传：易联众逐渐转型至民生平台的服务商

　　投资要点：

　　社保卡发卡业务的区域拓展是关键。

　　今年公司社保卡业务主要集中在福建、山西，发卡量将有所减少。安徽是公司成功开拓的新市场，已成功中标。广西、河南等社保卡市场窗口期还未开启，但是这几个省的人口基本在6000万以上，按照十二五完成60%的发卡比例计算，市场规模较大，同时，公司前期市场拓展较为顺利，主要的优势在于数据采集。目前公司的制卡工厂的产能达到5000万张，由于量还没有上来，毛利率较低，2014年新市场打开，有望改善盈利水平。

　　医疗一体自助机市场空间大，盈利能力随市场拓展提升。

　　利用社保和医院的端口，公司医疗一体机成功解决了医院结算、医保结算、金融结算等功能，市场上能做到医保结算的机器不到10%，竞争对手较少，体现出公司在医保领域深根的效果。公司的战略是在福建市场重点推出，同时也积极布局全国。医疗一体机的单价可以达到3-4万/台，每家3甲医院需要100-200 台，预计2013年销量在1000、台左右。由于目前机器量并不大，制造外包基本为定制，毛利率较低，2014年市场有望启动，形成批量生产，盈利能力将随市场增长。

　　民生云平台模式初现，期待示范试点城市推出。

　　公司首创~卡+终端+平台的服务模式，这动力建立在政府推动公共平台，提供商业化服务的基础上。财富赢家公司负责组合各类要素，包括互联网、移动互联、终端系统等，搭建强大的民生服务平台。公司的优势在于多年对于民生服务行业的积累，通过之前为医院、药店、社保提供软件系统，再通过终端一体机的布局，在软件和硬件上都形成了对接，平台模式初现。公司积极寻找试点城市，通过跨部门合作和应用，将政府职能整合到系统中，不仅完成各部门的配套系统，同时，搭建平台。从收益的角度来看，系统搭建由政府出资，公司收益；平台未来的运营和维护，公司也将受益。

　　与IBM合作，布局慢性病等健康管理领域。

　　目前国家愈发重视老龄化、社区医院人力不足等问题，公司与IBM合作，将打造一个健康管理的平台，主要针对的日常生活中的慢性病，以健康教育、培训、管理为主题拓展业务，有效缓解了部分社区医院人力不足的问题。

　　“增持”评级。

　　我们预计公司2013-2015年EPS为0.24、0.4、0.66，对应PE为98X、60X、36X，由于公司的一体机及健康平台未来空间大、弹性足，给予公司“增持”评级。

　　我们之前一直强调，在可预见的现货交易不断放量后，公司一定不会止步于现货。大宗商品的交易过程之所以不像C2C、B2C那么容易搬上网络，就是因为在金额大到一定量级后，会涉及到赊销、融资、套保等一系列的环节。可以预见的是，当公司现货交易平台的交易量达到一定量级后，随之而来套保的需求也愈发强烈，去满足这部分用户需求也是公司下一步发展顺利成章的事情。公司本次公告证实了我们先前的判断，当然，所谓“不会止步于现货”，准确说应该是基于现货的仓单交易。因为仓单交易市场的性质是在证券期货交易和商品现货交易之间中间模式，既有现货交易的属性，又有一定证券期货交易的属性。如果是现货，就是商务部监管；如果是期货，则是证监会监管。2013年4 月，国家商务部就《商品现货市场交易管理办法(试行)》向社会公开征求意见，在《管理办法》中明确了现货仓单可以作为商品现货市场的交易对象。既然列为现货，政策要求是县级以上人民政府商务主管部门负责本行政区域内的商品现货市场的行业管理，国务院期货监督管理机构只负责商品现货市场非法期货交易活动的认定等工作。

　　接下来我们有望看到，公司的现货交易逐步放量，更多基于企业实实在在的需求、结合了互联网和金融特性的产品也将不断推出，未来有望衍化为一个具有互联网和交易所性质的平台。所谓“交易所”，其实是更类似于一个场外交易市场。因为(1)钢联所从事的是仓单交易，属于从有形的成熟现货交易市场上衍生出来网络交易市场，这种交易虽然未必每笔都交割，但需要较强的仓储能力和物流配送能力做支持，并不是以集中竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式进行的合约交易；(2)仓单交易相对于纷杂的现货而言，具备一定的标准化特征，但与期货相比远远不能及，它只是统一制定交易规则，避免传统交易中许多复杂的环节，并增强了交易的透明度。

　　仓单交易将成为公司交易平台的重要部分，并有望贡献可观盈利。基于现货的仓单交易则有望突破传统贸易模式在地域和空间上的限制，提高交易的效率和透明度，有可能数倍的放大现货的交易量。而且，不同于现货平台需要达到一定量级后才有望找到合适盈利模式，仓单交易可能在初期就能贡献交易的手续费收入，从而对公司的业绩产生积极影响。更长远看，随着现货平台不断放量，仓单交易逐渐完善，公司正在为大宗商品行业提供一个全方位的互联网信息、数据和交易平台。公司战略与上海建立国际贸易(行情 专区)、金融中心的有很大契合。

　　此外，复星集团的合作、上海自贸区的相关配套支持也均走在有利于公司的方向上。沉寂多年的钢价有望在河北等地去产能后迎来生机，若钢铁(行情 专区)板块表现，则公司可能也会因其较强的弹性受到影响。

　　盈利预测与投资建议

　　短期看，公司原有的资讯和广告等业务已逐步回归正轨，但原业务提供给公司的是牢不可破的竞争壁垒，其盈利能力并不我们核心关注点，在新业务培育过程中，传统PE估值基本失效。

　　由于新公司业务尚未开展，我们暂时不对新业务规模作出过多预测，但从海外市场的经验看，场外仓单交易市场的规模远大于实际现货交易规模，并有望贡献明显的盈利增厚。按照我们此前的估值方法，除了近500名布局在钢铁事业部的员工外，公司500多名布局在铁矿石、煤炭等领域的员工未来也将为公司创造可观收益，按照人均432万元，1000名员工应对应40亿市值；新业务按照150亿交易额年化0.5%的服务费计算，贡献利润有望达到5000万，相应可带来 15亿市值的提升。公司目前阶段合理的市值应在40-55亿元，在此基础上，视钢材现货交易的进度来判断进一步向上的空间，维持“买入”评级，目标价区间 33.33-45.83元。

　　主要风险：仓单交易的启动时点、推广节奏等；钢银现货交易的数据存在较大波动性。

　　探路者(行情 股吧 买卖点)公司将向持股比例为75%的控股子公司北京阿肯诺户外用品有限责任公司提供额度不超过1000万人民币的财务资助，并按银行(行情 专区)同期贷款基准利率收取利息，以满足“阿肯诺”品牌经营发展需要以及为降低其融资成本。

　　以资金扶持新品牌，完善多品牌体系，向多层次市场渗透。

　　为了满足更多消费者的细分需求，公司在原有核心品牌“探路者”的基础上，延伸出面向高端户外休闲市场，专注于自驾、越野等户外休闲活动的 Discovery Expedition系列品牌和专注于户外骑行领域、以互联网电子商务户外用品消费市场为主的阿肯诺ACANU品牌。三大品牌在品牌定位、设计风格、目标客户、细分市场等方面形成互补关系，更大范围地覆盖目标消费群，进一步提升市场份额，实现产品向多层次市场渗透。

　　阿肯诺品牌目前处于品牌培育期，仍未实现盈亏平衡。

　　“阿肯诺”品牌于2012年推出，目前仍处于品牌培育期，截至2013年上半年仍处于亏损状态。2012年阿肯诺实现营业收入105万元、净利润-159万元，2013年上半年营业收入和净利润分别为72万元和-104万元。

　　在服装行业，新品牌从面世到被市场认可并实现盈利需要3-5年时间，“阿肯诺”品牌已确定了“户外骑行”的品牌定位，通过自行车赛事等活动在大学生和年轻人的群体中推广骑行文化，取得了初步成效。预计“阿肯诺”品牌在2014年销售规模有望实现突破。

　　电商势头迅猛，有望成为明年业绩增长亮点。

　　公司在电商业务上布局积极，效果显著，电商收入在营业收入的占比不断攀升。从2010年末的2%升至今年中期的14%，电商业务的年复合增速为93%。预计今年全年线上收入能达到3亿元，在营业收入中的占比提升至18%左右的水平，明年电商有望达到30%的占比。“双十一”是电商业务的一个重要标识，今年“双十一”公司旗舰店销售额达到7800万元，较2012年“双十一”增长236%，“双十二”实现1000万元的销售额，较去年同期增长10倍，显示出线上市场强大的潜力与爆发力。在户外用品行业线下增速放缓的背景下，提早布局线上市场是户外品牌延续高速成长的关键。

　　公司线上渠道建设阶段性成果包括：1)已经入住8大平台：淘宝、京东、当当、卓越、拍拍、1号店、优购、邮乐；已经发展线上分销商超过300家；2)线下加盟商的线上授权店达23家。明年预计加盟商的线上授权店将会增加，有望达到50家，进一步壮大公司的线上渠道。订货会释放明年业绩信号，预计2014年全年在 25%-30%收入增速水平，公司的龙头优势将保证公司高于行业平均增速。公司7月份举办的2014年春夏订货会上，期货订单金额累计达7.80亿元(包括来自于公司加盟商、各直营大区、集团客户、电子商务、户外特渠等业务单元的订单)，较2013年春夏实际执行的期货订单金额6.5亿元增长约20%，我们预计即将在1月份举办的2014年秋冬订货会订单同比增速在25%左右。当前户外行业整体处于初始阶段，但未来2-3年是行业增长与调整并存期，预计明年行业增速在20%-25%，公司作为户外品牌龙头，优势突出，线上线下协同发展，预计公司明年的增速能够高于行业增速水平。

　　给予“推荐”评级。预计公司2013年-2015年每股收益分别为0.54元、0.71元和0.90元，对应当前股价PE分别为29、22和17，归属于母公司净利润分别为2.3亿、3.0亿和3.8亿，2012-2015年净利润年复合增长率为33%。给予公司“推荐”评级。

　　风险因素：(1)行业竞争加剧影响公司盈利能力的风险；(2)期货订单执行率低于预期的风险；(3)新业务模式不达预期的风险。

　　“变革”和“转型”融入企业血液。9月份我们曾在《新希望(行情 股吧 买卖点)- 三个月三大变化，经营重大拐点已现》报告中，总结出新的管理层上任三个月给公司带来了三大变化(战略更加清晰，组织架构调整到位，文化融合完成)，使得公司迎来重大经营拐点。那么又过去了三个月公司又有什么新的变化？从我们对公司自上而下的持续跟踪过去三个月有两个关键词：“变革”和“转型”。

　　变革大刀阔斧，转型全速推进。在上任最传三个月中确认新的更加清晰的战略目标，强调公司要从生产商到服务商转型。为什么要转型？从主观上来讲，公司 2012年饲料销量1700万吨，行业占比接近10%，鸡屠宰量占比10%，鸭屠宰量占比25%，饲料、鸡屠宰国内第一大，鸭屠宰全球最大，这么大的一个体量如果再靠规模驱动成长我们认为很难实现。客观上用陈董的话来讲，农业现在迈入3.0时代，1.0时代是草莽都可以赚钱的时代，也就是新希望最初发家的时代，2.0时代是依靠规模快速扩张就能赚钱的时代，这也是六和取得巨大成功的时代，而现在是3.0时代，养殖的效率和食品(行情 专区)的安全越来越被重视和关注。怎么转型？归纳起来整个转型为一个中心两个基本点三个方向，一个中心就是从生产商为服务商转，两个基本点就是在转型落地上面一个为养殖户服务，一个为消费者服务，三个方向冰转鲜，生转熟，贸易转终端。

　　“福达计划”打响为养殖户服务转型落地的第一枪。11月在青岛举办了技术服务体系提升培训会，同时全面启动“福达计划”， 其第一步目标是到2015年底，打造一支千人饲料市场技术团队。我们认为公司此举是标志公司在饲料领域真正有强调制造能力到强调服务的能力转型，这就走类似于正大模式和华为模式，在产品公司学习正大集团往高端方向走，正大通过加大猪料比例，

　　以及真正花大精力去做技术服务这种成功转型使得公司饲料单吨净利提升至200元，据我们草根了解国内目前年出栏万头以上猪场要么用自配料要么只买正大。在服务上面学习华为模式，一个销售员配两个技术服务员，彻底改变国内饲料企业重营销轻服务的局面。

　　“新希望六和+”以开放的姿态换取为消费者服务的快速推进。如何为消费者服务那就是能够直接提供安全放心的终端食品，从昨天的中央农村经济工作会议食品安全被放到了一个非常重要的位置，这对拥有国内最大禽产业链新希望来讲，就需要继续往前一步，往终端发展，通过自己的品牌来为食品安全背书，同时公司从中享受品牌的溢价。冰冻三尺非一日之寒，往终端转型涉及到渠道和品牌，这往往需要大量的费用投入和漫长的等待(品牌培育)，因此公司选择了“新希望六和+” 模式，以开放的心态，借助外力往下游走。在上海区域，公司和自己老的经销商勤强进行了合资，成立了六和勤强食品，利用勤强在上海市场的资源立志在上海打造 660家六和农场，同时在六和农场公司不仅仅卖自己的产品，还跟温氏集团合作卖黄鸡，这就使得六和农场的产品更加丰富，更加容易实现盈利，从我们草根了解情况，成立三个月基本开始盈利。

　　绩效文化开始显现威力，十月单吨利润再创新高。在我们三个月前报告中讲到了公司三大变化中，确立了新的公司文化，陈董事长上任后讲的第一句话就是不论是新希望文化，还是六和文化归根到底是绩效文化，真是这种新的文化并随之而来新的激励体系使得公司利润迅速回升，在之前报告中我们讲到公司8月份利润恢复到历史最高水平，饲料综合(行情 专区)单吨净利达到60元，其中猪料单吨达到120元，10月份我们对部分猪料占比比较高的区域做了草根调研，单吨净利达到200元，再创新高。

　　禽流感影响将明显小于上半年并好于市场预期，从中期来看加速行业拐点到来。近期禽流感再度来袭，其中广东发现6起H7N9病例，江西发生一起H10N8 病例(为全球首例并导致死亡)，河北发生一起H5N2病例，近期的禽料感呈现新的特点：一新的毒株不断出现，导致目前没有疫苗能够防治，二发生区域很分散，禽流感发生区域无序，并不是传统养殖大省，不像以往禽流感沿着海岸线从东北、山东一路往南再回到东北，这个基本和季节相关。这样特点会给防疫带来很大麻烦，近期的鸡苗价格直接跌到2-3毛，很多人担心公司会不会又像上半年那样开始持续低迷。我们认为不必悲观，理由有三：一、今年上半年禽流感给国家直接和间接损失可能过千亿，非常惨重，因此国家会注意舆论引导，并且由于经历上半年的禽流感大家也会比较理性对待。二、最近鸡苗价格大跌，我们认为更多的是季节因素，寒冷季节养鸡成本很高，并且我们从屠宰场了解到腊月二十三开始到明年正月初十放假不收鸡，因此补栏很少。三、针对鸡鸭苗行情波动大，公司今年主动淘汰了一些种禽，只留一些青年鸡和青年鸭，去年产量从去年3.7亿只，有望降至3亿只，减少20%。从中长期来看是利好，不断的禽流感使得经销商不再敢压库存，行业库存不高，第二对上游企业而言本来还想赌一把心理也开始动摇，父母代鸡苗价格持续低位，去产能速度加快，行业有望在明年年中迎来大拐点。

　　投资策略：昨日下跌主要源自对近期禽流感影响的反映，但正如我们本周路演所提示如遇禽流感调整将现最佳买点。我们认为战略细则不断落地，绩效文化功力不断显现，四季度业绩有望继续超市场预期预期，维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价18元。在9月份《新希望-三个月三大变化，经营重大拐点已现》报告中我们提出来新管理层上任三个月给公司带来三大变化，战略目标更加清晰后，接下来三个月战略规划细则不断落地，“变革”和“转型”贯穿着公司整个工作以及所有人员，绩效文化使得公司上下干劲十足，我们认为公司四季度的业绩有望继续超市场预期，维持13、14年EPS至1.08、1.44元的预测，上调13、14年农牧部分EPS至0.29、0.57元(原为0.24、0.50元)，按照14年农牧业务25倍PE、民生银行(行情 股吧 买卖点)6倍PE，上调一年目标价至19.47元， 维持“强烈推荐-A”投资评级。