金宇集团:布氏杆菌疫苗将成为公司第二增长极
　　投资要点
　　随着金宇保灵与法国诗华合作协议签署,我们认为金宇集团生物制品业务除口蹄疫市场苗外,牛羊布氏杆菌疫苗将成为2014和2015年新的利润增长点。近期,我们对金宇集团进行了持续跟踪,对口蹄疫政府采购和市场苗销售情况,以及布氏杆菌疫苗未来销售预期在模型中的假设做了部分修正。
　　去年以来口蹄疫疫情爆发,以及农业部提高政府招标苗产品标准,我们预计未来政府苗市场空间仍有提升空间,因此上调了金宇集团口蹄疫政府苗的增长预期。去年全国多地爆发O型口蹄疫疫情,今年年初多地爆发A型口蹄疫疫情,各地政府口蹄疫免疫加强,今年上半年各公司口蹄疫疫苗政府采购业务收入均有不同程度增长。此外,农业部从今年下半年开始提高政府采购口蹄疫疫苗产品标准,我们预计未来政府招标价将有望上涨。因此,我们预计向上修正金宇集团该项业务的收入增速假定,预计2013-2015年口蹄疫疫苗政府苗收入分别为3.16/3.32/3.49亿元,同比增长15%/5%/5%。
　　预计未来3年口蹄疫市场苗业务继续保持50%的快速增长,但较此前预期做了一定幅度的向下修正。我们预计2013-2015年金宇集团口蹄疫市场苗销售量分别为3500/5000/6500万头份,依然保持50%以上的增速水平,但较前次模型分别下调700/1000/1500万头份。我们对市场苗业务下调15%-20%的主要原因是:(1)2013年开始包括中农威特、天康生物等都在加强口蹄疫市场苗销售推进工作,市场竞争程度将有所提升;(2)前期超大型猪场开拓进展相对顺利,但随着向小型猪场开拓,我们认为除非全国爆发大规模疫情,否则难以继续实现每年100%的增长,因此我们对未来的销售做了较为稳健的假设。
　　布氏杆菌疫苗将成为公司业绩增长新的第二极。我们预计合资子公司的布氏杆菌疫苗将于2014年中推出市场,目前来看,公司的布氏杆菌疫苗在种毒和制剂工艺具备较大的领先优势。目前全国肉牛年出栏约5900万头,奶牛存栏1600万头,羊存栏3.5亿只,内蒙古地区羊存栏7900万只,牛存栏1200万头。由于布氏杆菌病是一种人畜共患病,各地对布氏杆菌病的防控重视程度并不弱于四大强免病。前期,内蒙古和新疆等地对牛羊布氏杆菌病防控高度重视,但苦于没有有效的疫苗防控。我们预计如若金宇的布氏杆菌疫苗推向市场,内蒙古等地将采用地方政府强免的形式进行免疫防控,这意味金宇的布氏杆菌疫苗存在一次性快速放量的可能性。我们假设2014年年中产品推出,赶上内蒙古地区秋防,按2元/头份测算,2014年公司布氏杆菌疫苗有望实现1亿元左右收入,2015年春秋两季,预计实现1.8亿元收入,按30%净利润率,50%权益计算,将为金宇贡献1500万元和2700万元的净利润。如果新疆等牛羊重点养殖区跟进地方性强制免疫,不排除金宇的布氏杆菌疫苗销售超预期的可能性。
　　除口蹄疫疫苗外,公司正在积极储备产品和加强直销队伍人员建设。公司另外一个生物制品子公司扬州优邦主要产品为猪蓝耳灭活疫苗,由于弱毒活苗市场份额提升,扬州优邦的猪蓝耳灭活疫苗收入持续下降,2012年仅实现净利润523万元,同比下滑65%。根据年报,扬州优邦的四条生产线技术改造已初步完成,目前正在进行设备调试和GMP认证,其中一条用于猪蓝耳活苗、一条用于猪圆环疫苗、两条用于鸡新城疫和禽流感疫苗生产。目前公司正在积极进行猪用和禽类疫苗的产品储备,并在母公司层面成立直销事业部,加强销售和技术服务人员配备,通过口蹄疫疫苗市场化销售建立起的直销渠道优势,进一步扩充猪用产品多元化结构,实现渠道共享,此外,在禽类疫苗产品方面,也将依托扬州的区域优势通过经销商和直销模式辐射华东和华北养殖区。公司在兽用生物制品领域扩充产品线和加大市场化销售的战略规划已经逐步成型,其他猪用和禽用疫苗产品的销售放量将成为继口蹄疫市场苗和布氏杆菌疫苗以外新的利润增长点。
　　预计公司2013-2015年EPS0.83/0.90/1.20元,剔除掉房地产投资收益后,主业0.59/0.90/1.20元,年均复合增长37%,维持“增持”评级。
　　公司未来的股价催化剂:(1)口蹄疫疫情持续爆发,政府苗和市场苗销售超预期;(2)内蒙古和新疆等地将布氏杆菌病纳入强免,布氏杆菌疫苗快速放量;(3)公司其他产品储备进程超预期。（齐鲁证券　谢刚　张俊宇）



　　中国玻纤调研简报:底部爬坡,业绩对产品价格敏感度高
　　国内外玻纤行业集中度高,公司产能有进一步提升潜力
　　玻璃纤维不像水泥那样有短腿商品的属性,有运输半径的限制;另外具备类大宗商品的特点,市场全球化的特征明显。目前全球玻纤产能530万吨,其中,国内产能超过一半,中国玻纤以93.5万吨的产能产能规模占据国内第一、世界领先地位。目前国外产能排第二、第三的PPG、JM产能分别为40和30万吨,国内产能排第二、第三的重庆国际和泰山玻纤产能分别为56和42万吨,国内前三的产能规模已经超越国外前三。国际前6大玻纤企业全球市场占有率为70%,中国前3大玻纤企业国内市场占有率超过70%,国内外玻纤市场集中度均较高。公司在埃及和美国的在建和拟建玻纤产能分别为8和10万吨,产能投放后,将进一步巩固公司的产能规模领先地位。
　　供需平衡,未来3年进入较大规模冷修期,供需趋势渐趋良性
　　2013年,全球玻纤供给略小于需求,缺口约10万吨。目前,玻纤产能的建设高峰基本过去了,上一轮建设高峰投产的玻纤产能将相继进入冷修期,预计最近两年全球玻纤生产线冷修产能合计将超过60万吨。加之近几年玻纤行业运行低迷和国内调整玻纤行业准入条件对落后玻纤产能的市场化和行政化淘汰,供需格局渐趋良性运行。
　　市场寻底,等待反弹,公司低成本优势,弱市更显亮丽
　　2012年,由于欧洲经济体危机的持续发酵,以及欧盟、土耳其、印度对国内生产的玻纤产品反倾销税征收的逐渐影响,2012年公司业绩表现为前高后低,业绩低迷的趋势延续至今年1季度。公司2013Q1净利润下滑25.7%,而竞争对手OC和PPG的息税前利润下滑幅度分别为60%和37%。公司成本优势在全行业低迷环境中较为明显,规模经济、精细管理下较高的单位人工产出、纯氧燃烧技术带来的可节约超过50%的天然气耗用量等是关键因素。公司海外市场主要分布于美国、欧盟和中东和东南亚,从目前的需求端观察,美国经济复苏的势头比较明确;欧盟经济基本度过最危机的时刻,但可能仍会在底部徘徊;中东市场稳中有升。国内市场,虽然政府高层对经济增长的容忍度较此前的预期偏低,但宏观经济弱复苏的预期较为明确,国内市场需求稳步增长。需求端逐渐恢复,供给端冷修规模逐步放大,行业运行将逐渐底部爬坡,向上反弹。
　　埃及项目投产,提价动力具备,2013年公司展望乐观
　　公司桐乡6万吨无碱玻纤窑炉冷修项目已经于今年3月完成,成都6万吨中碱玻纤池窑拉丝生产线技术改造将于年底完成,完成后将改造为8万吨无碱玻纤生产线,产能规模和产品结构有所提升和优化。埃及8万吨无碱玻纤生产线预计于今年四季度投产,主要面向欧洲市场,可以规避欧盟对国内生产玻纤13.8%的反倾销税及7%的关税影响,欧盟反倾销的负面冲击得到化解,另外运费等成本也将得到节约。公司2013年力争实现实现100万吨销量,较2012年80余万吨有较大程度提升。公司现有库存约为4个月的产量。公司4月份尝试性提价,目前国内八九成客户已接受提价,北美市场也基本认同,出货平稳。
　　关注国内政策走向,国内外龙头提价信息,“推荐”评级
　　行业产能建设的高峰已经过去,行业属性中成长性减弱,周期性增强,价格对业绩弹性的影响越来越大,价格是对需求弹性的直接反映。建议重点关注以城镇化规划为主的政策以及行业内龙头企业和中国玻纤提价的信息,除政府刺激政策外,价格是市场层面最有效的催化剂。预计公司2013-2015年EPS分别为0.44元、0.55元和0.68元,对应6月21日8.22元收盘价的PE分别为18.6倍、15倍和12倍,估值优势逐渐显现。鉴于公司股价的长期下跌和低迷,对负面因素的消化及风险释放比较充分,虽然中短期缺乏有效的催化因素,但长周期配置的风险收益比逐渐趋于具备吸引力,给予“推荐”评级。(渤海证券 刘金明)



　　中国平安:金融协同推动平安内含价值平稳增长
　　协同效应推进保险业务综合发展
　　依托中国平安综合金融平台,丰富的客户群为公司产险、银行、信托业务拓展带来整体协同发展。相对优势的代理人渠道在协同效应下,为保费增长提供了保障,而低退保率为保险投资稳健经营创造了条件。
　　保险资产多元投资提升资产价值
　　富通事件导致平安损失228亿后,平安将业务重点回归国内金融交叉业务。2012年,中国平安进行了权益类资产的结构调整,集中处理了几年累积下来的大额浮亏。通过在非资本市场中重点关注基建、PE、不动产等领域,平安多元投资有助投资收益提升。
　　预定利率调整将对平安寿险保费带来正弹性增长
　　预定利率上浮对传统寿险占比仅4%的平安影响有限。从中长期看,预定利率提升将提升保险产品收益水平,收窄与其他高收益产品利差,缓解银保退保压力,为保费增长带来正弹性。
　　平安未来内含价值可实现稳健增长
　　以有效业务价值加上调整后净资产而得到的内含价值(EV)体现出平安保险近年来伴随保险业务的快速拓展带来的净值增长。2003年至2012年,中国平安净资产增长迅速,年均增速达到37.6%。当前平安P/EV近一倍,另类投资及固定收益类投资配置有助平安内含价值稳健增长。
　　投资建议
　　对过往投资集中计提损失准备后,2013平安减负上阵,保费平稳增长及保险投资多元化有助平安内含价值稳步提升。给予中国平安谨慎推荐评级。
　　风险提示
　　实体经济增速继续放缓叠加货币增量收紧对金融体系带来的风险传染,导致行业估值继续下行。(民生证券 张磊)



　　武钢股份:筹划矿石资产注入,完善产业链,增强盈利能力
　　近日,集团层面举行投资者交流会,就集团所持有的海外及国内矿山资产及项目开展进度与投资者进行了详细交流,并对海外及国内铁矿山资产未来的盈利能力做出了合理估计。若集团矿山资产注入至股份公司,不仅使得股份公司产业链得以完善,同时能够显著增加股份公司的盈利能力,维持“审慎推荐-A”投资评级。
　　受到经济形势下行影响,2012年公司营收916亿元,同比减9.4%,归属上市公司股东净利润2100万元,同比减少81%。今年一季度行业景气度回升,公司盈利水平明显增加,归属净利2.4亿元,同比大增453%。公司作为三大钢之一,目前经营相对稳健,主营业务生产经营有序,主要品种热轧卷板、热轧型钢、热轧重轨、中厚板、冷轧卷板、涂镀板、取向和无取向硅钢、彩涂板和高速线材等产销量保持稳中有增的趋势,青山本部粗钢产能已超过2000万吨,同时公司已经成为全球最大的硅钢生产基地。2013年公司计划生产生铁、粗钢和钢材产量分别为2020万吨,2088万吨,1936万吨,预计全年实现销售收入845亿元,发生成本775亿元。
　　此次集团层面积极推进将集团下属公司的海内外矿业资产注入至股份公司,从公司层面来看,此举将显著提升公司核心竞争力和价值创造能力,实现企业加之最大化:1.完善公司产业链,减少原材料端的铁矿石波动风险,提升公司抗风险能力;2.显著增强公司的盈利能力,有助于公司稳健经营;3.减少关联交易,降低交易成本;4.盈利能力增加,提升正股估值基础。
　　目前,集团涉及的海外矿石资源储量460亿吨,海外权益资源232亿吨,高于中国铁矿石基础储量193亿吨。按照公司计划的2018年海外铁矿项目年产4800万吨铁矿石产量、矿石单价110美元/吨计算,则每年可产生32亿元的净利润,项目静态投资回报率16.93%。2012年公司下属的国内铁矿年产铁精粉360万吨,球团矿700万吨,主要是来自湖北省鄂州程潮矿山、黄石大冶矿山以及金山店矿山。而海外运作的项目中,有一半开始投产,2012年海外运回的权益矿723万吨,其中BloomLake328万吨,国贸澳洲347万吨,巴西MMX48万吨。国内外矿石利润总额12亿元,自给率32%。(招商证券 张士宝 黄星吗 孙恒业)



　　森马服饰:新购品牌将增厚EPS,有望提升估值
　　近日,我们参加了公司关于收购股权的投资者交流会,就收购相关具体情况和未来发展规划与公司高管进行了交流,以下是我们的核心观点: 收购品牌本身基础良好,未来成长性还是可期。所购标的公司品牌主要定位中高端休闲男装,以都市青年白领为目标消费群。目前零售门店约1200 家:gxg.jeans300 不到,约40 家gxg.kids,其余是GXG。50%左右在主流购物中心,30%不到在商场, 街边店20%。在万达、银泰、大洋、新世界等男装同类品牌销售中排名前三,在淘宝男装销售排名靠前。门店主要集中于一、二线市场,多数地级市仍是空白,50%在华东,北方市场还较少,今年春装订货会做了南北区域的产品调整。从品牌基数看,未来仍有空间。品牌未来能否达到最佳状态,我们认为还看公司作为大股东和原团队磨合效果。未来三年经营无大忧,业绩承诺条款和核心管理团队股权设置是双重保障。
　　收购价格相较标的成长性尚且合理。标的公司12 年净利润2.06 亿元。根据业绩保底承诺,我们预计公司13-15 年最低净利润分别为2.65 亿元、3.18 亿元和3.82 亿元, 未来三年年均复合增长23%。公司收购价格对应13-15 年PE 分别为11-12X、9-10X 和7-8X。和目前A 股上市商务男装、休闲品牌估值比较看,收购PE 低于平均水平。
　　新购品牌在产品、目标消费群、渠道等方面填补了公司在中高端休闲市场空白,后期成长有望提升公司整体估值。无论行业和公司,大众年轻休闲服已进入较成熟发展阶段。公司中长期目标走类百丽和衣恋的多品牌集团路,此次收购仅仅是多品牌的一个开始,后续通过合资、代理等其他方式的合作将陆续展开。公司正在和韩国、欧洲品牌谈合作。此次收购公司尤其看重标的品牌购物中心渠道资源,未来公司引入的其他品牌可共享,多品牌进驻也可提高议价能力。我们将重点关注双方后期协同情况。
　　业绩持续改善,收购成功将增厚EPS,上调为“增持”。我们认为,公司今年投资逻辑主要体现在业绩改善上。尽管整体消费仍低迷,公司改善表现要好于同类品牌,全年业绩转正概率大。预计上半年收入将保持正增长,全年收入弹性仍寄望于消费回暖和补货,考虑到毛利率改善进度,盈利转正拐点则预计在三季度。从收购计划进度看, 8 月底将完成,我们预计增厚今年EPS 约0.07 元。
　　预计公司13-15 年EPS 为1.30/1.54/1.84 元(若考虑增厚EPS 为1.37/1.88/2.24 元)。近期股价下调主要是市场对当前低迷消费环境下品牌服装价值和前景判断较悲观。我们认为,如果整合顺利,标的品牌成长贡献、估值提升可预期,上调评级为“增持”。
　　风险提示:消费终端市场长期无起色、新购品牌经营不达预期。(华泰证券 程远 朱丽丽 丰婧 张蕾)



　　恒泰艾普:收购博达瑞恒和西油联合剩余股权,加大整合协同
　　1.事件
　　公司调整发行股份购买资产方案:调整前是公司恒泰艾普拟向崔勇等人非公开发行股份,以购买其合计持有的北京博达瑞恒科技有限公司49%股权,并向黄彬非公开发行股份,以购买其持有的成都西油联合石油天然气工程技术有限公司49%股权,收购对价约3.51亿元,在进行上述收购的同时,恒泰艾普拟向不超过10名其他特定投资者发行股份募集配套资金约1.17亿元用于补充流动资金和并购完成后的业务整合;现决定对本次发行股份购买资产方案进行适当调整,取消募集配套资金安排。
　　本次发行股份购买资产,公司将以24.17元/股的非公开发行价格向崔勇、张时文、姜玉新、杨茜和黄彬发行股份购买资产,发行股数合计约为1454万股;发行完成后,上市公司总股本将增加至1.99亿股。
　　2.我们的分析与判断
　　(一)、公司收购博达瑞恒和成都西油联合剩余49%股权,加大整合协同力度
　　公司上市3年来,以“国际型综合性油服公司”为目标,充分应用“国内、国际和资本”三个市场,通过收购廊坊新赛浦、北京博达瑞恒、成都西油联合和加拿大SpartekSystems公司,业务从上市时较为单一的勘探软件开发销售与服务向综合性油服公司迈出了重要的步伐,已在油气产业链构建了较为完整的“软件+硬件+服务”三大业务板块。
　　公司采用“加粗、加长、加宽”三大战略:收购博达瑞恒,扩展原有的软件业务,实施“加粗”;收购廊坊新赛浦、加拿大spartek,形成硬件设备制造能力,实施“加长”;收购西油联合,增强在常规与非常规油气(页岩气、煤层气)等资源享有和服务能力,实施“加宽”。
　　公司已初步具备综合性油服公司的框架,接下去的工作主要将分为两块:一是对目前已收购资产进行消化整合,争取早日实现协同效应;二是未来在油田工程服务、油气专用设备等方向上收购整合,进一步扩展油服和设备产业链。
　　(二)、近年新收购资产均有业绩承诺,并表将大大增厚业绩
　　廊坊新赛浦主要业务是测井车、仪器车,近年来保持稳定增长,毛利率稳定在33%左右,具有较强的盈利能力;2012年实现净利润3263万元,当年归属上市公司3100万元;未来三年,随着产能的提升,净利润将以20%的速度增长,预计2013-2015年净利润分别为3931万、4788万、5263万元,业绩增速分别为20%、22%和10%。
　　公司本部与博达瑞恒软件的协同主要体现在集叠前和叠后裂缝储层分析;北京博达瑞恒2012年净利润2900万元,当年归属上市公司1434万元,净利润率约为50%;预计2013-2015年净利润为3372万、4020万和4669万元,业绩增速分别为16%、19%和16%。
　　西油联合的主营业务以油气田产品设备集成服务、工程项目承包及服务为主。西油联合具有较高的研发水平和工程工艺包、系统集成技术以及多种高难度技术服务工程资质,完善了公司油气田工程技术服务能力。2012年实现净利润2744万元,当年归属上市公司925万元,净利润率约为30%;预计2013-2015年净利润分别为3294万、4322万和4614万元,业绩增速分别为20%、31%和7%。
　　收购的加拿大SpartekSystems公司35%股权,Spartek是世界上最大的压力计独立供应商,市场份额约占压力计设备市场的13%,2011年净利润1738万元。
　　总体来看,收购的几块资产的全部股权都并表,2012-2015年净利润贡献为0.8906亿元、1.0597亿元、1.313亿元和1.4546亿元。
　　(三)、接下去看点是各业务之间的协同效应发挥、本部软件平台EPplatform的进展
　　本部除了与博达瑞恒软件在集叠前和叠后裂缝储层分析的协同之外,募投研发项目EPplatform是一大看点,项目建立油气勘探开发行业的软件开发平台EPplatform和以EPplatform为底层的油气勘探开发数据处理,目前已给部分客户在试用,若EPplatform推广成功,本部软件业务突破目前瓶颈、有望迎来新一轮成长,今年本部软件业务业绩将见底,有望实现净利润5000万以上。
　　另外,廊坊新赛浦与Spartek的整合协同,将主要体现在测井业务、永磁同步电机测井装备的推广;油服工程的西油联合,也有望于Spartek和廊坊新赛浦实现协同。
　　3.投资建议
　　由于几块资产剩余股权的收购以及并表时间的增长,公司今年业绩将同比实现较大幅度的增长。2012年公司实现净利润约为1.05亿元,其中本部贡献约4100万元、收购的子公司贡献6400万元(收购子公司全部净利润约为8900万元);今年,收购子公司全年贡献净利润约1.06亿元,若考虑博达瑞恒和西油联合剩余49%股权只并半年的话,则贡献归属于上市公司净利润约9000万元;明年则收购子公司全年贡献净利润1.313亿元全部进入报表。
　　假设博达瑞恒和西油联合剩余49%股权今年并表半年,我们预计公司2013-2015年业绩全面摊薄后分别为0.73元、0.96元和1.12元;若博达瑞恒和西油联合剩余49%股权并表全年,预计公司2013年业绩全面摊薄后为0.81元