探路者（300005）:积极顺应互联网化发展 规划各热点领域或成未来催化剂
　　14 年是公司互联网化发展的执行年。尽管线上经营权放开举措面临一定不确定性,但公司积极拥抱电商的态度符合长期发展趋势,并可保证今年电商业务仍维持高增长态势。另外,收购绿野网给予市场对在线旅游的想象空间,而智能装备事业部的成立、童装领域的涉足及与微信的合作,均属当前市场热点,短期股价自我们年初持续重点推荐以来经历了大幅上涨,目前估值25 倍,短期空间可观察各项热点进展。由于公司符合市场话题的热点较多,至年底仍有上涨空间,仍属我们重点推荐标的。今年收益率高低较多取决于市场对公司在线旅游服务平台的估值态度。
　　事件:本周我们参加了公司的投资者接待日活动,期间与公司高管张成总就公司向互联网化发展转型所涉及的热点业务进行了进一步的沟通。具体要点总结如下:
　　评论:
　　1、 零售市场持续不振导致公司线下销售增速放缓,但基于线上业务的快速发展,预计公司综合收入表现仍然领先.
　　受零售市场持续不振影响,公司线下销售自去年Q4 开始放缓较为明显,但受益于线上业务的快速发展,使13 年全年终端销售仍保持34%的快速增长。今年开年1 月及春节期间销售依旧延续了前期的势头,其中,春节期间销售同比增长22%,店效增长7%,尽管较自身前两年的增长有所放缓,但综合收入表现在行业内仍然领先。
　　2、积极拥抱电商,主动向互联网化发展转型.
　　为顺应互联网化发展,公司从经营理念、组织结构到管理模式均在转型。而“探路者”品牌线上经营权的放开、线上旅行服务平台的打造,以及与微商城合作在移动互联端的开拓,均是未来公司互联网化发展的主要方向,14 年正是上述业务发展的执行年。
　　1)公司组织结构改革,开启互联网化发展之路.
　　为顺应互联网化发展的转型,改变传统被动的管理模式,今年公司将对组织结构进行调整,下设徒步、旅行、登山HX、Discovery、ACANU 及智能穿戴六大事业部,以便以清晰的组织结构对合作供应式的创新管理及户外品牌互联网营销新模式进行探究。
　　2)部分加盟商对线上经营的态度也在发生转变,14 春夏线上专供款订单踊跃,可有效保证今年线上业务维持快速发展。但后续需注意“先放再收”策略的管控问题。
　　在电商发展战略规划方面公司表现出领先于市场的积极性,13 年下半年已着手对线上线下业务及加盟商利益的分配进行调整。为将加盟商纳入线上销售体系,公司提出分销及两平台的构想,在行业内对线下加盟商率先放开线上经营权,并采取“先放开,再收紧”的策略,推动线上业务的发展。
　　目前,公司已经向线下销售实力较前的50 个加盟商进行了线上经营授权,但加盟商电商思维和运营的培养需要时间准备,所以,目前上线的有23 家,其中9 月份上线7 家,双十一上线10 多家。从经营效果看,个别加盟商线上业务已初显一定成效,例如南京奇笠公司双十一当天就实现500 万销售,全年电商销售占其总业务的20%,大多数9月上线的加盟商,11、12 月份的线上销售均不低于100 万元。
　　我们认为在当下互联网发展大潮中,公司对线上线下利益冲突积极探索的态度值得肯定,但公司对加盟商线上经营权“先放开,再收紧”的策略,后期可能面临管控能力的考验,该做法的最终成效仍有待时间验证。
　　3)通过充分整合探路者和绿野网的资源优势,深化发展“户外出行淘宝”模式,从而力图打造户外商品与服务互补的户外出行系统。
　　从国际成熟的户外市场看,美国12 年户外服务类相关收入规模是5000 多亿美元,户外用品相关收入是1000 多亿美元,户外服务类相关收入是户外用品类相关收入的5 倍。
　　由此可见,户外服务类市场的广阔空间。
　　而国内户外旅行市场也即将步入快速成长期。首先,借助冬奥会的传播来看,北京和张家口计划联合申办2022 年冬奥会,有望掀起冬季户外运动的热潮。其次,从国内旅游市场的发展和细分看,消费者更注重个性化、体验化的旅行。因此,国内户外旅行市场快速成长可期。
　　对此,公司去年开始布局,计划由户外用品品牌商向线上户外综合服务平台商转型。针对户外综合服务平台的打造,今年公司计划充分整合探路者和绿野的资源优势,希望凭借探路者的知名度、广泛的线下渠道、丰富的户外产品线及产品企划经验等优势,深度挖掘绿野网在线上户外旅游市场的机会,并合力打造“户外出行淘宝”模式,从而形成户外商品与服务互补的户外出行生态系统。
　　14 年公司首先计划将“探路者”品牌线下旗舰店进行升级,为户外爱好者的聚集地和交流的场所,并成为绿野活动的出发和集结地,同时,通过引流客户的做法,提升旗舰店户外商品的潜在消费,从而使线上线下实现互通、共享,推动O2O 运营。同时,公司今年4 月还会在绿野网上推出绿野优品,为客户提供境外特色线路及境内高端精品线路,并向消费者提供户外活动技巧、物品选购等专业建议。另外,还会通过整合后台,形成与Asia Travel 的对接,开发自由通等产品。公司今日也公告增资Asiatravel,所持股份由13 年8 月的14.15%增加至21.22%。
　　未来公司希望通过3 年的努力,将以绿野网为依托的户外服务平台,发展成为继续挖掘符合平台要求的户外特色产品的供应商,并打通客户应用平台和供应商应用平台,把绿野平台推广至全国乃至全球。同时,计划在3 年内整体实现盈亏平衡,3 年后平台达到10-15 亿的交易规模,到2020 年来自户外服务的收入预计占集团总收入的50%。
　　我们认为收购绿野网对公司短期业绩贡献有限,但户外旅游服务平台的搭建较为符合户外行业长期的发展趋势,且为公司的长远发展打开想象空间。目前公司收购绿野网后,此项业务已具备发展基础,但平台的搭建需要一个整合的过程,预计需要时间才能较为成熟和具备持续竞争力。同时,随着国内在线户外和旅游平台发展由资本引入期进入集中整合期后,竞争将快速加剧,预计未来可能需要资本持续投入,我们将在此转型过程中积极关注进行跟踪。
　　4)针对移动互联端的发展前景,公司正计划与微信商城合作,目前,已进入程序审批阶段。
　　3、智能装备业务发展规划上升至事业部的高度,为市场提供了想象空间.
　　从公司今年组织结构调整的情况来看,智能装备业务的发展被提升到事业部的高度。去年双十一公司试水推出首款智能手环后,反应不是很好,不断总结在该领域发展的经验教训。今年公司将加大投入,计划与业内知名大公司合作,进行产品开发。目前,与智能装备公司的合作已进入到产品分类筹划阶段。
　　我们认为对于智能设备领域的开拓,需要强大的研发技术水平作为保证。尽管目前公司开发智能设备的实力有限,且该业务短期内对业绩的贡献具有不确定性,但因智能装备与户外出行关联度比较高,公司涉足该领域可以更好的为客户提供商品及户外出行服务。该业务为市场提供了又一想象空间。
　　4、涉足童装,通过与童装品牌联合开发,丰富产品线.
　　对于发展前景较为广阔的童装市场,14 年公司将联手童装品牌“派克兰帝”开发“探路者”品牌童装产品,并于3 月26-29 日举行的2014 CHIC 第22 届中国国际服装服饰博览会上,正式推出。其中,线下探路者将授权给派克兰帝进行销售,并从中收取品牌使用费,线上则由探路者向派克兰帝买货进行销售。从公司规划看,上半年童装产品主要在展会等活动上进行展示和试销,下半年将进入店铺进行销售,销售效果可逐步观察。
　　5、盈利预测与投资建议.
　　在不考虑今年公司向平台商转型大幅增加投入的前提下,结合户外行业自身发展的阶段、订货会情况及近期零售市场对公司今年的发展影响考虑,我们预计14 年公司收入增速将回归至20-30%的区间,前期我们已对这些情况做了充分考虑,维持14-15 年EPS 分别为0.75 和0.83 元/股。不过需注意未来业绩的演变主要视线上业务发展的情况以及转型平台商的投入进程而定。
　　综合看,公司在重点工作方向上已提出明确的规划方针,在线下业务增速放缓的背景下,积极发展线上业务,从而保证在业内相对较快的业绩增长表现。尽管对于线上经营权放开的举措后续也面临一些不确定性,但积极的态度预计导致14 年线上再次高速发展。
　　此外,公司向户外服务供应商的转型比较符合户外行业长期的发展趋势,特别是户外生态系统的建立,将为公司带来更广阔的可想象空间。而智能装备事业部的成立、童装领域的涉足及与微信的合作,也均属当前市场热点。热点事件的持续推进可能成为今年股价的推动因素。当然,长期看服务平台的打造成熟需要庞大的资源整合能力,以及相关的投入,是需要时间与考验的。
　　考虑到公司打造在线旅游平台新方向打开了想像空间,催化剂较多,我们自年初对公司进行了重点推荐,股价自推荐以来经历大幅上涨,目前估值25.3 倍,短期股价上涨的空间需观察各项热点进展。看到年底,由于公司符合市场话题的热点较多,股价仍有上涨空间,仍属我们重点推荐标的。当然长期看新业务开拓及在线服务平台的打造尚需考验,今年收益率高低较多取决于市场对公司在线旅游服务平台的估值态度。半年至一年目标价以14 年30 倍为中枢,目标价格中枢为22.42 元。招商证券
　　


　　瑞贝卡（600439）：出口逐步复苏 国内零售空间巨大
　　公司是全球发制品行业龙头企业,85%以上销售来自欧美及非洲市场,约占全球假发行业11%市场份额。公司对美国市场采取ODM 模式,自有品牌主要针对国内、欧洲与非洲市场,自2003年上市以来公司销售收入与净利润年复合增长18.12%与14.49%。
　　出口业务:随着外围经济特别是美国经济的复苏,公司出口自13年下半年起形势逐步改善,预计14年出口将呈现明显复苏。三大出口市场的整体态势如下(1)美国市场终端需求逐季度好转,经销商去库存接近尾声(2)欧洲市场整体平稳(3)黑人人口基数、低渗透率和消费刚性决定了非洲巨大的发制品消费潜力。
　　国内零售:作为蓝海行业中的龙头企业,公司竞争优势突出,预计14年起将再次发力。(1)假发制品行业是国内消费品行业中为数不多的蓝海领域之一,具有规模基数小、人均消费低、行业增速快、竞争不激烈等特点,公司在国内假发零售市场龙头地位无人能比,未来将最充分受益于行业的快速增长(2)随着国内消费环境逐步走出低谷,同时伴随公司国内零售业务多品牌、多品类、多人群和多渠道方面的齐头并进,我们判断公司14年国内零售业务将有望再次发力,之前召开的14年春夏订货会结果也部分印证了这一趋势。
　　公司整体战略清晰,未来品牌零售空间更大。从长期战略看,公司未来将稳步发展北美和欧洲市场,重点发展非洲与国内品牌零售市场,通过全球化产能布局应对人力成本上升。我们认为国内人口老龄化将为公司国内零售业务带来更大的发展空间,而随着国内业务销售占比的逐步上升,公司的业务属性也将从制造企业向品牌消费品企业转型,估值也将有望得到相应的提高
　　财务与估值
　　我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.18元、0.23元与0.32元,未来3年盈利复合增长24%。14年公司出口将呈现明显复苏态势,国内零售业务也将再次发力,参考公司近两年半的历史平均估值水平(26倍PE),我们给予公司2014年26倍PE 估值,对应目标价5.98元,首次给予公司“增持”评级。东方证券


　　海格通信（002465）：业绩符合预期 继续看好公司军工北斗业务
　　公司发布2013年年度业绩快报:经公司财务部门测算,预计2013年公司实现营业收入16.85亿,同比增长39.13%,实现归属于上市公司股东的净利润3.2亿,同比增长21.47%以上。
　　点评:
　　内生&外延推动公司收入快速增长近40%
　　公司预计2013年实现营业收入16.85亿,同比增长39.13%,主要原因来源于公司内生&外延的发展:内生方面,公司通信电台、系统集成、北斗导航、卫星通信等业务稳步发展;外延方面,公司收购了北京摩诘创新、深圳嵘兴等公司。
　　14-15年来看,公司内生方面北斗导航和数字集群面临爆发机遇,通信电台和卫星通信将稳定增长,外延方面公司仍将在数字集群、模拟仿真等领域继续加大资本运作力度,因此公司营收仍将快速增长。
　　投资收益减少致利润增速低于收入增速
　　公司预计2013年实现归属于上市公司股东的净利润3.2亿,同比增长21.47%,利润增速低于收入增速,主要原因在于:公司13年相比12年减少了地产投资收益近4千万,此外收购带来的费用增长也是原因之一。而14年起,预计公司的地产投资收益将重新恢复并高于12年(根据公司地产建设预计),同时,随着公司营收规模的增长,费用率有望下降,因此,我们认为公司未来利润增速或将高于收入增速。
　　14-15年看好公司北斗、数字集群业务的爆发机遇,中长期看好公司战术无线电台、卫星通信、频谱管理、模拟仿真等支撑长期发展
　　短期来看,14年公司内生方面北斗导航和数字集群业务面临爆发机遇,外延方面公司仍将在数字集群、模拟仿真等领域继续加大资本运作力度,尤其是北斗导航军用领域面临15-20亿/年的市场,公司产品覆盖全产业链,射频技术领先全国,近期在总装的通装项目近期比试中5个参与了4个投标,获得了“3个第一,1个第三”的好成绩,预计14年有望获得批量订单;中长期来看,公司战术通信电台、卫星通信、模拟仿真等领域均面临较大成长空间,将受益于未来“武器系统化、国防信息化”的发展。因此,我们看好公司的短中长期发展。
　　盈利预测:14年公司北斗和数字集群业务面临爆发机遇,同时也将继续进行资本运作,中长期看公司战术通信电台和卫星通信等业务也面临较大成长空间。因此,继续看好公司的发展,预计13-15EPS为:0.48、0.72、0.95元;,首次给与“增持”评级,建议积极介入。兴业证券


　　沧州明珠（002108）：锂电隔膜厚积厚发,业绩稳定亮点突出
　　隔膜行业在锂电四大材料里技术门槛最高,相应的利润率也最大。从实际应用看,下游电芯厂更多是在电芯和成组后的指标测试中衡量隔膜原材料的性能指标,这意味着原材料厂商认证门槛极高。同时隔膜也是进口替代空间最大的原材料,需求端弹性极大。如果下游EV行业发展迅速,将极大增加隔膜尤其是国产隔膜行业的发展空间。
　　沧州明珠是隔膜上市公司代表。公司经营稳健,这一方面来源于管理层踏实的实干作风,另一方面来源于公司各项业务板块的有序增长。
　　PE管材业务稳定发展,重点拓展给水管材。其中燃气管道业务在以天然气为代表的清洁能源大发展的背景下,行业增长稳定。过去3年中国城市公用燃气设施固定资产投资复合增速9%,城市燃气管道长度增速6%。公司作为燃气PE管道行业寡头之一,占有约30%市场份额,下游客户包括中燃、新奥华润和港华等大型燃气公司。在燃气管材市场持续领跑的基础上,公司今年来大力开拓给水管材市场。预计给水管材销量将在去年占PE管材总销量20%的基础上进一步提升。
　　BOPA行业进入复苏通道。目前看行业竞争依然激烈,但是产能投放高峰已经过去,下游需求稳步提升,同时原材料成本压力宽松,BOPA行业进入复苏通道。公司目前拥有5条BOPA薄膜生产线,共2.3万吨产能,公司产品质量在国内一流,虽然产品价格跟随原材料价格有所回落,但需求端稳步增长带来销量提升。
　　锂电隔膜业务是公司未来业绩弹性所在,目前公司共三条线,技改完成后总产能将达到3000万平米/年。公司隔膜产品种类日益丰富,包括PP/PE/PP多层隔膜及陶瓷涂层隔膜等,可应用于动力锂电池领域。公司客户包括比亚迪、苏州星恒和中航锂电等国内动力电池厂商,并继续向包括日韩在内高端电芯客户拓展。同时公司对其它功能性隔膜做了深入研究和积累,将成为将来公司业务的新增长点
　　建议
　　公司经营稳健,传统业务充当现金牛角色,功能性隔膜领域业务增长迅猛。我们维持公司2013-2015年0.45、0.57和0.68元的业绩判断,目前股价对应14年EPS16.9倍,给予推荐评级。中金公司


　　东富龙（300171）：稳健扩张,看好公司长期发展
　　公司收购上海典范医疗,介入医疗器械领域,实现首次药机领域外扩张。典范的主要产品“粘克”属于可吸收医用膜,作用是抗术后粘连。我们认为随着外资企业加强市场教育,将提高医生认可度,可吸收医用膜有望显著受益于抗粘连行业的成长和对传统抗粘连产品的替代。可吸收医用膜竞争结构良好(2家外资+2家内资),“粘克”有望充分分享行业成长的蛋糕,快速成长。
　　预计公司13年订单同去年持平,未来冻干系统业务有望平稳增长
　　我们估算公司全年订单有望达到13亿元,同比12年持平。截止9月底,全国无菌药品生产厂家冻干生产线新版GMP 通过仅213条(全国总计约1200多条),我们认为药企升级需求仍然很大,有望在未来持续释放,预计冻干系统业务将平稳增长。
　　看好公司外延拓展的能力
　　德惠净化空调业务与驭发水针生产线业务成功的显示了公司优秀的外延能力。我们看好公司向医疗器械领域拓展,相信公司有能力把冻干机的成功复制到医疗器械产品,未来发展前景广阔。
　　估值:目标价上调至48元,维持“买入”评级
　　根据公司业绩预告公告,我们下调13-15年预测EPS 至1.29/1.62/1.99元(原1.61/2.17/2.44元),由于公司计划在未来持续对医疗器械业务投入,我们认为医疗器械业务长期有望引领公司快速发展,我们上调了10年期收入增速至17.5%(原10%),根据瑞银VCAM 估值工具(WACC10.2%)估值得到新目标价48元,对应14年估值30倍。目前A 股市场同时涉及制药装备与医疗器械的公司包括新华医疗与千山药机,平均估值32倍,我们认为对公司估值合理,维持买入评级。瑞银证券


　　百视通（600637）:破冰国企股权激励 行权条件侧重收入增速要求
　　百视通发布股权激励计划:拟授予224名激励对象(公司中籍高管、中层及核心业务骨干)股票期权396.3万股,占总股本的0.356%。拟授予2名外籍高管股票增值权13.43万股(虚拟股票,为股票期权的现金结算)。行权价格均为44.33元(停牌前股价),有效期为5年。自授权起两年后,分三年匀速行权。
　　授予条件要求13年营业收入增速不低于20%,净资产收益率不低于10%。行权条件要求2015-17年营业收入复合增长率不低于25%(以2013年为基准),净资产收益率分别不低于14.5%、15%和15.5%;限制期内各年度净利及扣非净利均不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负(详见表1)。
　　2015-18年激励成本(包括期权及股票增值权)分别为2345万、2345万、1262万和541万元。
　　评论
　　国企改革迈出实质性一步,破冰实施股权激励,覆盖主要中高层管理人员。股权激励对象包括高管8人,基本覆盖公司副总裁及以上级别高管,人均授予7.3万股。中层及核心骨干218人,以中层管理人员为主,人均获得期权1.6万股。
　　行权条件更侧重对收入增速的要求,公司对战略持续发展和团队普遍激励更为看重。此次行权要求以13年为基数,15-17年收入复合增速不低于25%,限制期内各年度净利不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负,行权条件相对更侧重收入增速要求。公司截止2012年底总员工数为1475人。此次股权激励集中于公司中高层,加上前期暂缓审议的中长期激励基金计划(后期有望重启股东大会审核),公司激励计划实现全员覆盖,并加强管理层及业务骨干的奖励弹性。
　　股权激励有利于激发管理层动力,为持续增长奠定基础。百视通作为国内文化走出去的代表,先后联手微软、迪士尼全面打造家庭娱乐平台;且有望成为文广整合的资本平台。公司正值各项业务大幅拓展之际,以股权激励保障核心管理人员积极性,有望为后期持续增长奠定基础。
　　投资建议
　　相对公司利润规模,此次股权激励成本影响较小,维持原有盈利预测。预计公司2013-14年EPS分别为0.61元和0.84元,分别同比增长32%和38%,对应当前股价P/E为73X,53X。4G时代,视频行业有望成为14年最具爆发性的子行业,公司作为其中国有龙头公司,维持推荐评级。后期建议关注:1)大小文广整合进度;2)与微软合作Xbox进展;3)外延并购进一步推进。中金公司