洽洽食品:组织架构改革有望打破增长瓶颈

　　事件:4月9日,洽洽食品发布2014年年报,报告期内公司实现营业收入31.13亿元,同比增长4.18%;实现归属母公司股东的净利润2.93亿元,同比增长15%;EPS为0.87元/股。10派1.5元转5股。

　　我们有别于市场的观点:

　　1、受春节较晚影响,四季度收入略微下滑,净利润保持较快增长主要受益于成本下滑:公司2014年四季度实现营业收入8.96亿元,同比下滑2.61%;实现归母净利润0.87亿元,同比增长6.87%。葵花子、薯片、其他品类分别同比增长3.14%、5.25%、10.46%,其中葵花子业务毛利率提升4.7%。公司整体毛利率较去年提升3.22个百分点,达到新高30.96%;净利率较去年提升0.81个百分点。公司盈利能力的提升主要是受益于原材料价格下降,在收入增长的基础上,成本略微下滑,成本红利明显。

　　2、剔除一次性计提的影响,公司净利润全年同比增长20.3%:公司将厦门上好仁真的4000万元本金欠款按照50%比例计提减值准备,减少公司14年合并净利润1500万元。此次计提较为充分,对未来业绩影响有限。此外,洽康实现营业收入7732万元,同比增长184%,净利润亏损。洽康去年推进较慢,后期增大市场投入抢占市场份额,净利润受影响较大。

　　3、15年公司看点多:1)事业部改制打破公司成长瓶颈:董事长自上而下亲自推进事业部改制,执行力强。分产品运作模式使公司内部运行更加市场化,对小品类产品的发展利好,有望突破只依赖国葵产品的增长瓶颈,找到多品类发展的新增长点;2)战发 展略清晰:聚焦炒货主业,扩大细分瓜子外的炒货(花生、豆类等)市场份额,发力树坚果等高档坚果序列:消费升级背景下,树坚果具有广阔的市场空间,公司去年推出“撞果仁”系列,定位高端,毛利率在30%-40%左右,已在线上天猫旗舰店和线下便利店进行推广,15年公司将继续加大投放推广力度;炒货,花生等在北方成长幅度很大,也是公司重点发力的品类; 3)成立电商子公司(控股65%),积极拓展线上渠道:15年公司计划在线上经营和公司线下开发有差别的产品,并大力丰富线上产品种类,尽快使电商渠道成为公司的利润突破点。4)并购可期:公司并购愿望较为积极,未来可能的并购方向包括上游种植行业、细分行业横向拓展、加工(包括OEM)环节、下游渠道企业。

　　4、盈利预测与评级:我们预测公司2015-2017年的EPS分别为1.09元、1.31元、1.51元,对应PE分别为25倍、21倍、18倍,给予“推荐”评级。

　　5、风险提示:新产品增长低于预期;原材料价格大幅上涨;行业或公司发生食品安全事件。

　　福耀玻璃:盈利能力保持高位,H股完成扩张速度加快

　　盈利能力保持高位,所得税冲回使净利润增长超预期。一季度收入增长11%,而全国乘用车增长速度仅9%,说明总体市场仹额继续扩大。毛利率为42.4%,基本不去年同期的42.5%相同,保持在历史高位。丌过一季度管理费用明显提升(+26%)以及营业外支出因捐赠700万美元,使得营业利润不利润总额增速仅为8.99%不2.08%。但11-14年西部子公司按25%税率计提所得税,而实际为15%,冲回调整使所得税费用减少1.02亿元,因此净利润增长22.67%,略高亍市场预期。我们预计后续几个季度各项指标将恢复相对正常,利润率高位及盈利稳定成长可期。

　　看好福耀海外战略带来新成长性的逻辑不变。我们自14年初强烈看好公司的未来,主要在亍海外市场的广阔空间。公司在中国已有约70%的仹额,但国外OEM 市场有800亿元(相当亍去年公司规模的6.2倍),丏目前占有率丌到5%。在海外竞争对手基本丌盈利而退缩情冴下,福耀当地建厂的戓略有望快速抢占市场,仍而为公司长期发展添加十足的增长劢力。预计海外戓略有望将公司整体成长性仍目前的10%左右提升至20%左右。

　　高资本开支印证新一轮扩张的推进,国内外均继续加产能。公司自2012年逐步公布海外建厂计划后,资本开支保持年均36%的复合增长。今年一季度资本开支共5.27亿元,同比增速高达63%,为近几年最高点。目前H 股资金到位后海外建设将加速推进。不此同时,公司在国内的的布点也进一步完善,本次拟出资4亿元设立天津福耀,共投资10亿元建设400万套汽车玻璃项目,我们预计将亍2016-2017年投产。作为重资产行业,公司在国内外的大量投资是未来高增长的保证。

　　运营情况较好,财务压力减小。公司存货不应收账款周期率为0.82不1.34,基本不去年的0.85不1.39持平。经营性现金流2.7亿元 ,同比降48.7%;低亍同期5.3亿的资本开支,存在现金缺口。而资本开支5.3亿元,同比增63%。

　　因H 股发行完成,资产负债率由47.8%降珐42.9%,总体财务风险丌大。

　　H 股发行完成,未来几年稳定成长可期,继续强烈推荐。福耀海外戓略成功的概率大,这将是公司新一轮的成长周期的开始,这是我们一直强推福耀的根本原因。H 股发行后可解决公司后期扩张的资金来源。因全球油价不天然气价明显下行,丏预期较长时间都难以回到前几年高点,在公司海外浮法玻璃不汽车玻璃投产后,有望受益海外气价下行带来的成本下降,这将在2016年以后体现。按H 股发行后股本计算,预计15-16年EPS 为1.07、1.33元、1.59元,继续强烈推荐。

　　风险提示:1.海外投资进展慢于预期;2.海外战略实际盈利低于预期。

　　奥拓电子:体育产业和高密度产品有望成为公司腾飞的翅膀

　　1.事件 公司公告2014年年报,实现收入3.67亿元,增长31.0%,实现净利润6731万元,增长39.9%,利润分配为每10股派发红利1.5元,同时以资本公积每10股转增7股。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)年报业绩与业绩预告基本一致,符合预期

　　公司年报与业绩预告收入相差3000万,净利润相差350万,主要是由于深圳以外地区收入确认差异导致。从增速来看,公司收入增长31%,净利润增长40%,而去年同期公司收入增长-8%,净利润增长-7%,业绩增长拐点已经得到年报确认。我们认为,公司年报实际业绩的误差比例小于10%,属于正常的财务处理范畴,不影响公司进入业绩释放期的判断,符合我们对公司的预期。

　　(二)体育产业将是公司下阶段LED业务布局重点

　　公司2014年体育行业实现LED显示产品销售6369万元,在LED显示产品的收入比重达到36%,主要包括巴西世界杯、法网公开赛、温网公开网等国际著名顶级赛事。公司在国际体育市场积累的经验和实力,加深了对体育产业的产品需求和产业链运作的理解,有助于公司对国内体育市场的开拓。目前,在政府的扶持下,国内体育产业持续升温,公司计划在产品营销、设备租赁、内容服务、广告运营和赛事转播等全链条进行拓展。我们认为公司在布局体育产业的过程中,内生与外延发展的空间都较为广阔。

　　(三)高密度产品成为公司LED业务另一个抓手

　　公司顺应行业发展的潮流,推出户内1.0mm点间距超高密度LED显示系统(小间距)、户外3.0mm点间距高密度LED显示系统(中间距),并成功获得日内瓦汽车展、巴黎汽车展、浦东机场、中央电视台、江苏电视台等重量级客户的高密度LED产品订单。今年,军民融合和智慧城市的趋势依然明显,公司小间距产品将深挖军队和城市监控指挥的市场需求,去年成立的北京销售子公司将发挥核心作用。同时,公司中间距产品瞄准公交亭、报亭的蓝海市场,亦有望在市场拓展方面获得重大突破。

　　3.投资建议

　　公司LED显示高速增长和金融电子稳定增长,保证公司进入业绩释放期。公司积极布局体育产业,内生与外延空间广阔。公司收购上海翰 明、参股鹏金所,探索互联网金融业务,未来有望实现业务落地。我们强烈看好公司发展前景,预计公司15-17年收入4.97、6.69、8.86亿元,EPS 0.40、0.56、0.80元。维持“推荐”评级。

　　中炬高新:渠道空间广阔,国企改革值得预期

　　经营回顾。2014年实现收入26亿元,同比+14%;归母净利润2.9亿元,同比+35%。调味品继续保持稳健增长,美味鲜实现收入24亿元,同比+20%,净利润2.8亿元,同比+29%,净利率提高0.8pct 达到11.66%。公司整体费用率提高2pct,主要是人员薪酬和计提奖励基金所致。

　　投资看点。一、渠道开拓空间广阔。公司采用五级市场模式:一级市场广东、浙江、海南,继续巩固并保持适度增长,渠道已覆盖到乡镇;二级市场广西、福建地区,渠道已到县级,需要重点培育;三级市场江西、东北地区,渠道已到地级市;四级市场为华北,其他为五级市场,渠道重点覆盖省会城市。从公司渠道战略来看,二级及以外的市场空间依然广阔。根据我们的草根调研,河南和四川某两个三线城市,公司只在重点超市有所铺货,而中小型超市、便利店、县及乡镇超市均未铺货。同时,我们在华东地区走访两家大型超市,公司也才刚铺货不久,未来空间依然广阔。二、市占率将逐步提升:目前调味品行业CR3仅为7%左右,酱油行业CR4也仅为30%左右(中矩市占率6%),行业集中度依然偏低,随着公司逐步开拓北部及中西部市场,渠道下沉将推动市占率提升。三、盈利能力持续提升:1、管理能力持续 提升,无论是公司整体管理(厨邦智造)、还是技术优势等,都从根本上改善公司的盈利能力;2、规模优势凸显,阳西基地已建成产能超过10万吨,新增产能均是高度自动化,规模优势显著提升盈利能力。四、国企改革。

　　盈利预测与投资建议。我们给予中汇合创2倍PB 估值22.2亿元,公司持股79.16%,对应市值17.6亿元,其他产业估值1.4亿元,则调味品目前市值101亿元。按照12%净利率计算公司15年调味品净利润为3.28亿元,对应估值30倍(海天15年已达到40倍PE),与同行相比估值偏低。我们认为公司渠道空间将支撑酱油业务长期稳健增长,同时国企改革值得预期,给予公司调味品15年42倍估值,对应目标价19.67元,维持买入评级。

　　风险提示:阳西基地产能释放低于预期或地产业务未达预期风险。