宁波华翔:国内布局与海外收购并举,仍将处于高速成长期
　　公司公告以2428万元价格受让佛吉亚成都49%股份
　　公司发布公告,将以2428万元价格受让佛吉亚中国持有的佛吉亚成都49%股权。我们认为公司目前国内布局和国外收购并举,未来几年仍将处于高速成长期。
　　佛吉亚成都主营排气系统,配套一汽大众成都工厂新捷达
　　佛吉亚是全球领先的汽车零部件制造商,主营业务为汽车座椅、排气系统和内外饰,其中排气系统排名全球第一。佛吉亚成都原为佛吉亚的全资子公司,成立于2011年,主营业务是排气系统,配套一汽大众成都工厂。一汽大众成都工厂三期刚刚于2013年1月建成投产,产能达到45万辆/年。而佛吉亚成都已获得新捷达和新速腾订单,其中新捷达于3月上市,目前新速腾和新捷达的月销量均在2万辆左右。
　　长春佛吉亚2012年净利润2.2亿元,预计成都佛吉亚满产后净利润有望接近1亿元左右
　　佛吉亚成都2012年的营业收入为6990万元,亏损59万元,预计今年实现盈利。根据公司2012年年报,长春佛吉亚2012年的营业收入为20.7亿元,净利润为2.2亿元,净利率为10.5%,主要配套一汽大众长春工厂和一汽轿车。2012年一汽-大众销量为132.9万辆,我们估算其中约44万辆来自成都工厂(捷达和速腾),一汽大众长春工厂约89万辆,成都工厂与长春工厂产量之比为1:2,此外一汽轿车销量18.2万辆。未来一汽-大众成都工厂和长春工厂的产能仍将保持1:2的关系,因此我们预计成都佛吉亚在满产之后,每年的净利润亦有望接近1亿元左右。
　　公司未来仍将处于高速成长期,上调目标价至13.72元
　　我们认为,公司目前的发展战略是国内加速布局和国外收购并举,受益于与主机厂的良好关系,市场份额将不断扩大,同时通过收购获得国际竞争力。公司未来仍将处于高速成长期,长期来看有望成为全球汽车零部件细分行业的领导者。
　　我们给予公司经营性资产14倍动态PE,对应股价10.92元,公司目前持有1.8亿股富奥股份,以今日收盘价计算,约折合每股含2.8元富奥股权。因此我们重申“买入”评级,上调目标价至13.72元。(光大证券　奉玮)



 

　　双汇发展:大股东收购史密斯菲尔德
　　事件:13/5/29,美国上市公司史密斯菲尔德(NYSE:SFD)官方网站发布公告,与双汇国际控股有限公司(其合计持有000895双汇发展73.28%股权)达成并购协议。双汇国际拟以每股34美金(此价格较13/5/28史密斯菲尔德收盘价溢价31%),用现金收购史密斯菲尔德所有已发行股票,交易价格为47.18亿美元,同时承担史密斯菲尔德23.04亿美元债务,交易总金额为71.22亿美元。
　　投资评级与估值:维持盈利预测,预计13-15年EPS分别为1.81元、2.20元、2.76元,增长37.9%、21.9%、25.3%。若加回0.09元的股权激励费用,预计13-15年EPS分别为1.90元、2.29元、2.76元,增长35.2%、21.2%、20.4%。
　　13年公司好事不断,完成整合、新任管理层度过磨合期,未来发展战略更明晰(见13/04/23报告),禽流感对其利大于弊(见13/04/10报告),大股东收购史密斯菲尔德完成后,将有更多研发和技术力量支撑,管理水平有望提升、国外资源也有望得到利用。预计中报净利润增长50%左右。目标价50元。
　　关键假设点:13-15年,假设公司肉制品销售量为179万吨、210万吨、240万吨,税前单位利润为1700元/吨、1750/吨、1800元/吨;屠宰量分别为1599万头、2206万头、2912万头,单位利润为57元/头、52元/头、52元/头。
　　有别于大众的认识:1、收购达成的可能性较大,有望在下半年完成。此项收购还需获得史密斯菲尔德股东批准以及美国外资投资委员会审批,满足美国现有外国反垄断和反竞争的现有法律等,交易达成的可能性很大。按收购总金额71.22亿美元计算,对应史密斯菲尔德12PE19.7倍,由于此项收购是猪肉产业链全国第一与世界第一企业的结合、是国内外资源和市场的结合,有利于产生“1+1>2”的效应,因此,我们认为收购价格合理(荷美尔12PE21.7倍)。
　　2、史密斯菲尔德是世界最大的集养殖、屠宰及猪肉制品生产为一体的企业。
　　史密斯菲尔德是世界最大的生猪养殖商(12年养殖规模是排名第二养殖商的2倍多,高超的养殖技术使其猪肉与其他产品产生差异化)、是世界最大的冷鲜肉生产商、同时也是美国最大的包装肉制品生产商。12年,史密斯菲尔德销售额为130.94亿美元,净利润为3.61亿美元,其中,养殖生猪1580万头,在总收入中占比20%;屠宰生猪2770万头(自给率为57%),冷鲜肉收入占比33%;包装肉制品拥有12个核心品牌,销售量为27亿磅,收入占比38%;国际业务收入占比9%。3、虽然收购发生在大股东双汇国际层面,但对双汇发展无疑也是有利的。史密斯菲尔德成立时间超过70年,在养殖、生产和研发技术、生产设备、管理水平都是全球领先的,收购完成后,与双汇发展的交流合作也会更为深入。在13/4/23《双汇发展深度研究报告:13年“轻装上阵”、重焕活力,未来增长路径明晰化》中,我们提到公司未来重要战略就是开发纯低温产品、同时做大屠宰规模,研发和规模化屠宰正是史密斯菲尔德的强项,有望帮助公司发展更快。同时,未来国内外资源的整合利用也值得期待。
　　股价表现催化剂:海威夷等新品销售超预期;国家屠宰整合力度超预期。
　　核心风险假设:下半年及明年猪价、鸡肉价格有所反弹。（申银万国　周雅洁　童驯）



 

　　中粮屯河:番茄酱新榨季有大作为
　　番茄酱业务新榨季有望大幅盈利,在低迷了三年后,复苏趋势已确立,价格如我们之前预期稳步回升,4月出口大桶酱、均价分别回升到853、943美元,同比分别增长23%、14%,目前旧酱报价已达920-950美元,8月新酱报价1050-1100美元,行业去库存基本结束,屯河尚未签单的库存已不足万吨,我们认为供求关系已经彻底逆转,番茄酱有望重演08年大行情(06年全球番茄酱减产,08年番茄酱最高上涨幅度超一倍),按增发后股本,预计13-15EPS0.22、0.41、0.73元,按14年20倍PE给予一年目标价8.2元,上调至“强烈推荐-A”投资评级。
　　新酱、旧酱价格齐升,去库存基本结束。从我们最近和公司沟通8月份新榨季新酱报价目前已上升到1050-1100美元,同比涨30%左右。海关4月份番茄酱出口价,大桶酱、均价、小桶酱分别回升至853、943、1107美元,同比增长分别为23%、14%、6%。我们认为大桶酱和小桶酱从供求两方面反映行业目前的基本面,小桶酱价格反映了行业需求在缓慢提升,大桶酱价格同比大幅增长说明行业去库存基本结束,相对而言大桶酱更能反映目前行业的供求关系;
　　从我们最近草根调研了解到,目前行业内除了亨氏、联合利华等因为涉及到要给下游百胜等餐饮企业常年供应番茄酱,手上还有库存外,其他贸易商手上基本无库存,从我们和屯河最近沟通来看,目前尚未签单的库存量已不足万吨,我们认为行业供求改善已经彻底改善,去库存基本结束。
　　番茄酱业务新榨季有大作为,08年行情有望再现。番茄酱主要产地为欧洲地中海沿岸、美国加州、以及中国新疆内蒙地区,因为05、06年全球番茄出现减产,从07年开始番茄酱价格开始大涨,至08年番茄酱价格最高点时涨幅超过一倍,陈酱最高涨至1280美元每吨,08年的价格暴涨,导致09年全球种植面积扩大,加上丰收,因此出现史上最高番茄产量4237万吨,至此番茄酱行业步入三年痛苦的去库存阶段。直至去年由于内蒙出现史无前例的洪涝,导致内蒙番茄基本颗粒无收,加上新疆干旱,导致中国大幅减产超一半,全球供求关系出现了根本扭转。从本轮减产幅度来看去年一年的减产幅度超过了05、06年两年之和,而且本轮价格下跌幅度也远超上一轮,正所谓压抑的越久,爆发就会越厉害。从今年中国的种植面积来看,维持了去年限产保价的策略,今年中国的加工番茄产量我们预计在后面不出现天气情况导致减产的情况下,我们预计产量也就450万吨左右,全球供应偏紧局面继续维持。
　　投资策略:提前布局,迎接本轮番茄酱价格大涨。从番茄酱每年投资的时点来看多为七八月份新酱即将上市的时候,去年7月份我们也率先提示新疆干旱以及内蒙洪涝对本榨季供求影响,同时我们认为番茄酱主要消费市场在国外,价格传导需要时间,加上行业当时库存较大,因此虽然整体供应偏紧,但价格大涨还需等待。由于去库存已经基本结束,新榨季行业供给继续偏紧,我们认为大行情已经到来,加上公司管理层已经调整到位,天时、地利、人和带来公司最佳介入时点。考虑本次增发摊薄,我们预计13-15年EPS分别为0.22、0.41、0.73元,按14年20倍PE给予一年目标价8.2元,上调至“强烈推荐-A”投资评级。
　　风险提示:国内国外产地出现旱情、洪涝。(招商证券 黄珺 胡乔)



 

　　博彦科技:尝试联合收购美股柯莱特切入金融信息化
　　博彦科技发布拟与合作伙伴以现金形式收购柯莱特(NYSE:CIS)已发行普通股的初步非约束性意向的提示性公告。柯莱特2012年收入为17亿元,约为博彦科技2倍。
　　近期中概股私有化创造收购契机。2013年至今,4家中概股宣布私有化。3月12日,柯莱特发起私有化邀约。5月20日,文思海辉宣布私有化。私有化反映标的公司寻求管理独立或认为市值被低估,为市盈率较高的博彦科技创造收购机会。
　　柯莱特是著名IT外包服务提供商。完成对达美信息技术、赞同科技等一系列收购后,柯莱特的业务范围涵盖咨询、开发、外包和运维服务,在需求复杂的金融信息化领域优势尤其明显,解决方案包括渠道类、风控类、管理类,2009年起成为银行柜员系统和供应链金融占有率第一名。
　　我们3月19日深度报告认为公司积极寻求外延扩张,收购逐渐注重业务模式互补。柯莱特的业务模式更高端,2012年人均收入为26万元,高于博彦科技的17万元;旗下达美信息技术的ERP咨询实施与上市公司汉得信息竞争,旗下赞同科技与上市公司信雅达竞争,反映了业务复杂度。柯莱特自1995年起成为IBM主要合作商,2003年成为大中华区首家核心服务供应商。若收购成功,博彦科技将丰富业务模式和大客户,符合公司发展战略的公开表述。截止5月28日,柯莱特市值仅为5.4亿元,预计交易金额不会促成支付障碍。
　　若博彦科技参与收购失败,意味着竞争对手柯莱特的管理层支付更高价格完成私有化。
　　由于收购尚未成功,维持盈利预测和“增持”评级。预计博彦科技2013-2015年收入分别为14.3、18.7、24.0亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为1.39、1.76、2.20亿元,全面摊薄每股收益为0.93、1.18、1.48元。在大展信息之后,试图收购柯莱特反映公司进一步执行积极外延扩张战略。(申银万国 龚浩 刘洋)



 

　　汤臣倍健:药店渠道里的硬通货
　　事件:
　　近期,我们调研多家连锁药店,针对汤臣倍健以及其他膳食营养补充剂产品在药店的销售情况、周转率以及发展空间进行详尽的研究和总结。
　　点评:
　　保健食品行业的发展与老龄化的进程高度相关,可抵抗经济周期波动。从研究发达国家的保健食品的发展历程来看,90年代初,日本经济陷入低迷,而在1985-2000年日本老龄化进程加速,65岁以上人口的增长率一直维持在4%左右,其保健食品的复合增长率都保持在10%以上。而在美国也呈现类似的发展过程,膳食营养补充剂在美国的消费已非常普遍和成熟,近十年来仍维持6%以上的复合增长率,详细内容请参考我们之前的研究报告《跟踪报告之二:从国际巨头,看汤臣倍健的发展空间》。随着我国老龄化进程加快,保健食品必将保持快速发展。
　　膳食营养补充剂已成为国内保健食品的新宠,审批制有利于龙头企业扩大市场份额。改革开放以来,国内保健食品经历了多重波折,保健食品的监管更加细致和严厉,企业经营环境逐渐从混乱转向规范,消费者更为理性,以膳食营养补充剂为代表的现代保健食品发展势头要优于以中药为基础的传统保健食品,成为消费者心中的新宠。另外,国内对保健食品批文实行严格的“审批制”,《保健食品监督管理条例》预计年内出台,都将有利于保健食品行业的健康发展,更有助于提升龙头企业的市场份额。
　　保健食品已成为药店解决经营困境的良药。医药改革以来,药店在药品销售的利润直线下滑,并伴随着房租、员工成本、水电费等经营成本的大幅上升,药店正面临严峻的经营困境。高毛利的保健食品已成为其解决困境的金钥匙。保健食品在药店的销售毛利率都在60%以上,为一般药品的2倍左右。据相关机构统计,保健食品在药店的销售额约在20%~30%,并仍有提升空间。
　　汤臣倍健已是药店渠道的“硬通货”。多年前,汤臣倍健已向大众知名消费品牌转型,品牌推广费的投入一直维持在收入的10%左右;又成功签约姚明为品牌代言人,品牌知名度持续提升。公司一直致力于追求高品质的产品,全球范围内寻求最优质的原料,公司产品已得到其经销商、药店以及消费者的高度认可,汤臣倍健的产品已成为消费者主动寻找并购买的品种。也是药店中膳食营养补充剂系列产品中销量最大、周转最快的品牌之一,普遍称其为药店里的“硬通货”。
　　以深度开发优秀药店、提升单店销售额为重点。截止到2013年一季度末,汤臣倍健已经进驻的药店数量约有3.3万家,面对全国近40万家的药店,汤臣倍健对新开拓药店的政策进行了调整,不以新增药店数量为主,重点放在单店销售额的提升,对药店分为4个等级,严格执行不同销售政策,重点支持大型连锁药店,并从不合格的药店里撤出,预计到2013年年底将超过4.1万家,同比增长32%。成立KA部和商超部分别负责大型连锁药店和商超,这些药店的单店销售额同比增加近一倍。2012年药店的单店回款额约为3.34万元,样本店同比增长约20%,2013年一季度样本店同比增长仍有20%以上的增长。
　　经销商库存和销售终端的周转率处于正常状态。2012年初,公司对市场进行整理,对经销商的库存和串货进行严厉管控,取得显著成果,据我们草根调研其经销商的库存一直都保持在1~1.5个月的合理水平,另一方面,公司严控发货量,将经销商库存控制在合理范围内。受去年年底提价后的负面影响,2013年一季度产品销售情况略低于市场预期,公司加大销售终端的促销活动和力度,据我们终端草根调研了解到,调研的销售终端的近期销售情况明显好于一季度。
　　利润增速将呈现“前低后高”,继续维持“强烈推荐”评级。由于去年广告宣传费用集中投放在下半年,今年将会均衡的投放于各季度,故利润增速将呈现“前低后高”。以3.28亿股本计算,预计2013~2015年摊薄后EPS为1.35(36X)、2.01(24X)、2.93(17X),据我们终端草根调研了解,公司目前的销售情况比一季度已有明显好转,预计能较好的完成全年的经营目标,12个月股价的合理目标区间为“65~70”元,故继续维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示:食品安全事故发生(第一创业证券 晁岱秀)



 

　　锦江股份:单月RevPAR仍同比下降,新开店数有所恢复
　　事件:
　　公司公告2013年4月份部分经营数据简报,4月新开直营店5家,加盟店10家;累计开业直营门店208家,加盟店530家;4月平均出租率86.63%,平均房价181.85元/间,RevPAR157.54元/间。
　　点评:
　　4月新开直营店5家,新增加盟店10家,恢复至2012年以来平均水平。本月新开门店数量为15家,其中直营店5家、加盟店10家。新开直营门店5家,2012年以来平均单月新增直营门店2.3家,本月处于较高水平。新开加盟店10家,2012年以来平均单月新增加盟门店9.2家,本月从上月0家加盟店恢复至历史水平,上月新增0家加盟店应为特殊情况。公司规划2013年新开门店140家,未来预期将按照本月速度稳健扩张。锦江之星新签约直营门店5家,加盟店13家。截至4月,锦江之星签约未开业直营门店29家,本月新签约直营门店5家,签约未开业直营加盟店165家,本月新签约加盟店13家,签约门店数已与近年的年均新开店数相当,储备充足。
　　受禽流感影响,4月入住率、房价和RerPAR持续下降,降幅略有扩大。4月锦江之星入住率为86.63%,较去年同期大幅下降3.92个百分点,较3月份3.22个百分点的入住率降幅进一步扩大。本月平均房价181.85元/间,同比微降0.99元/间,延续2012年12月起同比下降的趋势,但是降幅趋窄。RevPAR值157.54元/间,较去年同期下降8.02元/间,同比下降4.84%。鉴于4月长三角地区受H7N9禽流感疫情影响,需要进一步关注未来数据来判断经营情况的整体趋势。
　　汉庭、如家2013年Q1新开门店数较2012年、2011年同期大幅增加,锦江基本保持去年同期扩张速度,7天下降明显。公司一季度新开直营门店33家,较2012年的28家略有增加,但由于基础增加,新开门店比例稍有下降。对比四品牌,如家和汉庭一季度新增门店教2012年及2011年Q1均有明显增加,汉庭增速最快,新开门店占比从2012年Q1的5.33%上涨到2013Q1的8.32%。7天一季度新开门店82家,教去年同期减少18家,但是由于基数的增加,比例从去年同期的9.58%大幅下降至今年的5.75%。今年第一季度,如家和汉庭即保持2012年的快速扩张势头,锦江基本维持原有速度,预期2013年仍将是经济型酒店行业快速扩张的一年。
　　单店规模已降至121间/家(直营店为139间/家);截止2013年2月,锦江之星的单体门店规模继续下降,为121间/家(含直营和加盟),直营店规模持续下降为139间/家。加盟店为115间/家。
　　锦江股份(600754)盈利预测:锦江之星经济型酒店未来预期持续稳定增长,餐饮部分鉴于百胜近期受速生鸡以及禽流感等事件影响,下调KFC业绩预期,以及中餐部分没有大幅度改善,我们也下调餐饮业务未来盈利预期,假设股权投资收益保持现有水平,我们估算公司2012年-2014年EPS分别为0.61元、0.72元和0.83元;剔除股权处臵投资收益影响,公司2012年-2014年EPS分部为0.45元,0.55元和0.66元。公司经济型酒店主业稳定增长,四地肯德基投资仍将贡献稳定的分红回报,维持“增持”评级。
　　风险提示
　　1,近年经济型酒店行业快速扩张,公司扩张速度严重低于行业平均水平。
　　2,餐饮业务遇到食品安全、疫情等问题。3,经济持续下滑