徐工机械（000425）徐工机械拟现金收购大股东又两块资产点评：优质资产再注入 又获向上业绩弹性

　　结论：大股东优质资产再注入，又获向上业绩弹性，同时受益国企改革和走出去；基于公司现有业务，预计公司2014-16 年EPS 分别为0.50、0.60、0.66 元；考虑2014 年7 月和此次公告的两次收购大股东资产，预计公司2014-16 年EPS 分别为0.66、0.78、0.87 元。考虑两次资产收购方案以及收购资产的成长性较高，给予估值溢价，目标价由10 元上调至11.5 元，相当于2014 年现有业务23 倍PE，维持增持评级。

　　优质资产再注入，公司又获向上业绩弹性。①此次公告收购的大股东持有的两家合资公司罗特艾德与力士（徐州）资产较为优质，负债率分别仅为14.7%和12.5%、净利率分别达9%、11.2%。②预计本次收购标的合计权益净利润增长率2014-16 年分别为49.9%、20%、20%，具有较高成长性，为公司再次贡献向上业绩弹性。

　　国企改革正在推进，或带来更大的业绩弹性。①同类龙头公司中，徐工机械高管激励力度远远不够，国企改革具有巨大空间。②徐工机械作为当地政府进行国企改革的重要试点标的，将有望实现突破性改革，为公司更快更好走出工程机械行业低迷期注入活力。

　　受益于“一带一路”，公司将进一步走出去。①中国基础设施建设的成功，是我国工程机械行业的最好宣传，一带一路提及的标志性工程、基础设施建设，势必会带动工程机械行业的出口，尤其是综合性工程机械龙头的出口。②徐工机械作为出口优势企业，“走出去”准备充分。

　　风险因素：国内需求大幅下滑的风险、原材料价格大幅上涨的风险。

　　光大证券（601788）拟定增融资80亿元，短期增厚公司ROE，长期有利公司展业

　　投资建议

　　光大证券公告定增预案，公司拟以不低于10.42 元/股的价格发行股票，共计募资约80 亿元人民币。我们认为本次定增将增厚公司ROE 水平，同时使公司在监管层以净资本为核心的风控监管体系中占得先机，加速展业。我们上调光大证券评级至“推荐”，上调目标价32%至16.8 元，对应2x 2015e P/B（考虑定增影响后）和30%的上涨空间。

　　理由

　　光大证券公告非公开发行预案。公司拟以不低于10.42 元/股的价格发行不超过6 亿股股票（对应增发前1.44x 2015e P/B），共计募资约80 亿元人民币。其中公司第二大股东光大控股拟认购不超过2,000 万股。

　　定增资金投向：本次募集资金将主要用于支持融资租赁业务、资本中介业务、子公司光证资管的发展，以及为其他创新业务进行布局。另外境内外证券类资产收购、投入以及信息系统完善亦是定增资金投资方向。

　　短期增厚公司业绩，长期利好公司展业。1）公司前三季度实现净利润9 亿元，对应年化ROAE 5.1%，低于行业信用类业务和其他拟投资方向的ROE 水平。我们认为公司定增资金的有效利用将同时增厚公司业绩以及提升公司ROE 水平。2）定增资金将大幅充实公司净资本，从而使公司在监管层以净资本为监管核心的风控体系中占得先机，加速展业。3）在行业杠杆率上行趋势中，做大净资本意味着公司有更大的资金腾挪空间。我们预判短期内行业主流的资本中介业务仍将加速发展，公司拟新进入的飞机融资租赁行业亦需要大量资金支持。我们认为以公司目前的体量（1H14净资本127.4 亿元）和业务布局，公司尚有足够多的、高ROE 的业务方向，以支撑公司日渐扩大的资产负债表规模。

　　盈利预测与估值

　　考虑进公司定增融资80 亿元的影响，我们上调公司15e EPS11.4%至0.41 元/股，上调公司目标价32%至16.8 元，对应2x 2015eP/B，（考虑定增影响后）和30%的上涨空间。

　　风险

　　大盘下跌风险；公司新业务进展不达预期。

　　利尔化学（002258）毕克草、毒莠定等老产品盈利下滑侵蚀草铵膦业绩贡献，未来看点在草铵膦

　　公司是国内最大氯代吡啶原药生产企业，但目前其盈利能力有所下滑

　　利尔化学是中物院重点军转民企业，实际控制人中物院持其36.4%的股份。公司是国内最大、全球第二的氯代吡啶类除草剂系列农药产品供应商，相关产品的产能包括：毕克草1800 吨/年、毒莠定3000 吨/年和氟草烟500 吨/年。公司吡啶类除草剂全球市场占有率仅次于陶氏益农，上市以来吡啶类除草剂产能持续扩张，成为公司盈利增长的重要来源。2011 年控股江苏快达后，公司原药新增磺酰脲类和取代脲类除草剂。目前来看，公司主要产品仍具有明显的竞争优势，但受国际农药市场总体影响，市场竞争加剧，公司毕克草、毒莠定等老产品的价格和毛利率有所下降，影响了公司整体业绩的提升。

　　草铵膦已实现规模化量产，进一步扩大生产规模将很快实现

　　草铵膦性能优越，由于抗草甘膦杂草的出现以及抗草甘膦转基因作物的推广，近来草铵膦需求量快速增长。目前草铵膦全球市场销售额近7 亿美元，但基本被德国拜耳占据，国内仅利尔化学和浙江永农有产品外卖，但利尔化学将是国内首先可推行大规模量产的企业。由于草铵膦技术壁垒极高，行业扩能计划一直未能有效实施，整体处于供不应求的状态，目前草铵膦报价已上涨到30 万元以上，毛利率高达32%以上。公司目前拥有草铵膦产能600吨，已满负荷持续生产，为进一步迎合市场契机，公司计划首先在绵阳再投建1000 吨装臵，预计15 年5 月份投产。此外，广安2000 吨产能预计16 年建成，届时公司草铵膦总产能将达到3600 吨，预计会给公司带来超过10 亿元的销售收入，在全球市场占据重要地位。

　　江苏快达光气项目搬迁已结束，但运营仍处于磨合期

　　公司目前拥有3000 万平米的生产线，产品品质优良，定位于进口替代，已向比亚迪和苏州星恒等国内电池企业供货。公司自2012 年进入比亚迪供应链体系后，给比亚迪的隔膜供货量稳定增加，我们预计2014 年将有50%左右的隔膜产量用于满足比亚迪的需求。非公开增发欲投建的两个项目预计15年下半年和16 年上半年投产，届时公司锂电池总产能将达到7500 万平米，将形成公司新业绩增长点。此外，公司在投建湿法膜生产线的同时，将配套建设涂覆生产线，为后续公司的涂瓷膜进入动力电池市场奠定坚实基础。

　　制剂业务已进入快车道，将会成为公司业绩的重要来源

　　公司制剂业务起步于2006 年，目前经营主体包括绵阳本部和江苏快达，其中江苏快达的制剂业务以自有品牌为主，而绵阳总部则依靠技术创新，除了自身原药品种外，也从外部大量采购其他原药，研发新制剂产品。随着规模效应的发挥，制剂综合毛利率稳定在20%左右水平。未来，公司还计划成立独立的制剂子公司，加快制剂业务的发展，力争制剂、原药并举。

　　业绩预测：预计公司15 年的EPS 为0.66 元

　　我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.55 元、0.66 元和1.09 元，对应的市盈率分别为28.64 倍、23.84 倍和14.52 倍。鉴于公司草铵膦产品已实现量产，随产能不断扩张，未来盈利潜力巨大，而制剂业务也进入快速发展车道，首次覆盖，给予“增持”投资评级