亚玛顿：超薄双玻应用初显苗头，减反膜业务回升
　　全球减反膜行业龙头+超薄钢化玻璃独家厂家。亚玛顿是国内最大的减反膜企业，过去几年受益于减反膜在超白压延玻璃上应用比例的明显提升，规模持续扩大，目前占据减反膜市场约30%的份额。随着减反膜趋于成熟，公司开始引进技术开发2mm 玻璃的物理钢化并推出超薄双玻组件，以期逐步替代传统组件。作为全球独家生产者，公司未来成长点即在于超薄玻璃及组件。
　　超薄双玻组件明显优于传统组件，将受益BIPV 而实现年均42.7%的需求增速。相对于传统组件，超薄双玻组件更为轻薄（厚度减少2mm，不需铝边框），阻水性与电绝缘性突出，寿命将从原有的25 年延长至30 年。轻量化使其非常适合于屋顶及建筑一体化（BIPV）。据美国调查公司预测，2017 年全球BIPV 市场将由2010 年的1.2GW 增至17.3GW，年均复合增速42.7%；且中国分布式装机目标的不断提升及扶持细则的出台也使需求快速提升。基于此假设，预计2017 年全球超薄玻璃需求量达到2.4 亿平米，年均增42.7%，空间约120 亿元。
　　超薄钢化玻璃应用初显苗头，有望带领公司进入新一轮成长周期。作为创新性产品，超薄玻璃今年三季度开始有所销售。公司2mm 玻璃的日本客户昭和石油公司最新推出了全球最轻的薄膜太阳能电池产品“Solacis neo”，重量仅8kg，厚度6.5mm，主要面向住宅屋顶项目，我们猜测该产品可能使用了亚玛顿的超薄玻璃。作为全球唯一生产企业，公司在超薄玻璃上垄断优势明显；另外公司拟参股美国SolarMax，有望促进超薄双玻的销售与应用。若进展顺利，超薄玻璃与组件很可能复制减反膜成长路径，使公司步入新的一轮成长周期。
　　减反膜盈利趋于稳定，是公司业绩支撑基石。减反膜在经历近五年迅速成长后进入成熟期，预计未来五年需求年均增速约17.4%。在玻璃原片企业大多开始进入该领域后，减反膜竞争加剧，盈利能力在2010年后大幅下滑。我们判断目前利润率已经触底并将保持平稳，但需求量回升明显。公司明年将再扩大20%的产能，预计明年将为公司带来约1 亿元净利润，是业绩的重要支持。
　　给予“推荐”的投资评级。公司未来增长重点在于超薄玻璃与组件，而减反膜则更多在于量的增长。基于14 年销售200 万平米超薄钢化玻璃以及25MW 的双玻组件、15 年销售400 万平米钢化玻璃及50MW双玻组件的假设，预计13-15 年EPS 为0.45 元、0.69 元与0.94 元。给予“推荐”的投资评级。
　　风险提示：1.超薄钢化玻璃与超薄双玻组件销售慢于预期。2.减反膜销量低于预期。(中投证券 李凡,王海青)



　　海信电器：三季度同比下滑，ITV产品成未来亮点
　　互联网电视尚未出现成熟的运营和英利模式。产业链条中需要内容提供商、整机制造商、终端运营商和消费群体之间的协同配合。对于海信，核心是把产品体验做好，目标成为内容提供商的集合平台。目前海信具有操作系统，云平台，但是缺乏内容。公司正在学习和借鉴按照互联网的做法，采取开放，合作和分享的态度。
　　公司前三季度事项营业收入206.5 亿元，同比增长23.6%,实现归属于母公司的净利润11.3 亿元，同比增长24.2%，实现每股收益0.86 元，业绩基本符合市场预期。前三季度各项费用率和利润率基本稳定，毛利率维持在17.9%，净利率为5.46%。销售费用率和管理费用率分别为8.53%和2.58%
　　公司电子商务渠道运行已有3 年年，目前正在加大投入。其运作的目标定为要单独规划产品，学习电子商务规律，打造专业电子商务团队。目前电子商务销售额占比约8%，其中北上广等一线城市占比近3 成。我们判断，虽然线上产品售价低于线下，但由于成本较低，其利润率高于线下。公司不会以价格为代价换取市场份额的提升。
　　评级面临的主要风险
　　家电行业政策的影响
　　智能电视、互联网电视的发展速度。
　　估值
　　我们维持对公司13-15 年1.468 元、1.724 元和1.955 元的每股盈利预测，基于10倍PE，我们给予海信电器14.68元的目标价，重申对其买入评级。(中银国际 刘会明)



　　长城汽车：哈弗销量增长快，后续仍然有空间
　　投资要点：
　　盈利预测与评级：哈弗系列产品销售增长很快，终端用户口碑好，销售仍有增长空间，轿车由于竞争激烈，增长空间小，占比必然会下降。维持盈利预测2013-2015EPS 2.8、3.79、4.49元，维持增持评级，采用2014年15倍PE，维持目标价57元。
　　与众不同的观点：①市场普遍对H8非常担心，我们通过调查发现经销商对H8普遍相对乐观。②我们调研发现H6的市场热度非常高，如果长城公司还有产能，预计销售还有提升空间。③市场普遍预期H2的销量大约1万台/月，通过草根调研发现，经销商认为H2的市场接受度不低于H6，我们预计H2的销量很有可能可以超预期。
　　哈弗经销商调研：H6的销售处于供不应求状态，运动版非常受欢迎，这得益于公司的车：①性价比高，②具有一定的品牌价值，③良好的售后服务。如果产能增长，预计月销量还能增长20%。新品H8上市有不错的关注度，正式销售后月度销量可能可达到H6的1/3。因此，我们认为的终端需求仍然有支撑。
　　长城轿车经销商调研：轿车品牌由于车型相对老旧，厂家不提供价格优惠，所以经销商的销售有一定难度。但是轿车并非长城发展的方向，长城从确定发展SUV为主要方向后，轿车车型已经没有新车型，轿车经销商的销售遇到难度已经是意料中的，需要考虑的是，轿车如果趋弱，SUV是不是能够撑起业绩增长？目前看，SUV是可以撑起业绩增长，其中一个原因正是来自于对哈弗经销商调研反应的市场对哈弗品牌的接受度很高，其产品已经远远领先于其他自主品牌。第二，长城哈弗新产品在增加（H2、H8、H7、H9）。第三，长城正在不断提高客户体验，增强经销商的服务能力。(国泰君安 白晓兰)



　　众生药业：关注基药招标、三七降价带来的积极影响
　　1. 基本药物招标逐步启动，复方血栓通省外进一步提速可期。复方血栓通胶囊虽3 月份入选国家基药，但由于各地招标缓慢，目前只有北京招完标，重庆下月招标。尽管如此，复方血栓通省外的放量已经显现，中报省外收入增速51%，因为复方血栓通胶囊在糖尿病、眼底病方面没有竞争药品，600 人的销售队伍，省内省外各半，具备较好的自主营销的基础。随着各省基本药物招标的启动，复方血栓通省外增速有望进一步提升。
　　2. 复方血栓通胶囊具备成为大品种的潜质。（1）医保唯一用于眼底病的中成药，差异化切入医院市场。公司主要产品复方血栓通胶囊是广东省名牌产品，被列入国家中药二级保护品种，是国家医保目录唯一用于治疗眼底病的中成药，以完全差异化的定位区别于其他中成药，在眼底病领域确立了市场领导地位；（2）增加适应症，从眼底病进入心脑血管等大领域领域。复方血栓通胶囊最初批的适应症是眼底病，这个领域市场规模较小，南方所预计10 年眼底病市场规模为6.6 亿元。2006 年，复方血栓通胶囊新增心绞痛适应症，进入心脑血管这样的大领域市场。目前眼底病、心内科、神经及其他科室各占1/3。另外，公司正在申请糖网（糖尿病视网膜病变）适应症。
　　3. 复方血栓通胶囊价格调整压力不大。复方血栓通胶囊最高零售价33.2 元，本次北京中标价21.8 元，其他省份21-23 不等，因最高零售价与中标价之间有30%的差距，日服费用6-7 元，因此国家对中成药的降价对公司基本没有影响，主要的影响因素是各地招标价的确定。
　　4. 三七价格下跌带来巨大业绩弹性，四季度起毛利率将逐步回升。三七的成本约占到中药材总成本的80%以上，前三季度价格区间550-760 元/kg，而去年同期价格300-680 元/kg。考虑采购周期2-3 个月，则2013 年的三七成本比2012年高100-200 元/Kg，蚕食2013 年净利润3000 多万元。我们判断未来两年三七供大于求是大概率事件，价格将持续较大幅度回落，测算三七价格每下降100元/kg，将贡献EPS=0.06 元。由于采购周期问题，3 季报显示毛利率环比没有任何提升，预计4 季度起毛利率将逐步回升。
　　5. 维持“推荐”投资评级。预计公司13-15 年EPS 为0.57\0.81\1.01 元，目前股价对应PE 分别为35.9\25.1\20.1 倍。公司激励机制充分，未来两年复方血栓通胶囊增长有望提速，三七价格下降带来业绩弹性。继续维持“推荐”投资评级。
　　风险提示:（1）复方血栓通省外拓展不及预期。(华创证券 于洋)



　　森源电气:高盈利与高成长兼备的优秀民营企业
　　森源电气 002358 电力设备行业
　　研究机构：招商证券 分析师：彭全刚 撰写日期：2013-11-11
　　本文主要解答了市场曾对公司的一些疑问,由于全产业链制造模式、采购的地缘优势以及集团优势,公司毛利较行业平均水平具有明显优势;公司坚持直销模式,高效管理,费用控制效果明显;公司订单保持高速增长,管理层考核激励目标超市场预期,我们认为公司高盈利和高成长可以持续,上调投资评级为强烈推荐-A。
　　全产业链制造模式获取较高的毛利。成套设备行业因早期政策引导,形成了专业化配套的产业模式,但由于市场过于分散,元器件企业和成套企业在后期发展中均出现问题;公司从元器件企业起家,发展成套设备,并逐步完善配套元器件的生产,高效的自动化生产管理以及规模效应,公司走出了超出行业的全产业链制造的道路,获取较高的毛利;同时长葛地区是长江以北最大的有色金属集散地、森源集团下属企业的集团采购优势使公司可以较低价格获取原材料。
　　坚持直销的经营理念,高效的生产管理。成套设备销售公司采用不同于行业其他竞争者采用的分销或代理的模式,坚持直销模式,在保证客户利益的同时,减少分销商或代理的佣金分成,有效降低销售费用的产生;公司强化内部生产管理,人均销售收入达100万元,高于行业优秀的上市公司,接近优秀的合资企业水平;公司一贯坚持技术领先,上市募集资金迅速转化为世界最先进的自动化生产设备,弥补了国内成套设备企业加工工艺不足的短板,缩短与外资的差距,产品质量和技术水平快速提升。
　　不停息的拓展步伐,超预期的考核目标。公司不断加大空白区域的拓展,公司所在的华中区域销售收入占比从上市之初的55%下降至40%,华东、华北、西北销售局面快速打开;产品持续创新,电能质量产品订单保持高速增长;公司于近期推出管理层绩效考核目标,2013~2015年利润增长不低于不低于38%、44%和35%,远超市场预期。
　　上调“强烈推荐-A”投资评级:我们认为公司成本和费用控制可以持续,考虑到公司订单增长较快以及管理层考核目标要求,2014年业绩增长确定性较强,我们测算净利润增速46%,按2014年25倍PE给出目标价25.0元,较当前价格有43%的空间,上调投资评级为“强烈推荐-A”。风险提示:新产品进入市场速度缓慢。(招商证券 彭全刚)



　　先河环保跟踪报告:雾霾天气频发市场热点持续
　　近期公司公告了签订河北省环境监测中心站全省第一期县级环境空气监测网建设项目合同,合同总金额达到了6092.1万元,占公司2012年度经审计的合并会计报表营业收入的28.95%,预计年底前交付完毕。近期中国气象局称,今年我国平均雾霾天数创52年最多;同时昨日上海空气中AQI指数超过200,已经达到重度污染。
　　点评:
　　1.公司主营包括空气质量连续自动监测系统、烟气在线自动监测系统、水质及污水自动监测系统,以及其他环保监测相关产品与服务。公司是国内领先的大环境类在线环境监测仪器供应商,拥有空气质量连续自动监测系统的核心技术,在水质在线监测和空气质量在线监测等大环境类自动监测方面处于国内领先地位。
　　公司2013Q3营收7101万元,增速达到26.08%,归属净利1899万元,增速达到50.19%;前三季度营收1.64亿元,同比增33.1%,归属净利3637万元,同比增15.93%。
　　虽然第三季度公司净利的高增长主要是因为营业外的补贴收入增长,但是我们判断今明两年公司业绩将有望迎来爆发增长的拐点。随着雾霾天气频发,政府对环保的重视程度不断提升,《环境空气质量新标准能力建设方案》加快落实,对公司大气监测产品的需求将不断释放。
　　2.签订大订单锁定今年业绩,明年有望继续斩获大单。
　　根据河北省环保厅《关于做好全省县级环境空气监测网建设的通知》,全省143个县市区分两期进行空气监测网建设,每县市各新建一个标准型空气自动监测站和细颗粒物(PM2.5)专题监测站,第一期64个,年底前完成;第二期79个,明年上半年建设完成。
　　第一期监测网将在年底前交付并确认收入,因此公司今年业绩将确定高增长;而明年的第二期建设订单规模估计约有7500万元,公司在河北具有地缘优势,同时考虑到公司去年还曾中标“河北省环境监测中心站国家环境监测网项目”的7389万元的大单,我们预计明年公司将大概率中标河北县级空气监测网第二期建设订单。
　　公司公告自今年10月份以来,已中标或签订合同1.1亿,尤其大气监测产品中标情况呈现较好的态势。从公司的收入构成看,虽仍主要来自华北(占比超50%,其中主要是河北),但目前公司产品已逐步进入了全国各地(河南、广东、福建、江苏等地)市场,未来若公司能在异地加速扩张,业绩将进一步超预期。
　　3.拟收购美国CES公司,战略布局重金属监测。
　　CES创始人JohnACooper博士毕业于美国伯克利大学核化学专业,其后的10年在俄勒冈州立研究所全面负责环境科学的研究。1992年Cooper博士看到未来重金属对人类健康的影响,开始着手研究,在国际重金属以及核化学行业有很深的影响力。CES拥有世界领先的重金属监测和检测技术、市场渠道以及生产经验,目前占据全球重金属连续在线监测市场领导地位,为仅有的获得美国环保署嘉奖以及仪器设备认证的企业。
　　随着重金属污染综合防治“十二五”规划、国家环境监测“十二五”规划等一系列政策的实施,重金属监测市场正逐渐升温。重金属监测市场发展取决于国家推进重金属污染物自动监控的力度、产品成熟度、产品价格等多方面因素,目前虽然市场规模不大,但潜力很大,在大气污染、水污染得到广泛关注之后,重金属污染也有望成为下一步环境整治的焦点。
　　4.毛利率略有下滑,销售费用率亟待控制。
　　由于环境监测领域市场竞争加剧,公司产品的毛利有小幅下滑的趋势,同时销售费用率也居于高位,亟待控制费用率。环境监测仪器毛利率较高,吸引厂商不断加入,短期可能对公司产生一定冲击。但长期看,公司在业内具有较强的研发能力和一定的先发优势,目前公司在研的重点项目达18项,未来随着新产品不断推出,有望继续维持较高的毛利水平。
　　5.维持“增持”评级。
　　我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.31元、0.46元、0.59元,对应净利增速分别为35.4%、49.1%、28.3%,2013年11月7日公司收盘价对应2014年PE为46.7倍,估值较高。但考虑到近期雾霾天气频发,环保热点持续,近期公司股价仍有一定交易性机会,同时在政策推动和政府扶持下,未来公司业绩仍有望进一步超预期,我们给予公司2014年50-55倍PE,对应目标价格区间23.0-25.3元,维持“增持”评级。
　　风险提示:(1)全社会对环境监测投资的力度进度或不达预期;(2)行业竞争加剧导致毛利水平下滑;(3)企业并购战略进展不顺;(4)下游行业需求不达预期;(5)期间费用率持续维持在高位。(海通证券 龙华,胡宇飞,熊哲颖)