园林订单快速增长,传统主业业绩无忧:2015年9月公司成功取得42.8亿元的界首市园林绿化工程施工、管养一体化项目,公司重大项目订单合同金额达到104.8亿元。公司直接融资快马加鞭,6月公司成功发行2.5亿元5年期公司债,9月公司10.5亿元的非公开发行进入反馈阶段,权益融资进程加快。订单的大幅增长和直接融资的加码,再考虑到园林主业基数较小,公司园林业务的业绩基本无忧,预计公司能够达到40%、38%、35%的股权激励条件。

　　恒润科技持续发力,文旅板块强势启航:恒润科技主题文化创意业务板块爆发,预计未来几年将处于高速增长阶段;4D院线业务优势突出,但非未来业务重心,预计未来几年保持一定增长;特种影片制作业务租售结合,预计未来将保持稳定增长。恒润科技成长性好,2014年结转至2015年业务量约5亿元,2015年1-9月恒润科技业务承接量预计达到3-4亿元,全年业务承接量预计5-6亿元,有力地保证了恒润科技业绩释放。公司文化旅游板块强势启航,预计2015年公司文化旅游板块营业收入占比14%左右,净利润占比20%左右。

　　迈入国际游乐市场,VR体验或成亮点:2015年9月恒润科技与Holovis公司签署战略合作,双方拟就拓展国内外特种影院及主题项目业务等展开深入合作,恒润科技成为Holovis公司指定合作方,为其提供专业设备、软件和技术支持,恒润科技成功进入国际游乐市场。恒润科技和Holovis公司拥有较强VR技术实力和服务能力,恒润科技能够提供VR体验设备,如《蜘蛛车》、《魔椅》、《7D交互射击影院》等,能根据客户需求进行高 端定制智能穿戴式VR内容。Holovis公司为全球领先的虚拟沉浸解决方案服务商和数字娱乐服务商,两者的战略合作将有助于双方在VR体验领域的发展,进入快速增长的VR体验市场。

　　投资建议:作为新晋上市园林公司,岭南园林基数小、弹性大,借助资本市场的力量有望实现较快的增长。公司园林订单快速增长,非公开发行进入到反馈意见阶段,有力地支撑了公司园林主业业绩的释放。同时,公司积极拓展新业务,以外延发展的方式迅速布局文化旅游领域,收购的恒润科技不负众望,与英国Holovis公司签署战略合作框架协议,成功进入了全球主体游乐市场,并有可能利用双方优势在VR体验方面展开合作,打开恒润科技的估值空间。我们看好公司成长性和转型决心,继续“强烈推荐”。

　　风险提示:PPP推进缓慢,业绩不及预期,非公开发行进展不及预期、新业务开拓风险、原始股东减持等风险。(平安证券苏多永)




　　森马服饰:区域优质加盟商开店热情高涨
 

　　近日我们调研了森马服饰,与公司高管及江浙地区的优质加盟商进行了充分沟通,在同类品牌终端销售表现弱势的情况下,森马品牌及巴拉品牌区域优质加盟商的开店热情高涨。

　　事件评论。

　　现阶段战略布局的重点是锁定渠道。

　　目前中国一线市场上认可度高的大众休闲品牌以快时尚品牌H&M和ZARA为主,渠道布局的重点是SHOPPINGMALL。目前中国消费者的需求更加多元化,森马的定位主要在二三四线城市,竞争对手主要是以纯、美邦等品牌。但是近些年,市场整体出现了一些变化,消费者的需求也有所转变。江浙地区的休闲服饰门店在09年之前赚钱稳定,进入10年之后服装的大环境变差,经历10、11、12年之后,森马重新进入大调整,12年年底开始在江苏变革,品牌的重新定位。而竞争对手以纯如今在杭州只有2个店、美邦杭州只剩不到10家商超店。

　　逆流而上,供应链整合效果突出。

　　目前中国服装市场上的供应链环境已经发生了革命性改变,随着整体订单向东南亚转移,原来一些海外企业的供应商出现订单短缺现象。如果森马能够抓住机遇整合供应商,有利于快速提升产品品质。此外,森马采纳供应商供款主要是因为很多供应商在相应领域有多年的发展经验,会带动整体产品效率的提升,只要有恰当的激励机构款式设计问题可有效解决,关注的重点是用“外部的内行”带动“内部的外行”。

　　逆市扩张,多开店、开大店、开好店。

　　目前绝对大部分休闲装企业因竞争激烈在萎缩或下滑,而森马品牌在经过几年的变革却在不断增强,市场份额越来越大,行业资源向森马品牌倾斜。随着各大休闲服饰品牌关店潮涌现,森马服饰的店铺实现逆市扩张,15年上半年新开店铺8,200坪。目前公司主推200-500的大店,1000坪以上的不到1万,100坪左右的有1.8万左右。未来公司将通过控制品类、扩大面积,降低租金水平、提升坪效。森马品牌的加盟政策较灵活,周平凡给了加盟商做服务的权利,一级加盟商给二级加盟商做服务赚零售价的5%(毛利)。所有的客户从森马公司拿货,二级与一级经销商没有经济往来,一级只做服务。新店开业、新货上市、员工培训,南通共37家店直营店,海门店14年销售为5000多万/年。此次调研的江浙地区森马品牌加盟商13、14年店铺总面积达到200%增长,门店销售收入增长56%,明年订货增长100%。该加盟商在15年坚定投资1亿元开店,主要原因在于杭州地区的店铺以直营为主,做加盟渠道的个体户的优势在于通过房东拿到更好地段的的优质店铺。

　　童装产品保持良好增速,将不断丰富儿童产业链。

　　过去几年,儿童产品还是表现出比较好的增速,从市场格局来讲,在渠道、供应商等环节已经建立了比较好领先优势。未来三年巴拉品牌的经营方针确定为:1)提升品牌知名度和美誉度,强化终端视觉表现力;2)围绕核心店铺销售能力的提升,提升单店盈利水平。16-18年的核心经营目标为:15年年底29家,16年年底50家,购物中心占比40%;新店同比提升15年30%、16年52%、17年20%,老店增速15%。巴拉品牌的加盟政策为:一级向二级供应商服务,二级供应商给一级供应商打分,公司给一级供应商奖励,奖励为销售收入3-5%;销售政策为:新品是77折-8折,合同中退货10个点。从整体产品配比及存货处理来看,大店配件占比8-10%个点,小店5-7%个点,库存不需要退到公司,10%用特卖店的形式消化。单季库存5%(已减去10%)以内,然后库存拿去特卖店。在此基础上,公司推进了马卡乐业务的发展,希望通过对这个品牌的去巴拉化,抓住0-7岁婴幼童的市场。目前在线下已经开设了100多个门店,预计15年销售额将破亿。此外,聚焦配饰和鞋的梦多多将聚焦于线上,做高性价比、低倍率的互联网品牌。公司去年收购的“天才宝贝”和“小小地球”儿童教育业务已有管理团队入场,预计到年底会明确发展儿童教育业务的方向。未来将与巴拉等品牌联姻,加强品牌效应。

　　重申“买入”评级。

　　公司目前处于经营转折期,向上趋势明显,我们看好公司的发展前景。中报10送10的权益分配方案已实施,按照送股后26.8亿股的总股本计算,预计2015-2016年EPS为0.52元、0.63元,对应目前估值21倍和17倍,重申“买入”评级。(长江证券雷玉 )




　　招商地产:短期套利机会及中长期发展极具吸引力
 

　　我们认为方案成功的概率较大,集团多措施托底新股发行价,当前市场存短期套利交易机会,而合并前海自贸区开发及三大业务运营多优势协同,长期盈利高增长可期。

　　投资要点:
　　招商地产股价今日有望企稳。昨日招地A股开盘跌停收,B股开盘涨停尾盘收一2.19%,在预期之中。自4月3日开始停牌以来,上证综指下跌20%左右,可比公司股价也有不同程度跌幅,昨日开盘受融资盘、部分信托等抛售及散户跟风影响跌停量,A股总成交量853万股、2.43亿元。我们预计现金选择行权价将成为股价低点的有力支撑,以A股为例,行权价23.79元,今日跌停价25.63元或接近底线。

　　方案通过可能性大,否则股东将面临公司发展和股价下跌双输。若方案遭股东大会中小股东否决,公司发展和股价将遭重挫,股东将损失更甚。政府、集团、公司三方均非常有信心方案的成功施行,公司高管对招行局蛇口发展前景十分乐观,员工持股价高于昨日收盘价33%。集团亦承诺若上市后3个交易日内出现收盘价低于23.6元则公司会增持不超过30亿元,占流通市值的7%左右,托底新股发行价。

　　合并升级,优质资源和业务协同推升估值和长期业绩。我们对招商局蛇口控股资产价值估值2419亿元,相当于新股30.1元/股高于23.6元新股的发行价27.5%,安全边际高。资源优化配置,三大主业及运营协同发展,政策红利催化长期高增长。前瞻未来大招商业务大协同,将有更多优质资源的注入,长期发展价值有保障。

　　套利交易机会分析:①若A股在今日跌停价25.6元买入,届时以新股发行价卖出,回报率47%;以新股价8折18.9元卖出,回报率18%;②若A股以23.79现金选择权价买入,以新股发行价卖出,回报率59%;以新股价8折18.9元卖出,回报率27%;③B股拥有更大套利空间,在昨日股价基础上_19%到+21%,以新股价原价或跌20%卖出,有97%-6%的获利空间。(详见后文测算表)。

　　本次吸收合并将重铸行业王者,百年巨擘新生,是南中国海边冉起的骄阳,我国自贸区建设的名片。我们看公司优质资源价值的释放和业务协同带来的长期发展价值。维持
　　“强烈推荐”评级。(因吸收合并未完暂不调整原招商地产的盈利预测模型)
　　风险提示:合并方案遭股东大会否决;深交所新股上市首日涨跌幅限制为44%,股价因行情跌幅超预期从而减少收益甚至造成亏损。（中投证券李少明）




　　云投生态:定向增发方案敲定,国企改革空间巨大
 

　　事项:公司拟向亐投集团、昆明农投、财富证券、生态1号计划非公开发行股票不超过10198.5171万股,募资总额不超过12.381亿元,发行价格12.14元,锁定期36个月。

　　平安观点:
　　定向增发再次启动,大股东+员工持股是亮点。2015年5月29日公司停牌筹划非公开发行股票事项,停牌期间A股市场大幅波动,投资者对发行价格确定问题分歧较大,2015年7月17日公司宣布终止非公开发行股票事项。2017年9月26日公司再次启动非公开发行股票事项,拟向云投集团、昆明农投、财富证券、生态1号计划等非公开发行股票不超过10198.5171万股,募资总额不超过12.381亿元。公司非公开发行股票事项的亮点:
　　(1)大股东参与认购。大股东云投集团拟认购本次发行6589.7858万股,占比64.62%。

　　(2)员工持股参与其中。生态1号计划是公司的员工持股计划,参与人数共计44人,包括2名董事、1名监事和4名高级管理人员,生态1号计划拟认购84.4316万股。

　　云投集团持续输血,内生增长能力增强。云投集团接管公司后,在业务、资金、管理等方面给予公司大力支持,全面提升公司的管理、运作能力。由于“欺诈门”事件,公司融资功能受限,主要依托云投集团不断输血。本次募投项目之一是偿还云投集团7.62亿元的委托借款,有助于改善公司的财务结构,降低财务费用。同时,本次非公开发行股票将为公司提供4.761亿元的流动资金,权益资金的大幅增加将增强公司内生增长能力。

　　小公司大集团,国企改革空间巨大。云投集团是云南省最大的综合性投资控股集团,拥有云南省铁路投资有限公司、云南省旅游投资有限公司、云南省医疗投资管理有限公司和云南省能源投资集团有限公司等多家全资或控股子公司,参股富滇银行、红塔证券、中银国际证券等金融类企业。截至2014年末,云投集团拥有总资产1239亿元,净资产377亿元,2014年实现营业收入488亿元,净利润2.39亿元,分别是上市公司的5.63倍、47.13倍、68.44倍和10.39倍。目前,云南省国企改革正在推进之中,云投集团的二级及以下子公司正在积极推进混合所有制改革,引进战投、员工持股等都在尝试,国企改革空间巨大。

　　估值与投资建议:预计2015-2017年公司每股收益为0.12元、0.15元和0.24元,对应2015年9月25日收盘价的PE分别为119.50倍、99.33倍和62.45倍,PB分别为3.28倍、3.17倍和3.03倍。我们看好公司国企改革的空间和公司基本面的改善,维持“推荐”评级。

　　风险提示:国企改革不及预期,外延发展进展缓慢,非公开发行不及预期、宏观经济下滑、诉讼仲裁等风险。(平安证券苏多永)




　　清新环境:超净排放龙头,高增长确定
 

　　事件:我们近期就公司目前经营状况及未来发展思路等与管理层进行了沟通交流。

　　投资要点
　　技术优势明显,公司在超净排放领域市场地位突出。公司自主研发的单塔一体化脱硫除尘深度净化(SPC-3D)技术,是在一个脱硫塔内通过旋汇耦合脱硫除尘技术、高效节能喷淋技术和高效管束式除尘除雾技术有机结合而形成的一种烟气集成超净化技术,可同时完成脱硫、除尘两个指标的超净排放,并能彻底消除石膏雨的夹带问题,具有投资少、运行费用低、能耗低、可靠性高、效率高、适应性强、工期短、不额外增加场地、操作简单等特点,经济性远超现有其他技术。

　　今年以来公司新签订单20多亿,其中约70%的项目是运用公司的SPC-3D技术;目前公司的客户包括五大发电集团及晋能集团、锦江集团、京能集团、浙能集团、西山煤电等地方电力企业,在国内超净排放市场,公司市占率已达40-50%。近期,公司又研发出一套全新的湿法脱硫零耗水技术,该技术利用吸收塔出口饱和烟气作为回收水来源满足脱硫系统耗水要求,可同时实现高度节水和污染物超低排放的要求,对我国在富煤缺水、生态环保脆弱地区建设大型煤电基地具有重大实用价值。

　　烟气超净排放需求进入爆发式增长阶段。国家发改委等于2014年9月印发《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020年)》,要求:到2020年,我国东部地区新建燃煤发电机组大气污染物排放浓度基本达到燃气轮机组排放限值,中部地区新建机组原则上接近或达到燃气轮机组排放限值,鼓励西部地区新建机组接近或达到燃气轮机组排放限值;东部地区现役30万千瓦及以上公用燃煤发电机组和有条件的30万千瓦以下公用燃煤发电机组实施大气污染物排放浓度基本达到燃气轮机组排放限值的环保改造,2020年前力争完成改造机组容量1.5亿千瓦以上;鼓励其他地区现役燃煤发电机组实施改造。事实上,面对依然严重的大气污染现状,我国5大电力集团及多个省区都制定了更为超前的超净排放达标计划,大都规划于2017年前完成老机组的超净排放改造。可见,2015年应是超净排放改造的起步之年,2016-2017年应是需求集中释放阶段。至2014年底,我国煤电机组容量达8.25亿千瓦,据有关测算,若全国所有煤电机组全部完成近零排放改造,所需投资估计在600亿元左右。公司的SPC-3D技术在超净排放领域具有显著成本领先优势,预计未来2年公司业绩将保持持续高增长。

　　股权激励计划及管理层增持反映公司对未来发展前景充满信心。公司2014年11月制定股权激励计划(草案),业绩考核目标为2015/2016/2017年对应2014年的扣非净利润增速分别为85%/170%/270%,行权价10.81元/股;本次股灾以来,至8月7日,公司管理层通过二级市场合计增持公司股份57.14万股,增持均价18.44元/股。高速增长的业绩考核目标及管理层的积极增持反映出管理层对公司未来发展充满信心。

　　盈利预测与投资评级。我们认为公司实现股权激励业绩考核目标的概率很高,预计公司2015/2016/2017年营业收入分别为22.98/36.77/51.48亿元,净利润分别为5.03/7.85/10.68亿元,对应EPS0.47/0.74/1.00元。未来三氧化硫、氨气、汞、VOCS等均可能纳入大气污染物治理范畴,公司亦于2015年2月合资成立了产业基金,在环境治理领域寻找合适的投资方向。我们认为,我国环境治理市场庞大,公司长期发展空间仍值得期待。给予2017年25-30倍PE、15%的内部报酬率,则公司目前合理估值区间为21.78-26.14元。目前公司股价18.40元,给予“推荐”评级。

　　风险提示。项目推进速度低于预期,竞争加剧导致盈利水平下降。(财富证券邹建军)




　　云南城投:国企改革助推转型、布局受益一带一路
 

　　公司是云南省国企改革重要受益标的:云南省A股上市公司共有30多家,其中昆明就占据22家,而云南省国资委旗下就有14家,国企资源非常丰富。公司作为云南省上市的唯一地产开发平台,在云南和西南区域深耕多年,业务涉及房地产一二级开发、业态包括住宅、城市综合体、写字楼、旅游地产、酒店配套等等,开发能力和品牌影响力强大,目前在集团战略转型的推动下,公司从重资产开发延伸到轻资产运营,从传统房地产延伸到健康、金融、旅游服务等领域,公司作为上市平台的包容性很强,必将是云南国企改革的重要受益标的。

　　大股东及云南国资委旗下资源丰富:公司控股股东为云南省省属企业云南省城市建设投资集团有限公司,并最终隶属于云南省国资委,省城投目前除拥有两个上市平台(另一个是云南水务在香港上市)外,还拥有金融资产(诚泰保险、本元支付等)、医疗资产(医院+云药科技)、旅游资源(景区经营管理和配套资产)、教育资源、酒店资源(如洲际酒店)等等;而国资委旗下资源更为丰富,未上市的资产类别包括物流、交通、能源等;在国企改革的分步推进下,股东方的资源在未来整合到上市公司的可能性很大。

　　积极转型大休闲大健康:除深耕云南之外,公司项目在四川、重庆、甘肃、陕西、辽宁和北京等区域逐步拓展,投资形式多样。在当前行业增速放缓的大背景之下,公司在集团战略推动下积极谋划从重资产开发到轻资产运营的转型,逐步减少一二级开发过重的项目比例,以旅游地产、集团旅游配套资源、本元支付、旅客资源为切入点,探索打造云南城投特色的休息度假运营平台。我们从公司自身转型需求(资产过重、去化较慢)、资源协同(云南省旅游资源丰富、股东资源协同效应显著)和国企改革(资产注入或股权激励提升风险偏好)等方面,未来公司转型落地会逐步明朗化,有望打开新的成长空间。

　　打造全方位度假消费平台:国家一带一路战略的推进将给昆明和公司带来极好的发展机遇。公司旗下的梦云南度假平台吸引的业主和游客资源日益增长,满足了消费者实现“一地置业、多地度假”的需求。同时云客会作为公司会员专属俱乐部,整合集团旅游、医疗、金融、教育等资源,提供线上线下互动和更加多元化的会员专享服务,扩展客户资源,提升品牌效应。公司收购的本元支付或是重要纽带,我们认为这不仅有利于销售的去化,更是打开了公司旅游资源价值提升和轻资产运营管理的窗口,长期来看空间很大。

　　给予推荐评级:公司地产开发和投资收益双轮驱动,14年销售46.8亿,业绩增长33%,今年可结资源丰富,下半年销售和业绩增长弹性很大。我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.7、0.82和1.03元,目前股价对应15年业绩仅8倍,给予推荐评级。

　　风险提示:国企改革进度低于预期