恒瑞医药(行情600276,买入):业绩增长稳健 创新基因驱动长远发展

　　类别：公司研究 机构：爱建证券有限责任公司 研究员：侯佳林 日期：2017-03-14

　　事件:公司公布2016年年报:全年实现营业收入110.94亿元，同比增长19.08%，归属于上市公司股东的净利润25.89亿元，同比增长19.22%，归属于上市公司股东的扣除非后净利润25.90亿元，同比增长19.30%。利润分配方案为:每10股派1.35元（含税），每10股送2股。

　　核心观点。

　　主力品种高速增长，产品结构持续优化。报告期内，公司抗肿瘤产品线保持高速增长态势，实现营业收入48.30亿元，同比增长25.68%，其中伊立替康、环磷酰胺、替吉奥销售量分别增长15.84%、20.55%、17.34%。麻醉线销售收入同比增长19.14%，其中右美预计收入11亿元，销售量增长44.34%，吸入用七氟烷预计收入9.5亿元，销售量增长19.28%，造影剂产品线销售收入同比增长30.05%，其中碘克沙醇注射液预计销售收入5.5亿元，销售量同比增长57%。目前，公司已形成肿瘤、麻醉、造影剂多产品线稳定增长态势，产品结构持续优化。在新版医保目录调整中，公司产品右美托咪定、达托霉素、艾瑞昔布、非布司他被纳入新版医保目录，有望推动公司业绩继续快速增长。整体上看，在控费降价、市场竞争压力下，公司凭借优质的产品质量、优秀的学术推广能力实现平稳较快增长，待行业在研发、生产、销售方面充分洗牌后，公司行业龙头地位有望得到进一步巩固。

　　国际化战略持续推进。公司目前已有盐酸伊立替康（2011年）、加巴喷丁（2013年，暂时性批准）、来曲唑（2013年）、奥沙利铂（2014年）、环磷酰胺（2014年）、七氟烷（2015年）、顺苯磺酸阿曲库铵（2017年）、多西他赛（2017年）8个产品获得FDAANDA文号。

　　其中，环磷酰胺销售稳步增长，七氟烷和顺苯磺酸阿曲库铵竞争格局较好，两产品合计有望达到5000万美元的销售规模，同时，公司2016年上半年已向FDA递交5个ANDA申请，预计2017年将是公司ANDA文号获批大年。在国际合作方面，公司引进日本Oncoly sBioPharma公司的溶瘤腺病毒产品Telomely sin，并在美国成立子公司，负责海外项目引进。国际化战略的持续推进，海外成熟市场的拓展，一方面有望为公司业绩带来弹性贡献，另一方面对产品在国内市场的销售也起到一定提振作用。

　　研发管线丰富，多个产品受益于优先审评。公司是国内创新药物龙头，研发管线丰富，包括PD-1、PD-L1单抗、ADC、长效胰岛素等覆盖肿瘤、心血管、糖尿病领域的创新药。

　　公司产品盐酸右美托咪定鼻喷剂（儿童用药）、注射用紫杉醇（白蛋白结合型）、醋酸卡泊芬净、注射用醋酸卡泊芬净、磺达肝葵钠注射液、帕立骨化醇注射液等进入优先审评名单，公司有望受益。同时，磷酸瑞格列汀、聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液（19K）有望重新申报，预计两者市场潜力不亚于阿帕替尼。总体上，公司创新研发实力较强，研发管线丰富，创新药物、大品种众多，未来发展前景广阔。

　　公司是国内创新药物龙头，未来发展前景广阔。公司肿瘤、麻醉、造影剂产品线产品高速增长，出口产品为公司业绩带来弹性，国际化战略持续推进，且在研管线丰富，多个重磅产品有望受益于药审改革。我们看好公司的长期发展，预计公司2017-2019年EPS为1.32、1.58、1.90元，同比分别增长19.55%，19.68%，20.49%，当前股价对应的估值分别为38X、32X、27X。维持“推荐”的评级。

　　万华化学(行情600309,买入):需求旺季来临 纯MDI价格持续大涨

　　类别：公司研究 机构：申万宏源(行情000166,买入)集团股份有限公司 研究员：宋涛 日期：2017-03-14

　　投资要点:

　　MDI淡季已过，春节之后需求持续回暖。纯MDI近期供应紧张，价格持续大涨，近一周涨幅高达29.2%。春节之后下游企业逐渐复产叠加春节期间经销商库存低位，需求逐渐回暖。目前纯MDI市场价34500元/吨，较年初上涨46.8%，近一周涨幅达到29.2%。聚合MDI市场价维持26000元/吨高位，较年初上涨超过20%。按照公司每年大约100万吨权益产量计算，MDI价格每涨1000元/吨，业绩增厚10亿元，业绩弹性巨大。

　　MDI供给紧张格局延续，万华MDI装置近期保持近八成开工率。重庆巴斯夫40万吨MDI装置3月初暂时关停，主要因合成气供应问题，预计关停时间长达一个月。此外，巴斯夫位于韩国丽水的25万吨MDI装置也将于3月中旬关停数日。

　　未来新增供给有限，MDI有望长期保持高盈利。2017年全球范围主要新增产能是陶氏在中东地区的40万吨/年产能，但是产品主要在下半年投放、负荷提升需要时间提升且有可能投产不及预期。高壁垒、高投入使得行业可以长期保持寡头垄断格局，2018年以后行业基本没有新增产能进入，万华作为全球龙头攫取丰厚利润，预计未来MDI价格中枢将远高于2016年，长期保持高盈利。

　　盈利预测及投资评级:MDI和石化产品盈利持续向好，六大事业部成长空间巨大，2017年业绩有望超预期。维持盈利预测，维持“增持”评级。预计2016-2018年EPS为1.65、2.07、2.51元，当前股价对应17-18年PE为16X、13X、11X。

　　风险提示:MDI与石化产业链景气回升幅度不及预期；新业务拓展不及预期。

　　当升科技(行情300073,买入):一季报同比预增 三元正极旭日当升

　　类别：公司研究 机构：平安证券股份有限公司 研究员：朱栋 日期：2017-03-14

　　平安观点:

　　钴价上涨加速行业出清，龙头企业市场份额提升:钴价从16年三季度开启上涨模式，以“金属+加工费”定价的正极材料加工企业同时面临材料涨价和电芯企业对上游成本的控制诉求，成本转移难度加大；不具备钴金属资源和稳定供应链的正极材料企业将在本轮钴价上涨过程中被洗牌出局，具备稳定供应链+高品质产品议价权的龙头企业获得市场份额提升。

　　新增4000吨622材料年内投产，产品结构优化促进公司业绩提升:公司目前具备动力级523材料产能4000吨，622材料产能2000吨；随着海宁二期扩建4000吨622产能年内投产，公司产品结构持续优化。公司作为国内622材料批量生产的领先企业，具备更高议价权，622产品高毛利状况有望持续，产销放量拉动公司业绩提升。

　　政策指引拉动三元渗透加速，正极材料有望量价齐升:17年补贴新政下乘用车与专用车领域三元渗透提速。3款搭载三元电池的新能源客车进入新能源汽车（爱基,净值,资讯）推广目录，客车安全技术规范取代三元禁令后出现实质性破冰；以15年客车领域三元电池12%的渗透率估算，17年三元电池将获得客车领域3GWh增量需求，对应正极材料需求超过5000吨。三元电池渗透加速，将拉动上游三元材料量价齐升。

　　盈利预测与评级:三元电池渗透加速拉动上游正极量价齐升；钴价上涨加速正极材料企业出清，龙头企业市占率提升；公司622产品年内投产带动产品结构改善。预计公司17~19年EPS为0.92/1.45/1.81元，对应3月13日收盘价PE分别为65.0/41.3/33.0倍，维持公司“推荐”评级。

　　风险提示:宏观经济不及预期、新能源汽车推广不及预期。

　　青岛双星(行情000599,买入):公司有望成为国内轮胎新龙头

　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：宋涛 日期：2017-03-14

　　公司公告:公司出资9亿元参与设立的青岛星微股权投资基金中心作为买方与卖方代表KOrea Development BAnk 签订了《股份买卖协议》。协议主要内容为:在约定的先决条件满足的前提下，青岛星微以9549.8亿韩元收购Korea Development Bank 及其代表的其他卖方共计持有的锦湖轮胎株式会社6637万股股份，占标的公司发行股份总数的42.01%。优先购买权人（朴三求）根据优先购买协议享有该股权的优先购买权，优先购买权期限为优先购买权人收到优先购买权通知之日起30天内。股份买卖的交割需在优先购买权人不行使优先购买权且《股份买卖协议》中约定的先决条件（包括政府批准等）得到满足或者放弃后进行。

　　锦湖轮胎相比国内企业优势明显，如收购成功双星有望成为国内轮胎新龙头:1）韩国锦湖轮胎属于中高端品牌，市场优势明显:其原配轮胎占比高，向现代汽车、菲亚特、克莱斯勒、戴姆勒、大众汽车、宝马、雷诺、通用汽车等提供原配轮胎。2）全球化布局完整，规避各国“双反”:除中国地区外，韩国锦湖轮胎在韩国、越南、美国设有5家生产工厂；3）研发实力强:在全球有5个研发中心，分别布局在韩国（2个）、美国、德国、中国。锦湖轮胎2014年实现收入32亿美元，EBITDA5.1亿美元，净利润1.2亿美元；2015年因为受韩国工厂罢工（2016年1季度已解决）和中国市场销售下降的影响，实现收入26.88亿美元，EBITDA3.01亿美元，净利润-0.59亿美元。在全球有5个研发中心，9家生产工厂，合计产能可达到6900万套/年；其中3个韩国工厂，位于光州、平泽和谷城，合计年产能3320万条；4个中国工厂，位于长春、天津和南京，合计年产能2850万条；1个美国工厂，位于佐治亚州，年产能400万条；1个越南工厂，年产能330万条。

　　设立产业并购基金，剑指海外优质标的。2016年11月22日，公司公告出资9亿元参与设立产业并购基金，主要投资国内外轮胎、汽车及上下游相关行业领域。并购基金采用有限合伙企业模式，总规模不超过100亿元，公司作为有限合伙人认缴9亿元，青岛国信资本、青岛国际投资作为有限合伙人分别认缴3.95亿元、5000万元，青岛国投德厚、青岛国信创新作为普通合伙人分别认缴出资500万元。

　　产能搬迁有序进行，黄岛新厂净利率大幅提升，“汽车后市场”布局值得期待。产能搬迁有序进行，新厂净利率大幅提升。搬迁后将建成400万套全钢胎、600万套半钢胎产能的智能样板工厂，净利率水平将比老厂大幅提升。公司采用O2O+E2E 的创新商业模式进军“汽车后市场”，目前正有序布局，初见成效。

　　盈利预测及投资评级:业绩持续高增长，参与设立并购基金有望整合海内外优质资源，成为国内轮胎新巨头。维持增持评级，维持盈利预测，预计16-18年EPS 分别为0.16元、0.23元、0.39元，对应16-18年PE 分别为55倍、38倍及23倍。

　　风险提示:海外并购不及预期、原材料价格大幅波动、市场开拓不达预期。

　　顺丰控股(行情002352,买入):高壁垒突显品牌溢价 成本管控助利润快速提升

　　类别：公司研究 机构：广发证券(行情000776,买入)股份有限公司 研究员：商田 日期：2017-03-14

　　核心观点:

　　2016年实现营收574.83亿元，同增21.51%，营业成本461.65亿元同增22.62%，归母净利润41.80亿元同增112.51%，扣非后归母净利26.43亿元同增62.80%，EPS:1.06元/股同增112%；扣非EPS:0.63元/股同增65.78%。

　　高壁垒突显品牌溢价，费用管控得当单件扣非净利同增24.28%

　　16年公司核心速运业务实现快递业务量25.80亿件，同比增加31%，增速相对15年22.30%有显著提升，贡献收入571.41亿元，同比增加21.75%，公司始终贯彻中高端产品定位，15/16年快递单价分别为23.83/22.15元，同行业平均13.40/12.71元相比，品牌溢价突出。公司速运业务产生营业成本459.67亿元，同比增加22.31%，其中与业务量相关的职工薪酬、外包成本、运输成本合计376.97亿元，占比82%，同增23.44%。 报告期内，公司速运业务单件收入/成本分别下降7.07%/6.64%，实现单件毛利4.33元（-8.79%），单价毛利率19.55%基本同去年持平。公司费用端的管控得当三费合计同比仅增6.76%，单件三费同比下降18.51%至2.96元，受益于此，16年公司实现单件扣非净利润1.02元，同比增加24.28%。

　　全直营天+地+信息网优势明显，核心航空资源领先

　　报告期末，公司业务涉及全球200 个国家及地区，国内覆盖331个地级市、2620个县区级城市13000个自营网点。公司自营全货机36架，外包全货机15架；通航城市35个一二级机场，自有车辆约1.5万辆，开通9600多条运输干线和68000多条运输支线。最后一公里方面，顺丰与近3 万个合作代办点及552 个物业管理公司网点展开合作，丰巢科技安装运营的智能快递柜超过35150个，覆盖75个城市。顺丰凭借通过全直营凭借地面与航空核心资源优势持续凸显。

　　物流场地资源储备量领先，立志于提供综合物流解决方案

　　零售业和第三方物流的发展对加速对仓储面积的需求，顺丰控股提前布局，截至2016年末，公司已签约土地面积约2953亩，总规划建筑面积约212.7万平米，已建成建筑面积约76.4 万平米。

　　物流综合服务能力是行业未来的核心竞争力，经过多年发展，顺丰控股已具备一定的为客户提供一体化综合物流解决方案的能力，由配送端延伸至价值链前端的产、供、销、配等环节为客户提供综合物流服务。

　　投资建议:

　　预计公司17/1819年EPS分别为0.87、0.99、1.04元/股，对应PE分别为72x、64x、61x，公司在商务件领域壁垒突出，凭借全直营模式和航空资源，优势有望进一步提升，给予“谨慎增持”评级。

　　风险提示

　　电商增速下行，宏观经济下滑导致商务件增速不达预期。

　　浙江鼎力(行情603338,买入):海外市场加速拓展 成功进入美国和韩国租赁市场

　　类别：公司研究 机构：东北证券(行情000686,买入)股份有限公司 研究员：刘军 日期：2017-03-14

　　海外市场加速拓展，成功进入美国和韩国租赁市场:从去年开始改变海外销售策略，并在在韩国和英国设立分公司，聘用当地人，并成功进入北美和韩国大型租赁商，可持续为公司提供较大的业绩增量。根据美国联合租赁公司北美业务占比和营收规模，可推算出北美高空作业平台租赁市场规模约650 亿元，同时，韩国高空作业平台设备保有量达5-6 万台，国外市场拓展空间巨大。

　　行业潜在增长空间过十倍，设备保有量加速提高:国内高空作业平台还处于刚起步阶段，市场保有量低，并且设备渗透率不高。目前国内的市场保有量已升至3 万台，而美国市场保有量已达到52 万台， 欧洲也有24 万台的保有量。对标美国，我们预计国内市场将有15-20 倍增长空间，由此可测算出未来市场每年复合增速可达32%。

　　公司作为龙头企业竞争力卓越，产能提升增强公司竞争力:公司作为高空作业平台上市公司唯一标的，将率先受益于行业的高速增长带来的红利。公司于15 年8 月新增大剪叉产能9600 台/年，于16 年底新增小剪叉产能7200 台/年，臂式产能400 台/年，单班情况下17 年总产能可达1.5+万台/年，进一步增强了公司竞争能力。同时， 公司于2016 年收购意大利高端叉装车公司Magni 20%股份，建立鼎力欧洲研发中心，共同研发新品。

　　全新臂式新品优点众多，量产后再造一个鼎力:公司新臂式产品将于2017 年下半年进行量产，进一步增强公司产品在市场的竞争力。国内市场臂式产品占有率仅10%，发达国家臂式产品占有率可达30-40%，国内市场提升空间大。臂式产品量产后成本会逐步下降， 毛利率提高，同时臂式产品价格要远高于原有的剪叉式产品，会再造一个鼎力。

　　投资建议与评级:我们预计公司2017-2019 年净利润为 2.46 亿、3.33 亿和4.5 亿， PE 为35 倍、26 倍和19 倍，给予“买入”评级。

　　风险提示:公司订单低于预期，新产品销量低于预期。

　　华正新材(行情603186,买入):覆铜板景气利润提升 轻量化市场爆发在即

　　类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：笪佳敏，瞿永忠 日期：2017-03-14

　　报告摘要:

　　覆铜板景气周期到来，公司盈利水平提升。下游PCB行业需求增长稳中有升，汽车电子升级与通讯投资带动PCB用量增长。上游主要原料铜箔与玻纤材料进入上涨周期，两种原料产线扩产周期一般在1.5年以上，因此短期价格上升通道难以打破。同时，覆铜板行业经过多轮洗牌集中度较高，是上游的大体量客户，下游PCB行业集中度不高，因此议价能力较强。目前覆铜板进入提价周期的加速阶段，公司2016年半年报毛利率达到17.24%，达到2011年以来的最高水平，随着覆铜板不断提价，公司的利润水平有望进一步提升。公司2016年对产线进行了技改，产能得到进一步提高，在景气周期到来前进行了充分布局，保证了公司在2017年收入的快速提高。

　　热塑性蜂窝板材料切中轻量化需求，千亿级市场扬帆起航。公司蜂窝板材料准确切入新能源物流车车厢应用场景，能够减轻30%以上的厢体重量，补贴新政对新能源物流车的续驶里程和单位载质量能量消耗量提出了更高的要求，因此车体轻量化成为了一种强需求。目前公司热塑性蜂窝板材料产品在国内一骑当先，具有较强的竞争能力，公司已经向新能源物流车厂商进行了批量供货，并在2016年进行了产能扩张，目前公司的蜂窝板复合材料已经经过了量产应用的实践检验，2017年新能源物流车15亿元车厢前装市场只是一个开始，随着从传统厢式货车车厢再到集装箱和其他应用领域，未来市场潜力无限。

　　投资建议:我们看好覆铜板景气周期在2017年持续和蜂窝板业务的高速发展，预计公司2016-2018年EPS分别为0.62元、1.94元、3.00元，给予买入评级。

　　风险提示:原材料铜箔和玻纤布价格大幅度波动，或者供货不足；蜂窝板材料应用与销售不达预期

　　南方轴承(行情002553,买入):业绩符合预期 业务转型值得期待

　　类别：公司研究 机构：光大证券(行情601788,买入)股份有限公司 研究员：刘洋 日期：2017-03-14

　　事件:

　　公司公布年报，2016年实现营收3.2亿元，同比增长5.9%，实现归属上市公司股东的净利润7227万元，同比增长10.8%，符合预期。实现毛利率37.84%，同比提升2.95个百分点，净利率22.58%，同比提升0.99个百分点，EPS0.21元。

　　业绩稳增长，盈利能力持续改善

　　公司主要产品为滚针轴承、离合器和皮带轮，2016年分别实现营收2.01亿元、0.68亿元和0.44亿元，分别同比变化+9.38%、-6.06%和+5.22%。期间公司实现毛利率37.84%，同比提升2.95个百分点，致使利润增速高于营收增速。期间费用率15.46%，同比提升2.23个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别变动-0.26%、+0.57%和+1.91%。报告期内，公司与国际知名零部件厂商法雷奥、博世、麦格纳、日本电装以及国内知名摩托车厂商大长江、五羊本田、新大洲本田等保持稳定合作关系，单项滑轮总成已经进入国际一流零部件厂商全球采购体系，为后续公司业绩的稳定增长奠定基础。

　　业务转型稳步推进，内生外延做强做大

　　报告期内公司参股了无锡翼龙航空设备有限公司和无锡金润电液控制系统有限公司，业务转型稳步推进。其中无锡翼龙为唯一具备飞机轮胎再制造资质并供货的国内厂商，并已向中国国航(行情601111,买入)、东方航空(行情600115,买入)、南方航空(行情600029,买入)、海南航空(行情600221,买入)等供货，有望分享国内飞机轮胎再制造领域百亿市场。同时公司年报称，公司内部将围绕产品要求加快技改工作，巩固在滚针轴承领域的领先地位，外部将围绕汽车零部件领域拓展项目来源，加快优质项目的并购步伐。我们认为，公司有望通过内生外延的方式，将业务做强做大。

　　给予买入评级，6个月目标价18.5元

　　公司主业稳定可期，转型预期强烈。预计2017年-2019年EPS为0.23元、0.27元和0.31元，给予买入评级，目标价18.5元。

　　风险提示:汽车产销大幅下滑；转型不及预期。

　　网宿科技(行情300017,买入):16年业绩符合预期 短期竞争仍然激烈

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：刘雪峰 日期：2017-03-14

　　公司发布2016年度年报，全年实现营业总收入44.47亿元，同比增长52%；归母净利润为12.50亿元，同比增长50%；扣非净利润为11.28亿元，同比增长51%，其中非经常性损益为1.22亿元。期末总资产86.63亿元。公司公布2017年一季报预告，预计归母净利润1.69亿元~2.42亿元，中值2.06亿元，同比增长-30%~0%，中值-15%。预计扣非净利润1.57亿元~2.29亿元，中值1.93亿元，同比增长-26%~7.5%，中值-9%。

　　一季报显示公司仍承受较大的市场竞争压力。

　　公司一季报预告显示公司Q1单季净利润可能同比下滑，为近年首次出现。公司认为2017年第一季度，国内CDN市场竞争激烈，市场价格明显下降，从而导致公司毛利率下降，进而导致了公司利润可能出现同比下滑。

　　16年Q4营收/净利润同比和环比增速下降，毛利率下降较为明显。

　　对比近三年公司Q4的收入和净利润同比及环比增速，可以发现16年Q4各项增速都有较大幅度的下降。营收增速下降表明公司面临了较强的市场竞争压力，而毛利率和净利润增速下降则表明公司主营业务产品价格存在压力。16年Q4环比Q3毛利率又下滑了2.24%，相比于Q3对Q2的1.85%有所扩大。公司毛利率下降能否扭转还需要一季度财报最终数字才能确认。

　　预测17-19年EPS为1.97元/股、2.43元/股、2.97元/股。

　　暂不考虑拟收购公司并表，H股增发等事项的影响，我们预测公司2017-2019年营业收入增长为33.0%、28.7%、24.2%，营业收入分别为59.1、76.0、94.5亿元；净利润增长分别为26.3%、23.2%、22.3%，净利润为15.8、19.4、23.8亿元；对应PE分别为27/22/18倍，给予“谨慎增持”评级。

　　风险提示。

　　行业竞争态势还需要一段时间才可能企稳；海外并购短期效应不会明显具有不确定性；今年尚未有爆款的下游新应用催生新增量。

　　海澜之家(行情600398,买入):业绩增长稳健 今年门店拓展将放缓

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏林洁 日期：2017-03-14

　　公司发布2016年年报，全年实现营业收入、归母净利润170.0亿元、31.2亿元，分别同增7.39%、5.74%；其中Q4单季度收入49.3亿元（9.5%+），净利润7.1亿元（6.7%+）。公司拟每10股派发现金红利4.9元（含税），对应股息率4.7%。

　　收入上升主要来自面积增加，毛利率下滑由于产品结构调整:分品牌看，海澜之家/爱居兔/海一家收入分别增长9%/67.17%/-8.98%，对应门店面积增长分别为18.36%/98.9%/30.0%，收入增长主要来自于门店面积的扩张，其中海澜之家品牌同店下滑3.47%。毛利率方面，Q4单季度毛利率下滑至36.7%，全年毛利率下降1.3pct至39%，其中海澜之家主品牌毛利率下降1.46%，主要由于产品结构变化，买断产品占比下降4%。三费控制良好，销售/管理/财务费用率分别降0.1pct/0.4pct/0.1pct至8.4%/5.7%/-0.7%，同时所得税下降5300万，两个因素叠加，使得公司归母净利润在毛利率下滑背景下仍取得5.7%的正增长。

　　存货持续下降，资产减值损失计提增加:公司2016年底存货86.3亿，较15年末同比下降9.5亿元，同时资产减值损失计提同比上升37%至1.88亿，体现出公司更为谨慎的计提标准。

　　门店扩张速度较快，2017年预计开店速度放缓:截至2016年底，海澜之家/爱居兔/海一家门店数为4237/630/376家，分别净增720/324/209家，大面积加密开店对老店形成一定分流，公司公告预计2017年主品牌净增门店为350家，爱居兔和海一家门店净增400家，略有放缓。2016年海澜之家品牌老店平效3.5万/平米，我们预计2017年开店数量下降，平效或有一定程度的提升。

　　投资建议:公司2016年开店速度较快，同时产品结构调整影响毛利率，导致净利润增速低于收入增速，我们认为2017年随着开店放缓，外延并购方面也有望落地，长期来看业绩增长得到保障。考虑到终端消费较为疲软，我们下调2017-2019年EPS预计为0.77元/0.85元/0.93元（原2017-2018年为0.91元/0.94元），维持评级为“买入-A”，目标价13.79元，对应2017年底18倍PE。

　　风险提示:1）终端消费疲软；2）新店表现不佳；3）存货处理低于预期