翠微股份(603123)深度研究：参投国际教育投资平台以己之长补己之短

　　投资要点
　　事项：
　　7月22日，翠微股份发布公告称携手海淀国投、北京道勤投资管理有限公司（简称道勤投资）、乾元联合投资有限公司签署《合作办学协议》，拟共同投资设立北京海淀国际教育投资有限公司（简称海淀教投），海淀教投注册资本5000万元，公司拟以自有资金出资750万元，占股权比例15%，海淀国投、道勤投资和乾元联合投资比例分别为40%、35%和10%。

　　平安观点：
　　海淀国资背景，北京百货龙头：翠微股份第一、二大股东分别为翠微集团和海淀国资中心，最终控制人为海淀区国资委。公司旗下有包含翠微百货、当代商城及甘家口三大品牌8家百货零售门店，定位中高端，百货业务规模约50亿元左右，2015年公司销售额位居北京百货零售市场第2位，市占率约15%。

　　百货经营环境恶化，公司传统业务承压。受宏观经济增速放缓、电商迅速发展冲击传统百货等因素影响，百货零售行业价格战明显，利润空间狭小，2015年中百协80家会员企业整体销售额增长9.3%，利润总额降幅为12.05%，销售利润率仅1.05%；公司营业收入中百货业务规模占比约86%，成长压力较大，2015年公司整体业务规模下滑6.2%，业绩下滑0.6%；2016年1季度营收同比下降10.21%，净利润同比下滑29.35%。

　　制定商业运营+资本运营5年战略，资金实力强，资本运营空间大。

　　为应对公司传统业务成长难题，公司2016年初制定商业运营+资本运营两条腿走路战略，商业运营目标是改善传统业务服务模式，改善盈利空间；资本运营战略方面，公司从事百货零售，收现水平高，现金收入比维持在1.1以上，整体现金流稳定，2016年1季度账上货币资金约14.5亿元，超9成为银行存款，公司资金实力较好，同时背靠海淀国资庞大资源，资本运营战略实施空间巨大。

　　海淀国投背靠海淀国资，道明投资隶属为明教育集团，二者实力雄厚，海淀教投成功几率大。海淀教投牵头人海淀国投由海淀国资中心直接控股，与翠微股份属兄弟公司，资产总额约500亿元，投资经验丰富，实力雄厚；第二投资人道勤投资主要从事教育资产投资，隶属为明教育集团，为明教育集团是国内大型民营教育培训机构，背靠北大附中教育资源，为明幼教覆盖多个省市，全国约有27所幼儿园，9所K12实验学校，教育资源丰富。海淀教投主要投资各方实力强大，教育资源丰富，加大投资平台成功几率。

　　投资建议：翠微股份作为北京百货龙头，受宏观经济下行及行业竞争加剧双重因素影响，公司传统业务成长遭遇瓶颈，为应对当前局面，公司提出商业运营+资本运营的5年战略，我们认为公司商业运营战略能够一定程度抵抗行业下滑局面，但公司增长主要依靠资本运营战略实施。公司自身货币资金充足，现金流稳定，资本运营战略实施空间巨大，我们认为公司参投海淀教投是其资本运营启动的象征，海淀国投和道勤投资联手打造海淀教投是国、民教育资源融合的大举措，翠微股份得到海淀国资支持，参投国际教育投资平台，以己之长（资金充裕，海淀国资背景）补己之短（传统业务成长受压，业绩下滑），短期看有助于改善业绩，进期看有望向百货、教育双主业发展。我们暂时基于公司传统业务进行业绩预估，预计公司2016-2018年实现归母净利润分别为1.34亿元、1.44亿元和1.55亿元，同期EPS分别为0.26元、0.28元和0.30元；对应2016年7月22日收盘价，动态PE分别为36.0倍、33.5倍和31.3倍，公司估值不高，首次覆盖给予推荐评级。

　　风险提示：宏观经济低于预期；传统百货业务下滑超预期；海淀教投资源整合低于预期。(平安证券金嘉欣苏多永)
　　


　　智飞生物(300122)：行业大幅向好公司迎来多个重磅品种收获期爆发在即

　　7月18日，GSK的HPV疫苗获得CFDA批准成为疫苗行业标志性事件，我们于7月17日晚前瞻性发布22页重磅《医药行业深度报告：GSK重磅HPV疫苗有望获得进口批准，建议重点关注相关标的智飞生物等个股主题投资机会》。

　　国际上疫苗市场重磅品种频出，五大疫苗生产巨头2015年疫苗业务收入合计317亿美元，折合人民币超过2000亿。而国内疫苗市场此前波澜不惊，最主要的原因是多个重磅品种未登陆中国市场，中国相关品种空缺，给市场的感觉是疫苗市场整体停滞不前，从而低估了整个疫苗市场尤其是二类疫苗的投资机会。

　　GSK的HPV疫苗获批登陆中国市场仅仅是个开始，未来3年，我国将迎来数个几十亿级别重磅疫苗上市，此前国内市场一片空白，包括默沙东的HPV疫苗有望今年年底前获批，针对2岁以下婴儿的肺炎结合疫苗（2015年销售额65亿美元）、五价轮状病毒疫苗等，我国二类疫苗行业正迎来重大行业性机遇和拐点。

　　在上述多个重磅疫苗陆续登陆中国的过程中，智飞生物将显著收益，其将在中国独家代理默沙东的HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗，预计这两个品种将为该公司贡献10亿以上净利润/年。

　　与此同时，公司自主研发的独家重磅品种AC-Hib已经上市正处于爆发式增长阶段，微卡有望于今年年底或者明年获批，2020年前还将获批多个重磅品种，包括针对大龄儿童和成人的23价肺炎疫苗和针对2岁以下婴儿的15价肺炎疫苗、1类生物制品痢疾疫苗、工艺领先的二倍体狂犬疫苗、流感疫苗、口足病疫苗（EV71）等，中长期看公司收入有望突破百亿，净利润体量达到几十亿。

　　随着新医改的推进，医疗服务价格的调整与提升，处方药价格面临大幅降价压力，新一轮带量采购的招标才刚刚开始，可以说，招标降价是压制药品行业的最大政策因素，但二类疫苗属于自费品种，且企业自主定价，完全不受政府管制，虽然疫苗事件发生后国家出台了二类疫苗省级统一招标的规定，但也仅仅是挂网采购的模式，价格仍然由企业自主决定。因此，二类疫苗完全不受上述新医改招标降价影响。我国二类疫苗接种率相比发达国家极低，未来随着居民健康意识和生活水平的提高，发展空间巨大，有望走出完全独立行情。

　　不考虑代理HPV疫苗，我们预计，公司2016~2018年净利润分别为1.15亿/4.68亿元/6.85亿元。

　　我们预计默沙东的HPV疫苗今年年底前后获批是极大概率事件，假设今年年底前顺利获批，则对应2017年和2018年的销售额分别假设为20亿元和40亿元，对公司的净利润贡献有望达到4亿元和8亿元，未来3~5年后也有望为公司带来稳态6亿元净利润/年。

　　在我国，供给方面，由于多数重磅级疫苗品种都没有上市，如HPV疫苗、针对2岁以下婴儿的肺炎结合疫苗、五价轮状病毒疫苗、痢疾疫苗、带状疱疹病毒疫苗等均没有进入中国市场（HPV刚刚获批），需求方面，由于经济发展程度、居民意识及商业医保不健全，导致我国的二类疫苗的接种率极低，相比欧美发达国家差距巨大。但全部因素都在逐步改变，我们预计，未来我国将在疫苗行业诞生收入上百亿、净利润数十亿的大公司，而智飞生物在研发方面持续加大投入，布局了多个重磅品种，且作为国内疫苗领域销售最强的公司，代理了默沙东的HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗这些几十亿元的重磅品种，相当于分享了默沙东在疫苗领域强大的研发成果。

　　我们判断，公司市值未来2年将突破500亿元，给予2017年60被估值，不考虑代理默沙东的HPV疫苗业务，对应的合理市值为280亿。

　　但是，我们认为，默沙东的HPV疫苗获批是极大概率事件，只是时间或早或晚的问题，该事件有望为公司今后3年共享净利润4亿元、8亿元、10亿元，且稳态净利润贡献有望维持在5亿元，应该至少为公司增加150亿元市值。

　　在一个新产品获批以前，没有人敢去保证一定能够在某一时点获批，但是我们根据现有信息，判断默沙东的HPV疫苗获批是极大概率事件，且如上所述，即使不考虑HPV疫苗影响，公司合理市值也将达到280亿元，且长期看将突破500亿元，因此，我们认为，当前公司股价仍具备上涨动力，给予强烈推荐投资评级。

　　风险提示：默沙东HPV疫苗获批具有不确定性；疫苗行业政策影响；新产品上市进度和销售低于预期（方正证券崔文亮）
　　


　　亚太股份(002284)点评：定增方案审核通过智能网联战略启航

　　公司近况
　　公司发布公告：公司非公开发行方案已经获得审核通过，未来将以不低于16.32元/股价格发行近1.2亿股，募集19亿元用以年产15万套新能源汽车轮毂电机驱动底盘模块技术、年产15万套智能网联汽车主动安全模块技术改造等项目。

　　评论
　　定增获得通过，继续发力智能驾驶：预计公司此次定增有望在今年年内完成，公司利用募集资金有望进一步加强在智能网联汽车领域的竞争优势。未来公司在轮毂电机底盘模块和智能网联汽车主动安全模块将进一步加大投入，均形成年产15万套的产能，公司主要产品也将由传统制动领域产品全面升级为智能驾驶产品，ASP和毛利率将大幅提升。

　　智能网联路线图将发布，顶层设计就续：上周工信部表态智能网联汽车发展技术路线图研究已基本完成，准备于8月份对外发布，预计我国智能网联汽车顶层设计方案已经完成，未来行业迎来快速发展机遇。亚太研发智能驾驶产品多年，目前已经在传感器、算法、系统集成、执行机构等核心产业链形成布局，2015年公司以0.82亿元参股钛马信息11.9%；在车载移动互联网服务抢先布局，未来随着智能网联汽车进入快速发展轨道，公司有望获得产业链先发优势。

　　业绩低谷已过，下半年业绩弹性向上：乘用车3季度在低基数和需求恢复共同作用下，预计有望迎来快速增长，有利于公司传统制动产品的需求，利好公司三季度业绩弹性，我们预计公司业绩同比增速低谷已在上半年显现，三季度后，在公司去年同期业绩低基数和乘用车销量增长的拉动下，公司下半年业绩弹性将大大增强。展望未来，预计随着公司传统制动产品逐步进入合资供货体系，同时公司ACC/AEB等ADAS产品、以及投产后轮毂电机也将陆续供应国内自主品牌，未来公司业绩有望进入快速增长轨道。

　　估值建议
　　我们暂时维持公司2016/17年净利润为1.8/2.4亿元的预测。看好公司在智能网联汽车领域的布局，维持公司推荐评级和30元目标价（对应120x 2016E P/E）。

　　风险
　　乘用车销量低于预期。(中国国际金融股份李正伟奉玮)
　　


　　天润乳业(600419)点评：爱克林带动业绩高增长未来低温产品省外扩张渠道和管理是关键

　　事件:我们近期对公司进行了跟踪研究。

　　投资要点
　　中报业绩超市场预期。2016年7月14日天润乳业发布2016年半年度业绩预增公告,1H16净利同比增155%,EPS 0.49元,其中2Q16净利同比增110%。

　　销售市场开拓:1)立足新疆,面向全国。疆内市场以乌昌城市型乳品为核心,建立了疆内县级核心市场网络,估计2015年公司在新疆乳品市场份额达25%,排名前2,乳品销售达10万吨。疆外市场借助海鲜车冷链运到沿海地区销售,打破运输半径限制,实现冷链产品出疆,二季度疆外销售明显提速。2)渠道触网,店商+电商。传统渠道,布局便利店、学校和批发。电商渠道,公司目前通过官方微信平台、天润天猫旗舰店实现销售,天润幸福商城处于搭建状态。

　　产品结构调整:1)产品调整,业绩高增长。消费升级,消费者更加青睐营养与健康的短保质期产品,同时高温灭菌乳制品市场接近饱和。公司结合市场需求,调整产品结构,减少低毛利率的UHT系列、巴氏奶系列等产品,增加高毛利率的酸奶系列和乳饮料系列产品,1Q16实现营业收入、净利润分别为1.9亿、0.2亿,同比分别增221%、324%,2Q16保持高速增长。2)依托优质奶源,爱克林酸奶爆发式增长。公司结合市场需求,调整产品结构,实现了业绩高增长。公司收购天澳牧业,自有奶牛1.5万头,可控奶牛1万多头,兵团旗下共有26万头牛,具备核心奶源地优势。公司产品独特,对手无法模仿,特殊奶牛养殖,产品味道清香。爆款单品爱克林酸奶在2015年供不应求,现阶段爱克林共有生产线14条,可保证供应。爱克林生产线有排他性,供应有限制,2年内只供天润使用。

　　盈利预测与投资建议:我们预计天润乳业16-18年收入分别为11/16/19亿元,同比+87%、46%、22%;EPS分别为1.25/1.85 /2.32 ,单品爆发增长符合预期,立足新疆,预计17年估值不到30倍,业绩增速40-50%,股价仍有较大空间,继续推荐。

　　风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧。(东吴证券马浩博汤玮亮)



　　新洋丰(000902)点评：布局现代农业服务业开启广阔市场空间

　　公司近况
　　近日我们与公司管理层就公司未来发展战略以及向现代农业服务延伸的思路进行了交流，并调研了新洋丰拟收购的现代农业服务型公司江苏绿港。

　　评论
　　公司战略发展目标明确。1）调整发展目标，不再一味追求数量上的增长；2）内生优化增长+外延整合驱动公司可持续发展，公司拟通过创新发展高附加值的新型肥料，不断优化公司产品结构，提升公司的盈利能力；同时在化肥需求量见顶的背景下，公司计划以外延整合的方式抢夺市场份额，实现产业做大做优。3）向现代农业服务转型，战略明确，公司收购江苏绿港51%股权，布局现代农业服务领域，加速实现从复合肥制造企业向农业综合服务解决方案提供商的现代农业企业转型。

　　传统农业生产痛点多，江苏绿港现代农业服务技术优势明显。传统农业生产中更多依靠经验，科学管理手段缺乏以及生产技术落后导致水肥流失严重及病虫灾害严重，农业资源利用效率低，同时土壤污染、板结以及食品安全等问题严重。江苏绿港具备果蔬良种培育技术、水肥一体化技术、椰糠无土栽培技术以及分阶段蔬菜专用肥等技术，能够很好地解决传统农业生产中存在的问题，发展潜力巨大。

　　江苏绿港大棚生产收益远高于普通大棚。经测算，采用玻璃温室大棚每亩地平均收益可以达到4万元以上。此外，公司拥有的双模拱棚、双模日光温室平均每亩地的收益也能达到1.5~2万元。

　　相比之下，采用大弓棚、联栋温室以及日光温室等普通生产大棚，每亩地的平均收益为负（详见正文）。

　　拟设产业基金投资农业产业，加快引导市场发展。在我国土地流转率快速提升的大背景下，规模化、集中化的生产方式将成为主要模式。公司拟通过与江苏绿港出资，同时引入第三方资金设立产业基金，投资建设蔬菜产业园区，开拓未来市场发展空间。

　　估值建议
　　维持公司2016/17年盈利预测0.74元/0.94元，目前股价对应2016/17年市盈率分别为18x/14x。维持目标价19元，对应2017年20x P/E。

　　风险
　　收购整合风险，新业务开拓不顺利。(中国国际金融股份方巍)
　　


　　西藏珠峰(600338)中报点评：价格上涨已显现业绩爆下半年拭目以待