厦门信达:被低估的互联网金融公司,业绩正迎来拐点
　　厦门信达 000701 批发和零售贸易
　　本报告导读:
　　低估值的互联网金融公司,产业版图逐步浮出水面。

　　投资要点:
　　首次覆盖给予增持评级,目标价30元。受益新业务提振,预计公司2015-2017年EPS分别为0.58元、0.88元、1.24元。行业可比公司2015年PE均值60倍,考虑互联网金融业绩爆发尚存一定不确定性,给予一定估值折价,15年PE52倍,对应目标价30元。多元业务布局,积极谋求互联网金融转型。公司以电子信息(含物联网业务和光电业务)和供应链业务为两大主体。国改推动的转型背景下,公司积极向融资租赁(三安信达)、互联网金融(深圳迈科)等新领域进军。

　　厦门国改先锋,激发转型与变革活力。公司实际控制人为厦门国贸控股。东部发达省份国企改革,已走在全国前面。一方面,国改有望激发企业活力,推动转型。另一方面,厦门国贸旗下资产丰富,金融类业务注入亦值得期待。

　　深圳迈科业务推进超预期,互联网金融产业布局值得期待。公司投资2亿元参股深圳迈科大宗商品金融服务有限公司。深圳迈科是国内首家大宗商品金融服务公司,票据中介是业务着重的发力点。大股东迈科集团是一家从事大宗商品贸易的综合性大型企业集团,金融服务公司定位使得公司相比其他中介具备高效的流程优势。根据我们的产业链调研,深圳迈科业务进度超出市场预期。同时,公司后续互联网金融持续布局,亦非常值得期待。

　　风险提示:国企改革推进不及预期,互联网金融业务进展低于预期（国泰君安　符健）　　



 

　　高能环境:三季报,短期业绩弱于预期,在手订单丰沛+标的稀缺+优秀管理团队,长期看好
　　高能环境 603588 综合类
　　事件:
　　高能环境今日发布三季报,2015前三季度公司实现营业收入5.54亿元,同比增长39%,归属母公司净利润0.44亿元,同比下降2%,扣除非经常性损益的归属净利润0.24亿元,同比下降32%。综合毛利率30.86%,同比下降2pct,基本每股收益0.27元。

　　评论:
　　归属净利下降主要因素:毛利率下降2pct与资产减值计提同比增长0.14亿元。 扣非净利下降主要因素:将BT业务的利息收入计入非经常性损益,其显著下降对于描述公司业绩水平不具有说服力。扣除这一影响后,扣非净利润为0.45亿元,同比增长6.8%。

　　一、财报分析
　　1.盈利能力分析:营收规模稳步增长,BT/BOT贡献比例较低
　　(1)2015前三季度,公司实现营业收入5.54亿元,同比增长39%。第三季度单季收入2.41亿元,同比增长33%。前三季度综合毛利率30.86%,同比下降2pct。由下文现金流分析中,经营性现金流入占比营收总额约为85%,可推测BT与BOT业务的业绩贡献比例相对较低。且长期应收款与无形资产相比于年初增长分别为0.85亿元和0.24亿元,我们推测前三季度的5.54亿元营收中,BT业务与BOT业务分别约在0.8亿和0.2亿左右。

　　(2)2015前三季度,公司实现营业归属净利润0.44亿元,同比下降2%。第三季度单季净利润0.28亿元,同比增长8%。归属净利润的同比下降主要由于毛利率的下降与资产减值计提同比增长0.14亿元。

　　(3)扣除非经常性损益的归属净利润0.24亿元,同比下降32%。主要由于计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费计提0.21亿元。这一项目主要是公司BT项目的投资收益(或称,利息收入),是BT业务的一项合理回报,可不记为非经常性损益,但公司在IPO中基于审慎性原则将其记为非经常性损益,因此,扣非净利润的显著回落对于描述公司业绩水平不具有说服力。在2015年与2014年前三季度扣非后归属净利润中,均扣除这一影响后,2015年前三季度扣非净利润为0.45亿元,同比增长6.8%。（招商证券　朱纯阳　彭全刚　张晨）



 

　　精工钢构:主业维持低速增长,工业化建筑是未来看点
　　精工钢构 600496 建筑和工程
　　事件:
　　公司2015年前三季度实现营收50.64亿元,同比增长7.99%;净利润2.42亿元,同比增13.83%,EPS为0.16元。

　　评论:
　　1、受宏观经济不景气影响,前三季度营收维持低速增长,新签订单大幅下滑
　　公司前三季度实现营收50.64亿元,同比增长7.99%,较去年同期增速由负转正,提高15.63个pp,主要得益于子公司的贡献,若只看母公司,15年前三季度母公司实现营收4.79亿元,同比下滑5.52%,若分季度看,前三季度营收增速的好转主要是因为二季度的高增长,公司Q2实现营收17.12亿元,增长19.62%,Q3实现营收17.86亿元,与去年同期基本持平;前三季度实现净利润2.42亿元,同比增长13.83%,净利润增速高于营收增速主要是因为1)财务费用率下降0.66个pp;2)毛利率提高0.53个pp;3)所得税减少766.11亿元;分季度看,公司Q2、Q3净利保持高增长,分别增18.12%、18.13%。

　　订单方面,受宏观环境以及固投增速持续下滑影响,前三季度公司累计承接业务52.19亿元,下滑34.98%,主要是因为占比超过40%的公共建筑钢结构业务下滑72.84%,但三季度略有好转,承接业务21.62亿元,环比增37.44%;分业务看,钢结构业务承接额占比71.63%,幕墙占比15.35%,海外占比5.44%,绿色集成建筑业务占比7.58%,公司工业化建筑业务取得突破性发展。

　　2、订单质量的把控使得毛利率和净利率提高,同时期间费用率小幅下降
　　前三季度毛利率为16.80%,较去年同期提高0.53个pp,主要是因为公司严格把控订单质量;净利率为4.80%,同比提高0.29个pp,这主要得益于期间费用率下降0.11个pp,其中,利息支出减少使得财务费用率下降0.66个pp至2.05%,销售费用率提高0.08个pp至1.80%,管理费用率提高0.47个pp至6.47%。

　　3、经营现金流与去年持平,回款良好,且偿债能力强,债务风险低
　　公司前三季度经营活动现金净流量为1.10亿元,与去年基本持平,收现比为97.61%,公司回款良好;同时公司偿债能力强,债务风险低,虽然存货、应收账款占营收比均略有提高,总资产周转率降低,但不影响公司良好运营。

　　4、工业化建筑商业应用,分布式光伏业务协同发展,维持“强烈推荐-A”评级
　　公司工业化建筑进入商业应用阶段,分布式光伏业务与主业协同发展,同时借助一带一路战略布局海外。预计15、16EPS为0.22与0.26元,对应PE为26.7与22.4倍,维持“强烈推荐-A”评级。

　　5、风险提示:业绩低于预期,新业务拓展不及预期,回款风险。（招商证券　张士宝）



 

　　贵州茅台:报表处理谨慎,动销确实不错
　　贵州茅台 600519 食品饮料行业
　　Q3收入净利润分别增长-0.36%、2.11%,增速略低市场预期。公司前三季度实现收入231.49亿,净利114.25亿,分别同比增长6.59%、6.84%,其中Q3实现收入73.7亿,净利35.36亿,同比增长-0.36%、2.11%,增速略低市场预期。

　　放宽渠道信用类似供应链金融,动销大好令渠道订单额远大于报表收入。公司Q3销售商品收到现金同比下降6.2%,应收票据同比增长615.5%至82.9亿元,预收账款同比大增549.5%至56.1亿元。简单理解,渠道订单额大致等于收入加预收款额,也大致等于现金回款加应收票据,上述数据说明:1)订单额已经达到300亿左右,接近去年全年收入,说明草根调研大部分经销商完成全年打款计划属实;2)由于收入仅微增,所以有大量款项留在预收款中未作为收入,收入报表仍按年初制定的计划来结算;3)现金回款增幅不及订单额同比增幅而票据大增,显示茅台放宽信用,提高订单中票据比例,类似推行供应链金融。

　　公司持续蓄水为Q4留有余力,经销商Q4打款能力或部分留给来年。我们模型显示,公司前三季真实收入已达250亿,并还有近40亿真实预收款,10月打款结束后收入可基本与14全年持平,因此完成年初计划已经确定。11月开始是自由调节期,只是目前一批价离厂价太近,公司放量过多或对价格不利,因此先采取控量提价,提高渠道积极性,或更利于来年增长。总之,公司完成年初增长规划有充分余地,渠道Q4的打款能力既可用于今年也可留给来年。

　　年初政策逐步兑现,市占率稳步提升。公司年初提出三不政策(不增量、不增商、不降价),从年初以来的一批价格走势看,即使是需求最弱的二季度末,价格也未出现大范围倒挂,另外从Q3报表确认方式看,年底增量可能性不大,政策逐步兑现,虽然终端需求下半年有所下行,股市财富负效应对高档消费有所影响,但竞品提价后,茅台在终端提价的替代效应显著,高档白酒市场中的占有率仍在稳步提升,在大众消费季节性加强的背景下,16Q1仍有可能出现业绩弹性。

　　市场震荡中的稳健品种,维持“强烈推荐-A”投资评级。公司Q3利润表虽略低于预期,但蓄水意图明显,渠道订单大幅增长,经营稳健可靠,因此无损公司价值。略调整15-16年EPS12.98、13.91元,维持目标价262元,对应16年18.8倍PE,仍是稳健收益价值品种。

　　风险提示:终端需求不达预期。（招商证券　董广阳　杨勇胜）



 

　　猛狮科技:新业务布局完成,蓄势腾飞
　　猛狮科技 002684 煤炭开采业
　　事件:2015年10月21日晚公司发布2015年三季报:2015年第三季度,公司实现营业总收入1.15亿元,同比增长48.36%,实现归属于上市公司股东净利润-10.88万元,同比增长93.28%;2015年1-9月,公司实现营业总收入3.65亿元,同比增长12.53%,实现归属于上市公司股东净利润316.67万元,同比增长171.85%;公司预计2015年实现归属于上市公司股东净利润3000-3500万元,同比增长179.7%-226.31%。

　　点评:
　　公司传统业务继续回暖。公司2013年业绩大幅下降,出现亏损;2014年公司营业收入大幅提升,并且成功实现扭亏为盈,主要原因在于欧美市场的销售订单恢复;国内市场用户的开发进展明显。公司2015年在加大锂电池、新能源车辆及光伏储能等新兴行业研发的情况保持了较好的盈利能力,主要得益于传统业务的回暖。

　　全力加码电动车用锂电池。公司决定增加25亿元总计投资30亿元加码电动车用锂电池项目,年产60亿Wh三元18650锂电池电芯及电池组、PACK(约等于年产4亿支电动车用圆柱形锂离子电池电芯),完成将实现年产值70亿元。资金来源为猛狮科技自筹资金20亿元,银行贷款99,933万元。

　　进军新能源汽车,借势行业高速发展。公司已经通过参股中兴派能和设立生产基地布局新能源动力电池,公司战略上还将借势进军新能源乘用车整车领域。公司通过与同济汽研院签订战略合作,整合国内最优秀的新能源汽车设计开发团队、发展电动汽车关键核心组件技术及产能、拥有纯电动汽车制造平台、建立电动汽车销售和金融网络。

　　收购华力特,布局能源互联网。公司意在建立一个涵盖清洁能源发电、储能、智能输配电、智慧能源管理、售电服务,从电力供应侧到需求侧的完整产业链,具备微电网建设和运营能力,布局能源互联网。

　　盈利预测及评级:按照公司现有股本,我们预计公司2015年、2016年、2017年EPS分别为0.15、0.70、1.17元,对应2015年10月22日收盘价(24.90元)的PE分别为163、35、21倍,维持公司“买入”评级。

　　股价催化剂:电站及储能业务拓展超预期;售电牌照的获得;光伏及储能行业超预期变化。

　　风险因素:1、光伏业务及储能拓展低于预期; 2、动力电池及新能源汽车拓展低于预期;3非公开增发收购华力特进程低于预期（信达证券　郭荆璞　刘强）



 

　　海天味业:业绩符合预期,关注集中度提升和品类拓展
　　海天味业 603288 食品饮料行业
　　事件:
　　公司公布2015年三季报,前三季度实现营业收入81.2亿元,同比增11.6%;归母净利润18.4亿元,同比增20.1%;EPS为0.68元。单三季度实现营业收入24.8亿元,同比增10%;归母净利润5.1亿元,同比增15.7%;EPS为0.19元。

　　点评:
　　收入增速符合预期,预计四季度可环比改善。公司前三季度实现营业收入81.2亿元,同比增11.6%;单三季度实现营业收入24.8亿元,同比增10%,与二季度增速基本持平。分产品看,我们判断各品类产品同比增速与上半年相比变化不大,调味酱、蚝油等非酱油品类表现优于酱油,收入占比持续提升。我们预计随着公司华东市场整顿效果的逐步显现,四季度收入增速可实现环比改善。

　　前三季度毛利率同比提升2.57pct,应对竞争加大费用投入。公司前三季度综合毛利率为43.18%,同比提升2.57pct,主要受益于原材料大豆价格同比下降。由于宏观经济低迷导致消费动力不足以及强势品牌进入,酱油行业竞争整体加剧,公司应对竞争加大销售费用投入,以巩固市场地位。前三季度公司销售费用率为11.25%,同比增1.14pct(单三季度销售费用率为11.95%,同比增1.7pct);管理费用率为4.9%,同比降0.34pct;财务费用率为-0.48%,去年同期为-0.4%。

　　酱油行业集中度提升空间较大,内生+外延品类拓展带来新增长。目前酱油行业CR5约为20%,其中海天市占率约为10%,参考国外,我们认为酱油作为中国调味品中的重要品类,未来市占率有较大的提升空间,公司机制灵活,在品牌、渠道、产品等方面均有突出优势,将成为集中度提升的主要受益者。此外,公司还积极探索通过内生和外延的方式实现品类拓展,打开未来增长新空间。

　　盈利预测与估值。我们预计公司15-17年EPS分别为0.93/1.12/1.33元,给予公司16年35xPE,对应目标价39元,买入评级。

　　主要不确定因素。行业竞争加剧、食品安全问题