据传：南海发展未来主要看点在固废处理

　　南海发展(600323)公布了2013年半年报，主要内容如下：

　　报告期内，公司实现营业收入4.5亿元，同比增长7.61%；营业成本2.7亿元，同比增长10.83%；实现利润总额1.33万元，同比增长23%；归属母公司股东净利润为1.12亿元，同比增长15.07%；实现EPS0.19元。

　　2季度公司实现营业收入2.35亿元，同比上升8.9%，环比增加9.79%；营业成本1.375亿元，同比上升9.3%，环比增加3.67%；实现净利6858万元，同比上升24.26%，环比增加53.35%；单季度EPS0.12元。

　　事件评论：

　　2013年度上半年，公司实现营业收入4.5亿元，同比增长7.61%，其中主营业务收入4.44亿元，占营业收入的98.58%，同比增长8.77%；实现营业利润1.22亿元，同比增长14.11%。

　　分业务来看：供水业务受经济环境和产业结构调整的影响，报告期内毛利率同比下降0.38%，供水量几乎没有增长；污水处理收入有所增长，毛利率同比下降0.85%，主要原因是折旧费用增加，实际污水处理量同比小幅增加，产能发挥尚不充分；固废处理业务，尽管南海垃圾焚烧发电一厂的停止运营对营收产生一定负面影响，但由于新增飞灰处理业务以及新增小塘垃圾压缩转运站投产，固废处理业务收入仍有所提升，毛利率同比下降6.27%，原因一是上网电价从 2012年4月开始由0.689变为0.65，二是而部分垃圾需要外运进行填埋处理又导致成本增加。

　　“城市好管家”，污泥餐厨垃圾演绎污水处理模式。未来公司垃圾焚烧将达到3000吨/天的处理规模，污泥处理和餐厨垃圾将演绎目前污水处理的模式，公司建成的南海固废处理环保产业园，具备从生活垃圾收运、垃圾处理(含餐厨垃圾处理)、污泥处理、渗滤液及灰渣处理的完整产业链，是国内固废处理服务领域唯一一家可以提供完整固废处理服务的公司，且建设与运营水平处于全国前列，形成了固废处理的竞争优势。

　　预计公司2013-2015年的业绩分别为0.37、0.37和0.39元/股，考虑到公司未来固废处理业务将继续增长，外延式扩张可期，维持对公司“推荐”评级。

　　13H1收入增长较快，净利润同比大幅扭亏为盈。

　　公司13H1新签常规产品14.5亿元，实现营收15.10亿元，同比增长43.32%；归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，去年同期为亏损5055.36万元；每股收益0.17元，基本符合预期。

　　毛利率大幅提升，费用控制良好。

　　公司13H1毛利率为23.83%，同比提高10.55个百分点，主要是由于GIS产品中特高压等高毛利产品占比较大，毛利率上升明显。同时，公司以精益化管理为主线，上半年期间费用率为14.12%，同比下降5.18个百分点，费用控制良好，盈利能力有望不断增强。

　　受益特高压景气度，业绩持续改善。

　　上半年公司完成了皖电东送特高压工程集中供货任务，淮南-上海线路的剩余5个间隔交付明显改善了上半年业绩。同时公司完成了浙北-福州特高压工程竞争性谈判，特高压景气度维持将充分保障公司未来业绩增长。

　　新产品和海外市场将成为重要增长极。

　　公司通过增发开始生产部分差异化的中低压终端产品，有意打造完整产业链和全电压等级的开关航母。上半年公司多项新产品通过鉴定和试验。

　　同时，系统外和国际市场趋势向好，上半年公司签订了印度国家电(行情 专区)网公司765KV总承包项目，并重点开拓巴西、南非等市场。新产品和海外市场将成为公司未来增长的重要一极。

　　不考虑资产注入，预计公司2013-2015年EPS分别为0.48元、0.67元、0.90元。考虑资产注入后股本摊薄影响，2013-2015年EPS分别为0.38元、0.54元、0.72元。参考可比公司估值水平，公司合理价值为12元，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　特高压审批及开工进度低于预期的风险。

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　　半年报营业收入同比增长29.59%，净利润同比增长40.00%。报告期，公司实现营业收入2.00亿元，同比增长29.59%；归属于上市公司股东净利润5369.18万元，较上年同期增长40.00%；稀释每股收益0.6元；基本符合市场预期。本期无分红方案。

　　点评：

　　收入平稳增长，净利润增速较快源于费用率、投资收益。2013上半年，IC卡表仍为公司主要收入来源，收入占比86.46%。净利润增速略快于收入增速源于：(1)期间费用率同比下降1.34个百分点，其中财务费率同比降2.32个百分点，源于上市后利息收入增加。(2)投资收益315.92万元，源于投资龙湾农商行现金股利，2012同期公司未确认投资收益。

　　综合(行情 专区)毛利率略增。公司主营收入毛利率43.81%，同比增长0.15个百分点。主业IC卡表毛利率略增0.06个百分点。

　　主业IC卡表收入稳定增长，毛利率稳定印证竞争尚不激烈。IC卡表收入1.73亿元，同比增长27.03%；毛利率43.54%，同比增长0.06个百分点。受益于各地方阶梯气价政策的逐步推进，分析师判断未来2-3年智能燃气表需求增速约30%-40%。在需求启动初期，行业竞争尚不很激烈，毛利率得以稳定，上半年公司IC卡表毛利率表现即可印证。

　　无线表收入基数小、高增长，“IC+无线”或为公司主要技术方向。无线燃气表及系统软件收入187.38万元，同比增长276.86%；毛利率34.06%，同比下降5.90个百分点。公司积累无线表技术、涉足相关业务，未来或将以“IC 卡表+无线远传”智能燃气表为主要技术方向，简单理解即IC卡表加装无线模块，实现信息传送功能。

　　新生产线投产，缓解产能瓶颈。 2013上半年谷卡公司新建生产线全面投入使用，由于调整生产模式，培训新员工上岗，1-3月份产量较低；4-6月产量恢复正常。2013上半年公司产量 79.58万台，同比增长16.94%。由于公司库存充分，销量86.13万台，同比增长27.06%。

　　期间费用率下降，缘于财务费率下降。公司期间费用为3204.06元，同比增长19.58%，期间费用率16.04%，同比下降1.34个百分点，源于上市后利息收入增长，财务费率同比下降2.32个百分点。此外，销售费率同比略降0.04个百分点，管理费率同比增长1.02个百分点，源于人员规模扩大、管理精细化及技术研发投入。

　　回款速度有所降低，坏账准备计提充分。公司2013H1期末应收账款1.86亿元，比2012年末增长60.38%；经营性现金流净额-1386.29 万元，去年同期2272.07万元，源于客户回款速度有所降低。公司坏账准备计提充分，2013H1期末较2012年末增长54.08%。

　　未来预判：

　　(1)公司为目前国内销售网络最为全面的智能燃气表厂商，2013上半年，公司继续扩大销售区域，在云、贵、川新设销售区域，拓展民用表业务，巩固国内销售网络的龙头地位。随各地阶梯气价政策的逐步推进、落实，公司将充分受益智能燃气表需求的启动。

　　(2)公司上半年收购华辰，进驻天然气运营领域。我国西北地区天然气源较为充足，并未出现东部地区气站由于调价导致的盈利水平明显收窄。公司未来或持续推进天然气运营业务的地域性扩张，推动业务体量快速增长。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年净利润分别同比增长47.30%、36.55%、29.18%，每股收益分别达到1.32元、1.80元、 2.32元。随着公司天燃气运营地域、智能燃气表销售网点的逐步扩张，业绩存在超预期可能。结合公司的成长性，公司合理估值为2013年35-40倍市盈率，对应股价为46.20-52.80元，目前公司股价对应2013年EPS的估值为35.64倍。维持公司“买入”的投资评级。

　　主要不确定因素：阶梯气价改革进程低于预期，业务整合风险；市场竞争加剧毛利率风险