投资要点

　　近期报道称招行悄然推出P2P平台服务。在其“小企业e家”金融服务平台上，招行开始提供类P2P贷款的投融资撮合服务。短短一两天内，该平台已经完成5个融资项目。我们认为，招行意外地闯入P2P领域，其用意与互联网企业相比恐怕有大不同，更可能是基于监管套利的意图。 (http://www.chinairn.com/news/20131017/110732467.html)

　　招行P2P服务可能是为小微贷款需求另谋出路。众所周知，虽然已经有民生、招行、平安等银行加速进入，小微贷款领域仍然是明显的蓝海，大量优质需求难以得到充分满足。招行的P2P平台可能正是为了满足自身需求旺盛的小微贷款客户而设立。撮合P2P贷款的收益率虽然明显低于自己投放小微贷款，但招行因此规避了贷款额度、存贷比、拨贷比等监管，从而创造了一块增量的中间业务收入。考虑到P2P撮合收入为零资本占用，且属增量收入，该业务的RoRWA(理解为ROE、RAROC皆可)应较为可观，只不过收入规模短期难以迅速做大。从业务实质上，招行的P2P服务更接近于资产证券化，银行从事该业务的出发点主要是监管套利，项目来源可能是既有的小微业务，在这一点上与此前互联网企业的P2P实践存在明显区别。

　　银行仍需承担声誉风险。虽然明文约定招行“不对融资项目、融资人归还本息承担任何形式的担保、保证责任”，但我们同时注意到项目图标上“本息安全”的字样，且每个项目资金投向的披露几乎完全不透明，这些都让我们相信招行在撮合流程中扮演着项目筛选和隐性担保的角色，因此承担声誉风险。

　　P2P贷款不应是银行在互联网金融战略上的主要资源投入方向。(1)P2P模式收益太低。虽然有监管套利收益，但P2P撮合仍出让了大量的收益(如6.2%的发行成本)，这使得银行的优势信用风险管理能力和渠道能力未能实现最大收益。(2)我们仍然更希望看到银行在B2C平台的竞争中发力，因为B2C平台的客户粘性更强、活跃度更高，衍生出的金融需求具备明显的协同效应，且对于拓展微型贷款特别是消费信贷的意义更为显著。

　　投资策略与建议：

　　招商银行虽然进行了一次大胆的尝试，但仍然不改银行在互联网金融竞争中不给力的局面。虽然这在短期内对银行业绩无碍，但中长期内却会压迫银行从事微型贷款特别是消费信贷的空间。当然，银行估值仍然足够便宜，继续值得中长期看好。

　　风险提示：经济下行超预期。