南国置业:合作继续深化,项目与资金双引擎助力高速发展
　　南国置业 002305 房地产业
　　研究机构：招商证券 分析师：罗毅, CFA luoyi@ 撰写日期：2013-08-27
　　事件:公司公布2013半年报。营收6.9亿,同比增645%;净利润1.2亿,同比增927%;中水电入主后成都项目及获取大股东委托借款都彰显合作落到实处,未来项目与资金的双重助力将推动公司的异地扩张与转型之路走得愈加稳健。
　　业绩大幅增长,主要源自荆州南国城市广场与南国灯世界4月开业转入结算。营收6.9亿,同比增645%;净利润1.2亿,同比增927%;其中荆州南国城市广场营收4.5亿,毛利率53%,灯饰馆营收2.4亿,毛利率33%;定位中高端的灯饰馆及荆州地标性城市综合体运营良好,后期有望持续贡献业绩;
　　土地获取新渠道展开,与中水电的合作将在未来继续深化。4月公司获取昙华林项目,未来将依托历史文脉打造文化旅游商务休闲于一体的商业综合体;8月公司以增资方式与中水电共同开发成都泛悦国际项目,合作迈出实质一步;公司在异地的商业地产开发将进一步验证运营实力,未来有望与中水电在天津、深圳、武汉和成都开展地铁上盖及城市综合体项目的持续性合作;资金支持力度加大,大股东委托贷款有望带来自持比例的逐步增大。公司获取股东委托贷款18亿元,其中许晓明3亿,中水电15亿,成本不超过银行1-3年期基准利率30%及公司同期融资平均成本;未来持续增加的资金支持力度有助于公司提升自持比例,更好地享受核心优质资源所蕴含的升值潜力;
　　充分发挥协同效应,把握再融资机遇。未来公司将向开发和运营轨道交通节点的大型城市综合体转型,进一步利用项目和资金的支持,发挥与中水电的协同效应,并把握再融资基于获取更多土地资源、加速异地扩张步伐,增强市场影响力及竞争力。中水电入主无疑为公司的后续发展增添强劲引擎,我们持续看好公司转型后成为地铁节点城市综合体运营商的广阔前景;业绩预测。2013-2015年,我们预计公司主营收入为32亿元、46亿元和63亿元;EPS分别为0.66元、0.94元和1.26元;维持公司股票“强烈推荐-A”的投资评级。中水电入主带来实质利好,看好公司成长为全国性的商业运行商。我们按2013年15倍动态PE对公司进行估值,即目标价9.9元。维持公司股票“强烈推荐-A”的投资评级;
　　风险提示:商业运营模式能否在异地成功复制、商业地产同质性竞争加剧。


 

　　太极股份:集团主导作用增强,短板下游获得突破
　　兴业证券 张英娟,沈怡
　　事件:
　　太极股份发布中报,2013年公司完成营业收入14.51亿,同比增长24.6%。归母净利润6378万元,扣非后净利6375万元,分别同比增长4.1%,4%。基本每股收益0.27元。
　　公司公告前三季度净利润增长0~30%点评:
　　集团战略主导作用增强短板下游获得突破:在集团的引导下,上半年公司在政府、公共事业分别同比增长3.4%及13.9%,金融、企业等以往较为弱势的业务部门则突破性的增长140%及44%,能源行业收入下滑15.7%,但毛利率提升5个百分点;前五名客户为南京南瑞集团、京广铁路客运专线河南有限责任公司、人保集团、铁道部信息中心、郑州铁路局分别贡献收入6970万,6277万、6055万、4552万、2505万,同时上半年公司签订合同金额累计达16亿,已中标未签约合同超过6亿元,从侧面验证中国的增值型集成业务仍然处于增长期,且行业内相对较高的竞争壁垒有利于整体财务实力雄厚及业务规模大的公司获得竞争优势。
　　加强软件研发投入冲击特一级资质:上半年公司新增软件著作权18项,新增软件产品6项,尤其集中在环保、灾害监测、能源等行业的综合业务管理平台及监测平台,切入层次较高,为公司未来进一步在这两大下游打开行业应用空间提供了坚实的基础,也为公司冲击特一级资质增加砝码。
　　行业解决方案及IT咨询业务齐头并进总体设计能力增强:上半年公司行业解决方案业务收入10亿,IT咨询收入8717万,分别同比增长38%和37%,尽管毛利率略有下滑,但考虑到如北京新型交通运营后台等电子政务在设计思路上的布局前瞻,我们认为会为公司争夺总包项目增强竞争实力,短期利润波动不改业务扩张趋势。
　　全年期待智慧城市落地及特一级资质落地进入下半年后,以智慧城市为核心的电子政务行业将进入咨询环节的小高峰,我们预计公司下半年将陆续落实一些大型总包项目。
　　盈利预测:考虑收购完成及股本摊薄的因素,我们预计公司2013~2015年的EPS为0.78元、0.92元和1.18元,维持“买入”评级。
　　风险提示:应收账款回款低于预期。


 

　　嘉寓股份：收入大幅增长，财务费用和股份支付费用拖累利润增速
　　山西证券 赵红
　　公司上半年实现营业收入5.78亿，同比增长46.09%，营业利润2539.42万，同比增长9.26%，归属于母公司股东净利润2417.35万，同比增长0.68%，每股收益0.11元。
　　幕墙增速继续好于门窗，毛利占比升至45%。公司2011年门窗、幕墙收入和利润占比约7:3,而近几年幕墙业务增速远好于门窗。今年上半年公司门窗收入3.37亿， 同比增长26.97%，幕墙收入2.35亿，同比增长88%，门窗毛利率15.06%，同比下降3.34个百分点，幕墙毛利率19.89%，与去年同期基本持平，由于幕墙收入增速和毛利率高于门窗，贡献毛利占到公司的45%，比去年同期提高13个百分点，比2011年同期大幅提高21个百分点。
　　大本营华北地区以外的地区上半年贡献收入继续增长。公司生产基地布局在北京、四川、广东、重庆、黑龙江（在建）、江苏（在建），可覆盖至华北、华东、东北、西南、华南地区，上半年除了华北地区外，其他区域收入保持高增速，其中，收入占比较高的华南地区上半年1.53亿，同比增长105.42%，华东、东北地区收入增长712%、3005%。
　　财务费用和股权激励支付费用拉低公司利润增速。公司利润增速大幅低于收入增速原因：第一，公司上半年长短期借款增加，资产负债率50.1%，提高12个百分，财务费用增长267%，其次，公司上半年确认股份支付费用612万，剔除该项费用，公司净利润增长25.5%。
　　公司订单保持稳定增长。公司上半年新签订单合同额12.56亿，同比增长22.75%，继续保持稳定增长。
　　公司重视新产品研发，凭借规模、品牌、技术等优势有望持续获单。国家《关于加快推动我国绿色建筑发展的实施意见》和《绿色建筑行动方案》等政策的相继出台，促进了门窗、幕墙产品的更新换代和产业升级的加速，节能门窗系统技术成为门窗行业发展趋势。公司重视新产品研发，专利储备达到75项，产品以中高端节能门窗为主，但目前门窗行业产品种类众多，质量参差不齐，竞争激烈，利润率低，行业秩序改变还需要更完善政策配套，公司作为节能门窗唯一一家上市公司，其规模、网络布局、品牌效应、产品质量、技术研发等更有优势，持续获单能力相对更强，看好公司长远发展。
　　盈利预测和投资建议。上半年利润低于预期，我们微调盈利预测，预计2013-2015年EPS0.29\0.44\0.52元，2013PE22倍，维持 “增持”评级。
　　风险提示：房地产市场需求萎缩，工程进度慢。


 

　　恒宝股份：中报符合预期 维持全年业绩逐季向上的判断
　　中信建投 戴春荣
　　简评
　　上半年各项业务实现快速增长，存货快速增长值得关注
　　公司2013 年上半年各项主要业务取得快速的发展：金融IC 卡累计确认收入1687.73 万张，同比增长938.20%，金融IC 卡已经进入各银行批量发卡阶段，对公司整个业绩提升较快，上半年公司新增入围多家银行；社保卡累计确认收入811.93 万张，同比增长121.32%；安全产品USBKEY 累计确认收入195.38 万只， 同比增长32.76%。公司入围USBKEY 资格的银行还只有中国银行、邮储银行和民生银行，需要拓展的空间还很大，公司将加大在其它银行的合作与沟通，力争多家银行的总行资格入围。同时， 因USBKEY 收入确认集中在下半年，我们对该项业务全年翻倍增长持乐观态度。
　　报告期内，公司存货为3.26 亿元，比年初增加近1 亿元。我们认为公司存货的增加为公司业务发展顺利的好势头。主要理由为：公司主要产品为IC 卡，为客户定制产品，真正意义上的库存较少，一般为客户下订单之后生产，随后就发货。因此，公司的存货有一部分为已经向客户发货，但是没有确认收入。同时， 因为公司的客户主要为银行、运营商等优质大客户，一般不会出现坏账的情况。
　　维持“买入”评级，重点推荐
　　公司四大核心竞争优势奠定了在国内卡类企业中的行业龙头地位： （1）市场能力业内领先，在 2013 年和2014 年爆发的金融 IC 卡份额有望成为前两名，2014 年爆发的移动支付卡份额也有望在前几名（目前在电信、联通份额第一），成为分享行业爆发性增长的最主要受益者； （2）研发实力位于国内前三； （3）产业链完整、产品线丰富，生产管理控制好，成本控制优势明显；（4）民营企业机制灵活、决策效率高。
　　公司上半年毛利率高于我们对全年预测近 4 个百分点，为后续金融 IC 卡价格下降预留了较大安全空间。我们谨慎预测公司 2013-15年 EPS 分别为 0.45 元、0.61 元和 0.78元，其中 2013年业绩同比增长 57%，继续维持公司 “买入”评级，6个月目标价 18 元，目标市盈率 40倍，重点推荐。


 

　　红旗连锁:碎片化时代可享`社会溢价的稀缺标的
　　华泰证券 许世刚
　　渠道模式决定了便利零售可以享受渠道估值溢价。我们的研究发现,便利零售与“碎片化”趋势存在着内在的契合。基于自身特点,便利零售可以迅速的切入泛O2O领域。而在商品经营之外,多样便利服务强化了便利店连锁的社会职能和不可替代性,具有与电商平台相类似的聚客效果,进一步深化了在碎片化时代下便利零售渠道的价值。这些发现解释了困扰市场许久的两个问题:(1)相对传统零售渠道而言,便利零售估值溢价由何而来?(2)商品经营能力存在较大差距,外资便利店能拿来作为国内公司的比价依据吗?我们认为,便利零售的渠道模式决定了便利零售可以享受渠道价值的估值溢价(我们称之为“社会溢价”);而对于国内便利店连锁而言,如若能够提供适销的商品和店内服务,同时拥有成熟的门店网络、运营经验和品牌,即使在商品经营上暂时存在差距,内资便利店仍可以享受市场对其渠道价值的青睐。
　　成熟门店网络和丰富便民服务是公司的竞争优势。公司已在成都主城区实现了蜂窝式门店布局,未来将继续重点对主城区门店网络进行加密,同时针对郊区县为主的周边市场进行稳健的渠道下沉。公司顺应商圈需求,进行适度的业态拓展(24小时店和中大型店等),取得了良好效益。与此同时,丰富的便民增值服务有效地增强了公司门店的聚客能力,为公司铸就了竞争的护城河。预计2013年公司将实现36亿营业额(流水),每天吸引10万人次有效客流。在此基础上,基于成形的自助终端网络以及自主IT开发能力,公司将有条件将便民服务向媒体化和泛O2O等领域进行延伸。
　　维持“增持”评级,市值仍有提升空间。预计2013~2015年EPS分别为0.9/1.02/1.17元(以目前股本计算,此前为0.97/1.09/1.22元)。目前公司股价对应2013年动态PE约为19倍,动态PS为0.77倍。考虑到公司便民服务增长迅速(具有类似电商平台的聚客属性)和存在向媒体化和泛O2O进行延伸的条件与趋势,可享受较高估值(2013年36亿流水,约1500万净利润贡献),因此公司市值仍有提升空间。此外,公司目前正处于业绩增长的低点,随着业绩增速的回升,将有望进一步带动市场情绪。综合上述判断,维持公司“增持”评级。鉴于短期上涨过急,建议回调后介入。
　　风险提示:1、成都消费市场剧烈恶化;2、大小非减持。


 

　　中青旅:景区业务内涵+外延发展,客单价提升加速
　　中银国际证券 冯雪
　　2013上半年公司实现营收41.4亿元,同比增长10%;实现归属于净利润1.24亿元,同比增长17%;扣非后净利润9,270万元,同比增长7%;实现每股收益0.3元,业绩符合预期。受限三公以及禽流感影响,乌镇景区上半年客流有所下滑,但基于景区内涵延伸下的客单价提升以及客流回暖有望驱动未来收入、盈利高增长。我们看好公司领先同业的景区规划、管理能力,景区外延式扩张持续,乌镇模式有望得到持续复制。考虑乌镇股权回购的业绩增厚以及古北股权转让带来的投资收益(预计6,700万元),我们上调13-15年每股收益预测至0.78、0.83和1.09元,基于分部估值加总,上调目标价至22.00元,维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　乌镇景区客流同比下滑5.7%,客单价提升17%:上半年乌镇接待游客265.45万人次,同比减少5.69%,其中东栅149.18万人次(同比去年183万人次下滑19%),西栅116.27万人次(同比去年97万人次增加19%);实现营收3.45亿元,同比增长10.6%;实现净利润1.34亿元,同比增长15.5%。客单价达到130元,同比去年上半年111元增长17%。东、西栅上半年团队游客均出现下滑,但散客游客量增长趋势明显,景区人均消费呈现持续增长趋势。
　　旅行社业务逆势下仍保持较快增长:上半年观光游收入同比增长12%;度假游收入同比增长29%;会展业务收入同比增长5%:商旅公司收入同比增长13%。
　　持续受益于散客化趋势以及景区内涵延伸,乌镇收入盈利高增长可期:上半年乌镇景区毛利率79.98%,同比略有提升;净利率38.7%(含政府补贴),同比增加1.6个百分点。由于新建项目带来的折旧摊销增加以及短期借款增长带来的财务费用增加,乌镇景区扣除政府补贴后的净利率有所下滑。展望下半年以及未来三年,我们认为乌镇景区客流有望快速回升,在费用支出逐渐平滑以及客单价提升双重驱动下,未来盈利高增长可期。
　　策略投资业务多点开花,地产业务结算进度缓慢:上半年中青旅创格科技收入同比增长32%;风采科技收入同比基本持平;慈溪玫瑰园上半年结算收入9,254万元,同比增长5%。预计慈溪玫瑰园项目后续还剩下5亿元左右的结算收入。中青旅大厦上半年保持100%出租率,实现租金收入2,123万元,同比增长8%,盈利能力稳定。
　　评级面临的主要风险
　　古北项目开业以及培育低于预期;旅游系统性风险。
　　估值
　　考虑乌镇股权回购的业绩增厚以及古北股权转让的投资收益,上调13-15年每股收益预测至0.78、0.83和1.09元,目标价由19.35元上调至22.00元,维持买入评级。