瑞普生物:战略合作收购华南生物,公司外延式扩张取得实质性进展
　　瑞普生物 300119 医药生物
　　投资要点
　　事件:瑞普生物非公开发行股票购买资产、募集配套资金、实施员工持股计划,并于6月11日复牌。(1)拟购买华南生物65.02%的股权,交易总价21078万元,发行股份1003万股支付1.61亿元,其余以募集配套资金的方式支付;(2)拟购买中岸生物36.10%的股权,全部以发行459万股的方式支付(已持有中岸生物55.89%的股权,中岸生物为公司的原控股子公司);(3)向包括李守军、瑞普生物2015年员工持股计划、天创鼎鑫、兴蒙投资在内的四名特定投资者非公开发行股份募集本次重组的配套资金2.84亿元,发行股份1775万股,拟用于支付本次并购交易的现金对价、中岸生物研发中心扩建与研发战略合作项目、华南生物高致病性禽流感疫苗(H5N2)车间增扩建项目等;(4)本次非公开发行股份共3238万股,发行价格均为16.02元/股。
　　华南生物H5亚型禽流感灭活疫苗具有一定垄断性优势,将增强公司在禽用疫苗领域的实力。作为强免的高致病性禽流感疫苗,H5亚型禽流感灭活疫苗市场容量超过20亿元。华南生物禽流感灭活疫苗(H5N2亚型,D7株)是国内首次批准的水禽H5亚型禽流感防控专用疫苗,当前我国水禽养殖年出栏40亿只但防控渗透率较低,华南生物在此高增长的细分领域拥有较强的竞争优势。同时华南生物与华南农业大学合作研发的禽流感(H5N2亚型,D7+rD8)二价灭活疫苗已取得临床批文,有望成为我国H5亚型禽流感流行株的新型疫苗。本次收购增强了公司在禽用疫苗领域的产品实力,在扩充产品线的同时提升了综合服务的硬实力。
　　深度战略合作华南农大,公司研发与技术商业转化能力得到显著提升。收购华南生物完成后,华农资产原大股东华南农大下将成为公司股东,同时公司将与华南农业大学开展长期战略合作。公司不仅在技术商业化方面优先优惠获得华南农大成果,同时与华南农大就建国家级新兽药重点创制平台、探索研产销用一体化密切联动机制和创新学校-科研团队-企业三者权益分配模式达成共识。未来公司有望承接华南农大在兽用疫苗领域大部分技术成果的商业转化,在大力提升公司研发能力的同时充分享受丰厚农大科研资源。
　　以华南生物为支点拓宽南方市场,公司销售渠道进一步打开。公司自身在北方具有市场优势,而华南生物在南方具有市场优势,收购华南生物加快了公司布局南方市场的脚步。南方市场的家禽养殖总量占全国的50%以上,通过并购可以将公司原本的禽用疫苗产品通过华南生物在南方市场的营销渠道进行销售,提高公司在禽用疫苗领域的市场份额,此外,公司亦能利用华南生物的渠道优势进一步拓展南方的猪用疫苗市场,南北市场实现优势互补。
　　行业景气反转、结构性洗牌加速规模化、回收中岸生物的少数股东权益都将使得公司在未来一年内盈利显著提升。本轮行业景气反转将使得存栏不断提升,而需求主导下结构性洗牌将使得规模化进程加速,从而疫苗需求基数增加的同时加速提升渗透率。而公司本次公司回收少数股东权益,在当前畜禽链反转条件下增强了公司的盈利体量,具有较高的时机价值。未来一年内公司疫苗产品不断放量、价格不断提升可期,并充分享受多重利好下带来的业绩弹性。
　　预计2015-2017年EPS分别为0.22元、0.51元和0.73元,若考虑增发摊薄2016-2017年EPS分别为0.47元和0.67元,按2016年50XPE取计算,目标价23.5元,维持增持评级,随着未来禽类养殖行业景气复苏,公司疫苗需求将放量,外延式收购华南生物打开公司外延式扩张的估值空间,上述因素将成为公司股价上涨的催化剂。（齐鲁证券　谢刚　张俊宇）



 

　　拓尔思:技术变现和数据变现双轮驱动
　　拓尔思 300229 计算机行业
　　首次覆盖给予增持评级,目标价 66元:我们看好拓尔思在媒体、金融、企业、政府等大数据领域的增长前景,预测2015-2017 年的EPS 分别为0.3/0.45/0.72 元,参考大数据行业相关公司估值,给予拓尔思15 年PEG 4倍估值,对应66 元目标价,给予增持评级。
　　拓尔思在大数据领域的增长潜力被低估:市场认为拓尔思体量小、传统的电子政务领域增速放缓,并不看好拓尔思未来的增长潜力,但我们认为公司强化互联网金融安全/监管/征信布局、试水大数据运营商业模式、协助传统媒体打造新型互联网传媒集团将拉动整体业务步入快车道,理由:○1 互联网安全/监管/征信行业爆发,凭借技术变现+客户资源+重大项目的承建经验,拓尔思有望领导互联网金融安全/监管/征信行业○2 市场对拓尔思积极参与企业信息化建设的看法还单纯的停留在获得软件外包合同,但我们认为积极参与企业信息化建设将带来大数据运营增值服务商业模式,公司在B2B 大数据领域有深厚的积累,外延扩张极大地增强了B2C 领域大数据的竞争力,在挖掘分析企业信息化建设过程汇聚的B2B 和B2C 端的大数据,数据变现将拓展公司的大数据运营增值服务○3 国家战略层面推动传统媒体向互联网转型,传统媒体在新技术新模式上投入持续加大,拓尔思做舆情监控起家,在媒体政府行业有着深厚的积累,拓尔思的媒体业务板块有望迎来新一轮的飞速增长。
　　催化剂:互联网个人征信牌照发放;数据运营项目落地.
　　核心风险:互联网金融安全/监管/征信启动缓慢;大数据运营无法落地（国泰君安　周明　宋嘉吉　范国华）



 

　　北大荒(600598)工贸业务逐步止血，关注公司外延扩张
　　北大荒(600598)
　　投资建议
　　我们近期调研了北大荒，就公司、行业近况与管理层进行了交流。我们对公司前景保持乐观，当前土地租金业务为公司业绩提供安全边际；从长期视角，公司外延扩张及治理结构改善仍有望进一步拉升公司市值（具体调研纪要详见正文）。
　　理由
　　工贸业务逐步止血：公司按照止血止亏，关停并转思路已对绝大多数亏损子公司进行清理改造，目前工贸业务已经大幅减亏：1）乔仕：欠款已在追偿，但公司已提完坏账，对今后业绩不会有影响；2）纸业公司：已经停产，未来仅发生折旧和留守费用，每年约1,000 万；3）鑫亚：业务已停止，未来每年仅发生约400 万留守费用。目前公司逐步追偿欠款，但坏账已提完；4）麦芽公司：已经对外出租，因出租费低于折旧费，今后每年亏损1,000 万；5）浩良河化肥厂：未来仍将寻求通过合资等方式减轻对业绩的影响。若公司自己经营，年预计亏损约一亿（2,000 万费用+8,000 万折旧）。
　　有望大力发展有机农产品业务：公司年报中提及的大力发展绿色有机农业，我们认为此举有助于从长期提升公司业绩及估值水平。目前公司拥有1,296 万亩优质耕地，其中约100 万亩为有机认证土地，公司借此可发挥自己在种植领域的优势，打造北大荒自身品牌，市场空间巨大。当前市场有机农产品利润远高于普通农产品。以有机大米为例，若按每斤利润10 元左右，亩产约800 斤进行估算，每亩有机大米利润约万元。相比下，优质普通大米每亩利润仅约千元。
　　公司治理结构值得期待：农垦改革的大背景下，预计农垦企业今后将平稳有序的推进股权多元化。而公司作为农垦企业龙头，存在强烈的混改预期。我们预计在农垦政策出台后，公司有望通过引入战略投资者、管理层持股等多种方式，改变现有单一大股东的股权模式，完善公司股权治理结构，提升经营管理效率。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈预测不变，预计2015/16 年每股收益0.56/0.69 元。出于谨慎考虑，我们将评级由确信买入调回推荐，但仍保持对公司发展前景的乐观态度，上调目标价17%至26 元，对应16 年38 倍市盈率。
　　风险
　　资产减值风险；自然灾害风险；各项改革进度低于预期。(中金公司　袁霏阳)



 

　　登海种业(002041)渠道清理基本完成，公司业绩稳健增长
　　要点
　　我们近期调研了登海种业，就公司、行业近况与管理层进行了交流，要点如下（详细纪要可参见正文）：
　　登海先锋渠道清理基本完成：先玉 335 渠道清理已经完成80%~90%，且目前公司对于渠道退货采取更为谨慎的态度，未来渠道清理对登海先锋业绩的负面影响已经基本消除。我们预计 2014/15 销售季先玉 335 推广面积止跌反弹，同比略有增长。
　　母公司品种新季表现稳健： 登海 605 大田处于第五个销售季，大田表现稳定，预计 2014/15 销售季推广面积同比稳步增长10%至 1,200 万亩左右。另一方面，新品种登海 618 目前仍处于起步阶段，推广进度尚有波动。但我们认为该品种优势在于作物成熟快，当前在区域市场有较强竞争力 （本季河北、莱州大田表现优秀） ，可视为公司长远培育的利润增长点。
　　库存水平不必过分担心：公司母公司库存水平基本正常，库存压力不大。同时，目前登海先锋库存水平略高，主要因前期渠道清理、推广面积下降导致的产品积压。但我们认为对公司整体库存水平不必过于担心：一方面，登海先锋后续渠道清理压力已不大，且推广面积重回增长通道；另一方面，公司作为玉米种子龙头，对库存管理和销售有较强能力。目前公司每年对库存转商比例设有一定限制，库存也基本为有效库存。
　　电商推进值得期待：公司年报中提及推进电商计划，对此我们认为电商将扩展公司销售渠道，前景值得期待。未来公司推进种子电商，需要解决的问题在于： 1）如何解决线上线下渠道分离问题，即确保线下渠道不受线上渠道冲击； 2）因种子销售具有地域审批的特殊性，种子电商需解决线上销售的地域分离问题。
　　建议
　　我们略下调 15/16 年盈利预测 0.7%/3.2%至 0.55 元/0.67元，预计 15/16 年净利润同比增速为 28%/21%。我们认为，当前登海先锋渠道清理对业绩的负面影响基本消除，且母公司品种表现稳健。长期看，公司作为全国玉米种子龙头，科研实力和经营能力均处于优秀水平，具有一定溢价能力。因看好公司长期发展及当前农业板块估值中枢提升， 我们上调目标价 26%至 26 元，对应 16 年 39 倍市盈率，维持推荐评级。
　　风险
　　品种推广低于预期；行业供求关系变化令种子提价难度增加；自然灾害导致公司制种减产。(中金公司　袁霏阳)



 

　　欧菲光(002456)触控屏+镜头模块+生物辨识=车联网+互联网之全方位解决方案领导者
　　触控屏+镜头模块+生物辨识=车联网+互联网之全方位解决方案领导者
　　初次纳入研究范围，给予买入评级：研究中心初次将欧菲光 (002456 CH) 纳入研究范围，给予买入评级及目标价人民币62元，系根据2倍2016年预估企业价值/营收比推估而得。该公司为全球智能手机触控面板龙头供货商。
　　触控面板增长表现优于同业：欧菲光藉由增加自制零组件供应，积极扩大垂直整合。整合式的营运模式不仅为客户提供一站式服务，也创造更具竞争力的成本结构。此外，该公司产品也因此能缩短上市时间，以更有效地应对瞬息万变的市场趋势。因此，其触控业务2014年同比增长率近100%，而同业同期增长则大多下滑。
　　新产品进一步带动增长：欧菲光已奠定雄厚的规模经济并与主要客户建立稳固关系。该公司接下来便是运用上述优势，提高主要零组件 (包括镜头模块及指纹辨识模块) 的销量以进一步带动增长。在镜头模块方面，今年总出货量将增长2-3倍，像素升级亦将带动平均售价上扬。而在指纹辨识模块方面，欧菲光目前与产业IC大厂合作，于2015年2季度开始少量生产。
　　财务展望：整体而言，本中心预估欧菲光2015/16年营收将增长27%/29%，镜头模块与指纹辨识模块的营收占比将较去年同期大幅增长。此外，镜头与指纹辨识模块业务比重逐步提高亦有助于推升其毛利率，并缓和触控面板业务毛利率下滑所带来的冲击。因此，本中心预估该公司2015/16年税后净利润亦将增长24%/45%。(元大宝来证券)



 

　　大秦铁路(601006)铁路下放运价自主下浮权，对大秦铁路影响有限
　　大秦铁路(601006)
　　公司近况
　　为了提高货运量水平，近期铁总提出赋予各个路局在价格、线路和车皮安排上更大的自主权。对于跨路局的线路，各路局可以有15%的价格下浮自主权，15%以上的价格优惠仍需要报铁总审批。我们认为运价下浮自主权下放对大秦铁路影响有限。
　　评论
　　大秦铁路运价下调可能性不大。根据我们和公司的沟通，公司层面表示暂无调价计划。我们认为：1）朔黄有瓶颈，大秦有机会：黄骅港下水能力有限（每年约2 亿吨），而直接走南北铁路运输煤炭或者陆运通道明显不经济，走大秦线最经济、且下水港口能力强；2）大秦无动力降价：大秦即使下调运价，运输成本仍然会高于朔黄线，并不会改变神华部分煤炭运量从大秦线挪至朔黄线的趋势；3）太原局运价下行压力不大：今年蒙西煤炭大幅减产，山西影响相对较少，因此我们认为太原局运价下行压力不大。
　　公司虽暂无调价计划，我们仍测算了公司降价的盈利弹性，公司降价5%会对2015 年盈利产生6.4%的负面影响。根据公司的指引，2015 年货运提价增厚收入24 亿元（存在未全提价的情况），全年运量4.2 亿吨，在此基础上若大秦铁路运价下调5%（我们认为下浮下限不会用满），2015 年盈利会有6.4%的负面影响，意味着2015 年盈利基本无增长。
　　2016 年我们保守的假设大秦线运量下滑3000 万吨至3.9 亿吨，而朔黄线运量增长2000 万吨。我们认为2016 年神华集团在大秦线上的运量部分将转移到朔黄线，且蒙冀铁路贯通可能带来分流，大秦线运量下滑而朔黄线运量上升。即使假设大秦线运量每年下降3000 万吨，到2019 年下滑至3.0 亿吨后保持稳定，同时朔黄线每年增长2000 万吨，到2017 年增长至3.0 亿吨后保持稳定，我们测算大秦铁路的DCF 估值为13.8 元，较目前股价具有良好价值保障。
　　估值建议
　　我们略微下调2016 年盈利2.5%至每股盈利0.92，对应-10.2%的盈利增速。目前大秦铁路2015 年估值13.9 倍市盈率，低于国际可比公司18 倍估值。大秦铁路是行业内最为稳健的标的，后续铁路改革也会催化公司进行降本增效和外延扩张等。我们维持确信买入评级不变，目标价18.5 元。