朗姿股份(002612)终端销售走低 营收持续下行 打折方式去库存 拖累营业利润
　　事件描述
　　朗姿股份（002612）2015 年三季报报告，主要经营业绩如下：
　　前三季度，公司实现营业收入 8.37 亿元，较上年同期下降 5.49%；实现归属于上市公司股东的净利润 4,801.30 万元，较上年同期减少 45.48%；实现每股收益为 0.24 元，较上年同期减少 45.47%。其中第三季度，实现营业收入 2.67 亿元，较上年同期下降 0.19%；实现归属于上市公司股东的净利润474.66 万元，较上年同期提高 152.07%；实现每股收益 0.02 元，同比提高151.97%。

　　事件评论
　　中高端女装销售走低 营收持续下行
　　朗姿股份主要经营中高端品牌女装的设计、生产与销售等业务，受国内经济形势、人们消费观念和消费模式变化的影响，公司积极应对经营环境的变化，构筑“泛时尚生态圈”的战略布局。2015 年前三季度，公司实现营业收入 8.37 亿元，同比降低 5.49%；其中第三季度实现营业收入 2.67 亿元，同比降低 0.19%。由于商场中高端女装的销售持续走低，公司通过打折促销的方式去库存，营业利润同比下滑明显。2015年前三年度，公司销售毛利率为 59.09%，同比降低 1.57%；其中，第三季度毛利率为 58.19%，微降 0.08%。

　　利息支出增加使财务费用大幅提高 营业外收入减少拖累净利润
　　2015 年前三季度，公司期间费用为 4.46 亿元，同比提高 2.90%，其中销售费用、管理费用、财务费用同比分别提高-2.06% 、-3.52% 和2825.16%。财务费用大幅提高主要受上半年新增贷款造成的利息支出上升影响。由于公司去年同期收到西藏哗叽手工业扶持资金而今年未收到，2015 年前三季度营业外收入同比减少 87.27%。受此影响，2015年前三季度，公司实现净利润 4,801.30 万元， 同比减少 45.48%，其中第三季度，实现净利润 474.66 万元，同比提高 152.07%；前三季度净利率为 5.74%，同比减少 4.21%，第三季度净利率由负转正，为 1.78%。

　　存货和应收账款规模较期初减少 预付和应付账款显着提升
　　截至报告期末，公司存货规模为 4.86 亿元，较期初减少-12.92%；应收账款规模为 1.02 亿元，较期初减少 5.70%。此外，原材料及辅助材料采购增加使预付和应付账款较期初显着提升。截至报告期内，预付账款规模为5,373.17 万元，较期初提高 71.75%；应付账款达 1.14 亿元，较期初提高60.18%。

　　维持“买入”评级
　　在经济发展降增速、调结构的背景下，人们的消费模式和偏好亦作出相应调整。在商场中高端女装的销售持续走低的背景下，公司通过打折促销等方式去库存，营业利润随便下滑。在经营环境变化的背景下，公司以女性时尚产业为基础，构建“泛时尚生态圈”战略布局。报告期内，公司重要参股公司阿卡邦拟收购韩国知名的婴幼儿用垫企业 Designskin Co., Ltd.100%股权，此举将进一步提升公司在绿色婴童产业的竞争力，拓宽产品覆盖面。此外，虽然公司香港子公司拟收购联众国际股份的事项因不满足生效条件而交割失败，但公司看好时尚互联网和智力运动产业的发展逻辑不变，不排除双方后续合作的可能。我们预计公司 2015-2016 年 EPS 为 0.66 元、0.77 元，对应目前股价估为 56 倍、48 倍。维持“买入”评级。（长江证券 雷玉）



 

　　招商地产(000024)公司季报点评：资源禀赋优质，整装待发
　　招商地产(000024)
　　事项：
　　公司公布三季报，前三季度实现营收239亿，同比增长0.64%，实现净利润22.2亿元，同比增长下降0.97%， 对应EPS0.86元， 略低于市场预期。

　　平安观点：
　　结算周期因素叠加汇兑损失导致业绩平淡： 受结算周期影响，公司前三季度营收及净利润同比增长 0.64%和下降 0.97%。 同时汇兑损益也是导致公司业绩平淡的重要因素，由于 8 月份外币汇率波动，公司外币借款产生的汇兑损失大幅增加，单季汇兑损失 4.3 亿，前三季度累计计入财务费用的汇兑损失 3.8 亿，较去年同期增加 3.3 亿，直接导致三季度单季业绩下滑83.9%。

　　销售稳步增长，财务状况稳健： 公司前三季度实现销售额 376.3 亿，同比增长 20.2%， 保持稳步增长势头。 期末在手现金 262.5 亿，为一年内到期负债的 5.65 倍， 剔除预收款的资产负债率 44.1%，较中报下降 3.6 个百分点，财务状况稳健依旧。

　　高溢价换股及增持承诺， 彰显信心。 公司近期公布招商局蛇口将以发行 A股形式吸收合并招商地产的预案，其中招商地产 A 股换股价为 37.78 元/股，较停牌前 120 日均价溢价 73.81%。 同时招商局蛇口拟以 23.6 元/股（相当于招商地产 37.78 元的股价）向包括员工持股计划在内的 10 名特定投资者募集资金，“大股东整体上市+引入战投+员工持股”，招商地产在央企改革中先行一步。 此外招商局蛇口控股承诺上市后 3 个交易日内任意交易日 A 股收盘价低于换股发行价（相当于招商地产股价低于 37.78 元），将累计投入不超过 30 亿的资金用于增持。大股东高溢价换股及增持承诺，体现出其对未来发展前景的信心。

　　业绩承诺高增长，深圳优质土地快速补充。根据公司测算，预计吸收合并后的招商局蛇口 2015-2017年扣非后净利润分别为 62.4亿、85.9亿和 103.0亿，2016年、2017年增速分别达到 37.7%和 19.9%，均明显高于行业平均增速，同时招商局集团承诺将对实际盈利数与预测净利润差额进行补偿，体现集团对未来盈利前景的信心。招商局蛇口拥有土地储备 388.2 万平， 其中 80%位于蛇口和前海，换股完成后有望成为蛇口自贸区最大地主，将显着受益自贸区和一路一带建设。

　　维持“强烈推荐”评级。 预计 2015-2016 年 EPS 分别为 1.97 元、 2.35 元，对应 PE 分别为 17.1倍和 14.4 倍。 招商局蛇口高溢价换股、战投及公司员工高溢价参与定增，均体现对新公司未来发展前景的信心，公司换股合并后，将成为蛇口自贸区最大地主，将直接受益自贸区建设带来的政策红利，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示： 换股吸收合并失败的风险。（平安证券）



 

　　金固股份(002488)钢轮主业销售稳定，汽车超人收入快速增长
　　金固股份(002488)
　　事项：
　　公司公告三季报，2015年前三季度实现营业收入10.96亿，同比增长7.37%，归母净利润0.64亿，同比增长3.02%，基本每股收益0.12元。

　　平安观点：
　　前三季度营业收入同比增长 7.36%，汽车超人收入快速增长。 公司钢轮主业销售基本稳定，销售收入预计与去年同期持平；公司披露汽车超人 Q3实现营业收入 1.52 亿，预计前三季度总收入 2.5 亿左右（去年全年汽车超人收入 2300 多万）；公司根据市场情况大幅减少乃至停止了钢材贸易业务。综合看，前三季度公司营业收入同比增长 7.36%达到 10.96 亿元。我们预计四季度汽车超人收入将继续快速增长，而钢轮主业将保持稳定，公司全年营业收入将保持较快增速。

　　前三季度公司归母净利润同比小幅增长 3.02%，销售费用大幅提升71.7%。公司前三季度毛利率与三项费用率与去年基本持平，分别小幅提升 0.1、0.3 个百分点达到 25.3%、18.1%。前三季费用结构变化较大：销售费用同比增长 71.7%为 0.75 亿，原因在于汽车超人业务量增大，促销费用增多；财务费用同比减少 38.1%为 0.33 亿，原因在于基准利率下调，公司当期银行借款利息减少；管理费用小幅增长 5.9%达到 0.90 亿。

　　汽车超人凭借三大优势领处于行业领先地位。 汽车超人是国内领先的汽车O2O 服务平台，具有三大核心优势：1）深度的本地化运营使公司在线下门店的开发和运营方面具有先发优势。公司在全国 200 多个城市设立本地化运营团队。2）供应链整合重构产业链：公司利用 O2O 模式打破传统轮胎品牌商对行业的掌控，消除多级经销的中间环节降低轮胎价格，简化购买安装流程，提升行业运行效率。3）产业链布局使汽车超人平台极具拓展性。金固股份先后参股上海语境、苏州智华、车友网络，预计相关业务将逐步嫁接到汽车超人，形成“后市场+车联网+智能汽车+事手车“的产业链布局。

　　“金字塔”战略推进，汽车超人将成为综合性汽车生活服务平台。根据公司为汽车超人制定的“金字塔”战略，汽车超人将超越轮胎 O2O，成为汽车服务综合性平台。金字塔最上层由洗车、停车、加油等高频业务组成，成为公司流量入口；金字塔中间为轮胎、机油保养等标准件业务以及快修、大修、改装等非标准件业务；金字塔的底层为事手车、新车、汽车金融、汽车保险等高附加值服务。金子塔由上到下，频次降低，附加值增加，上下相互传导，协同发展。

　　盈利预测与投资建议：汽车后市场 O2O 服务行业进入白日化竞争阶段，规模较小、发展战略定位模糊的从业者将被逐步淘汰，最终少数巨头将成为最后赢家。汽车超人借力“互联网+”切入汽车后服务，凭借清晰的发展战略和超强的执行力已经成为轮胎、 机油 O2O 销售以及汽车保养服务的行业领先者，未来平台业务有望拓展至事手车、车联网以及汽车金融等高附加值领域，最终成为综合性汽车服务平台。

　　我们看好汽车超人的平台价值，考虑到公司钢轮主业和汽车超人的最新情况，我们下调钢轮主业增速，上调公司管理费用率，下调 15、16、17 年 EPS 为 0.14 元、0.22 元、0.33 元（原预测为 15、16、17 年 EPS 0.21 元、0.39 元、0.51 元） ，维持“推荐”评级。

　　风险提示：汽车超人门店扩张和销售不及预期、公司高附加值后市场业务拓展不及预期。（平安证券 王德安,余兵,戴畅 ）



 

　　兴业科技(002674)三季报点评：短期业绩低迷，建议密切关注需求回暖及牛皮价格下降带来的业绩拐点
　　兴业科技(002674)
　　1．事件
　　公司披露三季报：
　　前三季度公司销售收入 16.65亿元，同比增长 11.65%；毛利率 8.74%，同比下滑 3.98pp；销售费用同比下降 12.02%，管理费用同比增长 15.99%，财务费用同比大幅增长 302.01%；归属母公司的净利润仅 3,600 万元，为去年同期的一半。此外，存货较年初增加了 2.57 亿元，达 10.53 亿元。

　　单季度销售收入为 7.18 亿元，同比增长 6.11%；毛利率 8.37%，同比下滑 1.99pp；销售费用同比下降 20.72%，管理费用同比增长 14.76%，财务费用同比大幅增长 528%；单季度亏损 1,384 万元，去年同期盈利3,023 万元。

　　2．我们的观点
　　（一） 下游需求的低迷与扩产拖累了公司短期业绩表现：
　　目前我们统计了百丽、达芙妮、红蜻蜓、奥康等 A、 H 股总计 12 家主要皮鞋生产加工零售企业的最近一个报告期的销售收入增长，上述企业销售收入合计下滑了 3.83%，兴业科技作为行业龙头，其面对的下游需求正处在比较低迷的时期，这不利于公司近年来新增产能的释放。公司目前主要有四大生产基地：瑞森（120 万张原牛皮、 30 万张牛蓝湿皮）、安东园（150 万张蓝湿皮， 50%产能利用率）、兴宁皮革（240 万张）、安海园（140 万张，满产），而公司 14 年销量 1 亿平方英尺，折合约 210 万张牛皮。由于公司的定价策略主要是原材料成本加成的方式，新增产能的未充分消化会通过折旧拖累毛利率并引起管理费用的膨胀。此外新增产能还提升了公司的杠杆率，加重了公司的财务费用负担。上述问题的解决均需要等待下游需求逐步回暖，并需要公司努力持续拓展下游客户。

　　（二） 从存货结构看，需要密切关注牛皮价格下行对公司业绩的正面刺激：
　　牛皮的价格取决于两个因素，首先是牛皮的供给，牛皮主要供给来源在美国和欧洲，在美国和欧洲经济和消费较好的时期，牛肉消费量大，相应牛皮供给也会比较充足，其次是需求因素，中国需求占世界总需求的 50%-60%，国内需求不振将显着影响牛皮价格。我们认为 15 年以来牛皮价格的下行与需求的低迷关系较大。从牛皮价格与公司存货结构的对比可以看到，公司存货上升最快的是在 15 年 Q1，而牛皮价格下降最快的时期是 15 年 Q2，而公司的存货周转率约为 2，因此前期相对高价库存的消化预期还需要一个季度，建议密切关注牛皮价格对于公司的业绩影响。

　　（三） 实际控制人大比例参与定增在业绩低迷期显示对公司前景的看好：
　　公司拟发行不超过 6,835 万股，发行价为 11.64 元（现价 16.09 元），募集资金不超过 7.96 亿元，用于兴业科技工业智能化技改项目、福建瑞森皮革有限公司牛蓝湿皮加工到牛成品皮的生产线建设、归还银行借款及补充公司流动资金。其中实际控制人吴国仕与吴美莉斥资 6亿+包揽 75%以上的定增，显示了对公司前景的信心。智能化技改有利于提升公司长期竞争力，目前公司已出资 4,600 万元参与设立了福建省晋融智能装备融资租赁有限公司，持股占 23%。

　　3．投资建议
　　按照定增后的股本 3.1 亿股本计算，现价对应市值近 50 亿，由于需求环境不佳且公司处在扩产周期，我们认为不能用短期业绩所对应的市盈率来评估公司的价值。公司现有产能是盈利最佳时期（13 年）产能的两倍以上，我们认为针对公司投资机会的把握应紧抓下游需求回暖、产能利用率提升、原材料价格等几个关键因素。暂给予公司“谨慎推荐”评级。（银河证券 马莉,杨岚 ）



 

　　三诺生物(300298)2015年三季报点评：营收稳步增长，净利润受“三费”增长拖累
　　三诺生物(300298)
　　1．事件
　　公司发布 2015 年三季报，2015 年 1-9 月实现营业收入 4.88 亿元，同比增长 22.4%；归属于上市公司股东的净利润 1.25 亿元，同比降低 14.8%；全面摊薄 EPS 为 0.4795 元，低于预期。

　　2．点评
　　（一）业绩点评
　　市场方面， 糖尿病管理的理念进一步提高， 监测市场逐步扩张，带动公司血糖监测系统的销售保持了高速增长。公司 2015 年前三季度销售收入同比增长 22.4%，收入额为 4.88 亿元；第三季度，单季销售收入为 1.72 亿元，同比上升 15.9%，对比前两季度增速略有下滑。

　　归属于上市公司股东的净利润受到医院市场开发以及海外并购失败导致的财务费用加大等影响，2015 年前三季度同比下降14.8%，为 1.25 亿元。第三季度单季净利润为 4,995 万元，同比下降 23.9%。 2015 年三季报， 公司的业务拓展符合预期，但市场加速拓展、并购失败和加大研发投入等大幅影响净利润水平，导致低于预期。

　　公司的海外业务稳定，报告期内收到海外客户 TISA 公司的两笔订单，合同总金额 867.4 万美元，约合人民币 5,385 万元。

　　（二）深挖医院渠道+进军高端零售市场
　　公司销售费用和管理费用持续提升，旨在加大投入力度，打开医院销售渠道。在公司推出了完全符合医院标准用的“金系列”产品后，加大了打开医院市场的决心。目前，已组建的医院销售团队超过 100 人，力求短期在市场铺开。公司“金系列”产品已经全国范围内进入了几百家医院，其中三甲医院超过七十家。但由于医院渠道的特殊性，需要持续推广，让医生接受新的品牌产品，所以产品放量需要时间。

　　我国血糖仪高端市场一直被强生、雅培、罗氏、拜耳等外资品牌占领。进入高端 OTC 市场，把三诺品牌树立成为国际性的血糖仪专家一直市公司的愿景。所以，公司在成为 OTC 端销量第一的品牌之后，相继推出了中、高端的产品，包括安逸系列、手机血糖仪、智能血糖仪、血糖尿酸双检测产品、以及金系列的金稳血糖仪等多个产品系列， 力求提升品牌竞争力，成为与外资品牌同级别的产品。 目前，公司产品性能上已经能与外资品牌抗衡， 因此公司加大了零售端的销售推广力度，用以提高品牌影响力， 完成高端血糖监测设备的国产替代。

　　3.投资建议
　　基于公司加大力度投放医院市场、高端零售市场、海外市场，直接导致公司在三费支出上升，因此我们下调了公司净利润水平。预计 2015-2017 年公司销售收入为 6.79 亿元、8.19亿元和 10.85 亿元，归属母公司净利润为 1.95 亿元、2.58 亿元和 3.28 亿元，对应摊薄 EPS分别为 0.75 元、0.99 元和 1.26 元。我们认为，公司传统血糖仪 OTC 业务发展稳定，逐渐拓展医院渠道和 OTC 高端品牌销售，有利于长期保持公司在国产血糖仪的领导地位。同时公司推出移动医疗属性的多款血糖监测产品和糖尿病治疗服务领域的探索，向“糖尿病管理专家”发展的远期目标明确，我们建议投资者密切关注。

　　4.风险提示
　　医院渠道的拓展低于预期；高端零售血糖仪的推广低于预期；医疗服务业务的发展低于预期。（银河证券 李平祝）



 

　　中炬高新(600872)公司季报点评：3Q15净利超预期，前海控股凸显长期价值
　　事项：
　　中炬高新公布15年三季报，1-3Q15实现营收20.3亿，同比增4.6%，归属母公司股东净利1.7亿，同比降19.2%，每股收益0.21元。3Q15营收7.08亿，同比增16.3%，归属母公司净利0.66亿，同比增17.9%，每股收益0.08元。

　　平安观点：
　　3Q15净利超预期。3Q15净利增17.9%，主要来源于收入增16.3%、销售费用率与管理费用率分别降低2.6pct、1.0pct。

　　调味品3Q15表现较好，长期或迎来高速发展。3Q15公司营收增16%，其中调味品业务增13%，增速快于1H15，主要源于14年提价带来的负面影响逐渐消除，销售开始回暖，估计4Q15可延续三季度增长态势，但与年初调味品28亿目标相比仍有压力。公司定增资金中36亿用于发展主业，厨邦将加大渠道覆盖进程：一方面扩充销售队伍；另一方面推动KA、流通、餐饮、电商全渠道经营。估计年内公司调味品收入超26亿，定增完成后公司加快全国扩张步伐，或将迎来高速发展阶段。

　　3Q15费用率下降，净利率水平达年内高点。公司毛利率降0.8pct，应是母公司毛利率降7.7pct所致，调味品毛利率大概在35%水平，同比变化不大。净利率10.1%达到年内高点，主要源于费用率下降：3Q15销售与管理费用率分别降2.6pct与1.0pct，应是与费用季度确认有关，前三季度累计费用率均有增加，表明公司仍处于投入扩张时期；财务费用率增0.9pct，是公司债券利息支出增加所致。往全年看费用投入仍有压力，估计15年净利同比降13.2%，净利率在9.4%水平。

　　前海人寿不断增持，公司长期投资价值凸显。前海人寿在二级市场增持，持股比例20.1%，已成为公司第一大股东，一方面体现对公司前景看好，另一方面前海资本实力雄厚，可对调味品经营起到很好协同作用。公司定增完成前海及其一致行动人持股比例将接近40%，新控制人大概率派人进入董事会，后续激励机制得到完善概率很大，公司长期投资价值凸显。

　　盈利预测与估值：调高收入预测，上调15年EPS12%至0.31元，预计公司15-17年实现每股收益0.31、0.34、0.37元，同比增-15%、13%、9%，最新收盘价对应的PE分别为48、42、39倍。考虑到公司渠道拓展稳步推进，国企改革落地将利好公司长期发展，维持“推荐”投资评级。

　　风险提示：营收增长不达预期及食品安全事件