世联行(002285)点评：长租公寓抢滩正当时

　　公司近况
　　公司近期公告拟非公开发行募集不超过20 亿元，投向长租公寓市场，对此我们点评如下：
　　评论
　　1）长租公寓市场空间广阔，但仍处于抢占市场期。我们估计，核心20 个城市中端以上住房租赁市场的规模超过年租金2600 亿元。目前国内拥有规模公寓企业超过500 家，公寓间数超过100万间，比如规模最大的长租公寓品牌自如，拥有12 万间自如友家和7 栋自如寓，其余规模较大的品牌，如You+、优客逸家、青客公寓、魔方公寓等，管理房源规模在2~3 万间水平，行业整体集中度偏低，仍处于薄利抢占市场份额阶段。

　　2）行业扩张之关键在于房源，目前长租公寓市场集中式和分布式两种模式并存；我们预计公司会借助B2C 资源优势，未来将介入以集中式为主的长租公寓市场。长租公寓的集中式和分布式模式主要以房源获取模式来区分。集中式是指整租整栋物业，重新装修后出租，统一服务标准，往往配有社区概念，除了整租外，还有少数企业自建或收购整栋物业，即从开发商或政府手中获取闲置资产加以改造并出租。分布式是指从多个业主手中获取零散房源，统一装修风格后出租，社区概念偏弱。目前市面上成规模的长租公寓品牌多以分布式收房为主，因为分布式获取房源速度更快，更容易在行业初期扩张规模。由于集中式初始投入大，回本快，房源可以从政府、地产商、城投，工业厂房等多种B 端渠道获取，我们认为，世联行借助全国布局（54 个城市公司），以及相应的政企资源，有望在集中式长租公寓市场获得超越性增长。

　　3）世联长租业务城市布局将秉持二线城市蓝海战略。世联行的红璞公寓已进入8 个城市，目前规模有近8000 间（包括在租的和在装修的），分布在深圳、广州、杭州、苏州、南京、合肥等8个核心一二线城市，往前看，我们认为，由于核心二线城市房价涨幅过快，刚性居住需求有望转向长租市场，巨大人口基数之下，采用二线城市蓝海战略将使得公司更快达成2 万套的年度扩张目标。

　　估值建议
　　我们维持公司2016/17 年盈利预测每股0.31/0.38 元，当前股价对应2016/17 年市盈率28.0/22.8 倍，介入长租市场有望打开长期估值空间，重申公司推荐评级及目标价10.76 元。

　　风险
　　新业务推进不达预期。(中国国际金融股份宁静鞭)





　　深高速(600548/00548.HK)点评：受道路施工影响 6月车流量增速放缓 7月将有所恢复

　公司近况
　　6 月折算全程车流量增速放缓：主要路段（梅观、机荷东、机荷西、水官、武黄和清连高速）车流量同比增长4%，较5 月的15%和4 月的6%放缓。主要因为机荷东段平湖编组大桥5 月中旬开始封闭施工，6 月车流量同比下滑25%；机荷西段车流量增速也放缓至7%。该工程已于7 月中旬结束，车流量增速将恢复。水官高速得益于相邻路段免费，车流量同比增速25%（5 月22%）。清连高速车流量增速10%，较5 月的15%有所放缓。

　　从收入端看，6 月主要路段收入增速放缓至2%（5 月同比增长9%）：机荷东段收入下滑30%；机荷西段增速放缓至7%（5 月14%）；水官高速收入增速加快至34%；清连高速增长5%。

　　今年上半年，公司经营路段的权益车流量同比增长10%，权益收入同比增速达8%。机荷西段、水官高速和清连高速分别贡献了33%、17%和12%的权益收入增长。此外，公司的参股项目表现不俗，广梧项目和长沙环路上半年收入增速18%和42%，贡献8%和7%的权益收入增长。

　　评论
　　公司将继续推进股权激励方案：公司将在8 月26 日召开股东大会，再次审议股权激励方案。此前6 月24 日的股东会中，H 股类别股东会议未通过该议案，主要因为投票建议机构对该计划的认知误差使其给出了反对意见。公司此次将加大与H 股股东和投票建议机构的沟通。

　　虽然公司2016 年受财务费用增加影响，经营性盈利增速放缓至4%，但我们仍看好公司发展前景：1）车流量增速快，2017 年盈利增速可达11%；2）梅林关开发项目：公司很可能自己开发项目以取得长期回报，预计项目整体估值26 亿；3）外环高速与10条高速公路相接，路网密集，成长性高。2019 年外环高速投入运营，预计日均车流量约3.5 万，带来1 亿净利润；2031 年日均车流量将达10 万，净利润约5.6 亿。

　　估值建议
　　目前公司A/H 股对应2016 年17.1 倍/12 倍市盈率，维持A/H股推荐评级不变。

　　风险
　　车流量增速不达预期。（中国国际金融股份李若木杨鑫）




　　海康威视(002415)中报点评：税款未冲回 半年报低于预期

　　业绩低于预期
　　1H16 营收125 亿元，同比增28%；归母净利润26 亿元，同比增18%，低于我们之前预期的业绩指引（10~30%）偏上限，差异在于税收优惠（所得税率10% vs.15%）批文还没下发，税款未冲回，我们在2/18 发布报告中即提示这一风险，退税有可能在三季度认列。

　　毛利率受产品结构影响下降：2Q16 毛利率为38.9%，同比/环比均下降3ppt，源于：1） 中心控制设备中较低毛利的大屏增长更快，销售结构变化影响1H16 毛利率同比下降7.6ppt 至44.5%。2） 上半年重庆项目主要在2Q 认列，约3 亿元（vs.2Q15 约2 亿元）。

　　海外增长仍快，去库存加速：1H16 海外营收同比增40%，领先于国内的26%；海外营收贡献较2015 年上升2ppt 至29%。去库存持续加速，年化库存周转天数环/同比各下降2/4 天到68 天。

　　发展趋势
　　毛利率改善看规模效应与份额提升的取舍：公司预计1~3Q16 业绩同比增10~30%，对应3Q16 同比-2~47%。1H16 海外业务毛利率同比持稳在47.8%；国内业务则是需在规模效应与份额提升中取得平衡，公司已经重视；且桐庐基地一期完工，随着自动化产线的使用和自制比例上升，有望进一步降低成本。

　　总经理首次列入前十大股东，并购与新业务积极进展中：总经理胡杨忠在报告期内增持公司股票4,253 万股，至中报时持股比例已达0.7%，首次成为第十大股东，彰显对公司发展的信心。五月底完成英国老牌报警公司SHL （2014 年营收2.2 亿元）股权交割，获得欧洲著名品牌Pyronix，产品线延伸至报警。此外公司亦利用创新平台，积极进军汽车电子新领域。

　　盈利预测
　　维持16/17 EPS 1.25/1.59 元不变（除权前为1.88/2.39 元）。当前股价对应16/17 P/E 19.8x/15.6x。

　　估值与建议
　　目标价上调至31.5 元 （+30%），源于估值切换到2017 EPS 与20x P/E，维持推荐。

　　风险
　　向上风险：海外并购超预期；税款冲回。向下风险：宏观经济进一步趋弱；毛利率下降超预期。(中国国际金融股份陈勤意)





　　烽火通信(600498)中报点评：利润率短期面临下行压力 但中长期弹性增长带来可观估值;推荐

　　2016 年上半年业绩低于预期主要来自于毛利率下行压力烽火通信发布中期业绩，2016 年上半年归属于母公司所有者的净利润为3.87 亿元，同比上升16.5%，低于我们预测26.3%，上半年毛利率下降到24.03%（毛利率：我们的预测为27.56%，15年下半年：27.61%，而15 年上半年：25.26%）。但是值得注意的是，16 年上半年收入为77.14 亿元，较上年同期增26.1%；基本每股收益为0.37 元，较上年同期增12.12%，小幅高于我们的预测的76.49 亿元。

　　发展趋势
　　中移动核心网建设及核心网100G 升级为收入带来上升动力。中移动2015 年12 月收购中国铁通，报告其骨干网、城域网、2500万个IPv4 地址、不动产及1800 万个语音用户。我们认为此次收购与对中移动策略预期一致，中移动一直以提供移动与固网宽带服务相互捆绑服务来提高客户粘性，减少客户流失。

　　中移动在无线市场中具有68%用户市场份额，成为移动市场龙头。

　　然而中移动的固网宽带用户规模和固网网络基础设施却无法与其在无线市场中的地位相媲美。从固网宽带中用户数来看市占率，中移动仅有11%，电信为53%，联通为34%。因此我们认为中移动需要投资其固网基础设施及相关服务，以追赶另外两家，尤其是中国电信。我们预计移动2016 年传输相关资本开支增长为5%，相对比2015 年中移动在传输部分资本开支减少了9%。

　　盈利预测
　　由于上半年电信运营商下调采购价格，我们下调了全年毛利率，因此分别下调2016 年和2017 年预测每股净利润8.8%/6.6%，至0.77 元/0.98 元。

　　估值与建议
　　我们预计（1）中移动在光纤宽带网络铺设及核心网升级到100G承载量将拉动光器件传输设备需求。（2）运营商光纤宽带接入将持续进行，从而完成宽带中国设定的目标，这将持续的带动光器件接入设备需求。我们认为市场目前还未充分了解（1）带来的行业机会及其对公司营收及盈利带来的增长弹性，因此我们重申推荐评级，维持目标价32.5 元，基于未来12 个月39.6 倍市盈率，微幅高于历史17~59 倍平均估值水平。

　　风险
　　电信运营商降价导致利润率持续下降。（中国国际金融股份林荣彦）




　　国元证券(000728)点评：定增充实资本实力 员工持股激发创新活力

　　报告要点
　　 事件描述
　　国元证券跟踪报告。

　　 事件评论
　　 公司经纪业务深耕皖江经济带，93 家营业部中43 家地处安徽省，区位优势明显。公司加快经纪业务转型，加大与万得资讯合作广度和深度，2015 年开发完成金数据系统，推出移动互联网平台国元e 城；通过分支机构全牌照化实现外延式扩张，加速营业部瘦身降低成本。

　　截止2016 年一季度股基成交额份额0.94%，净佣金率万分之4.2。

　　 投行与地方政府合作密切，股东集团背景为公司带来丰富项目资源。

　　2016 上半年公司完成4 个再融资，规模约48.6 亿元；完成9 个债券项目，承销金额超过90 亿元，是去年全年的3 倍；同时加大新三板业务拓展力度。2015 年公司完成对于安徽省股交中心的增资控股，目前挂牌企业787 家，托管企业997 家，未来将为公司提供更多项目资源。

　　 公司直投业务实力突出，盈利能力在中型券商中位居前列。公司于2015年成立安元基金，目前管理基金总规模已达85 亿元，完成黄山安元、淮北安元、安庆安元三只区域子基金的创设，正在推进安庆、六安、滁州、阜阳等区域子基金的创设；出资3 亿元参与发起设立中电科国元产业投资基金，专注于投资高端制造和高新技术等战略新兴产业。

　　 公司启动再融资补充资本金，大股东长期锁定彰显发展信心。公司以每股不低于14.57 元募集资金不超过42.87 亿元，完成后净资本规模将从行业第26 名提升至第17 位，提高公司盈利水平。公司控股股东国元控股认购5000 万股，锁定期长达5 年；引进粤高速作为战略投资者，有助于拓展公司在广东地区的投行、资管等业务，实现共赢。

　　 公司推出员工持股方案，打造市场化激励机制。此次员工持股计划明确董监高认购比例达到10%，锁定期三年，深度绑定管理层和公司的利益；员工持股价格为每股14.57 元，目前安徽省国资委已批复通过。

　　 控股股东国元集团是安徽国资重要综合金融服务平台，旗下拥有证券、信托、保险、投资、创投等金融资产，与公司业务产生良好协同效应；同时公司作为安徽省唯一上市证券公司，将持续受益于安徽省国企改革带来的丰富业务契机。

　　 预计公司16、17 年EPS 为0.80、0.86 元，对应PE 为24.81、23.16。(长江证券蒲东君周晶晶)





　　海康威视(002415)中报点评：业绩重回高增长 迎接视频时代新机遇

　　事件：
　　2016 年H1 公司实现营收125.48 亿元，同比增加28.09%；归属上市公司股东净利润26.07 亿元，同比增加18.14%。其中Q2 实现营收73.48 亿元，同比增加33.4%；归属上市公司股东净利润14.63 亿元，同比增加25.94%。

　　点评：
　　Q2 国内市场转好，业绩快速增长
　　Q2 随着国内市场回暖，公安、交通、司法等行业订单恢复，以及公司继续享有10%优惠税率确定，业绩快速增长。从产品上看，前后端产品及中心控制设备增速高于公司整体营收增速；分地区看，海外市场上半年继续保持增长，增速达40%。从盈利能力上看，公司Q2 产品毛利率为38.85%，较Q1 下滑3 个百分点，主要是由于低毛利的渠道市场需求旺盛，高速增长；中心控制设备的销售结构发生变化，较低毛利率的大屏增长更快，H1 中心控制设备的毛利率较去年同期下滑7.56 个百分点；另外行业价格竞争也对盈利能力产生一定影响。

　　以视频技术为核心，新市场注入新动力
　　公司以视频技术为核心，已构建三级创新平台：由研发中心负责当前业务创新，由研究院负责关键性、前瞻性技术研发，以及15 年9 月期成立的员工跟投平台。公司继推出荧石云平台、及工业相机、无人机等机器视觉产品后，16 年初推出了阡陌智能仓储系统，并在今年7 月由跟投平台参与成立针对ADAS 和车联网的子公司海康汽车。新兴业务的发展将为公司注入新的成长动力。

　　盈利能力及评级
　　我们预计公司16~18 年EPS 分别为1.25/1.56/1.92 元，在传统业务保持持续增长的同时，公司在视频领域新技术、新产品的布局将为公司添加新的成长动力，未来的成长空间打开，给予公司买入评级。

　　风险提示
　　行业增速下滑风险；产品信息安全风险。(广发证券许兴军)