传闻：卧龙电气反转明确 切入分布式光伏电站

　　维持“增持”评级，上调盈利预测与目标价。ATB收购整合效应凸显，节能电机与高铁变压器高速增长，加之切入分布式光伏电站，我们上调2013-15年EPS至0.34/0.47 /0.60元(上调幅度0%/9%/15%)，上调目标价至9.4元(上调幅度11%)，对应2014年20倍PE。后续催化剂包括：1)ATB在中国或实现突破；2)或进一步完善电机电控产业链；2)节能电机与分布式光伏电站发展速度有望超预期。

　　三季度业绩增速超预期。收购ATB追溯调整后，2013年1-9月归属于母公司净利润增长32%，扣非后增长102%；业绩增速呈现环比提升态势，7-9月归属于母公司净利润增长170%，超过市场一致预期。

　　毛利率显著提升，ATB、节能电机、高铁变压器齐发力。1-9月公司毛利率同比提升2.6个百分点，其中三季度更是同比提升5.6个百分点，我们认为其原因为：1)定位高端市场的ATB整合见成效，其订单从二季度起驶入增长快车道；2)高毛利的节能电机与无刷直流电机放量，我们预计2013/14年公司高效电机出货量占比将升至32%/40%；3)高铁变压器订单大幅增长，并开始进入收入确认期。

　　电机业务将进一步做强做大，快速切入分布式光伏电站建设。我们预计公司与ATB在市场、生产、管理方面的整合效果将在2014年进一步显现，或将进一步完善电机电控产业链。浙江绍兴为18个分布式示范区之一，公司此前已有光伏逆变器等丰富产业经验，本次通过合资方式快速切入分布式光伏电站建设，首期建设规模28MW.

　　风险提示：通信基站电源招标与铅酸启动电池开拓进程具不确定性

　　公司2013年前三季度营业收入和净利润分别同比增长6.85%和16.48%，其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比增长4.86%和18.76%，扣非后净利润增长47.48%。公司预计2013年净利润同比增幅在0%-30%之间。

　　前三季度公司毛利率同比小幅提升0.8个百分点，其中第三季度公司毛利率扭转上半年同比下滑的趋势，同比大幅提升了4.99个百分点，这也部分反映了公司库存压力的大幅缓解。期间费用的有效控制依然是驱动公司今年净利润增长高于销售增速的主要因素，前三季度公司期间费用率同比下降2.44个百分点，其中销售费用率同比下降2.17个百分点，管理费用率与财务费用率则变动不大。

　　前三季度公司经营活动现金流量净额同比上升135.02%，季末存货余额较年初增长18%，环比上升18.32%，应收账款较年初下降7.55%，由于支付给供应商与收购中哲慕尚所需保证金(行情 股吧 买卖点)的增加，季末其他应收款较年初增长243.28%。

　　三季报再次验证公司经营拐点的确立，未来看好童装业务和多品牌并购。我们在之前的报告中一再强调公司是行业中少数已经走出拐点的企业之一，未来公司森马品牌依然有挑战，但巴拉巴拉的童装第一龙头地位日益稳固，后期凭借品牌群的发展思路有望保持20%左右的持续增长。目前公司就GXG事项正在商讨更优惠的方案，我们预计年底前会有结论。如果收购GXG完成，2014年公司将新增25%以上的盈利增长。我们看好公司依托充沛的资金进行多品牌集团化运作的发展思路，如果收购GXG完成，2014年公司是行业中比较有机会的品种之一。

　　财务与估值：

　　不考虑GXG并表，我们维持公司2013-2015年公司每股收益分别为1.32元、1.56元与1.87元的预测，维持公司2014年18倍PE估值，对应目标价28.08元，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：

　　国内品牌服饰零售终端持续低迷的风险和多品牌战略的整合管理风险等。

　　公司2013年第三季度实现收入7980万元，同比下滑6.2%；归属上市公司股东净利润亏损1316万元；摊薄每股收益-0.06元。

　　业绩符合预期，单季度如期亏损。

　　第三季度收入下滑6.2%，延续了第一、第二季度下滑14.2%、8.6%的小幅下滑的态势；母公司收入6496万元，同比下滑4.6%。第三季度净利润亏损1316万元，延续了第二季度亏损1511万元的趋势。其中，母公司亏损732万元。三季度业绩表现符合预期，公司今年仍将是调整年，收入小幅下滑，费用高企下净利润将出现亏损。

　　毛利率同比下滑3个百分点，长期仍承压。

　　综合(行情 专区)毛利率同比下滑约3个百分点至37.5%，母公司、子公司毛利率均有所下滑，虽然2014年的行业供需状态预计有所改善，但长期看行业毛利率下行压力不改：1)电信业增速放缓，运营商向上游供应商要效益成为行业常态，今年多地运营商下调运维、优化合同价格；2)运维优化行业仍较分散，在产品服务同质化严重的情况下，价格成为主要竞争手段；3)人力成本上升压力。

　　费用率大幅上升，未来轻装上阵。

　　三项费用率同比上升约30个百分点至55.58%。其中销售费用率上升2个百分点，管理费用率约30个百分点，分别为23.7%，42.8%。费用率同比大涨固然有去年低基数的原因，但从环比及历史数据看仍处绝对高位，我们判断较高的费用率意味着，一方面今年“去产能”仍在进行中；另一方面今年的各项计提将更为彻底，未来业绩复苏将更有保证。

　　维持“推荐”评级。

　　推荐逻辑：1)行业景气复苏，预计无线通信2014年继续景气上行；2)母公司“去产能” 彻底，明年轻装上阵，业绩反弹明确；3)外延式扩张预期强烈，三季度末公司在手现金9.5亿元，具备较强的外延式扩张能力。预计2013~2015年 EPS为-0.06元、0.33元，0.49元，对应最新股价13.69元，PE为-229倍、42倍、28倍，维持“推荐”评级。

　　三季报业绩符合预期。公司12年前三季度实现收入12.58亿元，同比增长40.0%；(归属于上市公司股东的)净利润为1.54亿元，同比增长30.5%；合EPS0.44元，符合我们三季报前瞻中的预期。其中第三季度实现收入4.69亿元，同比增长14.1%；净利润为6142.18万元，同比增长3.5%。

　　国内终端需求疲软，部分高档烟品种受三公冲击，13年传统卷烟内生增速明显放缓。13年1-9月，国内卷烟产量同比增长0.4%，比12年同期增速回落了1.6个百分点，烟标产业链的内生增长亦受冲击。因福建泰兴于12Q3正式并表，13Q3体现为公司的内生增速，单季度增速明显回落。

　　公告收购深圳金升彩，烟标主业外延收购再下一城。公司公告拟以2.28亿元(对应12年静态市盈率6.9倍)收购新疆嘉祥源持有的深圳金升彩100%股权。

　　深圳金升彩主营为烟包真空镀铝纸的生产和销售。收购业绩承诺为：2014-2016年CAGR为10%，净利润分别为3300万元，3630万元和 3993万元。符合我们前期烟包行业深度报告的判断：目前烟包行业整体集中度较低，随着下游卷烟企业集中度的提升，将推动上游烟包行业的市场份额提升；而公开招标制度的推进和烟草三产退出将加速这一过程。已经上市的龙头企业有望依托资本平台，充当行业整合者的角色。上海绿新(行情 股吧 买卖点)自上市以来，便不断通过内生发展和外延扩张双轮驱动的模式，实现快速增长。

　　电子烟业务有序推进，期待国内市场开启。目前上海绿新、东风股份(行情 股吧 买卖点)和龙功运先生三方合资的上海乐新已经完成核名，预计11月可以完成注册和生产基地的建设。参考其他国家地区电子烟的发展速度和政策变化，美国正在经历电子烟的高速增长，欧盟表决否定将电子烟作为药品进行监管(意味着电子烟的销售将不受到地点限制)，澳洲也正在加快对电子烟的测试。我们预计国内相关部门对电子烟也会采取相对开明和鼓励的态度。

　　传统烟包业务内生外延并举，电子烟业务提升想象空间。虽然13年受制于整个大环境影响，传统烟包业务内生增长有所放缓，但是公司通过持续的外延收购，仍能维持30%+以上的增速。而涉足电子烟业务构成又一快速的盈利增长点。公司预告13年全年净利润同比增长30%-50%。我们维持公司13年0.68元的盈利预测，考虑到该事项仍需经过股东大会审议，我们先小幅上调公司14年盈利预测至0.92元(原为0.89元)，目前股价(16.54元)对应13-14年PE分别为24.3倍和17.9倍，建议增持。

　　中国南车(行情 股吧 买卖点)今年1-9月实现营业收入565.2亿元，同比下降11.02%；归属上市公司股东净利润为25.1亿元，同比下降11.99%。每股收益0.18元。

　　平安观点：

　　度过最难关踏上金光大道。

　　除机车外，前三季度南车的主要产品全线下滑：客车收入同比减少47.47%；货车收入同比减少30.28%；动车组收入同比减少57.09%，原因均为相应产品交付量的减少。三季报中，南车的机车产品已超过动车组成为占比最大的收入来源，前9个月收入为120亿元，同比增长33.22%。我们预计，这样的状况不会持续，因为动车组经过今年8月份的第一次招标后，第二次招标即将开始。另外，受城轨地铁配件销售增加的影响，公司的城轨地铁产品收入同比增长 7.05%。公司的新产业收入同比增长23.17%，表明南车拓展新产业业务效果明显。

　　铁路投资四季度大幅增长已成定局。

　　南车近期公布的重大合同信息显示，截至目前公司共新接订单349亿元。我们认为，铁路四季度投资大幅增长已成定局。我们预计，铁总二次招标的动车组较远高于第一次，初步估计应该超过300列，而且是时速300公里的车辆为主，二次招标总金额比第一次额度(534亿元)增长约10%。从目前开通以及今年底即将开通的高铁线路计算，动车组存在巨大缺口，可以被认为是“刚需”。我们预计，二次招标结束后，按照50%的中标比例，南车今年有望新增250列动车组订单，对应金额超过300亿元。我们预计，明年政府将在铁路投融资领域迈出实质性的步伐，配合铁总自上而下的改革进程，铁路行业将释放巨大而惊人的潜力。

　　“高铁外交”预示铁路装备迎来第二春。

　　近期，中国高铁屡受国内外推崇，国家领导人向外界反复推介，这为中国高铁装备走向海外打开了空间。据媒体报道，10月25日下午，东盟十国经贸部长乘坐高铁从中国南方来到北京。国务院总理李克强说，这是中国高铁为你们做的一次名符其实的“路演”。在之前习近平和李克强的东南亚之行中，李克强在泰国国会演讲中亲自推销中国的高铁技术，并和泰国总理英拉一同出席中国高速铁路展开幕式。习近平在访问马来西亚时也表示中国企业愿意参加吉隆坡到新加坡的高铁建设。10月17日，李克强在会见澳大利亚总督布赖斯时也向澳方推销中国高铁技术。

　　地方铁路投资。

　　在国铁投资走出低谷的同时，地方政府主导的铁路投资项目增长也很快。今年1至9月地方铁路完成投资14.04亿元，相比上年同期增幅高达10.44亿元，增长幅度达到289.2%，广东、江苏、浙江等发达地区一马当先，江西、湖南、湖北等地也紧跟其后。根据已获批的城市轨道交通规划测算，我们预计 2013-2015年我国城市轨交建成量约为2091公里，行业投资复合增速25.1%；到2020年行业投资复合增速15.2%，城市轨道交通行业相关投资进入“黄金十年”。

　　盈利预测与评级：

　　铁路装备领域标的稀缺而集中，南北车为两大龙头。高铁装备是近十年来我国唯一大规模成熟运用的高端装备，没有之一。我们预计，中国南车 2013-2015年EPS分别为0.3元、0.36元和0.43元，基于公司在高铁动车组领域的寡头垄断地位以及未来出口市场的光明前景，特别是中国铁路行业在网运分离、主要干线组建公司上市、投融资体制改革等领域有可能释放的巨大制度红利，我们认为，给予南车较高的估值水平是合理的。我们以公司 2014年业绩0.3元为基准，给予20倍PE，目标价6元，首次予以“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　铁路投资不达预期。

　　陆家嘴(行情 股吧 买卖点)发布三季报，前三季度营业收入为24.84 亿元，同比增长9.93%；归属于母公司所有者的净利润为10.83 亿元，同比增长67.64%，基本每股收益0.58 元。

　　租赁收入继续上升，受益于投资收益业绩略超预期：公司前三季度营业收入主要是租赁业务收入增量。今年是持有物业体量增速的低点，明后年预计租赁收入增速将迅速回升。净利润增速大幅高于营业利润增速，因公司投资收益大幅增长，主要来自两方面： 其一公司出售陆景置业等是以股权转让形式完成，所获近3 亿收益，其二公司处置招商银行(行情 股吧 买卖点)等金融资产，获1.8 亿收益。

　　高端市场升温推动住宅去化，办公物业待四季度发力：住宅销售额已逾23 亿，其中陆家嘴公馆受益于高端市场升温，超预期达成50%的去化率。整体已售未结金额达18.5 亿，业绩锁定性强， 全年27 亿住宅销售额目标完成游刃有余。得益于区位优势，公司因产品结构而导致的去化难题也得以改善。办公物业销售进度相对迟缓，塘东总部拟整售办公楼能否实现是完成目标的关键。

　　前滩+迪斯尼+自贸区跃跃欲试，推升融资需求：公司资源禀赋优势赫然。前滩项目已落袋为安， 15 年开园的迪斯尼也有望加快公司对这一板块的布局，借力自贸区概念，临港新城或成政府发展重地，预计公司助力开发的概率较大。负债水平进一步上升， 22 亿土地款待支付，明年新开工将再创峰值，这些都对公司资金面施压。然目前房企再融资环境较友善，预计将利于公司50 亿中票计划的推动，以至于拓展更为多元化的融资渠道。

　　投资评级与盈利预测。我们认为陆家嘴是A 股中具备条件做持有物业运营商并兼具成长空间的唯一标的，加之自贸区的催热效应，凸显公司禀赋优势，且区位优势下，向来掣肘公司的去化难题也得以改善。预计公司13-14 年EPS 分别为0.72、0.80 元，维持“增持”评级，6 个月目标价20 元。

　　13年前三季度可分配利润同比增长25.6%，略超预期。公司13 年前三季度利息净收入631 亿元、手续费净收入168 亿元、拨备前利润556 亿元，分别同比增19%、70%、26.5%。

　　存款较快增长支撑资产规模平稳扩张，资产结构调整明显。公司9 月末存款总额2.1 万亿元，较年初增长16%，其中定期存款较年初增加2137 亿元，增幅28%。9 月末公司资产总额3.6 万亿元，较年初增长11.8%，其中贷款总额1.34 万亿， 较年初增9%。从第三季度来看，公司加大了资产结构调整，增加债券资产配臵， 债券规模单季增加1019 亿元，余额达到6821 亿元，而贷款总额和同业资产规模仅分别微增28 亿元和26 亿元。

　　手续费净收入持续高速增长，收入结构优化。随着经济企稳回升，公司的优势中间业务如公司咨询业务、银行(行情 专区)卡业务、托管等业务的手续费收入继续保持较快增长，推动前三季度手续费净收入同比增长达70%，其中第三季度手续费净收入同比增63%；手续费净收入占营收比继续上升至21%，较去年同期提升5.4 个百分点，收入结构持续优化。

　　不良资产核销处臵力度加大，风险可控。9 月末公司不良率为0.63%，较6 月末上升6BP，仍处于较低水平；同期公司不良贷款额84 亿元，第三季度增加8 亿元，净增幅度收窄。公司第三季度加大了不良贷款核销处理力度，预计规模达20 亿元，但拨备水平仍较为充足，拨备覆盖率378%，拨贷比2.38%。9 月末资本充足率10.89%，核心资本充足率8.74%，满足监管要求。

　　维持“强烈推荐-A”。预计公司2013-15 年净利润分别为438 亿、520 亿、605 亿元，增长26%、18%、16%。13 年EPS 为2.3 元，对应PE 5.3 倍，PB1.1 倍，维持 “强烈推荐-A”。需注意公司资产质量恶化超预期的风险。

　　销售大幅向上，全年销售额预测160亿：2013年公司1-9月实现营业收入50.3亿元，同比增长69%，净利润3.7亿元，同比增长34%；2013年1-9月实现销售面积113.2万平米，销售金额133亿，分别位列全国第37和第32名。已提前完成年初制定的120亿销售计划，预测全年销售额将达到160亿，同比增加129%，较历史情况实现跨越式增长；

　　合作拿地，严控成本：2013年，公司共斥资60亿新增项目12个，建筑面积177万平米， 截至目前共有土地储备620万平米，货值700亿，为后续高速的成长奠定坚实基础；

　　把握再融资窗口，资金成本不断优化：2013年9月，公司股东大会审议通过《非公开发行A股股票预案》，拟向不超过十名符合条件的特定对象非公开发行不超过22800股，发行价定位11.44元/股，募集资金不超过26亿元，用于福州阳光凡尔赛宫B(天御城)及太原环球金融中心项目的开发；公司抓住房地产(行情 专区)股再融资放开的机会推出预案，一旦获批，有助于进一步调整资本结构，以更从容的姿态获取土地储备，为后续高速的发展备足弹药。于此同时，信托成本的向下趋势以及多元化融资渠道的开拓有效地降低公司的综合(行情 专区)资金成本至11%左右；

　　盈利预测与投资评级：公司领导层管理、执行力强，战略清晰，根植“大福州”、“大西安”和上海区域的战略布局将继续在城镇化进程中显著受益，卓越的管理层与不可多得的成长性使公司有理由在同业中享受更高的估值；2013-2015年，我们预计公司营业收入分别为81亿、114亿和150亿；我们预计公司EPS分别为 0.72元、1.09元和1.43元。我们按2013年18倍动态PE对阳光城(行情 股吧 买卖点)进行估值，即目标价12.96元。我们维持公司股票“强烈推荐-A”的投资评级；

　　风险提示：房产税扩围、银行(行情 专区)收紧房贷致去化不达预期。

　　3季度利润增速有所提升：3 季度实现收入4.52 亿元，同比增长27.7%，实现净利润2673 万元，同比增长43.7%，扣除投资收益影响(13 年3 季度投资收益145 万元，去年同期亏损172 万元)后利润同比增长18.9%。毛利率有所下降主要是成本同比上升以及高毛利率的母公司产品增速较慢，母公司3 季度收入同比增长6%。研发费用投入以及折旧等因素影响，管理费率同比提升1.5 个百分点。

　　前 3 季度来看：前三季度实现收入13.12 亿元，同比增长25.8%，净利润7340万元，同比下降10%，实现EPS 0.24 元基本符合预期。扣除投资收益因素影响，主业净利润同比持平。每股经营净现金0.36 元，同比大增65%。

　　母公司来看：主营千金系列的母公司实现收入4.9 亿元，同比增长7%，其中千金片同比持平，千金胶囊同比增长约15%，补血益母系列由于改变品规(颗粒改为丸)，13 年收入将有明显较少。

　　卫生用品前 3 季度过千万，未来空间大：千金静雅由有股权的专业团队进行运作，机制到位；产品客户体验好，定价是普通产品的3 倍左右；目前主要在湖南、湖北两地销售，已进入步步高(行情 股吧 买卖点)、大润发等商超，其他省份也在积极推进中，预计13 年收入超过2000 万。

　　品种线逐步丰富，关注补血益母丸、椿乳凝胶、妇科千金丸等产品：1、补血益母颗粒由于原料价格大幅上涨，原先颗粒剂型12 年出现亏损；丸剂价格是颗粒剂的2 倍，盈利能力较强，随着招标的开展，预计未来将是1~2 亿元以上的品种；2、治疗宫颈糜烂的椿乳凝胶本已上市多年，但由于原先在使用方面体验不佳，公司进行了工艺改进，现已解决，重新推向市场；妇科千金丸定位非医保，未来定位在OTC 市场，逐步替代妇科千金片。

　　维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级：预计13~15 年净利润同比增长10%、30%和28%)，实现EPS 0.43 元、0.57 元和0.72 元，14 年业绩弹性较高，维持“强烈推荐-A”评级。