东阿阿胶：产品资源稀缺，公司业绩持续增长

　　类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱国广，何治力 日期：2016-03-14

　　业绩总结：2015全年实现营业收入、扣非后净利润分别为54.5亿元、15亿元，分别同比增长36%、18.4%。2015Q4实现营业收入、扣非后净利润分别为16.6亿元、4.4亿元，分别同比增长18.5%%、4.8%。

　　业绩点评：公司全年营业收入为54.5亿元，同比增长36%。其中阿胶系列同比增长约26%，增速上升约10个百分点，原因如下：1)收入增长主要是提价影响；2)此外由于阿胶系列受提价渠道控货影响，2014年全年销售基数较低，导致2015年出现增速较快。具体产品我们预计阿胶块约为30亿元，阿胶浆超过10亿元，桃花姬及其他产品预计在2-3亿元。2015年扣非净利润为15亿元，同比增长约18%，扣非净利润增速低于收入增速约18个百分点，主要原因如下：1)整体毛利率约为65%，同比下降约1个百分点，为药辅业务剥离所致。但阿胶系列、医药贸易等业务板块毛利率均出现上升，产品梯队优势逐渐显现；2)期间内销售费用为13亿元，同比增长接近70%，期间费用率增加约55%。销售费用增加主要是在提价后为稳定市场份额，加大市场推广力度所致。同时管理费用及财务费用均有不同程度增长。梳理阿胶系列提价时间点，近两年分别为2015年11月17日(第四季度)提价15%，4月10日(第二季度)桃花姬提价25%，2014年8-9月(第三季度)阿胶系列提价53%。由于2014Q4处于提价后补渠道同时叠加消费旺季等因素使得单季度基数较高，且2015Q4提价未在当季体现，故导致2015Q4净利润表观增速较慢。我们预计随着提价效果显现，2016Q1净利润增速或超过15%。

　　阿胶终端需求稳步增长，终端提价及衍生产品多举措保增长。1)驴皮供需关系仍未转变，阿胶存在持续提价预期。由于养殖户对毛驴养殖积极性仍不高，短期内驴皮资源仍较紧缺，我们认为阿胶系列仍存在提价预期。对驴皮的长期战略，公司将采用建设养殖基地、与养殖户合作等方式，挖掘毛驴经济价值，调动养殖户积极性；2)产品提价终端接受程度较好，同时布局高端市场。阿胶用户主要集中在东部沿海发达地区，品牌忠诚度高，且已经培育了良好的服用习惯，提价后客户流失的比率较小。此外产品多层次覆盖客户群体，贡胶、红标阿胶、小分子阿胶等产品针对性强，最大限度挖掘客户需求；3)大健康领域为新的增长点。持续推进阿胶衍生品开发，预计目前衍生品的收入占比约在5%，主要品种是保健食品桃花姬。后期将向更加广阔的滋补健康品、饮品等领域发展，培育为新增长点。

　　盈利预测及评级：预计公司2016-2018年EPS分别为2.90元、3.43元，4.07元，对应市盈率分别为17倍、14倍、12倍，公司具有优秀的品牌、渠道及终端能力，且具有稀缺资源及业绩增长稳定等特征，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：原材料价格或大幅波动、产品销售或不达预期。

　　华贸物流：重大资产重组过会，业务结构进一步完善

　　类别：公司 研究机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：王俊杰 日期：2016-03-14

　　3月10日公司发行股份及支付现金购买中特物流100%股权并募集配套资金暨关联交易事项获证监会上市公司并购重组审核委员会无条件通过。公司以12亿对价100%收购中特物流，交易结构为6亿现金支付，6亿向中特物流原股东以9.06元合计发行66,225,162股。

　　同时公司竞价向包括星旅易游(公司实际控制人港中旅集团的全资子公司，认购不低于3.6亿元)在内的不超过10名特定投资者非公开发行股份募集不超过12亿元，其中6亿作为现金对价，剩余补充流动资金和偿还银行贷款。按发行底价9.06元/股测算，预计募集配套资金发行股份数量不超过132,450,331股。公司现股本808,349,000股，重大资产重组暨募集配套资金后预计股本不超过1,007,024,493股，股本增厚不超过24.6%。本次交易前实际控制人港中旅集团合计持有公司58.52%，募集资金按9.06元/股、星旅易游认购3.6亿元测算，港中旅集团交易后持有约50.92%。

　　有助于增强工程物流领域核心竞争力，提升直客比例及盈利效率。中特物流主业包括国内工程物流、国际工程物流以及国内大宗商品物流，电力大件物流为中特物流的核心业务，市场占有率约在20%左右，在超特高压工程物流领域市占率超过70%。电力大件物流行业进入壁垒较高，盈利效率远均高于物流行业平均水平。中特物流原股东承诺，中特物流2015、2016年净利润不低于9000万和1亿，2015-2017年累计净利润不低于3个亿。此次收购将给公司带来三方面的积极影响：(1)从产品组合的角度，提升工程物流业务占比，实现国际空运、海运、工程物流、仓储第三方、供应链贸易“5+2”产品的均衡发展，提升直客比例；(2)从盈利能力的角度，收购后预计16、17年公司EPS增厚0.05、0.06元，中特物流毛利率为20%-30%，远高于公司整体毛利率7%-8%，加之业务协同效应提升公司盈利效率；(3)从财务实力的角度，募集资金中6亿用于补充流动资金和偿还银行贷款，优化资产负债结构，收购后公司净资产超过15亿，发行可转债无需担保，增强融资实力。

　　上调2016、2017年盈利预测，维持买入评级。考虑到中特物流并表因素，我们上调公司2016-2017年盈利预测，按照中特物流业绩承诺及公司发行底价摊薄后股本预测，中特物流2016、2017年EPS分别贡献0.05、0.06元，将16、17年预计每股收益由0.24、0.28上调至0.29、0.34元，当前股价对应15-17年PE为45.8X、29.8X和26.0X。基于电商物流业务利润的爆发力、成长性和公司物流领域综合实力的提升，维持“买入”评级。

　　驰宏锌锗公司深度报告：云南铅锌龙头

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：施毅，刘博，田源 日期：2016-03-14

　　投资要点：铅锌价格见底，长期向涨，利用优势提振业绩

　　云南铅锌龙头。驰宏锌锗是一家在国内外拥有40家分子公司的集团化、国际化企业，资源品种覆盖铅锌、铜、钼、金、银、锗等多种有色金属。具有年采选矿石300万吨、铅锌40万吨、硫酸32万吨、金150千克、银180吨、锗30吨，镉、铋、锑等稀贵金属400余吨的综合生产能力，铅锌产量居中国第四位。

　　资源储量丰富。公司单位市值含金属资源量约为13.3吨/万元，明显高于同行业可比公司，资源储量被严重低估。当锌铅产品价格每吨上涨1000元时，驰宏锌锗每股业绩增厚0.19元，同样明显高于同行业可比公司。公司现在拥有的会泽矿、彝良矿是全球品位最高的两座铅锌矿山，会泽铅锌矿石是国内品位最高的铅锌矿，彝良铅锌矿品位仅次于会泽矿，铅锌合计品位超过25%，远高于国内外铅锌矿山的平均品位，具有明显的成本优势。

　　贯彻“大东北”战略。2015年9月8日，公司关于发行股份收购资产并募集配套事项已获得中国证监会有条件通过。公司拟定增发行股份收购荣达矿业49%的股份，使其成为全资子公司。本次交易完成后，公司可在管理层面上对在内蒙、东北地区的全资子公司进行优化整合，有助于实现公司在上述地区的采、选、冶一体化经营，提高管理效率，降低经营成本，从而进一步贯彻公司在大东北地区的整体经营战略。

　　铅锌价格超跌。全球矿产、冶炼在长期价格低迷状态下停产关闭的现象开始出现明显增多迹象，全球矿产的供给端预计将从增速的下降变为绝对值的下降；当前铅锌价格处于底部，随着全球巨头逐渐降低矿产、冶炼营运开支，供给端会逐渐紧缩，长期看支撑铅锌价格上涨。随着我国铅锌供给的持续下降，将推动铅锌价格上涨。

　　盈利预测及评级。公司现有业务处于历史低点，未来增长空间较大；假设下游需求逐渐回暖，我们预计公司2015-17年EPS分别为0.09、0.13和0.18元/股，当前可比公司平均市盈率(TTM)大约在221倍左右，考虑公司历史估值水平，给予公司2016年EPS90倍市盈率，对应目标价11.5元，买入评级。

　　风险提示。市场风险；政策风险；项目达产风险。

　　联明股份公司公告点评：参股公司挂牌新三板，推动智能化渗透

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：张宇 日期：2016-03-14

　　投资要点：

　　公告。公司10日晚公告持股4.17%的北人机器人在新三板挂牌，简称“江苏北人”。

　　战略投资上游江苏北人，北人挂牌有望推动公司零部件业务智能化渗透。江苏北人主要从事汽车行业焊接和非焊接工业机器人系统集成，产品逐渐成熟盈利能力不断增强，未来将向家电和3C电子行业拓展。公司是江苏北人主要客户，战略投资强化合作，推动公司汽车零部件生产组装业务智能化，提高效率。江苏北人挂牌新三板，有望借助资本力量加强研发，提高产品核心竞争力，提高公司业务智能化水平。

　　零部件业务发展稳定，并购资产晨通物流模式可复制性强。公司零部件主业持续扩张，新投建两个生产基地利润逐渐释放。同时，投资的上游江苏北人有望提升零部件生产效率，增强盈利能力。晨通物流智能化供应链管理体系发展成熟，扎根行业多年积累丰富经验，盈利能力在行业中十分抢眼。13,14年销售净利率分别为29.92%和31.69%，远高于竞争对手9.635%和4.71%的平均值。以管理体系为核心经营模式可复制性强，业绩拓展可期。

　　“2+X”模式是未来发展战略。公司目前在汽车行业持续布局，形成汽车零部件业务和智能化供应链管理服务提供商晨通物流双主业发展态势，未来有望在产业链持续深耕，更多产业链渗透可期。

　　盈利与估值。公司15,16,17年预测EPS分别为0.48元，1.26元和1.45元。公司传统汽车零部件业务EPS为0.82元，可比上市有华域汽车，宁波华翔，双林股份，16年平均预测PE为17倍，给予公司该部分业务23倍估值。物流供应链管理业务EPS为0.44元，可比上市公司主要为象屿股份，瑞茂通，保税科技，怡亚通，16年平均预测PE为30倍。公司盈利能力强，销售净利率远高于行业平均，且该业务空间广阔，模式可复制强。同时大股东旗下优质资产丰富，公司是大股东旗下唯一上市平台，存在优质资产注入预期。因此，给予公司该部分业务60倍估值，目标价45.26元，“增持”评级。

　　风险提示：提请投资者注意原材料价格波动风险，竞争风险，客户集中度过高风险，人才流失风险。

　　均胜电子：海外并购再布局，迈向全球智能汽车龙头

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2016-03-14

　　公司发布重大资产购买预案及公司复牌公告：1)重大资产购买：收购KSS公司(基准价9.2亿美元)与TS道恩的汽车信息板块业务(基准价1.8亿欧元)；2)将于3月10日复牌。

　　海外并购再布局，迈向全球智能汽车龙头。公司收购德国普瑞后，不断发挥协同效应，带动整体业绩稳定快速增长。我们认为公司具有海外并购的基因与成功模式，将沿用至美国KSS与德国TS道恩，意味着智能汽车+BMS+高端功能件总成+机器人四大战略布局更加完善，打造全球零部件巨头。

　　收购将进一步完善公司在汽车电子与智能汽车的布局，主要是在主被动安全、车载信息和车联系统和智能HMI领域。公司通过收购KSS，将完善在汽车主被动安全领域的布局，并与已有HMI业务相结合，发挥协同效应；通过收购TS道恩的汽车信息板块业务，将增加智能导航、辅助驾驶和车载信息系统模块类产品，并与公司现有产品系整合。公司致力于提供更完整的自动驾驶解决方案和创新性技术平台，已于2015年设立宁波均胜智能车联有限公司，未来都将通过此平台形成协同效应。

　　收购KSS切入汽车安全领域，致力打造汽车安全领域龙头。目前，KSS在汽车安全领域市占率位居第四位(7%)，前三位分别为瑞典Autoliv(37%)、日本高田(20%)、美国TRW(18%)，行业技术与客户门槛较高。公司主要产品包括主动安全、被动安全和特殊产品等领域，客户资源优质，前几大客户分别是大众、福特、通用等全球领先的车企，公司通过收购KSS切入汽车安全领域，并与自身HMI业务结合，有望发挥协同效应。

　　收购KSS与TS德累斯顿将增厚公司业绩。根据公司预估，按美国会计准则，预估16年KSS归母净利润7,000万美元；按德国会计准则，预估TS德累斯顿的16年归母净利润1,300万欧元。

　　投资建议。

　　公司通过全球并购打造汽车电子+智能汽车的全球顶级供应商，收购完善汽车安全、智能驾驶、车联网等领域的布局。假设此次收购6月完成并表，增发股本3.6亿股，预估2015-2017年EPS分别为0.61、0.86、1.35元，对应PE分别为51、36、23倍，维持“买入”评级。

　　风险：汽车销量不如预期；开拓国内市场不如预期；海外整合不如预期。

　　亚太股份智能汽车系列深度报告四：制动系统龙头，打造智能汽车生态圈

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2016-03-14

　　制动行业龙头，客户资源不断优化。公司是国内乘用车制动系统龙头企业，产品市占率高达30%，主要业务为盘式制动器、鼓式制动器、制动泵、真空助力器、ABS等。凭借优秀的产品，公司拥有国内主流的自主品牌和合资品牌汽车生产商优质客户，并通过与北京航天技术研究所战略合作积极布局航天军工配套业务。

　　盘式制动器带动业绩稳定增长，汽车电子助推转型智能驾驶。盘式制动器具有制动力大、性能稳定以及便于保养等优点，随着价格降低，盘式制动器替代鼓式制动器称为行业发展的必然趋势。公司盘式制动器受益于小排量汽车购置税减半征收政策和“400万套盘式制动器项目”落地，将带动公司业绩实现稳定增长。长期来看，制动系统电子化正在向中低端汽车渗透，公司通过掌握ABS、EPB、ESC等核心技术，未来有望在自主品牌中获得较大市场份额，同时助推公司顺利转型智能驾驶领域。

　　顺应产业趋势，打造智能汽车生态圈。公司全面布局智能汽车，通过参股智波科技、前向启创、苏州安智、钛马信息，布局智能驾驶产业上游环境感知、软件算法、系统集成和车联网领域；通过与奇瑞和北汽合作，打通下游应用终端。公司与前向启创和钛马信息成立浙江网联汽车主动安全系统有限公司，平台公司有利于整合各公司竞争优势，加快智能驾驶产业的市场化。

　　牵手Elaphe，打造“智能驾驶+轮毂电机底盘模块系统”集成产品。公司以增资1,000万欧元参股投资Elaphe，获得增资扩股后Elaphe20%的股权。轮毂电机市场化将给传统底盘系统市场带来颠覆性的冲击，考虑到公司在新能源汽车底盘和智能驾驶方面的布局，未来公司可为整车厂直接提供“智能驾驶+轮毂电机底盘模块系统”集成产品，打造智能驾驶行业领导者。

　　投资建议。

　　公司作为制动系统龙头，传统主业稳定增长，并通过“前向启创+智波科技+钛马信息+苏州安智”全面布局智能汽车，构建完善的“控制算法+环境感知+车联网+系统集成”智能汽车产业生态圈，是目前市场上智能汽车布局最完善的标的，未来发展看好。预估16-17年EPS分别为0.25、0.31元，首次给予“买入”评级。风险提示：智能汽车与轮毂电机的产业进程不及预期。