传闻：齐鲁证券 雏鹰农牧增持评级

　　事件：雏鹰农牧公布三项有关收购及出售资产预案。 1)拟以不超过 1 亿元采用股权受让及增资的方式取得太平种猪 70%的股权； 2)拟将所持有的控股子公司江苏雏鹰肉类加工有限公司 80%的股权以 6000万元的价格转让给兰馨置业； 3)子公司微客得科技拟以不超过 2295 万元采取“增资+受让股权”的方式取得杰夫电商 51%的股权。

　　收购太平种猪，提高公司种猪繁育技术水平。 河南太平种猪是一家专业从事种猪繁育为主的河南省农业产业化重点龙头企业，经营范围为种猪(大约克、长白、杜洛克)繁育销售。通过此次增资与股权受让，将太平种猪公司纳入公司体系内，有利于进一步提高公司的种猪育种水平和质量，从源头上提升生猪养殖的效率，满足公司生猪养殖规模扩大对种猪资源的需求，符合公司发展战略。

　　充分利用杰夫电商运营经验及人才培养经验，加快微客得科技的发展。 微客得科技一直尝试将传统农业与电子商务相结合，打造以移动互联网+为载体，以游戏、社交平台为主，依托粉丝经济，并有效结合电子商务平台(互联网+商城)的新型营销模式。此次增资、受让杰夫电商，有利于利用杰夫电商现有的电商运营经验及人才培养经验，充分发挥各方优势，加快微客得科技的发展，进一步扩大市场份额，提高公司的盈利能力，提升公司的市场竞争力。

　　转让江苏雏鹰，进一步提升公司整体竞争实力。 江苏雏鹰肉类加工有限公司 14 年及 15 年一季度业绩一直处于亏损状态，公司转让有利于提高公司资产利用率，聚焦产业链两头高毛利业务。

　　行业景气向上毋庸置疑，猪价反转已经开启，并将持续到 2016 年。 产能去化加之流动性宽松源源不断，供给端和需求端双双改善。我们认为乐观假设下， 2015-16 年猪价上涨趋势可能类似 2010-11 年，头盈利迅速升至 600-800 元(年度在-100~ 800 元)，这样 4 月国内盈利周期反转并有望持续到 2016 年。未来1 年猪价上涨至 18 元以上是大概率事情。可以说，过去持续近 1 年的猪价调整以及产能去化自 3 月份已经结束，中期畜禽养殖行业景气向上毋庸置疑，雏鹰也将受益于景气提升，未来业绩向上值得期待。

　　一售两收，战略部署更加清晰，夯实主业同时，不断积极触网。公司战略部署稳步推进，同时随着养殖主业走出最艰难时期，加之触网后带来的业绩与估值提升，公司投资价值值得关注。

　　我们维持 2015-16 年业绩盈利预测， 2015-16 年对应 EPS 为 0.19、 0.75 元，同比增长 193%、 296%。中期目标价 26.5 元，对应 2016x35PE，维持“增持”评级。

　　中国国旅发布公告，因股权转让事项审批周期存在不确定性，实施条件尚不成熟，终止筹划重大事项，并在三个月内不再筹划前述重大事项。我们仍然维持中国国旅“确信买入”评级，稳健的基本面表现、即将出台的利好政策、补涨行情和国企改革预期是后续股价表现的催化剂。

　　评论

　　把握复牌补涨行情。在国旅停牌的 80 天中，沪深 300 指数上涨 39%，Wind 旅游行业指数上涨 84%。目前 A 股旅游板块 2015 年平均市盈率为 52.4 倍(不考虑 100x 以上的高市盈率股票)，而国旅仅为 26.7x。国旅具备明显的估值修复和补涨机会。

　　海棠湾继续高速增长。根据商务部数据，4 月单月海棠湾免税商品收入增长 69%至 3.2 亿元，1~4 月累计增速达 56%。继续体现出免税商品“供应决定需求”的特殊性。

　　进境口岸免税店政策有望近期突破。在李克强总理 4 月 28日组织的会议中，明确提出将增设口岸进境免税店，扩大免税品种和增加免税购物金额。我们预期具体的进境口岸免税政策有望于近期推出。目前国旅~90% 的边境免税店没有入境免税购物资格，依据成熟免税店经验，入境免税店收入占到整体免税店收入的 30-50%。 有望大幅提升出入境免税收入规模。

　　关注新免税店扩张机会。首都机场免税店预计于 2015 年底租约到期，中免有机会参与首都机场免税店招标。同时，中免也积极寻找海外免税店扩张机会，发挥独有的“旅行社+免税店”的优势。

　　关注国旅平台化发展战略。 国旅目前账上现金达 72.8 亿，集团正积极筹建旅游投资基金，充分利用兼并、参股等方式，实现产业链上下游扩张，寻求旅行社客流、免税店资源与其它旅游资源结合。

　　国企改革预期仍在。 虽然本次重组终止，但是改革预期仍在。作为处在竞争性行业的国企龙头，更好的股权结构、更合理的员工激励制度是改革大势所趋。

　　估值建议

　　维持中国国旅“确信买入”评级，目标价维持在 77.1 元，对应2016 年 30x 市盈率。

　　风险

　　海棠湾销售低于预期，国企改革进度低于预期。

　　国家政策鼓励“大众创业、万众创新”，以及注册制、新三板转板等政策将相继推出，创投行业迎来发展的黄金时期；

　　鲁信创投的业务模式，是非常典型的中国式PE模式，受中国经济和资本市场的影响也较大。因此当中国股市走牛的时候，盈利弹性也非常大。特别在证券业收入结构趋于多元化的背景下，创投公司在牛市中的业绩弹性，或将超越券商，市场也给予更高的估值水平

　　国外实证研究表明，从短、中、长期时间框架内，VC/PE投资收益率击败纳指和标普的平均水平。鲁信创投基本面良好，且叠加牛市与政策背景的有利因素，正处于估值快速提升的阶段。

　　受益于山东省国企改革政策背景，以及集团在省内的改革角色定位，我们预计上市公司层面的相关运作也将加快推进。再参考九鼎投资新三板挂牌后的动作，我们认为，公司作为鲁信集团资本运作和投融资平台，相关的再融资及资产注入值得期待。此外，创投企业的激励机制问题也有望伴随国企改革理顺政策并实现突破，这其中值得关注的比如“一股独大”问题是否能够通过引入战投的方式破解，员工跟投的限制能否破除等。

　　评级面临的主要风险

　　山东国企改革相关政策不达预期；注册制、新三板转板政策未能推出。

　　估值

　　我们通过重估净资产RNAV和A股市盈率比较法，以及国企改革为公司带来的估值提升空间，我们首次覆盖给予公司买入评级，目标价75.00元。

　　近日拓邦股份发布非公开发行预案，公司拟非公开发行股票不超过3226.24 万股，募集资金不超过人民币59750 万元，扣除发行费用后拟全部用于“收购研控自动化项目” 、“拓邦意园(运营中心)建设项目”和“补充公司流动资金”；本次发行价格将不低于定价基准日前二十交易日均价的90%，即18.52 元/股。

　　事件评论

　　进军工业机器人领域，分享行业盛宴：机器人核心部件包括控制系统、伺服系统和减速器三部分；此次定增公司拟收购并增资获得深圳研控自动化55%股权，其专注于为智能装备制造业提供运动控制技术、产品及解决方案，14 年市占率达13%，居市场第二位；公司有望借助其在步进驱动、伺服驱动、工业控制等方面积累的技术、品牌及应用经验，进军工业机器人之核心部件工业控制系统，充分受益近年来国内人口红利消失、产业结构升级所带来的工业机器人行业的爆发式增长，拓展新的业务发展引擎。

　　把握重庆区域优势，建立西南运营中心：公司拟以募投资金20000 万元投入拓邦意园建设项目，在重庆建立研发、管理、营销、客服、仓储功能于一体的运营中心；一方面可充分利用重庆在智能控制器(智能家居、物联网、工业控制等)和锂电池行业较发达的上下游产业配套优势；同时西南地区人力资源丰富且成本较低，有利于提升公司研发水平；综合来看有望拓展公司传统业务的西南市场占有率，并拓展当地电动大巴电池市场。

　　智能控制器稳步提升，锂电池业务蓄势待发：在传统控制器业务方面，公司加速由家电蓝海向电动工具等新应用领域拓展，并积极调整客户结构，高毛利订单占比有望持续提升并带动整体盈利水平提升；同时公司积极拓展新能源汽车业务，已完成新能源汽车电芯、电池技术及产能储备，未来有望向BMS 电池管理系统进一步拓展，作为深圳本地企业，将充分受益当地政府电动大巴采购需求集中释放，预计15 年有望成为业绩爆发元年。

　　维持“推荐”评级：考虑到公司新能源电池业务有望在15 年充分受益深圳当地电动大巴订单需求释放，且公司通过收购研控自动化步入机器人行业快车道，在机器人十年黄金期来临下未来发展值得期待；总体而言，公司搭建以智能控制器为体，新能源与机器人为两翼的“一体两翼”转型布局已现雏形，拐点向上且转型前景值得期待；预计15、16 年EPS 为0.40、0.59 元，对应当前股价PE 分别为47.08、32.47 倍，维持“推荐”评级。

　　35亿收购上海电驱动100%股权，一统国内新能源汽车电机驱控市场半壁江山：公司此次35 亿元的收购，其中27 亿元拟以发行股份的方式支付，发行价格为6.34元/股，其余7.99 亿元以现金支付。上海电驱动成立于2008 年，是国内最早介入新能源汽车驱动电机系统的企业之一，目前已成为该领域的领军企业，获得专利技术15 项，参与制定多项国家、行业标准。其2014 年营收超6 亿元，实现归属于母公司所有者的净利润6570 万元，在商用车和乘用车驱动电机系统领域的市场占有率分别为26.90%和21.32%。同期大洋电机新能源车辆动力总成系统及控制器的销量为11472 台，市场占有率超10%。此次收购完成之后，在觃模协同效应的带动下，大洋电机在新能源汽车电机驱控市场的占有率有望达到近50%，成为国内最大的新能源汽车驱动电机系统生产商。

　　配套融资29 亿，加码18 万套新能源汽车电机系统产能扩建：预案中，公司拟定增不超过29 亿元(发行股份不超过2 亿股，发行价格不低于7.17 元/股)，其中7.99 亿元用于支付本次交易现金对价，3.68 亿元用于年产18 万套新能源汽车电机系统的产业化项目，1.28 亿元用于年产1.2 万套的基于AMT 商用车插电式混合动力系统的产业化项目，7200 万元用于电机驱动系统研发及中试基地建设项目，14.3 亿元用于补充上市公司流动资金。随着新能源汽车产业支持政策持续推出，下游客户对驱动电机系统的需求快速增长：据工信部统计，2015 年1~4 月，新能源汽车累计生产3.44 万辆，同比增长近3 倍；其中，4 月份新能源汽车生产9060 辆，同比增长1.5 倍。目前生产能力的不足已成为制约上海电驱动业务发展的主要因素，此次多个项目的投建，有望解决业务快速增长带来的产能瓶颈问题，进一步发挥觃模效应，巩固公司的市场占有率。

　　强强联合，彰显协同效应：1)研发协同，目前大洋电机已设立3 处技术中心，分别位于中山、北京和底特律，拥有国家地方联合工程实验室、电动车辆国家工程实验室—大洋电机电驱动实验室两个国家级实验室，并设立了博士后工作站；上海电驱动检测中心则是国家机动车产品质量监督检验中心(上海)的加盟实验室。2)供应链协同，新能源汽车驱动电机系统的生产成本中，直接材料占比较高，未来通过对供应链的整合，公司对供应商的议价能力有望提高，觃模化采购带来的成本优势将进一步突显。3)生产协同，大洋电机目前已建立起中山、北京永丰、北汽大洋三大新能源汽车驱动电机生产基地，具有较强的觃模化生产组织能力和丰富的觃模化生产质量控制经验，而上海电驱动掌握了在拼块定子铁心与高密度绕线技术、定子水冷机座设计与整体铸造技术、多级永磁转子整体充磁技术等方面的专业工艺技术；4)客户协同，大洋电机新能源汽车业务的下游客户目前已涵盖北汽福田、北汽新能源、上海汽车、苏州金龙等，上海电驱动的客户则主要包括宇通客车、北汽福田、中通客车、恒通客车等，未来双方的客户资源有望实现良好的整合互补，同时藉助佩特来的国际品牌效应，拓展海外市场。

　　新能源汽车产业链布局蔚为成形，上下游外延动力十足：围绕电机及其应用产业的升级，努力实现将高效智能电机、新能源车辆动力总成及汽车旋转电器产业做大做强，是公司现阶段发展的主要战略目标。2014 年，公司着力培育的战略业务新能源汽车产业链，实现了销量上爆发性的增长，以及产业链纵深的协同布局。公司新能源车辆动力总成系统及控制器的销量为 11472 台，同比增长314.00%，实现营收9946 万元，毛利率达 24.92%。2014 年，公司出资5 亿元成立深圳大洋电机融资租赁公司，并与中山公交集团合资成立中山新巴，构建起主要开展新能源车辆、充电设备租赁业务的运营平台，着力从新能源汽车下游的需求和基础设施的完善入手，来带动公司新能源汽车产业链整体的发展，快速提升公司产品的市场份额。此次定增的完成，有望助推公司加速向产业链的上下游领域延伸，进一步发挥协同效应。

　　盈利预测与评级：暂不纳入此次定增可能带来的影响，维持公司15~16 年EPS 0.26、0.34 元的盈利预测，对应最新收盘价PE 分别为37.0、28.1 倍，我们看好在新能源汽车加速放量行情下，公司在产业链的纵深先发布局，以及收购上海电驱动后，有望形成的新能源汽车电机驱控的龙头协同效应，上调公司评级由“推荐” 至“强烈推荐”，未来6 个月目标价20 元。

　　风险提示：1)定增方案未获通过；2)新能源汽车推广不达预期；3)收购公司整合不利

　　公司是聚酯薄膜行业龙头，行业景气有望反转，公司业绩弹性极大。2015 年光伏基膜光学膜等新产品投产，产品结构升级有望带来盈利能力和估值的提升。行业底部，公司资金充裕整合能力强。首次给予“强烈推荐-A”投资评级。

　　聚酯薄膜龙头。双星新材是中国BOPET 薄膜行业龙头，现有产能30 万吨，国内占比12%，规模国内第一。2014 年至今，先后投产5 万吨光伏基膜和1亿平米光学基膜产能。

　　行业触底反弹，业绩弹性巨大。BOPET 下游主要用于包装、电子电工和工业等领域，需求年均增速10%以上。由于行业性亏损，2015 年起行业基本没有新增产能，4 月份行业开工率接近9 成。不考虑已经破产的欧亚集团，行业基本满负荷。上游PX-PTA 产能扩张导致产业链利润重新分配，聚酯薄膜价差有望触底回升。

　　高端聚酯膜市场潜力巨大。聚酯薄膜性能优异，高端领域如电子膜、光学膜、光伏膜等，产品附加值高盈利能力强。光学膜全球市场超过180 亿美元，中国建筑窗膜和车窗膜市场每年各约400 亿元，市场潜力巨大。中国高端市场严重依赖进口，2014 年进口30 万吨。康得新光学膜毛利率保持40%左右，因此双星新材转型高端聚酯膜市场，盈利能力和估值有望逐渐提升。

　　资金充裕，行业整合能力强。公司目前资产负债率仅3.4%，在手现金9 亿元。目前行业景气底部，原料价格大幅波动加剧企业经营困难，行业龙头欧亚集团也已经破产。我们预计行业将逐渐整合，公司资金充裕整合能力强。

　　首次给予“强烈推荐-A”投资评级。预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.39/1.01/1.5 元，现价对应2015 年PE 为57 倍。行业见底回升，价差扩大1000 元EPS 增厚0.46 元，业绩弹性大。光学膜光伏基膜等高附加值产品已经建成投产，产品结构升级提高公司盈利能力和估值。资金充裕行业底部，公司整合能力强。首次给予“强烈推荐-A”投资评级。

　　风险提示：原料大幅波动风险，新产品市场开拓风险。