上海凯宝(300039)：招标寒冬下中药针剂企业的徘徊

　　点评：前三季度业绩略低于我们的预期。在严峻的招标、控费的环境下，中药针剂企业面临前所未有的业绩压力。以痰热清单品为主的上海凯宝：1)高基数基础上的增长越发困难：公司业绩略低于预期；2)全年业绩目标的达成有望依赖营销多元化调整+并购拓展：新谊的收购+产业投资基金的成立，显示了公司积极外延拓展的信号，我们预计公司后续会陆续通过参股、并购等灵活的产业投资方式迅速丰富自身产品线，提升盈利能力。维持“增持”评级。

　　招标压力下，痰热清注射液销售和去年基本持平略有增长。1)基药招标促进销售放量：受安徽、湖南、浙江等地严峻招标压力，痰热清上半年销售和去年基本持平。我们认为这是整个中药针剂面临的系统性风险，特别是类似痰热清、热毒宁、参芪扶正等销售上10亿的大品种，在医保控费的压力下，承受较大的业绩压力，我们认为在痰热清已经进入基药增补目录的广东、新疆、广西、辽宁、吉林、山东、河南、安徽、浙江等地将加速放量，以弥补其价格方面的压力，另一方面随着公司销售模式的多元化调整，基药市场对其业绩的促进作用也将逐步体现。2)短期依旧没有摆脱产品单一的风险：目前痰热清注射液占公司整体收入的91%，尽管基药市场快速放量，但仍存在降价等政策风险(如已经实施的浙江省)，短时间内如果没有新的品种引进，公司仍存在业绩增速放缓的风险。我们认为公司2014年是公司打基础的一年，三期投产+产品系列化开发收获+并购持续落地，为未来的增长打下了坚实基础。但是具体分析公司短期业绩，公司收购的品种多是临床在研阶段的品种，尽管有优欣定这样的1.1类新药(抗抑郁)，但是未来上市后的推广仍存在不确定性，我们认为2015年医药板块在政策压力下并购动作频频，有望在并购的进程上进一步加速，打造支撑公司长期稳健增长的产品线。

　　后续关注：销售多元化改革+并购拓展。尽管在痰热清注射液学术推广的基础上，公司开发了痰热清胶囊、口服液、5ml注射液等品种(胶囊剂已于2014.4月底投产，自营加招商的模式进行推广，超过100元的日使用费用)，但我们认为新品的推广必然经历一个逐步释放的节奏，短时间内无法弥补痰热清注射液增速放缓带来的业绩压力，我们预计随着公司销售模式多元化、基药市场的开拓、并购拓展，公司业务将保持稳健增长的态势。

　　盈利预测：考虑未来2-3年政策环境的压力，略下调公司盈利预测，预计公司2015-2017年收入分别为16.58、19.39、22.27亿元，增速分别为11.96%、16.97%、14.85%，归属母公司净利润分别为3.74、3.99和4.47亿元，同比增速7.11%、6.54%和12.23%，对应2015-17年摊薄后EPS0.45、0.48、0.54元。考虑公司并购进程的实质推进，给予一定的估值溢价，给予2016年35-40PE(行业可比公司平均30PE)，目标价区间为16.8-19.2元，目前公司股价对应2016年27PE，给予“增持”评级。中泰国际

　　太钢不锈(000825)：开展售后回租融资和财务公司合作缓解资金压力

　　售后回租融资不高于4.38亿缓解资金压力：此次融资租赁标的物主要为径锻机、电渣炉等生产设备，账面净值共计5.43亿元；租赁期限为36个月，年租息率3年期贷款基准利率下调10%；划分为12期，按期向太钢租赁支付租金，租赁期满后一次性支付本金。

　　此前，公司及控股子公司与太钢租赁开展2笔设备售后回租融资租赁业务，分别融资不高于6.25亿元人民币和不高于等值0.2亿美元人民币，合计金额为7.52亿元人民币；加上此次公告的的不高于4.38亿元售后回租融资额，合计11.89亿元，占公司2015年3季度公布的净资产的4.73%。此外，公司还拟与太钢租赁自本次议案通过之日起到2016年12月31日，开展金额不高于40亿元的售后回租融资租赁业务，总交易金额将达到51.89亿元，占公司2015年3季度公布的净资产的20.64%。

　　通过连续的融资租赁业务，有利于公司盘活固定资产，获得流动资金，增强持续经营能力，但也侧面表明了行业低迷致使公司面临较大经营压力。2014年3季度到2015年2季度，公司的流动负债占比高于均值，流动性压力相对大，开展融资租赁业务带来的流动性缓解了公司的资金压力，公司流动负债占比在3季度也恢复到了均值水平。

　　与财务合作，有助于降低融资成本：此次公司与财务公司的合作，财务公司主要为公司提供结算、存款、信贷等金融服务。公司在财务公司开立结算账户获得收款服务和付款服务，资金存入在财务公司开立的存款账户，还得从财务公司获得贷款、票据承兑、票据贴现等信贷服务，在这些金融服务上，公司都能获得优惠的费率或者利率。从过去公司与财务公司发生的关联交易额来看，与财务公司的合作，有助于公司获得较低的融资成本，提高资金效率。

　　预计2015、2016年EPS分别为-0.19元、0.02元，维持“增持”评级。长江证券

　　尤洛卡(300099)：收购师凯科技转型军工制导

　　公司非公开发行股份及支付现金购买相关资产

　　拟向5名自然人发行股份及支付现金购买师凯科技100%股权，作价7.5亿元，以15.90元/股非公开发行3774万股支付6.0亿元，其余1.5亿元以现金支付，并募集配套资金不超过1.8亿元，其中1.5亿元用于支付现金对价；交易完成后，公司控股股东、实际控制人不会发生变更。

　　简评

　　1、受累煤炭行业低迷，传统主业面临发展困境

　　公司是煤炭安全行业龙头，为煤矿安全提供“探、监、防、治”一体化服务，主营产品涉及深部地压监测装备、矿用安全材料、物探钻探、辅助运输、矿山无线通讯、技术输出等六大领域。

　　公司及主要子公司均以煤矿企业为主要客户，母公司主要提供煤矿顶板安全监测系统和相关仪器仪表等煤矿生产安全产品和服务，尤洛卡(山东)为煤矿提供巷道支护产品，富华宇祺主要经营矿山通讯和互联网大数据业务。受累于宏观经济不景气，电力、钢铁、电解铝等高耗能行业持续低迷，对煤炭等能源的需求不振，煤炭企业亏损面进一步扩大，公司产品市场需求急剧萎缩、价格降低，销售收入减少造成各项指标出现不同程度恶化，整体经营业绩出现大幅下滑。2015年上半年扣非后归母净利润亏损548万元，前三季度亏损607万元。因此，公司制定了收缩煤炭行业、向新行业转型的外延式发展战略。鉴于公司积极调整收缩煤炭业务，暂缓投入且富华宇祺转型初见成效，预计2015年传统主业有望实现盈亏平衡，2016年将实现盈利1000万。

　　2、收购师凯科技，转型军工制导业务

　　本次拟收购交易标的师凯科技为国家级高新技术企业，主要从事军工武器装备中光电技术的研发、集成和生产，具备军工四证。师凯科技主要产品包括移动式制导系统、手持式制导系统及相关备件等，用作反坦克导弹的光学瞄准及跟踪制导系统，即通过可见光或红外线，实时接收引导源信息，完成目标的探测、捕获、跟踪、锁定。目前主要产品已经定型并列装，具备批量生产能力，已形成规模化销售。本次交易有利于优化上市公司业务结构，加快转型升级，并提升公司盈利能力和可持续发展能力。师凯科技主要产品分类如表1所示。

　　产品成熟、先入优势及采办持续稳定为师凯科技军品业务稳定增长提供坚实保障。我国国防信息化建设持续提速，国防装备建设逐步走向“高技术、高精度”，强调系统化、信息化和精确化，光电测控仪器设备产品将取代传统武器对弹药威力及数量的依赖。并且反坦导弹未来将由基本配置逐步向全员配置过渡，师凯科技产品涵盖我国大规模列装的第一代也是最成熟的反坦克导弹红箭73多种型号的制导系统且多属于独家生产，同类型号无直接竞争对手，此外其手持式制导系统的升级产品正在研发中，师凯科技核心产品为导弹制导系统，将面临旺盛市场需求。鉴于军品市场的“先入优势”，产品一旦列装部队军方不会轻易更换其主要作战装备的供应商，并在后续产品升级、技术改进和备件采购中对供应商存在一定依赖，因此师凯科技相应产品可在较长期间内保持优势地位。

　　公司是二级武器子系统供应商，并不受限于军品加成定价机制，毛利率水平维持高达70%左右。兵器装备生产一般采取“武器装备整体制造商—多级供应商”的制造模式，即三级(零部件及材料供应商)——二级(武器子系统制造商)——一级(武器装备整体制造商)，师凯科技属于民营二级武器子系统制造商，处于产业链的中游，其大部分产品销售给下游客户，由下游客户集成为最终产品销售给军方，间接销售比例80%以上，此外直接向军方销售配件等产品。鉴于公司客户为军工集团及军方，其毛利率水平基本稳定在70%。师凯科技近两年及一期财务报表如表2所示。

　　高品质光学系统未来可能成为师凯科技新的业务增长点。师凯科技2014年成立全资子公司长春继珩精密光学技术有限公司，主要以高精度光学元件加工为基础，研制、生产应用于国防、安防的集成高品质光学系统，具备小批量生产非球面和红外光学元件的加工能力，同时具备装调集成高品质的光电系统能力。2015年10月我国首颗商用遥感小卫星“吉林一号”成功发射，继珩光学加工的高精度光学原件成功应用于“吉林一号”的光学系统。2014年其净利润亏损1.12万元，2015年前三季度亏损37.44万元，而未来伴随商用卫星巨大的市场空间，继珩光学盈利状况有望逐步改善，将成为公司新的业绩增长引擎。

　　3、外延收购显著改善公司业绩水平

　　重组前，公司总股本2.15亿股。重组后，不考虑配套融资，公司总股本将扩大为2.52亿股；若考虑配套融资(发行价格暂以15.90元/股计算)，总股本扩大为2.64亿股左右，上市公司股权结构变化如表3所示。

　　师凯科技2013年和2014年净利润分别为5259万和5149万，2015年前三季度实现净利润3166万元，其已与客户签订10-12月手持式制导系统、移动式制导系统的订单，将确保2015年承诺利润的实现。根据其业绩承诺，2015年至2018年拟实现扣非归母净利润分别不低于5,000万元、6,000万元、7,300万元和8,600万元，交易对方承诺2015年至2018年实现净利润合计不低于2.69亿元。中信建投

　　顺鑫农业(000860)：白酒快速增长主业越显突出

　　突出酒肉主业，等待国企改革。公司战略上，白酒和肉类加工将是核心产业。2016年白酒主业将越显突出，因此即使其它业务未能如期剥离，顺鑫农业已类似于单一主业公司，有助于估值水平持续提升。国企改革指导意见出台后，我们判断顺鑫农业的改革有望进一步推进，包括引入战略投资者和员工持股计划等。

　　牛栏山酒过去和未来快速成长的逻辑可归纳为行业、公司两方面：

　　行业因素：(1)低端酒市场容量足够大，100元以下是白酒市场容量最大的价格带，估计收入占行业比重50%左右，同时集中度低，远低于100元以上的其它价格带，因此优势企业的成长空间大。(2)消费持续升级，100元以下低端酒主要由民间大众消费推动，需求增速较快，其中光瓶酒是0-50元价格带增长最好的品类。

　　公司因素：(1)北京二锅头先天的品牌优势明显，北京首都市场旺销强化了品牌地位。(2)操作层面，产品、能力、区域定位合理。产品定位合理，对低端酒的重视程度高于其它上市公司，契合自身品牌形象。对自身能力定位清晰，依托大商，合理管控。阶段性的重点区域思路清晰，从北京起步，重点市场集中投入，层层推进。

　　我们维持原有盈利预测，预计2015-16年净利同比+5%、+23%，实现每股收益0.66、0.81元。其中，预计2015-16年白酒收入同比+21%、16%，净利增速略高于营收，EPS 0.70、0.82元。按照白酒业务2016年25倍PE，再加总其它各项业务的投资价值，12个月目标价26.3元，目标市值150亿。16年股价催化剂较多，上调评级由“推荐”至“强烈推荐”。平安证券

　　森远股份(300210)：再设合资公司 PPP平台将助公司业务扩展