传闻：信达证券 中联重科买入评级

　　工程机械产能过剩及应收账款风险问题仍未解决。2014 年上半年，在全球经济缓慢复苏的大背景下，国内经济总体运行平稳，但受经济结构调整、固定资产投资增速放缓的影响，工程机械市场需求持续不振，产能过剩及应收账款风险问题仍未解决，行业延续调整趋势。

　　中联重科整体毛利率继续下降，2014 年上半年为28.96%，较上年同期下降3.15 百分点；费用粘性较大，销售费用率上涨0.76 百分点，管理费用率上升1.84 百分点，另外，财务费用率上升2.96 百分点，导致销售净利率下降8.23 百分点。中联重科的主导产品混凝土机械2014 年上半年销售额为60.3 亿元，较上年同期89.29 亿元，下降32.47%；混凝土机械的毛利率23.87%，较上年同期31.46%，下降7.59 百分点。

　　人民币升值受阻，汇兑收益变化巨大。中联重科拥有巨大的净外币负债敞口净额，主要为美元负债。2014年上半年，人民币对外升值趋势受阻，导致 2014年上半年中联重科获得汇兑净损失1.58亿元，而去年同期获得汇兑净收益2.18亿元，相差高达3.76亿元。再加上利息支出增加1.27亿元，导致财务费用较去年同期增长4.23亿元。

　　长短期应收账款占比大，风险上升。 2014年6月30日，中联重科应收账款累计达462.4亿元，其中短期应收账款282.56亿元，长期应收账款（含一年以内）净额179.84亿元。其中，融资租赁应收款原值195.06亿元，未实现租赁收益7.41亿元，呆账准备7.86亿元。至2014年6月30日，中联重科逾期长期应收账款 42.85亿元。

　　盈利预测及评级：我们认为，随着工程机械市场趋于稳定，我们预计中联重科营收和净利保持稳稳定。我们下调公司的盈利预测，预计14~16 年EPS 分别为0.32（下调44.8%）、0.42（下调39.1%）、0.49 元（下调40.2%），维持公司“买入”评级。

　　风险因素：固定资产投资增速继续下降，混凝土机械销量和毛利继续大幅下降，产品毛利率下降。

　　（一）河北成为光伏项目建设重点区域，中电投集团地位稳固

　　从年初安排的新增光伏发电建设规模看，河北省获得600MWp 分布式和400MWp 光伏电站总计1GWp 指标，在全国各省中位居第四。吴新雄局长嘉兴讲话明确提出增加河北省指标，本次下达第二批年度计划符合吴局长讲话精神。我们认为河北省重工业密集、污染严重且临近北京，节能减排的任务很重，同时其光伏企业相对集中，用电负荷大、没有消纳问题，太阳能资源相对较好，是全国范围内发展光伏发电最好的地区之一。因此我们认为河北将成为光伏项目建设的重点区域。

　　中电投河北公司作为在河北省开展光伏电站建设最早的企业，目前已投产约290MW（含公司收购的70MW），上半年核准项目规模300MW，数量居全省第一。本次第二批入选4 个项目表明政府对其前期工作的进一步肯定。这4 个项目如期投产，将进一步提升中电投在河北省的地位。

　　（二）分布式多为20MWp 地面项目，符合我们的判断

　　本次公布的分布式项目，主要是20MWp 左右规模的分布式地面光伏电站，我们预计河北省后续的地面式电站多会采用此种形式建设。因此每年年初的新增光伏发电建设指标将大部分分配给地面电站。同按照最新的分布式文件，自发自用的项目可向能源局申请额外指标。按照我们的理解，今后能源局下发的建设指标将只是限制地面电站的建设规模，而真正的分布式事实上是上不封顶的。

　　（三）调高中电投河北公司年末光伏装机规模

　　中电投集团是全球最大的光伏运营商。其下属河北公司借助省内光伏补贴力度强，大力发展光伏。原先我们预计2014 年末河北公司累计建成光伏电站或超400MW。现由于国家政策调整，河北省发改委下达第二批光伏电站建设计划，我们调高河北公司2014 年末光伏电站规模至480MW.

　　投资建议

　　我们预计2014-2016 年公司分别实现每股收益0.50 元、0.68 元和0.99 元，维持“推荐”评级。，对应PE 分别为29x、21x 和14x。通过资本资产运作，公司有望成为中电投集团旗下的清洁能源运营平台，维持“推荐”评级。

　　2014年中期业绩不佳已反映：2014 年上半年，上海电气收入和净利润分别同比下降6%和18%至360 亿元和12.5 亿元，主要是需求疲软，竞争加剧及交货延迟导致燃煤发电设备业务低迷（收入同比下降26%，毛利率下降4.4 个百分点）。风机业务开始好转，收入增长105%，毛利率提升6.1 个百分点至12.2%。

　　中国核电市场正从底部回升，新订单将超过3,000 亿元：2014 年下半年开始有望恢复核电项目审批，预计2014~2015 年将批准核电项目6~8GW，2016~2017 年8~10GW。核电核岛设备约占核电站总投资的30%，上海电气是核岛设备主要零部件控制棒驱动机构及堆内构件市场的领导者，约占70%市场份额，预计将受益于核电景气度的提升。2015 年起核电设备业务年增速约50%。

　　风电装机前景良好：2014 年风电装机容量有望达到19GW。上海电气的市场份额为6%，未来将借助风电市场景气度的提升进一步提升市场份额，预计该业务2014 年增长50%。风机平均价格上涨（2013 年同比增长约7.5%）及与西门子合资的风电企业产能提升将推动上海电气毛利率从2013 年的5%上升至2014 年和2015 年的12%和14%，逐渐赶上同类企业15~20%的水平。

　　火电设备需求稳定：我们预计年均火电装机容量稳定在40GW 左右，其中上海电气约占30%的市场份额。由于上海电气2013 年订单显着增长（同比增长46%，而东方电气同比持平），尽管2013年招标均价大幅下降（10~40%），我们预计上海电气2015 年和2016年收入分别同比仅小幅下滑1%和1%（东方电气分别同比下降-13%/-11%）。

　　财务预测

　　我们预计2014 年和2015 年收入分别同比增长0%和6%至795 亿元和843 亿元。净利率有望维持在3%左右，因为新能源设备业务产能上升将抵消火电设备业务的低迷。因此，预计净利润2014 年/2015 年将分别同比增长1%/7%至25 亿/27 亿元，合每股收益分别为0.19/0.21 元。

　　估值与建议

　　我们将上海电气A 股及H 股评级上调至“推荐”，目标价分别为人民币5.27/港元4.80（对应2015 年的25 倍/18 倍P/E）。我们的目标价对应A 股2014/15 年2.0 倍/1.9 倍P/B，H 股2014/15 年1.4倍/1.4 倍P/B.

　　风险

　　火电、水电、风电和核电设备招标价格下滑；类似日本福岛的核事故；AP1000 技术本地化进展缓慢；核电延迟恢复审批。

　　林洋电子是一家立足于电表，致力于开拓分布式光伏、LED 节能的企业，并且战略性布局储能和电动车充电领域，将在整个新能源的发电、储能、用电形成闭环布局，中国版的solarcity 雏形初现。

　　市场割裂地看待了林洋电子的各块业务，没有认识到其中的协同效应。智能电表为分布式光伏积累了电网关系和政府资源，为LED 代工提供了优异控制成本能力，并且20%的极低资产负债率水平为后续运营和融资提供了极为优异的条件。林洋电子将通过智能电表带动新能源走进千家万户。

　　分布式光伏当前面临的瓶颈是用电方违约、破产、贷款难，林洋电子利用电网关系解决了违约的问题、通过和园区合作以及电网的关系利用电网调度降低用电方破产带来的风险，利用电表业务的现金流和信用担保解决资金问题，在分布式整个行业面临瓶颈的情况下，用自身的优势规避了问题，有望成为分布式的标杆。

　　当前制约分布式的因素，随着政策的加码和成本的继续下降，问题有望得到妥善解决。9 月上旬，分布式政策已经出台了带来实质性利好的措施，包括“自发自用、余电上网”与“全额上网”的切换政策；后续配额制的出台，将要求地方政府的清洁能源比例，这将带来更大的利好。未来，如果分布式模式成熟，林洋电子作为已经在分布式行业有积淀的企业，将会圈到大量优质的屋顶资源，商业模式运用也更为娴熟，利用先发优势分享分布式光伏浪潮最丰硕的果实。

　　盈利预测与投资评级。公司成长性良好，战略清晰，业务协同效应显着，有成为中国版solarcity的潜质。我们预计公司2014-2016 年EPS 为1.35、1.77、2.30 元，参考同行业可比公司估值水平，按照2015 年20 倍PE，对应目标价35.40 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：智能电表招标量不达预期；光伏政策不达预期；光伏电站开工建设不达预期；LED 工程项目建设不达预期。

　　造船业开启新一轮扁平周期

　　一般来说，航运景气度见底回升领先新船订单见底回升1年左右时间；克拉克松海运价格指数2012年 2月见底，我们判断2013年就是世界新船订单的反转之年。近两年订单主要来自改善运力结构式抄底，预计随着船价上涨、抄底动能不足，今明年世界新船订单将下降。从2013年6月份开始，克拉克松新船价格指数连续12个月上涨、6月持平、7月下跌，我们判断下半年船价仍将震荡并小幅上涨。我们从完工交付量和船价走势判断，乐观估计2014年是行业业绩低点、2015年后有向上弹性但弹性不足。

　　中船有望成为华东地区整合平台

　　广船重大资产重组方案初定，拟收购中船集团华南地区船舶类资产和第三方造船资产；广船成为中船集团华南地区的整合平台，“大广船”战略（广船国际、龙穴造船、黄埔文冲等）即将成形。而从去年开始，华东地区整合也已经展开，“大沪东”（沪东中华造船集团、江南长兴造船、上海船厂等）、“大江南”（江南长兴重工、江南造船集团、外高桥造船等）已然成行；*ST钢构另有用处，中船有望成为中船集团华东地区船舶类资产整合的平台。沪东中华：中国海军护卫舰的摇篮、大型 LNG 船业绩唯一拥有者2001年4月8日，由原沪东造船集团和中华造船厂合并组建；中国海军护卫舰的摇篮和登陆舰的摇篮，早期护卫舰沪东中华约占62%份额，054A型导弹护卫舰沪东、黄埔各占一半；LNG船十年磨一剑，包揽迄今中国五个LNG能源引进项目的16艘LNG船建造合同、已建成交付6艘，目前手持订单14艘、世界份额11.3%；建造系列集装箱船历史悠久，国内大型集装箱船建造领军企业，手持订单10艘、全是8000TEU以上的超大型集装箱船；“中国沪东型”7.45万吨巴拿马散货船曾风靡全球。

　　江南造船：历史最悠久，目标直指中国第一造船军工企业

　　创建于1865年江南机器制造总局，我国历史最悠久的军工造船企业；149年来，创造了我国近现代工业和国防军工领域100多个“中国第一”；目前最新型的导弹驱逐舰基本全由江南造船建造（052C型6艘全是、052D型8艘中的6艘），常规动力潜艇江南市场份额约40%，预计明年很可能开建第二艘国产航母，2015年发展目标是成为中国第一造船军工企业。民品液化气LPG船系列化，“中国江南型”巴拿马型散货船是第一个国际名牌。

　　中船弹性最大，维持买入评级

　　我们判断：中船集团三个上市平台哪个都不会退市，中船、广船将最终整合在一起，广船成为中船集团整体上市平台的可能性大。从被整合地位、未来EPS弹性、历史涨幅三个角度出发，我们认为中船未来的股价弹性最大。我们从整体上市后的市值目标进行简单测算，提高中船目标价到40元、维持“买入”评级。