豫园商城：金饰品毛利率将回升
　　上海豫园旅游商城股份有限公司(豫园商场，600655)2012年归属母公司净利润达到9.68亿元，超过我们此前预期的8.76亿元，也超过市场预期。
　　2012年第四季度，来自招金矿业、武汉中北房地产等项目的投资收益达到4.72亿元，贡献了约96%的净利润，大幅超过了2012年前三季度，也大幅超过2011年同期的投资收益贡献。
　　根据对招金矿业净利润的一致预期，我们预计2013年招金矿业贡献豫园投资收益将增长至6.42亿元。
　　除招金矿业外，投资收益其他项目变动较大。我们预计2013年武汉中北房地产由于项目完工将不再贡献收益；“其他”项收益的1.24亿元在2013年也不具备持续性；同时我们预计2011年公司50%股权合资的洛阳联华兴宇房地产项目将于2014-2015年结算收入，届时可能贡献投资收益8000万元-1亿元。
　　因此，我们预计2013年、2014年、2015年投资收益主要项目贡献净利润在6.6亿元、7.5亿元、6.6亿元，2013年投资收益总额可能较2012年有所下滑。
　　豫园商场主营业务涉及黄金珠宝零售、餐饮、食品、医药、租金、房地产、工艺品百货等多个板块，但黄金饰品业务始终为主导业务，尤其对营业收入而言。从毛利额看，黄金饰品、餐饮、其他(租金+房地产+工艺品+百货)贡献比例最大，2012年分别为8.7亿元、3.3亿元、3.3亿元。
　　因此主营业务营收及利润受黄金饰品业务影响最大。由于国内投资及资金、资产保值渠道极为有限，尤其在2013年一季度出台房产新政征收二手房交易增值税后，在此背景下，与往年“买涨不买跌”的投资习惯不同，当前金价持续下滑反而引发了国内民众的购金热情。
　　2013年3月份金银首饰社零增速达到26.3%，百家重点大型零售企业金银珠宝零售额同比增长20.3%，同比、环比均有明显提升；从近期媒体统计来看，2013年五一假期，国内黄金首饰持续热销。
　　我们预计此趋势可能将持续至二季度乃至2013年全年，公司黄金珠宝业务收入将受益于金银珠宝行业增速的提升。
　　2013年我们预计公司黄金珠宝业务毛利率可能将自谷底回升，主要原因如下：2012年末以来金价持续下滑，自高点1800美元/盎司降至目前1400美元/盎司~1500美元/盎司，下降约20%，我们预计金饰品毛利率将有所回升。
　　2013年豫园旗下老庙、亚一品牌合并为黄金公司，有望带来协同效率，成本端若能发挥规模效益则可能令毛利率受益。我们预计2013年黄金业务毛利润增速(37%)可能将超过收入增速(25%).
　　我们上调豫园商场评级至“买入”。（瑞银证券）



 

　　海通证券：自营收益大幅提升
　　公司一季度实现营业收入29.26亿元，净利润 14.34 亿元，同比分别增长20.59%和36.68%，EPS0.15。业绩略超预期，收入结构中较为突出的是自营收益大幅提升。公司一季度实现自营业务收入(投资收益+公允价值变动损益)11.87亿元，同比大幅增长72%。期末自营规模381.86亿元(交易性+可供出售金融资产)，较年初略有下降，预计有主动性减仓，年化收益率达13%。
　　公司承销业务非IPO项目较去年同期仍有增长。一季度实现承销业务收入1.57亿元，同比下滑30%。公司一季度完成3家增发，承销规模33.45亿；1家可转债，4家企业债，承销规模145亿元，非IPO项目较去年同期仍有增长，因此下滑主要因IPO的发行受阻。
　　上调公司2013年和2014年的EPS分别至0.48元和0.56元。公司在这轮券商创新中步伐迅速，尤其融资性业务和柜台交易业务保持业内领先，投行和资管等传统业务也有突破，维持对公司“增持”的投资评级。(国金证券)



 

　　华海药业：拉莫三嗪突破 制剂再造华海
　　公司公告公增方案，发行6330万股，价格12.25元；同时公告拉莫三嗪二季度将贡献5335万利润。一季报业绩增长32%，合EPS0.14元。
　　公司03年上市以来，市场定位一直是特色原料药企业。展望未来5-10年，我们认为华海将发生根本性的改变，成为中国最出色的制剂出口企业之一，该领域空间大、壁垒高、业绩持续性强，公司将迎来估值和业绩的双提升。
　　规模化制剂出口面临全球性机遇：中国企业虽起步晚于印度企业10余年，在某些优势品种上仍然可以分享大蛋糕，且在基础设施建设、特色品种成本、质量上有望胜出印度公司。
　　华海已满足通用名制剂出口三道关卡的条件，爆发在即。
　　认证关(分为生产线和产品两方面)：生产线在09年通过FDA认证，国内少有；产品关：11-12年积累了16个ANDA文号，国内最多。我们对每一个品种进行了详细梳理：认为产品所处领域是大品种、慢性病、竞争并非完全白热化。
　　销售关：在美销售最重要的是质量+一揽子产品组合。华海已和全美最主要的渠道商、批发商签订合约。
　　成本关：16个ANDA中绝大部分都是沙坦、普利、精神类用药，华海作为这些产品全球最大的原料药供应商，具有原料和制剂一体化的成本优势。更重要的是，这可以解放部分原料药的产能，使原先的收入转化为成本，部分化解市场对原料药业务的担忧。
　　时间和积累至关重要。我们以Ranbaxy为案例，深入研究了当年印度企业制剂出口的过程，以期与今日之华海做对比。Ranbaxy进入美、德两国经验表明，一般15个左右ANDA、进入市场5年迎来盈亏平衡点。13-15年华海制剂出口有望步入收获期，我们预测13年收入将达到4个亿，实现盈利，获批3-5个ANDA，14-15年每年申报8-10个ANDA.
　　拉莫三嗪是个标志，第一次实现规模销售，预示华海在美申报、销售能力重大突破，成长路径日渐清晰。制剂出口具有专利过期后仿制、挑战专利、专利期内授权仿制三个层次，其核心竞争要素分别是成本、技术、资源，华海正在从第一个层次向第二、三层次转型。
　　投资建议：公司业绩增长快，转型之路日渐清晰，作为原料药向制剂出口转型的优秀代表，我们预测公司2013-2015年EPS为0.63、0.84、1.10，“推荐”评级。
　　风险提示：若仿制药放量低于预期，原料药价格下行又超出预期，公司可能面临青黄不接的时期，业绩上不能形成好的过渡；另有规模化生产的制剂风险等。(中投证券)



 

　　中信国安 综合开发有利增长
　　公司所属的青海公司最主要产品是氯化钾和硫酸钾镁，约占公司营收90%以上。目前具备2万吨工业级碳酸锂产能，其中一些产品已经达到或超过电池级标准。公司综合利用盐湖资源，对副产品进行精加工，成本优势明显。新建万吨级精硼酸生产线，试生产产品已经实现销售；氧化镁未来空间广阔。青海公司2012年扭亏是大概率事件；此外，碳酸锂、精硼酸、氧化镁已成为公司潜在的利润增长点。
　　锂资源有望成为下一个“稀土”。中信集团与玻利维亚政府合作开发科伊巴萨盐湖，项目实施及收益归上市公司。科伊巴萨盐湖系玻第二大盐湖，公开资料显示锂金属资源储量20万吨，钾金属储量700万吨，若仅折合碳酸锂及氯化钾价值约850亿元，但实际储量有望超过该数值，目前正在详尽勘探中。该盐湖镁锂比约30，提锂方面具有禀赋优势。公司有望3年内在玻建厂开发，成为盐湖产品利润增长的新动力。
　　公司整体估值在120.06-147.73亿元之间。预测公司2012-2014年的EPS分别为0.16、0.28、0.36元，给予公司“买入”评级。(方正证券)



 

　　西藏矿业：锂业务实现盈利
　　公司2012年实现营业总收入5.1亿元，同比减少8.29%，归属母公司净利润约亏损1.27元，同比大幅下滑471%，约合每股收益-0.27元；单季度每股收益分别为：0.01、0.02、-0.09和-0.21元/股，低于此前预期，大幅资产减值损失为主因；若扣除非经常损益(包括资产减值损失)全年每股收益约0.05元/股，下滑幅度收窄至32.7%。
　　大幅资产减值拖累业绩。公司盈利大幅低于预期，主要原因：一是本期计提2亿元资产减值损失，其中对白银银晨、尼木铜业、西藏扎布耶、白银扎布耶等公司的固定资产计提减值约1.06亿元；尼木铜业、白银银晨、山南分公司、阿里分公司、新鼎酒店等公司存货计提减值约4669万元；对吉庆公司长期股权投资计提减值约2735万元；计提坏账准备1408万元；计提无形资产减值准备631万元。二是主要矿产品铜、铬矿市场价格、产量较上年同期均有所下降(铜、铬盐产量分别为827、254吨，仅完成计划的69%和2.7%)。但同时，对历史遗留不良资产的清理有助公司减轻包袱，轻装上阵。
　　公司2012年锂产业实现盈利，迎来业绩拐点。2012年锂业务综合毛利率大幅提升 26.7 百分点至47%，其中扎布耶锂业剔除计提减值的一次性冲击实现净利润近1200万元，首次实现盈利(去年同期为-1659万元)，迎来业绩历史性拐点，成为最大亮点。随着扎布耶一期技改项目完工(2012年四季度)，锂精矿产能已超8000吨，对应锂盐产能提升至4500吨(原3000吨)，而公司电池级碳酸锂也已投产处于中试阶段，未来锂盐业务毛利率也有望显著提升。另外，基于对锂行业景气提升有望持续的判断，我们预计，锂价上涨预期下公司二期技改进度有望超预期，届时公司锂业务有望全面突破。(华泰证券)



 

　　海南海药：人工耳蜗是其最大亮点
　　人工耳蜗的存量市场空间高达300亿元，公司子公司上海力声特的人工耳蜗是国内第一个通过临床试验的品种，有望实现进口替代，分享人工耳蜗这一巨大市场。上海力声特人工耳蜗扩建项目达产后预计每年可产1万套人工耳蜗，我们预计2012-2014年公司人工耳蜗产量180、1000、2000套，2013年开始有望放量增长，未来增长空间巨大。
　　公司简介
　　海南海药股份有限公司创立于1965年，前身为海口市制药厂，是海南最大的老字号制药企业，1992年改制为股份公司，1994年上市。公司下属子公司包括海口市制药厂、重庆天地药业、上海力声特医学科技有限公司等。
　　海南海药目前的主要产品包括：以特素为主品牌的抗肿瘤药物紫杉醇系列、以枫蓼肠胃康颗粒为主品牌的中成药系列；头孢曲松、头孢西丁等头孢类抗生素系列及相关中间体和原料药。其他产品还有阿莫西林、注射用维生素C、健阳片、红宝太和胶囊等普通药物和保健品。此外，上海力声特生产的人工耳蜗2012年开始贡献收入和利润。
　　公司总股本4.95亿股，第一大股东深圳市南方同正投资有限公司持股总数5300万股，占比21.68%。南方同正投资有限公司成立于2001年8月29日，除拥有海南海药股权外，大股东还有部分金属采选、电池材料生产等业务。
　　公司实际控制人刘悉承，1962年生，现任公司董事长。1984年毕业于湖南医科大学；1984-1986年在第三军医大学助教；1986-1989年在第三军医大学读研究生；1989-1995年在第三军医大学任讲师，副研究员。1995-2003年任重庆赛诺制药有限公司总经理。
　　人工耳蜗：2013年开始放量增长
　　产品介绍：人工耳蜗适用于重度以上感音神经性耳聋
　　人类耳聋疾病主要分为三种：传导性聋、感音神经性聋和混合性聋。人工耳蜗是一种替代人类听觉功能的电子装置，被誉为重度损伤听力的唯一解决方案。人工耳蜗的主要适用对象是患有重度、极重度耳聋的感音神经性耳聋。尤其是当耳蜗毛细胞严重损坏时，传统的助听器基本失效，只能通过人工耳蜗的方式治疗。
　　在正常的听觉传导构成中，耳蜗将所获得的听觉信息转换成电脉冲传递给大脑。一旦耳蜗发生损坏，转换过程就会受到阻隔。人工耳蜗的作用就是直接用电脉冲来刺激脑神经，人为的替代传统的听觉转换过程，帮助患者感知到外界信息。
　　人工耳蜗的部件包括体内和体外两个部分。体外部件包括：麦克风、言语处理器和发射线圈。体内构件包括：接收线圈和电极序列。麦克风获取声信号，将其传入言语处理器，体外的言语处理器指令以射频信号的方式传入体内感应器，这种信号经听神经中枢端传入脑干的耳蜗核，并进一步产生听觉。由于体内与体外部件并不直接接触，而是通过射频信号的方式传导，可以有效避免设备直接接触人体引发感染的可能。
　　市场空间：耳聋患者群体庞大，人工耳蜗具有广阔的市场前景
　　全球目前有3.6亿人患有耳聋或者听力障碍，占全球总人口数的5%。全球每三名65岁以上老人就有一名存在耳聋或者听力障碍问题。
　　我国是全球听力障碍人数最多也是增长最快的国家，2006年第二次全国残疾人抽样调查显示，我国有听力残疾人2780万，其中重度耳聋患者人数高达739万，绝大多数适于植入人工耳蜗。
　　据临床统计，重度耳聋患者中绝大多数为感音性耳聋，其中60%-70%为18周岁以下语前聋患者，30%-40%为18周岁以上成人语后聋患者，此外全国每年还新增3万听障聋人。
　　目前国产人工耳蜗价格为5-7万元，按照6万元均价测算，按照7%的渗透率测算，739万重度耳聋患者所带来人工耳蜗市场容量为310亿元。
　　截至2011年，国内植入进口人工耳蜗的案例累计有2万例，2011年当年约有4000名患者接受了进口耳蜗的植入手术。目前人工耳蜗实际应用远远没有满足潜在需求，未来市场潜力巨大。
　　政策支持：有望助力人工耳蜗市场跨域式发展
　　国家对于人工耳蜗救助项目出台了多项政策扶植。
　　截至2012年底，“国家贫困聋儿人工耳蜗/助听器抢救性康复项目”已有1500名重度以上听力障碍儿童免费植入该项目提供的人工耳蜗，9000名听障儿童免费配戴该项目提供的助听器。
　　2009年主题“帮助贫困聋儿走出无声世界”的活动为1200名重度听力残疾儿童植入人工耳蜗，为1200名轻度听力残疾儿童配备助听器，并资助西部聋儿康复机构基础设施建设和师资培养。
　　2009至2011年中央财政安排专项资金实施了“中国残联贫困聋儿人工耳蜗抢救性康复项目”，确定北京协和医院等27家医院作为项目定点手术医院，为1500名贫困聋儿免费植入人工耳蜗并提供术后康复训练经费。
　　2012至2015年新一轮项目即将启动，中央财政将进一步加大力度，对16000名重度、极重度听障儿童免费植入人工耳蜗，受益人群进一步扩大。目前已有多个省份对人工耳蜗植入手术进行补贴，包括北京、上海、江西、湖南、浙江、山东、重庆、河南等地均出台政策，对听障人士植入人工耳蜗进行不同程度的补助，公司的人工耳蜗产品有望实现跨越式发展。
　　竞争优势：公司人工耳蜗性价比高，可以实现进口替代
　　人工耳蜗技术壁垒极高，涉及微电子、精密机械、耳科医学、仿生学、心理学、语言学和生理科学等10多个学科，涵盖信号处理、集成电路、微电子芯片、产品模块设计、密封、材料生物相容等多种技术与工艺。
　　全球人工耳蜗市场基本被国外品牌占据。人工耳蜗技术和市场均被澳洲的CochlearCorporation(科利耳公司)，美国的AdvancedBionics(高级仿生学公司)和奥地利的MED-EL公司所垄断。海南海药子公司上海力声特的人工耳蜗是国内第一个通过临床试验的品种，并已于2011年3月获得SFDA批文，获准进入市场。
　　目前国内研发企业获得药监局批准生产人工耳蜗的仅力声特和诺尔康两家企业。诺尔康的人工耳蜗2011年8月上市，至今一共做了300例植入手术，营业收入2000万元左右。力声特人工耳蜗产品2011年四季度开始销售，从2012年半年报中可以看到人工耳蜗的营业收入706万元，净利润为389万元，估计植入手术约100例左右，两者旗鼓相当。目前人工耳蜗市场还处于做大蛋糕的过程，人工耳蜗植入手术基数较低，未来国产品牌的市场空间巨大。
　　公司产品在语言本土化、产品定价、软件设计方面具备优势：
　　汉语优势：相比于国际同类产品，力声特的人工耳蜗以汉语为基础，产品更贴近本国用户的习惯与需求，将在中国政府采购和未来可能的医保使用中占有更大优势。
　　价格优势：国内的人工耳蜗市场长期被外国市场垄断，市场缺乏竞争致使产品价格昂贵，均在15万元/套左右，许多国内患者由于支付不起高昂的设备费用而得不到治疗。目前上海力声特将上市的人工耳蜗定价为5-7万元不等，比安装进口人工耳蜗总费用要低一半以上。
　　软件优势：力声特自主研发的配合人工耳蜗使用的软件具有国家专利权，软件相对于国外产品来说使用方便，易于升级。
　　2012年中期，公司人工耳蜗收入700万元，估计实际销量100套左右，未来增长空间巨大。上海力声特人工耳蜗扩建项目达产后预计每年可产1万套人工耳蜗，我们预计2012-2014年公司人工耳蜗产量180、1000、2000套，2013年开始有望放量增长。
　　盈利预测与估值
　　预计2012-2014年公司营业收入8.9亿、11亿、13.5亿，净利润1.28亿、1.66亿和2.04亿，对应的EPS0.26、0.34、0.41元，目前PE37、28、23倍。由于公司人工耳蜗和单抗未来成长空间较大，给予公司“增持”评级，目标价12.4元，对应2014年PE30X