振芯科技(300101)调研简报：导航龙头全产业链布局 未来业绩有望回暖
　　投资要点
　　北斗导航终端龙头企业，围绕北斗导航应用形成“元器件-终端-系统”全产业链布局。公司主要产品及业务包括高性能集成电路、北斗卫星导航应用和视频图像安防监控三大块。公司核心产品是北斗卫星定位终端，2016 年营收占比67.86%，市占率超过50%。受制于军改等行业影响，2016 年该类产品实现收入2.96 亿元，同比下降22.61%，毛利率60.1%，保持稳定。根据国家卫星导航产业中长期规划，预计到2020 年，卫星导航应用产业年产值将达到4000 亿。

　　北斗导航在整个卫星导航市场占有率15%—20%，公司作为龙头企业，将受益于行业发展。

　　未来随着军队改革调整，公司业绩有望回稳。受军改等因素，公司所属行业订货大幅减少，公司2017 年一季度实现营收1.03 亿元，同比降低17.28%，归母净利润1238 万元，同比减少43.83%。随着军队体制调整逐渐完成，国防相关招标将逐步启动，军改对于行业的不利影响将逐渐消除。公司作为北斗信息应用的领先型企业，凭借在高端芯片领域如数字雷达DDS 芯片以及惯性导航MEMS 芯片等的领先优势，业绩有望逐步回稳。

　　持续研发投入，新技术储备充足。2016 年核心器件方面，开展元器件及模块项目103 项；卫星应用方面，开展科研项目50 项；视频图像方面，围绕光、机、电技术开展项目11 项。在MEMS 方向，公司取得了MEMS 陀螺仪振动和加速度敏感性等关键技术突破，为后期MEMS 惯性产品开发提供技术支撑。公司近三年平均研发投入占主营收入14.67%，2016 年振芯科技研发投入7119 万元，占营业收入16.31%。公司所处行业技术壁垒较高，持续研发投入有利于公司进一步占领市场，提升业绩。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019 年归属母公司净利润分别为0.51亿、0.67 亿和0.84 亿，对应的EPS 分别为0.09 元、0.12 元和0.15 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：竞争加剧导致产品毛利率下降；技术更新风险；新产品研发风险。


　　浙江鼎力(603338)深度报告：大器已成 中流击水正当年
　　投资要点：
　　l 高空作业平台国内龙头品牌，“墙内开花墙外香”，进军国际市场成果斐然。

　　公司是国内高空作业平台的绝对领导品牌，经过多年发展已经拥有剪叉式、臂式、曲臂式、桅柱式等六大系列80 多中产品，作业覆盖3-100 米全范围，广泛应用于飞机船舶制造维修、制造业厂房建造维修、市政建设等领域。海外高空作业平台是年销售规模超过500 亿元的成熟市场，我们认为公司初期的市场策略即是凭借中国制造的品质和性价比进军海外市场。通过多年的渠道建设和品牌推广，公司已经成功打入美国、欧洲、日本三大发达市场，2016年海外收入达到3.9 亿元（同比+61%），贡献公司整体收入的58%。 公司在国际市场的份额相对于JLG、Gene 等年规模超过100 亿元的国际知名厂商还非常小，16 年的高增长初步体现出海外客户对鼎力品牌已经产生粘性，我们认为未来2-3 年有望继续保持+40%的年均增长速度；l 国内高空作业平台正进入加速导入期，公司主场作战占尽天时地利，国内收入有望经历爆发期。公司一季报公布收入确认2.53 亿元，同比增长103%，净利润6700 万元，同比增长133%。我们估计公司一季度国内设备收入增长超过100%，增速开始超过海外市场，较去年全年的同比增长25%大幅提升。

　　公司在国内市场占有绝对优势，尤其在剪叉式高空作业平台上，已经建立起覆盖全国市场的忠诚租赁商体系。一季度国内高空作业平台市场出现断货的火爆行情，我们认为：1）一方面与制造业投资上行（尤其是电子和汽车相关制造业）带来工厂修建和维护需求增长有关，市政基础设施投资的稳定增长也是一个解释因素；2）另一方面，我们认为更为重要的是，高空作业平台作为“高空作业的机器人”替代人工的效应已经逐渐被施工用户认可，这种新型作业方式正在快速导入国内市场。与美国60 万台的保有量相比，中国约4万台的存量还非常低，我们测算“十三五”年均行业增速可达40%，鼎力凭借国际品质在国内主场作战，占尽天时地利，有望继续实现超越行业的成长；l 成立融资租赁公司，臂式产品走向成熟，走向“隐形冠军”之路。公司2016年6 月公告在上海自贸区设立全资子公司上海鼎策融资租赁有限公司，注册资本2 亿元。我们认为对于任何一种处于成长期的机械设备而言，采用融资租赁的方式都是加快市场导入的重要手段，公司依靠上市平台加码融资租赁业务可以更好地帮助下游租赁商成长、加强市场话语权、加快国内设备销售的增长。此外，我们观察到目前公司臂式产品收入占比还很低（2016 年约9%），而海外成熟市场比例超过50%。公司的新一代臂式产品已经推向市场，未来2 年将是产品成熟的关键时期，目前正在进行的增发募投项目也是主要投向臂式产品，公司将抓住臂式这一未来主流产品机遇，继续走向“隐形冠军”之路；
　　公司海外业务快速增长，未来将进一步增加开拓力度。2016 年，公司主营业务收入66907.2 万元，同比增加41.8%，而公司海外市场营业收入达到38989.0 万元，同比增长61.3%，远远超过主营业务收入增长率，占主营业务收入的58.3%。公司海外业务营收大幅增长主要由于公司加大市场开拓力度，新签订单和销售量稳步增长。公司未来将进一步拓展海外市场，实现对全球市场更深更广的覆盖，完善海外营销渠道的布局。

　　业绩不断超预期，增发进展顺利为持续成长蓄力，给予买入评级。我们认为今年开年以来基建+制造业投资较为旺盛的国内市场背景，叠加公司海外市场粘性形成持续放量，是公司一季度业绩超预期的主要因素，全年来看我们认为公司高空作业平台产品已经进入了确定爆发期、增速大概率将超过去年，往中长期来看我们认为公司所处的行业正在快速渗透阶段、有望在3-5 年之内保持成长，并成为真正意义的“隐形冠军”。我们预测17-19 公司归母净利润分别为2.50、3.53、4.43 亿元，EPS 分别为1.54、2.17、2.73 元/股，考虑到长期成长空间的溢价，给予公司2017 年40xPE 目标市盈率，目标价61.60 元。给予买入评级。

　　风险提示：市场竞争的风险，国内融资租赁企业发展低于预期，新产品发展不及预期


　　宜华生活(600978)年报点评：华达利业绩改善 泛家居产业完善布局
　　投资要点
　　海外市场持续承压，华达利业绩改善显著：全年外销业务实现收入43.6亿元，同比增长31%，内销业务收入12.1亿元，同比下降4%。2016年我国家具零件出口额同比下降9.5%，海外市场的低迷态势持续使得出口业务承压。2016年家具销量同比增长41%，华达利并表贡献较大，平均销售价格同比下降12%，除并表因素外，也与公司调整出口产品系列有关，虽然出口均价下降，但自给木材比例上升使家具业务毛利率同比提高3.6pct。

　　自2016年9月华达利并表至2016年末，华达利实现营业收入10.98亿元，净利润1.17亿元，测算净利率为11%，明显高于往年华达利往年的净利率水平，我们认为宜华与华达利已在出口业务方面达到一定的协同作用与资源渠道共享。若扣除华达利并表影响，2016年营业收入利润增速同比基本持平，外销收入同比下降2%。未来公司外销业务将在巩固原有市场份额的基础上拓展软体沙发市场，充分发挥宜华家居北美优势市场及华达利在欧洲的市场影响力，力争实现外销渠道的相互渗透与协同，我们预计外销业务收入将呈稳步增长态势。

　　泛家居布局完善，期待产业链协同：公司推进营销体系建设和O2O 系统导入助力内销成为增长新动力，华达利并表和业务带来收入盈利增长弹性；未来随着泛家居布局持续完善，生态圈成员协同将贡献长期发展动力，预计公司17-18年0.60、0.71元，维持“买入”评级。

　　风险提示：1、生态圈合作不达预期；2、内部管理风险；3、业务整合风险


　　伊利股份(600887)动态点评：经营环比改善 成本费用有压力
　　16年业绩提升主要源于毛利率提高
　　16 年公司共实现营业收入603.12 亿元、利润总额66.32 亿元、归属母公司净利润56.62 亿元，同比增长0.75%、20.07%、22.24%；每股收益0.93 元；销售净利率为9.40%，同比提升1.62%。

　　16 年度公司毛利率37.94%，同比提高2.05 个百分点；销售费用率23.40%，同比提高1.25 个百分点；管理费用率5.73%，同比下降0.04 个百分点。毛利率上升是业绩提高的主要原因。

　　一季度成本上升费用下降，盈利水平同比提高
　　17 年一季度公司共实现营业收入157.16 亿元、利润总额20.49 亿元、归属母公司净利润17.34 亿元，同比增长3.23%、11.67%、11.58%；每股收益0.29 元；销售净利率为11.05%，同比提升0.82 个百分点。

　　一季度公司毛利率37.64%，同比下降4.10 个百分点；销售费用率21.37%，同比下降4.12 个百分点；管理费用率3.78%，同比下降1.39 个百分点；净利率11.05%，同比提高0.82 个百分点。由于成本上升，毛利率同比降幅较大，但是费用水平的下降更为显著，抵消了成本上升的不利影响，净利率仍有所提升。

　　后期成本因素对毛利率形成压力
　　一季度毛利率下降主要是成本因素造成的。

　　目前原奶供应量较大，公司认为未来原奶价格不会上涨，但是继续下降空间有限。由于原奶供应量大，为了维护行业整体长远利益，下游加工企业增加了产量，并相应的加大了促销力度，从而压低了毛利率水平。目前市场上的促销压力仍然较大，与去年相比并未缓解。

　　另一方面，除原奶外，其他原材料价格都在上涨。大宗辅料如糖、乳清粉和包装材料价格都在上涨。未来辅料和包材的价格上涨可能对成本构成更大压力。

　　季节不均衡造成费用水平波动
　　费用率的变化主要是受到季度因素影响， 季度间费用水平不均衡主要受市场竞争情况影响，主要是广告费影响较大。公司对于营销费用的运用有计划，但是广告费用，尤其是促销费用还是要根据实际情况调整。

　　目前国内乳制品行业费用率比较高，主要是由于竞争压力较大。

　　从总的趋势来看，费用率未来有一定下降趋势，但是短期内费用压力还会比较大。公司的费用水平未来仍有下降空间有空间，回到15 年之前的水平是有可能的。

　　其他财务指标变动不大
　　短期借款增加主要是为了调节营运资金。预收款一季度略多，是偶然情况。货变化是正常存货配置。资本开支每年大约30 亿水平，主要是产能投资，比较稳定。

　　销售增长，业绩可期，可能有季节波动
　　安慕希的销售和收入增长情况都较好。酸奶的增长速度较快。冷饮的增长也比较好。奶粉和液奶也有增长。

　　由于业绩存在季节波动，对于行业和公司的判断以较长周期为宜，比如以年度来考察。今年可能存在一定幅度的季节波动。到目前为止，年初的收入利润指引并未发生变化，预计全年业绩与计划差异不大。

　　新产品开发稳步推进
　　公司认为豆奶的市场空间可能很大，国内消费者的消费习惯稳定，消费量较大。这方面国外市场也有先例。伊利做的是预包装产品，预计下半年上市。初期增长速度可能不是很快，但是最终规模会比较大。豆奶产品存在技术难题，口味的调节有难度。公司在这方面解决的比较好。

　　有机奶主要是金典系列，目前比例和绝对数较小。公司认为未来有机奶有比较大增长空间。目前行业里产品还是比较少，未来可能做成比较大的品类。

　　核桃乳目前有几个亿，公司估计植物蛋白单品规模不会很大。公司判断未来发酵类的空间比较大，市场也有成熟产品，比如养乐多。

　　协商终止收购圣牧，继续寻求并购机会
　　终止收购圣牧是双方友好协商的结果，与其他方面没有关系。公司未来会积极寻求各种形式的合作，未来还会寻求并购机会。

　　未来将保持较好分红水平
　　分红主要跟盈利情况和现金流情况有关，未来会保持比较好的分红水平。即使有资金压力，也会用财务手段解决，不会挤占分红。

　　盈利预测及估值：
　　公司作为行业龙头，在品牌宣传、产品研发、渠道建设等方面均有较强优势。我们预计公司17-18 年收入增速分别为9.2%、9.0%，净利润增速分别为13.8% 、和15.1%，对应EPS 分别为1.04 和1.20 元，目标价26 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：
　　市场竞争加剧，成本上升，食品安全问题。


　　兴业矿业(000426)年报点评：并购标的兑现利润 公司业绩有望快速增长
　　事件：兴业矿业发布2016年年报，公司实现营业收入8.66亿元，同比增长4.34%；归属于上市公司股东的净利润0.89亿元，同比增长410.65%；基本每股收益0.0568元，业绩符合预期。公司拟每10股派发现金红利0.2元（含税）。

　　点评：
　　主业盈利好转，重大资产重组完成。公司主要产品为锌精粉，2016年国内锌价大幅上涨，长江现货均价17153元/吨，同比上涨9.7%。公司锌精粉产量在6万吨左右，由于采选成本相对固定，金属价格回暖导致利润改善明显。2016年公司锌精粉毛利率同比回升14.63个百分点至57.52%，综合毛利率同比回升12.91个百分点至44.69%。2016年，公司收购银漫矿业和白旗乾金达矿业100%股权并完成配套融资，资源储量大幅增长。

　　银漫矿业顺利达产，2017年贡献利润。银漫矿业生产规模为165万吨/年，属于大型矿山。目前银漫矿业已经达产，铅锌系列、铜锡系列2500吨/日生产线运转正常，入选品位、选矿回收率等各项生产指标均达到了设计水平。2017年银漫矿业矿石处理量为132万吨/年，2018年正式生产后矿石处理量增至165万吨/年，两个系列每年产铜金属1002吨、锌金属29844吨、铅金属8856吨、银金属194吨、锡金属1784吨。根据利润承诺，2017-2019年银漫矿业采矿权资产净利润不低于3.66亿元/4.64亿元/4.64亿元，是公司2017年主要的利润增长点。

　　2014年和2015年并购资产将于2017年贡献利润。2014年公司以1.2亿元收购唐河时代矿业100%股权。根据技改和投产进度安排，唐河时代预计将于2017年四季度投产，产品为铜和镍，生产规模330万吨/年。根据利润承诺，2017-2019年唐河时代采矿权资产净利润分别为0.41亿元/1.66亿元/1.64亿元。2015年公司以0.37亿元收购赤峰荣邦矿业100%股权。根据技改和投产进度安排，荣邦矿业预计将于2017年5月投产，产品为银、铜、铅、锌，生产规模30万吨/年。根据利润承诺，2017-2019年荣邦矿业采矿权资产净利润分别为0.04亿元/0.18亿元/0.24亿元。

　　白旗乾金达从2019年期贡献利润。白旗乾金达主要从事银铅锌生产，采选能力为30万吨/年，属于中型矿山，项目将于2019年1月正式投产。项目投产后，每年产铜金属535吨、锌金属13596吨、铅金属17363吨、银金属92吨。根据采矿权评估报告，白旗乾金达矿山2019-2021年净利润为2.54亿元/2.11亿元/3.28亿元。

　　盈利预测及评级：预计公司2017-2019年归母净利润分别为5.1亿元、7.8亿元和10.67亿元，EPS 分别为0.27元、0.42元、0.57元，维持“买入”评级。

　　风险因素：全球经济增速放缓；金属价格波动；生产成本上升；并购标的未完成利润承诺；环保、安全等意外事故。


　　微光股份(002801)中小盘首次覆盖报告：新品产业化持续推进 应用领域拓展可期
　　本报告导读：
　　公司新产品产业化持续推进，其中ECM电机替代传统电机将带来收入与毛利率双升，EC、DC 外转子风机成功拓展新风系统、空气净化领域，直接受益于防霾需求。

　　投资要点：
　　首次覆盖给予 “增持”评级，目标价63.39元。市场认为公司作为冷柜电机龙头，行业空间有限，而我们认为，公司深耕HVAC（采暖、通风、空调与制冷）领域，微电机、风机产品研发及产业化能力突出。近年来推出的ECM 电机凭借高效节能的特点逐步替代传统电机，将为公司带来收入与毛利率双升；EC、DC 外转子风机的产业化成功拓展了新风系统、空气净化等应用领域，直接受益于防霾需求。预计公司17-18 年净利润分别为1.36 亿元/1.86 亿元，对应EPS 为1.15/1.58元。给予目标价63.39 元，对应17 年55 倍PE，“增持”评级。

　　深耕HVAC 领域，微电机新品或迎爆发。公司冷柜电机产量世界第一、国内外市占率第一，多年深耕HVAC 领域。新一代产品ECM 电机高效节能，有效降低客户在电机运行期间所需电费。根据电机生命周期特点，运行期间电费开支远高于电机购置成本，客户投资回收期仅数月，具备采购ECM 电机的内在驱动力。对公司而言，ECM 电机单价约为传统电机的3 倍，毛利率提升约10 个百分点。IPO 募投项目包括300 万台ECM 电机项目，彰显公司对其前景的强烈看好。

　　风机新品拓展新风系统、空气净化领域。公司新品研发及产业化能力突出。EC、DC 外转子风机新品实现产业化，成功应用于新风系统、空气净化等领域，拓展了产品的应用领域和空间。治理雾霾需要长时间的各方努力，而现阶段对于雾霾的防护则成为大众，尤其是儿童的迫切需求，从而为公司风机产品带来巨大的市场空间。

　　催化剂：ECM 电机放量；EC、DC 电机产业化推进。

　　核心风险：下游客户对新产品认可度低于预期。