期货市场，动力煤、炼焦煤小幅反弹。 虽然动力煤市场比较平淡，但 2015 年煤电双方合同煤价谈判期间，料煤价将维持强势，动力煤主力合约仍是TC1501 ，多空分歧较大，多头更多寄希望于政策，空头则看重市场，目前持仓量仍在 10 万手以上，由于交割煤主要集中在神华等大企业手里，形势更有利于多头，建议继续持有 1501 多单。钢焦煤产业链，受库存周期波动，期货价格继续反弹，但反弹也有限，仍维持震荡走势。

　　煤-焦-钢产业链，钢价回落，焦、煤价格基本持平

　　钢价续跌，焦煤价较平稳。 上海螺纹钢 HRB400 为 2800 元/吨，下降 30 元/吨。焦炭价格维稳。 山西临汾主焦煤 775 元/吨， 京唐港主焦煤 925 元/吨，均持平； 澳洲峰景矿主焦煤青岛港到岸价 1 23.8 美元/吨，小跌 0.3 美元/吨。

　　下游钢材库存下降，焦煤库存小幅上升。 11 月中旬末重点钢企日产 164.2 万吨，旬环比升 0.7 万吨或 0.4%，库存 1 446 万吨，旬环比升 3.3%；主要城市钢材库存 964.9 万吨，周环比下降 0.3%。 截止 1 2 月 5 日， 钢厂及独立焦化厂的焦煤库存为 11 96.6 万吨，周环比上升 0.8%。

　　动力煤： 港口动煤价格上涨， 电厂库存回落动力煤价上涨。 秦皇岛煤价山西优混( 5500) 520 元/吨， 环渤海动力煤 521元/吨， 广州港山西优混( 5500) 维持 590 元/吨， 澳洲( 5500) 570 元/吨，分别涨 5 元/吨、 8 元/吨、 5 元/和 5 元/吨。 产地方面，多地动煤价格稳定，朔州、长治和贵州上涨 5-10 元/吨，内蒙古跌 3-5 元/吨。

　　沿海煤炭运价指数下跌。 秦皇岛至广州和秦皇岛至上海运费分别 31.9 和 22.4，分别跌 2.1%和 3%。

　　电厂库存回落，港口库存续涨，产地库存回升。 六大发电集团库存总量为1355.4 万吨， 减 52.9 万吨；库存天数 22 天， 降 1 天；日均耗煤 60.96 万吨，降 0.38 万吨。秦皇岛港煤炭库存 710 万吨，环比增 10.6%。山西产地库存3977.3 万吨，环比升 2.6%；商品煤日均产量 270.8 万吨，环比升 6.4%。

　　投资策略：流动性宽松，看好估值修复行情。 过去三年煤炭股表现最差，目前行业底部趋稳，煤价触底反弹，目前资金成本下降，市场估值中枢上移，煤炭股处估值洼地，流动性充裕背景下，煤炭股弹性依然较大，建议积极配臵煤炭股。 推荐弹性大的品种：冀中能源、阳泉煤业、潞安环能；再附加财务杠杆比较高的公司：永泰能源和神火股份。

　　风险提示：宏观经济回落幅度超出预期

　　个股研究

　　潞安环能：整合矿亏损同比大幅收窄

　　前3 季度业绩同比回落49%，符合预期

　　公司前3 季度实现归母净利润6.4 亿元，同比回落49%，折合每股收益0.28 元。其中单季度EPS 分别为0.1 元、0.11 元、0.07 元。

　　前3 季度营业成本84.6 亿元，同比回落7.3%

　　我们预计14 年成本回落主要来自：(1)折旧：公司从14 年4 月1 日起上调部分固定资产折旧年限，预计增厚利润约1.3 亿元。(2)安全费用：公司从13 年10 月1 日起调低安全费用标准，影响13 年净利润1.62 亿元，预计影响14 年净利润6.4 亿元。

　　前3 季度整合矿亏损同比收窄24%，主要受益产量增长

　　公司预计14 年产量有望突破4000 万吨，同比增长约8%，主要受益于屯留矿业产量增长和整合矿陆续放量。前3 季度公司少数股东损益为-2.2 亿元(对应公司权益部分的亏损约在4 亿元)，亏损同比大幅收窄25%，预计15 年以后随着整合矿陆续投产，公司的亏损幅度有望收窄。

　　多元化发展

　　(1)发展精细化工。参股潞安清洁能源公司41.5%股权。清洁能源公司主要从事180 万吨煤制油项目，预计该项目16 年试车。此外，公司建设新型煤焦化经济园区，包括煤焦油和焦炉煤气深加工。(2)煤电一体化。与各大电力合作进行股权臵换、交叉持股，稳固和拓展公司的电煤销售渠道。

　　集团产量为上市公司2.4 倍，待注入产能约1380 万吨

　　2013 年，潞安集团产量为8878 万吨，为上市公司3704 万吨的2.4 倍。集团主要资产包括：集团尚有司马矿(52%，300 万吨)、郭庄矿(70%，180万吨)、慈林山矿(93%，300 万吨)和高河煤矿(55%，600 万吨)未注入公司。短期来看，我们认为注入面临着手续不全和盈利能力较弱的问题

　　预计公司2014-16 年每股收益0.36 元、0.40 元和0.46 元

　　无论从内生增长、外延扩展、估值优势等角度，公司都是基本面最好的冶金煤公司，我们维持“买入”评级。

　　风险提示：煤价超预期下跌，公司业绩继续下滑。(广发证券)

　　神火股份：资本开支高峰过去，亏损有望收窄

　　高资本开支结束，财务压力将大幅缓解。近几年倾尽所有的资源开发新疆项目，截至目前已经投资90 亿元，项目投资接近尾声，并且开始实现收益。在河南省内的小煤矿整合也已经完成，投资22 亿元。另有部分在建矿井后续少量的资本开支，简单而言神火股份的资本开支高峰期已经过去。在应对过去几年的资本开支中，公司借入大量长短债，2014 年前三季度仅财务费用就达到了11.1 亿元，该部分改善空间较大。

　　电解铝价格触底回升，低成本新疆产能即将完全达产。电解铝产能过剩严重，行业内东部高成本产能与西部低成本产能并存，铝价低迷导致东部铝厂持续大幅度亏损，部分产能关停退出，同时电解铝消费保持13%的增长速度，电解铝价格已经走出了之前的谷底。公司投资巨大的新疆电解铝在年底前80万吨产能将完全达产，成本优势显着，完全成本在11000 元/吨左右，吨净利润1000 元。

　　河南本部在产的46 万吨电解铝产能有望关停。由于河南的电力成本接近4毛，造成电解铝成本13000 元/吨以上，本部电解铝持续巨额亏损，在目前的市场大环境下，扭转亏损基本上没有希望，这是造成今年将出现神火股份出现历史上首次亏损的主要原因。目前持续的大幅亏损已经危及整个企业的生存，且新疆生产基地即将建设完毕，本部人员安置已有着落，我们认为解决本部亏损的时机已逐渐成熟，其电解铝产能有望关停。

　　业绩拐点显现。从2013 年4 季度开始，公司连续3 个季度大幅亏损，而在2014 年3 季度出现小幅盈利，原因在于新疆神火电解铝达产进度加快，贡献利润抵补了本部出现的亏损。

　　盈利预测与投资建议。我们预测2014-2015 年公司分别亏损3.75 亿元和1.20 亿元，2016 年恢复盈利5.11 亿元。以19.01 亿股本计算，2014-2015年每股亏损 0.20 元和0.06 元，2016 年盈利0.27 亿元。我们采用PB 估值和现金流折现相结合的方法。目前2014 年行业平均PB 估值 1.4 倍，由于业绩弹性大兼有关停催化剂，我们给予神火股份略高于行业的估值水平1.5倍，2014 年每股净资产3.7 元，对应价格5.55 元。采用现金流折现方法，我们取WACC10.54%，计算每股价值6.93 元。将两种方法折中，我们计算6 个目标价格6.24 元，上调至“买入”评级，较当前股价约有44%的上涨空间。

　　风险提示。煤炭产量低于预期，电解铝价格大幅下跌，安全生产风险