万科A:拓新守旧、大道致远
 

　　1.事件
　　2015年3月31日,万科发布年报。2014年实现营业收入1463.88亿元(+8.10%),实现归属于上市公司股东净利润157.45亿元(+4.15%),经营现金流量净额417.25(+20.69X),EPS1.43元(+4.15%),加权ROE19.17%(下降2.37pc.)。
　　2.我们的分析与判断
　　(一)净利润增速短期波动不可避免
　　公司14年的净利润增速低于市场预期。主要是两个原因,其一是公司结算进度明显低于预期,14年公司实际竣工面积1385万方,比年初计划低6.4%,制约了结转收入的增速;其二是受到行业毛利率下行影响,公司结算净利率11.41%,较13年下滑0.6个百分点,为近几年最低。往未来看,14年末已售未结金额1946亿,增速超过13年6.88个百分点,15年营收增速有望恢复两位数,其次在改善性住房需求的释放下今年行业毛利率下行趋势有望获得一定抑制,最后公司通过合伙人制度能进一步提升经营效率,当前的净利率增速或处于底部区间,未来回升的概率较大。
　　(二)地产业务持续性有一定保障
　　公司在14年面对高价地十分理性,拿地规划建面仅591万方(-72.5%),平均楼面价4372(+24.3%)。公司在13年拿地总金额占当年销售额之比为62.8%,尽管14年降低到20.2%,但13-14年合计占比也近40%。从销售口径来看,14年底公司扣除已售未结的权益建筑面积合计为5202万平方米,即便按照销售面积复合增速40%来预计,也能维持未来三年的销售,地产业务持续性有保障。
　　(三)投资放缓后净负债率大幅降低
　　在地价上涨房价滞涨的转折期,公司奉行现金为王策略,14年公司经营性现金流净额417.2亿元,同比增长了21倍。14年末共有货币资金627.2亿,同比大幅增加41.36%,公司净负债率为5.41%,较13年下降了25.27个百分点,为2006年以来最低水平。
　　公司对于地价上涨的持续性存在怀疑,手握充裕现金意在等待逆势扩张时机,所以尽管短期增速降低,但中期来看依然存在可能性。
　　(四)库存结构动态调整保证市场针对性
　　公司在13年新开工2131万方,计划14年新开工2238万方,实际新开工1728万方(-18.9%),比计划缩水22.8%,主要原因是公司加大了市场研究力度,根据潜在客户需求优化规划设计和套型方案,导致新开工慢于预期。另外,公司销售住宅产品中144平米以下户型占比由13年的91.5%下降到了90%。公司在套型设计和专业创新方面一直领跑行业,我们认为针对改善性需求释放的行业政策,公司也会同样受益。不一定是表现为公司提升大面积大户型的产品占比,而是从客户需求出发,按客户属性量身定制改善性需求的产品,以契合市场的真实需求。
　　(五)物业管理扩张路径清晰、新业务含苞待放
　　截止到14年末,公司物业服务覆盖大陆61个大中城市,项目457个,合同管理面积10340万方。14年物业服务营业利润率13.24%,相比13年上升了1.05个百分点。公司的物业服务实施走出去的战略,打造“睿服务”体系,今年目标是完成物业服务的改制,物业公司市场占有率大约0.6%,未来发展空间很大(美国第一大物业公司市占率4%)。在新业务拓展方面,公司正在积极实施0到1的探索,目前在消费地产、物流地产、小微企业产业园方向均取得了一定的突破。
　　3.投资建议
　　在当前的行业趋势和市场背景下,公司做出了两大判断。其一是住宅行业总体安全,不会出现断崖式的下跌风险,住宅在未来十年依然是有发展前途的业务;第二,当前地价上涨房价滞涨的局面不具有可持续性,公司需要耐心等待逆周期扩张的时机。公司在当前对新型业务进行了大范围的有益探索、对移动互联网改造行业的路径和趋势进行了深入的研究,以期找到新的、轻资产扩张为特征的利润增长点,三年后或会看到可以复制和稳健增长的新型业务,十年后将实现新老业务的并驾齐驱。中长期我们看好公司的转型和成长空间,短期内利润增速波动不可避免。我们下调公司的盈利预测,将15-16年的EPS从1.73、2.07元下调为1.55、1.77元,给予公司推荐评级。
　　4.风险提示
　　地价上涨房价滞涨局面超出预期、公司销售乏力、转型进度慢。(银河证券赵强 )




　　圣农发展年报点评:看好逻辑未变,维持“推荐”评级

　　预计2015-16年归属母公司的净利润分别为7.87亿和9.78亿,对应的EPS(摊薄前)分别为0.86元和1.07元,对应PE分别为21X和17X。我们认为,2015年远非白羽肉鸡养殖行业景气度高点年份,公司长期利好尚未兑现,维持“推荐”评级。
　　事件:公司发布年报,2014年实现营业收入64.36亿元,同比增长36.7%;实现归属上市公司股东净利润为7618万元,同比增加134.67%;实现归属上市公司股东扣非后净利润3910万元,同比增115.67%;基本每股收益0.0836元,同比增长134.66%。此外,公司发布了2015年第一季度业绩预告,预计2015年第一季度亏损1.75-2亿元。
　　2014年业绩符合预期,2015年第一季度业绩略低于预期:年报公布数据基本与业绩快报一致。前两年的“速成鸡”事件和“H7N9”仍对白羽肉鸡行业存在一定的负面影响,加之白羽肉鸡行业仍处于去产能过程当中,2014年行业景气度较2013年有所好转,但景气度依旧不高。2014年前三季度主产区白羽肉鸡季度均价逐季上涨,但四季度受“禽流感”和暖冬等因素影响,季度均价出现大幅下降,2014年年度均价为8.78元/公斤,同比增2.3%。2015年前三个月白羽肉鸡价格与去年四季度相比变动不大,仍处低位,季度均价同比降4.3%,但随着行业去产能效果的进一步显现和公司内部经营管理体系改革,公司3月份经营情况较2015年1~2月已明显好转,预计后期公司经营情况还将继续改善。
　　财务数据分析:销售费用率为1.66%,较去年增加0.27个百分点,主要是由于产品运价提高,产品运输费用增加,另外,商超业务发展较快,商超渠道相关费用开始快速增长;财务费用率为4.36%,较去年上升0.59个百分点,主要是扩大经营规模,增加负债所致;管理费用率为1.42%,较去年下降0.38个百分点。公司经营现金流状况也有较为明显改善,2014年经营现金流量净额为9.21亿元,大幅好于2013年(2000万左右)。存货周转率、应收账款周转率等营运指标与去年相比变动不大。
　　推荐逻辑不变:从公司质地的角度,第一,公司是一体化自养自宰白羽肉鸡养殖行业龙头,下游拥有肯德基、麦当劳等优质客户;第二,公司成长性好,成长天花板尚早,公司产能经过持续扩张,但在肉鸡这个大行业中市场占有率仍不足5%,行业龙头未来成长空间依旧巨大;第三,KKR真金白银参与公司定增,利好公司短中长期发展。从行业角度看,2014年祖代鸡引种为119万套,2015年将继续下降到110万套以内,行业深度去产能,助力行业景气度上行。
　　投资建议:预计2015-16年归属母公司的净利润分别为7.87亿和9.78亿,对应的EPS(摊薄前)分别为0.86元和1.07元,对应PE分别为21X和17X。我们认为,2015年远非白羽肉鸡养殖行业景气度高点年份,公司长期利好尚未兑现,维持“推荐”评级。
　　风险提示:肉鸡价格波动。(长城证券王建虎)




　　贵人鸟:营收及利润大幅下降,费用率上升
 

　　事件描述
　　贵人鸟(603555)公布2014年年度报告。主要经营业绩如下:报告期内,公司实现营业收入为19.20亿元,同比下降20.21%;归属于上市公司股东的净利润为3.12亿元,同比下降26.27%;基本每股收益为0.51元/股,同比下降36.18%,其中第四季度每股收益为0.20元/股。
　　事件评论。
　　14年营收、利润双双下降,15年将会好转。
　　2014年公司实现营业收入19.20亿元,同比下降20.21%;其中第四季度收入为5.81亿元,同比下降18.75%,略好于第三季度-25.60%的增速;公司第四季度毛利率环比下降3.36个百分点。预计15年收入将明显增长,目前春夏、秋季订货会已经开始,春夏订货会销售业绩增长9%。
　　毛利率持平,期间费用增加。
　　2014,公司期间费用率为20.29%,较去年上升3.52个百分点。公司毛利率较去年小幅上升0.38个百分点,净利率下降了1.33个百分点。销售人数从13年年末272人减至14年年末201人,下降26.10%。
　　终端销售无明显起色,但库存压力降低。
　　根据我们的调研结果,终端销售量较为稳定,销售额下降主要由于折扣力度加大。供给端,鞋类制造企业从3000多家下降至2200家左右,行业集中度提升,强者更强现象明显。从细分行业来看,库存压力减小,行业回暖迹象明显。2014年年末,公司存货为21,093.86万元,因原材料储备较年初增长97.26%;应收账款为12.86亿元,随着收入较年初略下降6.05%。
　　维持“推荐”评级。
　　公司未来将集中于体育相关行业,主要通过并购方式,寻求非区域性、大众化、有群众基础的体育项目,比如跑步、自行车、篮球。与虎扑的合作是贵人鸟的战略升级进入体育产业,虎仆拥有3500万活跃用户数据,对于公司做大数据分析非常有利。我们看好公司与虎扑产生协同效应,线上线下联动,预计2015-2016年EPS 为0.62元、0.76元,对应目前股价估为56倍、46倍。维持”推荐”评级。(长江证券雷玉)




　　阳谷华泰:助剂行业环保先锋,受益即将出台“水十条”
 

　　公司作为橡胶助剂龙头企业,推动全行业实施节能环保工艺。
　　近日,阳谷华泰作为橡胶助剂龙头企业,在上海举办两项清洁生产技术促进剂M的清洁工艺和氧气氧化法NS技术生产的发布会,以推动全行业逐渐向节能环保生产工艺转变。其中,M清洁工艺可以杜绝废水产生,氧气氧化法NS较传统工艺减少80%的废水生产量,两种生产工艺均达到国际领先水平。
　　公司为助剂行业环保先锋,将受益即将颁布的“水十条”。
　　据了解,《水污染防治行动计划》即“水十条”,已获得国务院常委会通过,预计将不久出台。此次“水十条”将全面控制污染物排放;专项整治造纸、印染、化工等重点行业。一吨促进剂M将生产20吨废水,橡胶助剂行业分散且小企业居多,水处理能力相对欠缺,水十条的颁布将有效促进行业的整合,阳谷华泰作为绿色环保企业将受益。
　　受益CTP行业竞争格局,价格稳步提升,盈利能力增强。
　　公司为全球最大CTP供应商,国内市占率超60%,受环保因素影响,业内部分防焦剂CTP生产厂家关停或减产,供应量显著下降。在此背景下,阳谷华泰有望享受此前环保投入带来的超额收益,防焦剂CTP价格稳步提升,自2014年12月份提价以来,目前CTP含税价已突破3万元/吨,涨幅达20%,我们预计其盈利能力有望恢复到2010年较高水平(30%的毛利率)。
　　预计15-17年净利润4601、6997和9024万元。
　　公司研发能力和市场敏感性支撑公司长期发展。公司紧跟客户需求,不断拓展新的产品,目前在手储备品种较多,有效保障公司业绩持续增长,预计15~17年EPS将为0.16、0.25和0.32元,维持“买入”评级。
　　风险提示:环保低于预期,产品价格大幅波动。(广发证券王剑雨,郭敏)




　　恒宝股份:智能卡行业高景气支撑业绩高速增长,外延式并购加快公司转型步伐
 

　　事件描述。
　　2015年3月30日,恒宝股份发布2015年第一季度业绩预告。报告显示,公司在2015年第一季度实现净利润5004万元-5839万元,同比增长20%-40%。
　　事件评论。
　　智能卡行业维持高景气,支撑公司业绩延续高速增长:可以发现,公司2015年第一季度净利润依然延续高速增长趋势,主要原因在于,金融IC卡发卡量大幅增长,成为驱动公司业绩增长的主引擎。我们重申,2015年智能卡行业依然维持高景气,足以支撑公司全年业绩延续高速增长,具体而言:1、规模庞大的传统磁条卡向金融IC卡替换的替代需求开始加速释放,金融IC卡景气周期明显延长,公司金融IC卡发卡量大幅增长为公司全年业绩高增长提供坚实保障;2、移动支付受理环境逐渐完善的同时,用户消费习惯逐渐形成,在运营商、互联网厂商、终端厂商、银行的共同推动下,中国移动支付进入加速发展期,公司在三大运营商移动支付卡集采中具有行业领先的份额优势,必将充分受益于移动支付行业高景气。
　　新业务拓展顺利,打造公司新的收入业绩增长点:公司在立足智能卡业务的基础上,积极拓展新业务且进展顺利,为公司打造新的收入业绩增长点,具体而言:1、公司抓住“营改增”税制改革机遇发展税控盘业务,目前公司税控盘在手订单充足,后续有望获得更多订单,我们预计,税控盘在2015年将会为公司提供明显的收入和业绩增量;2、公司M-POS机进入市场推广期,后续公司可以在M-POS机上加载多种应用,以此作为O2O导流的入口开展互联网金融业务,充分发掘商户资源价值并持续拓展增值服务;3、公司继续深挖移动支付市场,与运营商和银行合作搭建TSM平台开展移动支付运营服务业务,呈现出良好的发展态势。
　　外延式并购加速转型,奠定公司长期成长基石:公司在2013年12月引入战略投资者时明确指出,对内完善激励机制,对外谋求战略转型。2014年8月公司与上海盛宇各出资2.5亿元设立移动支付安全产业基金,2014年12月上海恒毓投资中心挂牌成立,显示公司外延式扩张持续取得积极进展,可以预见,后续公司外延式扩张步伐将会明显加速,公司借此实现战略转型将会为公司长期发展奠定坚实基石。
　　投资建议:我们看好公司未来发展前景,预计公司2015-2017年全面摊薄EPS为0.58元、0.76元、0.98元,重申对公司“推荐”评级。（长江证券胡路）




　　杰瑞股份:行业偏弱或已Price in,产业链整合加速推进
 

　　事件描述。
　　杰瑞股份公告2014年年报:全年实现营业收入44.6亿元,同比增长20.6%;归属于上市公司股东净利润12.0亿元,同比增长21.8%;基本每股收益为1.26元/股。
　　事件评论。
　　受国内油公司减少资本开支滞后影响,四季度业绩下滑较大,拖累全年业绩低预期;海外业务成长迅速,缓冲国内需求下滑。
　　前三季度营收36.2亿元,同比增长35%,第四季度则同比下滑18%;主要原因是“两桶油”年初的资本开支收缩,传导到四季度订单锐减。
　　海外业务14年实现营收18.56亿,同比增长168%。随着公司全球战略的推进,海外业务量有望进一步扩张。
　　整体毛利率45.4%,较去年提高1.7个百分点;销售费用大幅增加导致净利率有所下滑。净利润由上半年29%下降到下半年25%,主要原因是公司为优化全球营销体系,引进高端营销人才的,导致销售费用和管理费用增速快于营收增速。其中,销售费用下半年同比增长68%,管理费用同比增长25.3%。
　　油价大跌及油气领域改革反腐,15年油公司资本开支大幅下降,行业基本面不容乐观。体系内反腐和油气领域改革理顺之前,国内油气资勘探开发投资15年仍将维持低位。低油价抑制油气开发投资外还会挤压上游毛利,进而向下游施压,公司毛利未来或有所下降。
　　逆境中方显英雄本色,中长期投资价值显著。
　　向油服全产业延伸,重点部署油田工程技术服务和油气工程建设业务。
　　油价下跌掀起油服行业并购浪潮,公司有望抓住机遇加速外延扩张,投资方向包括海洋钻井包、EPC项目总包、水下设备及井下工具。
　　改革促使油服行业大洗牌,混改使得上游勘探开发领域将出现更多民营油公司,利好优秀民营企业提升产业链整体蛋糕份额。
　　业绩预测及投资建议:预计2015-16年收入分别约为55、70亿元,EPS分别约为1.34、1.49元/股,对应PE分别为30、27倍,维持“推荐”。
　　风险提示。
　　油价持续维持低位