张裕A:2013年第一季度净利润5.7 亿元,估值合理
　　2013年第一季度,张裕A 实现净利润5.7亿元,同比降低5.6%。2013年第一季度,张裕A 的经营状况比2012年有明显好转。
　　营业收入、营业利润和净利润等指标同比降低幅度缩小,销售费用同比降低幅度扩大。
　　葡萄酒和白兰地市场竞争激烈程度增加,导致公司产品销售面临的压力增大,同时导致公司为应对市场竞争,在扩大生产规模、提高产品质量和增强市场营销等方面增加投入,产生更多的费用。
　　国内葡萄酒产量快速上升,对张裕A 形成激烈的内部竞争;进口葡萄酒数量快速增长对张裕A 形成激烈的外部竞争。
　　扩大规模、提高产品质量和提高营销能力是张裕A 应对激烈市场竞争的正确选择。但是,公司需要为此付出数额巨大的投入,投入就要冒风险,项目建设期间和投产后的前几年会出现支出大于收入的情况。
　　面对不断变化的竞争格局,张裕A 成立了葡萄酒销售公司和白兰地销售公司,连同张裕国际先锋酒业公司在内,形成了分酒种销售体系的布局;合理划分了渠道设置,强化了对渠道体系的管理;成立了商场直供管理公司,在全国推进大商场直供业务。公司还加强了市场调研,调整了对销售人员的激励政策。除此之外,公司还加大力度,加快在全国开发白兰地市场。
　　从2011年12月初开始,张裕A 股票价格经过了较长时间和较大幅度回调,到2013年4月初最大跌幅接近60%,4月初到现在,有企稳和反弹迹象。根据公司2013年经营计划,预计2013年公司营业利润为26亿元左右,净利润19.8亿元左右,同比增长16%左右。因此,公司动态市盈率13.5倍,估值基本合理。给予张裕A “推荐”评级是适当的。（爱建证券　吴正武）



　　伊利股份:坚定未来信心,盈利能力逐步提升
　　事件:
　　调研伊利股份,与公司领导交流。
　　评论:
　　伊利股份长牛格局已现,维持增持。预计管理层行权后积极性将有持续的提高;行业和公司收入稳定增长,竞争格局相对稳定,销售费用率持续下降预期明确;维持2013、2014年Eps1.20、1.49元预测,上调长期的利润增速中枢的预期从20%左右至25-30%,维持一年37元目标价格不变,继续建议增持。
　　行权激励管理层积极性,解决资本市场信心不足问题。公司6月18日公布管理层行权1.54亿股,无论是我们从逻辑上预期,还是从与公司的实际接触看,我们认为管理层积极性提高是非常明确的。而由于公司以往业绩波动比较大、可预测性差导致的市场疑虑,在管理层行权后会基本得到解决,市场信心将更加坚定。关于有公司高管本次未行权问题,非对公司信心不足而是因为存在方向交易的限制,此限制在上次卖出持股后6个月将解开,即6月28日后可以开始行权。
　　预计未来几年销售收入维持在两位数的稳定增长。基于行业增速放缓和公司基数比较大的原因,我们认可公司未来几年收入的年复合增速维持在15%左右的水平。目前公司奶粉业务基本恢复到去年同期9成的水平,由于去年下半年基数较低,预计全年完成10%的增速可能性大。液态奶增长预计会比较稳定,其中高档的金典、QQ星儿童奶增长相对较快,预计高档产品已经占据1/3强,这也变相的提升了公司产品销售均价。冷饮产品规模已经不小,去年增速已经放缓,估计最近几年增速也不会太快,但是盈利能力提升概率较高。
　　竞争缓解的趋势判断不变,蒙牛乳业持续收购对行业竞争的影响不用过于担忧。关于竞争格局变化,我们觉得不用过于担忧。实际上,我们本来预期伊利股份行权后第一个交易日应该能涨停,但是受到蒙牛收购雅士利预期的影响,市场担忧竞争加剧导致伊利股份当日涨幅不达预期。从今年蒙牛购买现代牧业股份、与达能合作酸奶、收购雅士利国际的动作看,蒙牛乳业似乎更倾向于做大规模、完成全产业链的布局,而对于单品类的费用投入并未见大规模的增加。同时,考虑到中粮一直以来以稳健著称的特征,预计行业整体的竞争不会加剧。
　　奶粉行业政策频出,有利行业长远发展。国内婴幼儿奶粉的销量主要与国内婴儿出生数量和母乳喂养率有关,目前看,应该说消费的绝对量增长空间有限,企业奶粉收入的增长更多的来自市场占有率的提升和总体奶粉价格的上涨。
　　现阶段奶粉行业的竞争在乳制品的所有子行业中应该是最激烈的,主要的竞争层面有两个:进口婴幼儿奶粉和国产婴幼儿奶粉的竞争;国内婴幼儿奶粉企业间的竞争。与进口奶粉的竞争劣势主要表现在国内消费者对国产奶粉质量上的不信任。今年以来国内针对奶粉,尤其是婴幼儿奶粉出台了不少政策,主要是为了加强对行业的监管。同时我们也看过,进口奶粉发生质量问题也频频曝光。两方面,都有利于国产奶粉的有序竞争,加强国产婴幼儿奶粉在消费者心目中的质量信赖程度。国产奶粉的信任度上升将直接推动国内所有奶粉的销售增长。至于国内奶粉企业的竞争,目前看,合生元、雅士利、贝因美等增长情况比较好,但是也并不妨碍伊利股份奶粉业务的壮大。
　　规模效应逐渐显现,销售净利率提升将是未来几年利润增涨的主要动力之一。伊利股份销售收入已经达到420亿规模,规模效益正逐渐显现,其中最明显的是销售费用中广告宣传费用占比持续下降。2011、2012年公司广告宣传费用分别为36.5、37.3亿元,绝对额增长不多,分别占销售收入的比重为9.8%、8.9%,绝对额和占比均高于蒙牛。按照最近几年公司广告宣传费用不再大幅增加的实际状况,以及蒙牛此项费用也不再大幅增长的情况看,预计公司未来广告宣传费用增速将比较有限,将直接导致公司销售费用率的持续下降,销售净利率的增加。
　　成本上升的传导可以预见,短期影响已经被市场所预期。原奶价格最近几年持续上升,主要是因为需求增速大幅高于供给的增长,尤其今年受到进口奶粉价格上升的刺激,原奶价格上升比较快,目前看价格比去年同期上涨了7%左右。不过,此幅度原奶价格的上涨已经在5月份被市场充分预期,短期对毛利率的影响不可避免,但是从长期的角度看,国内乳制品行业竞争情已经比较缓和,4月份以后伊利、蒙牛、光明都有多个产品涨价,加上产品结构的持续高档化,成本的上涨应该能基本传导至下游。
　　结论:看好伊利长期的增长,尤其是行权以后公司管理层积极性有望进一步提高,并且解决了委托代理问题,打消了资本市场疑虑。短期,公司2014年20倍的PE仍有提升空间,并且随着时间的推移,年底或者2014年初达到2014年动态25左右的PE完全是可以为市场接受的。维持增持评级。（国泰君安证券　胡春霞）



　　上海家化:超越行业的增长防御性凸显
　　负面冲击告一段落
　　我们认为始于5月上旬的大股东和管理层之间的矛盾风波暂时平息,如现有管理层能保持稳定,公司将维持良性的发展态势。我们认为5月以来,媒体对于该事件的聚焦使得公司经销商出现短期的谨慎情绪,对产品销售造成一定影响,但随着事件逐渐平息,各产品销售在6月下旬已出现良性的恢复。
　　销售超越行业增长
　　13年1-5月限额以上企业化妆品销售同比增长13.3%,高于整体消费品10.5%的增速。我们认为2013年全年公司将超越行业的增长,因为:1)良好的新品增长有望贡献增量市场份额:比如去年热卖的六神艾叶新品今年1-5月仍保持快速增长,今年推出的祛味花露水销售也超预期,这使得六神在凉夏的不利情况下依然取得双位数增长;2)前瞻性布局电子商务,抵御百货零售趋势性下行:公司在10年就成立了专门公司开始电商的运作,今年预计仍将延续12年的高速增长。
　　可持续成长提供防御性
　　我们认为公司的股价驱动来自于业绩的可持续成长:已有品牌中不乏潜力品种,比如培育多年的家庭护理品牌家安在今年上半年提速增长,公司计划在下半年推出一系列新产品和新品牌,预计将有效提升成长天花板。从历史经验看,这种成长性在弱势的市场环境中尤其重要:沪深指数在12年3月至12月间下跌21.1%,而公司股价仍逆势上涨43%。
　　估值:维持目标价53元,“买入”评级
　　我们维持13/14/15年盈利预测1.22/1.71/2.07元,维持目标价53元,目标价基于瑞银VCAM现金流贴现工具(WACC为7.1%),维持“买入”评级。（瑞银证券　胡昀昀）



　　南山铝业:铝价低迷业绩承压期待产品结构改善
　　需求低迷铝价不振导致业绩下滑
　　经过2011年年初的一波上涨后,随着全球经济复苏前景低迷,LME铝价持续下跌,目前已经跌至2010年以来的最低水平。公司具有完整铝加工产业链,是国内领先的铝加工企业。但在上游铝价持续低迷、下游加工产品需求疲弱的背景下,公司业绩亦出现下滑。
　　内外价格倒挂影响公司出口业务
　　2012年受国内外铝价倒挂(国内铝价高于国外铝价)的影响,公司出口业务较2011年大幅下滑。从目前的国内外铝价水平来看,这种内外价格倒挂的现象仍然在持续,我们预计公司出口业务短期内可能继续承压。
　　期待冷轧、轨交铝型材、中厚板等项目逐步投产
　　根据公司2012年年报披露,公司前期投资建设的40万吨冷轧项目已于2012年2季度投产,22万吨轨交铝型材项目预计将于2013年7月完工投产,20万吨中厚板项目预计将于2015年6月完工投产。我们预计随着上述项目的逐步投产,公司产品结构有望逐步改善。
　　估值:下调目标价至5.84元,维持“买入”评级
　　根据瑞银大宗商品团队对于铝价预测的调整以及我们对公司产量的更新预测,我们将公司2013-2015年EPS预测由0.87/1.18/1.25元下调至0.36/0.40/0.50元,在WACC为9.6%(原为10.2%)的假设下,根据VCAM模型下调公司目标价至5.84元(原为8.79元),维持“买入”评级。(瑞银证券 林浩祥)



　　大冶特钢:长期看好公司特钢产品的结构升级
　　受行业整体景气度较差影响,预计上半年盈利同比明显下降
　　公司特钢产品对应的下游销售行业主要集中于铁路,汽车等,今年前五个月汽车产量和铁路固定资产投资增速分别为13%和22%。我们认为上半年特钢行业的供需基本面要好于普碳钢,并预计公司上半年净利润为1.18亿,同比下降38%,跌幅略好于钢铁行业平均水平。
　　长期看好公司特钢产品的结构调整/升级
　　我们认为公司未来产量不会再有大规模扩张,主要通过产品结构调整和升级实现盈利增长。公司计划今年继续增加高端产品汽车用钢/高端轴承钢/锅炉容器耐腐蚀管坯的销量占比,同时去年投产的锻造和环件项目2012年产量分别达到6万吨和6千吨,今年产量有望进一步释放。我们长期看好特钢主要下游风电/核电/高铁/军工/航空航天等的需求增速及特钢产品国产替代空间。
　　分别下调2013-15盈利预测55.8%/53.3%/49.3%
　　由于公司目前主要产品仍为中低端特钢产品,价格和盈利走势与普碳钢相关度较高,同样受到年初以来钢铁行业高供给、高库存、低需求的基本面影响。因此,我们分别下调公司2013/14/15年的盈利预测55.8%/53.3%/49.3%。
　　我们调整后的2013/14/15年预测EPS分别是0.56/0.64/0.77元,分别比市场一致预期低4.6%/10.7%/7.3%。
　　估值:下调目标价至人民币8.5元,维持“买入”评级
　　考虑到公司2013-15年的预测平均ROE比历史平均低48%,我们在公司历史平均市净率2.0倍的基础上给予40%的折扣,得到1.2倍的目标市净率,基于2013年每股净资产7.1元得到8.5元的新目标价。由于目前公司估值已接近其历史最低水平,我们认为公司股价继续下行空间不大,因此维持“买入”评级。(瑞银证券 孙旭)



 

　　宇通客车：跨越周期、持续成长的新能源客车龙头
　　新能源客车将进入大规模推广期。2010-12 年，新能源客车销量复合增速达70%左右，是“十城千辆”示范推广总量最大的车型。大气污染防治工作的推进为新能源客车行业带来历史性机遇。随着技术进步、成本下降和政策机制持续创新，未来3 年，新能源客车行业复合增速有望达到40%左右。
　　宇通客车是新能源客车发展最大的受益者。宇通新一代混合动力综合采用超级电容和智能启停技术，在实际运营中实现30%左右的节油率，颗粒物和氮氧化物排放量相比于传统客车平均降低50%以上，是目前最为领先，最具大规模推广潜力的技术。公司插电式混合动力技术产业化步伐逐步临近，可能达到60%的节油率，有望引领行业技术发展。我们预计，公司有望凭借领先的技术占据新能源客车市场40%左右的份额。
　　宇通在大中客市场的份额仍将持续提升。展望2013-15 年，我们预计，在“黄标车”淘汰和“公交优先战略”推动下，公交市场需求有望集中释放，销量复合增速将达到15%，带动大中客行业保持7%左右的复合增速。为完成股权激励的业绩指标并迅速填满产能，宇通销售政策可能有所放松，预计宇通大中客市场份额每年增加1 个百分点以上。
　　评级面临的主要风险
　　公路客运市场出现大幅下降；
　　新能源客车产业补贴政策低于预期。
　　估值
　　考虑到公司在新能源客车领域领先的技术优势和广阔的发展前景，并参照目前新能源汽车、大气污染治理板块的估值，我们将目标价由20.60 元人民币上调至24.95 元人民币，相当于18 倍2013 年市盈率。维持买入评级