传闻：豪迈科技承接自备厂产能 业绩保持增长

　　※核心逻辑

　　能否从三大轮胎生产商获得稳定订单是当前对橡胶机械（包括轮胎模具）行业标的进行投资判断的一个重要指标。豪迈科技目前是普利司通最大的外部模具供应商，获得订单稳步增长。

　　※主要观点

　　（1）公司属于价值投资类型股票，股价的驱动力来自于业绩的快速增长，2014年、2015年公司的业绩增长在25%以上。

　　（2）业绩增长的驱动力主要来自精密子午线轮胎模具募集项目的产能释放，该项目主要生产乘用胎模具。预计2014年年底当月产出同比产量翻倍，收入从3亿元增加近6亿元以上。

　　（3）乘用胎模具2014年能够实现翻倍增长的原因包括： 公司是生产机械设备起家，模具生产设备都是自己研发制造，这导致生产成本低于竞争对手（核心竞争优势一）。

　　公司与轮胎厂巨头较早建立了业务往来关系，尤其是与普利司通（核心竞争优势二）。 受乘用胎模具产能从自备厂向专业厂转移的影响，专业轮胎模具生产厂处于景气上升周期。

　　※盈利预测

　　我们预测2014年-2016年公司营业收入分别为14.8亿元、19.1亿元、23.7亿元，同增30.8%、28.9和23.8%；净利润分别为4.2亿元、5.4亿元、6.7亿元，同增33.1%、28.6%和23.8%，对应每股收益为2.11元、2.71元和3.35元，按当前股价计算的PE为21倍、16倍和13倍，我们认为公司20倍-25倍估值比较合理，目前处于合理区间内，建议估值20倍以下择机买入，暂不予以评级。

　　※风险提示大股东解禁在即。

　　事件：

　　珠江钢琴发布股票期权激励计划（草案），拟授予公司董事、高管以及其他共计535人956 万份期权（占当前总股本1%），本激励计划授予的股票期权的行权价格为7.79 元，行权条件年增长分别为15.5%，16%和16.5%。

　　评论：

　　1、珠江钢琴股权激励更大刺激企业保持优势地位，也表现为国企改革实质推动。

　　公司是集钢琴研发、生产、销售与服务为一体，倡导钢琴、数码乐器和音乐文化共发展的中国乐器行业龙头企业，是全球产量最大的钢琴制造商。 2013 年公司年产钢琴13.63 万架，约占到了国内1/3 的市场份额。我国钢琴行业从2008 年到2012 年，5 年间的复合增长率为4.98%，而本次公司股权激励的行权条件是：未来三年净利润同比不低于15.5%、16%、16.5%，这预示着公司将不断挖掘内在潜力和开拓新业务；同时，股权激励的快速实施在时点上大超市场预期，也表明国企改革的实质推动。

　　2、公司一直积极探索钢琴网络培训和实体培训（OTO）的相互融合。

　　目前公司已成功研发智能数码钢琴，设计产能 10.3 万架的数码乐器即将在今年四季度建成投产，公司年报显示未来将探索建立在线教育网络服务平台，整合音乐教师资源、实体培训资源，提高音乐教育水平和效率，扩大音乐教育人群，催化钢琴行业加速发展。

　　3、公司战略眼光盯住钢琴艺术教育。

　　据 iMedia research 数据，13 年中国在线教育市场预计将达到924 亿元，较12年同比增长33%，未来几年将保持30%以上的增速。智能钢琴在线教育是其中一个子分类，我们测算按照1%的渗透率，年均5000 元教育费用，2016 年钢琴教育培训市场约有204 亿市场，假设10%的线上转换率，那么在线钢琴教育的市场规模约在20.4 亿（表3），公司已成功研发智能数码钢琴，积极布局在线钢琴教育，详见我们3 月31 日《智能钢琴：扁平教育结构，刺激生源规模》报告。

　　股权激励实施带来管理层与股东利益一致化，也标志国企改革正式实施，长期进入教育产业将拓展大市场空间，首次给予“强烈推荐-A”投资评级。公司是我国钢琴行业领军企业，同时一直探索钢琴制造和教育培训业务的协同发展，探索推动网络培训和实体培训的相互融合。本次股权激励将充分调动公司高层管理人员及核心员工的积极性，也表明国企改革实质性推动，我们预估钢琴业务每股收益14 年-16 年EPS 分别为：0.21、0.25、0.31 元，给予“强烈推荐-A”投资评级；风险提示：产能消化低于预期，培训OTO 业务进展和效果低于预期。

　　核心观点：

　　光线持续加强内容端建设，今年是公司内容建设的投入大年，发展思路是强化品牌和内容建设，进而拉升势能，后续围绕 IP 通过多种内容表现形式和多渠道将建立的势能转换为动能进行释放，只有势能不断的拉升，后续转换为动能释放的就更充分。因此公司在电影、电视剧、电视节目方面均是打造有“影响力”的标杆性“大项目”，积极抢占优质内容项目资源，进而不断拉高自身品牌和内容势能，同时公司选择具有“世界观+产业链开发能力”的项目，也是为了更好将累积的势能转换为动能进行释放。

　　1、公司近期接连在电影、电视剧、电视节目方面抢占优质的具有影响力的大项目，目的就是为了拉升公司品牌和内容势能。6 月11 日：公司千万版权引进全球爆红的音乐真人秀节目《RisingStar》版权。6 月12 日：公司与欢瑞世纪、南派投资三方共同围绕“盗墓笔记”进行为期10 年、“影+视+游”联动开发、打造200 亿的大计划。6 月16 日：公司在上海召开以“开辟电影新世界”为主题的“光线影业上海大计划”发布会，一是启动“中国电影世界”主题项目，打造中国人自己的环球影城，二是携手阳光七星娱乐成立上海明星影业，面向国际市场制作高品质电影，第一批项目包括10 部电影和3 部电视剧。

　　2、公司在外延扩张方面也是围绕拉升势能（影响力）+释放动能（变现商业价值）两个角度展开。游戏已经证明的强劲变现能力，和动漫电影的未来票房潜力+ 成功动漫品牌带来的衍生环节的巨大商业潜力，是公司此次布局游戏（页游仙海+手游热峰）+动漫（蓝弧）的原因。公司内容层面在电影+电视剧+电视节目基础上丰富内容产品线，将围绕IP 构建“影视+游戏+动漫+电视节目等”协同联动，充分挖掘并释放IP 价值；同时未来将加强渠道层面特别新媒体视频方面的布局。

　　3、公司停牌期间以6.14 亿元投资仙海20%股权+收购热峰51%股权+收购蓝弧50.8%股权，虽不涉及股权收购，但由过去参股投资变为控股收购，公司外延扩张在保持谨慎风格的同时也在不断升级突破。上述3 个项目合计2014~2016 年将为公司贡献备考净利润分别为0.53 亿、0.67 亿、0.85 亿，对应贡献2014~2016 年备考EPS 分别为0.05元、0.07 元、0.08 元，假设仙海于8 月并表贡献投资收益+热峰和蓝弧于4 季度并表贡献利润，公司2014~2016 年EPS 为0.45 元、0.61 元和0.75 元，当前收盘价对应公司14~16 年PE 分别为51 倍、37 倍、31 倍。

　　4、维持“买入”评级。公司超募资金基本用完，公司将受益于创业板再融资放开，同时此次收购是采用现金方式，未来公司还有望进行股权方式收购；公司投资的天神互动借壳科冕木业，后续欢瑞、新丽、仙海都有望上市，从而形成光线系上市公司群并带来可观的财务收益；光线对上述公司的投资，是建立内容和内容间的联系，相互促进各自发展，同时将这些公司组建成强有力的内容集团，进而加强和渠道对话时的谈判地位。

　　5、风险提示：收购整合具有不确定性，影视制作风险高，收购游戏公司潜在版权风险，经济形势不好、或投拍电影票房低于预期，公司业绩会受影响。

　　昂立科技资产注入喜获通过。公司公告发行股份购买昂立科技100%股权获证监会无条件通过，公司二次上会成功。公司重组获行业主管部门教育部认可，并历经5 个月成功完成民非转企改制，成为A 股历史上第一家教育培训资产。

　　昂立科技资产注入获批，拉开了教育培训行业借力A 股市场做大做强的序幕。

　　A 股唯一、真正教育资产。昂立注入后，公司成为A 股唯一真正教育资产，拥有教师、学生、教研、教室等核心教育元素，专注K12 教育培训，运营少儿、中学生培训、智立方等事业部，并有新课程、高学网等在线教育平台。公司是教育事业单位改革范例，是首家实现民非转企改制的教育培训机构，享受非营利向营利性政策放开迸发的制度红利，A 股唯一。教育信息化是教改的一部分。

　　K12 教育培训市场空间广阔，未来将迎黄金十年。根据IDC 数据，2014 年K12教育培训市场规模为2200 亿，CR（5）< 4%，行业空间广阔且集中度有待提升。

　　85-90 年作为最近一波人口高峰支撑了05-10 年中国大学生出国留学热；当前已步入结婚生育期，同时伴随二胎政策放开，K12 教育培训市场将迎黄金十年。

　　“小公司+高成长+激励机制改善”助推公司长期发展。第一，公司规模较小，处于成长初级阶段，未来有望通过内部业务集聚（K12 教育培训、国际教育、在线教育）、外延扩张实现中长期稳定高速增长。第二，公司作为上海交大旗下主要上市平台，有望借机整合校内教育资产，实现教育资产证券化。第三，公司作为第一家在A 股上市的教育培训公司，有望借力资本并购实现外延扩张。第四，作为校办企业转制公司，目前经营效率显着低于行业平均水平，上市后激励机制改善有望推动经营效率提升。我们预判公司将迎5-10 年成长期。

　　教育不同于商品，辩证看待K12 在线教育。在线教育渐成市场热点，K12 领域的在线教育模式需以O2O 模式推进。教育不同于商品，K12 教育涉及“成人过程”中的性格完善、能力养成等众多特殊元素，需要“关注、互动、社交”等

　　过程，并非在线可完全颠覆。O2O 融合是值得借鉴的一体化教学模式，Offline教学过程中不足的部分借力Online 补充（Online 比重逐步增大），直到

　　用户习惯及教学模式完善起来。O2O 融合的核心是如何影响组织教学的老师，即老师如何有效利用各种系统，高效、专业、智能的备课、讲课，并做到学生的个性化学习管理。老师主导新模式，适应新教学方式，进而影响学生，老师和学生需求是K12 在线教育的基本出发点，而大前提是要有老师和学生。我们看好拥有教育资产的新南洋和能切入教师资源的全通教育。

　　调整盈利预测，维持增持。我们认为，财富赢家公司是A 股史上第一家教育培训资产，打开教育培训行业借力A 股市场做大整合的空间。公司处于爆发成长的初期阶段，未来有望借助“自营+加盟”模式实现外延扩张。公司具备完善的在线教学系统，能同线下教学形成良性互动，通过教育信息化手段实现教学效果的实质提升。公司激励机制理顺后有望推动内在经营效率提升。我们调整盈利预测为，假设资产收购及配套融资结束，2014-2016 年EPS 为0.29 元、0.46 元、0.70 元，当前股价对应PE 为75倍、48 倍、31 倍。维持增持。