东方雨虹(002271)点评：再推股权激励 高解锁条件彰显发展信心
　　投资要点
事件:公司公布第二期股权激励计划(草案):计划授予限制性股票6504.4 万股,价格8.24 元/股,涉及对象为中高层管理人员1112 人,分期解锁条件分别为以授予日(假设16 年授予),17-20 年每年净利润率增长率不低于25%。

点评:
解锁条件高,彰显企业发展信心:对比12 年推出的第一期股权激励计划,此次股权激励在高利润基础上仍保持较高的解锁要求,假设16 年授予完成未来4 年在加权净资产收益率不低于13.5%基础上公司每年净利润增速保持25%,充分显示公司管理层未来发展信心。

PS 战略下高歌猛进:今年公司以PS 战略为导向,一季度销量实现快速增长,带动收入同比增长26%,预计二季度仍然保持强劲势头,大行业、小公司的逻辑不断兑现。成本方面,一季度以来受原油价格回升公司原材料沥青价格回升30%,但去年公司在低价积极备货,预计今年盈利有望维持高位。

投资建议:
1) 公司第二期股权激励推出,较高解锁要求彰显发展信心。考虑到短期股价滞胀,且按照解锁要求当前股价对应PE 仅15 倍,PEG=0.6,估值有望快速修复。

2) 短期看,地产投资稳定,下游需求有所改善,公司重回快速增长通道。中长期看,大行业,小公司格局不变,公司管理层优秀,定位防水系统服务提供商,工程、民用业务双管齐下,市场份额将逐步提升。

3) 股份回购构筑股价边际,推行合伙人制激发渠道积极性。截止5 月底公司回购价格区间【12.39,15.35】,同时公司与优质工程渠道商推行合伙人制度,利益绑定上升至股权高度,有助经营效益提升。预计公司16-18 年EPS 分别为1.12、1.37、1.71 元,维持 增持评级。

风险提示:房地产需求快速下滑、沥青价格大幅反弹。（兴业证券　李华丰　黄诗涛）

　　云南旅游(002059)关于非公开发行预案修订公告点评：定增引入华侨城 与集团混改产生共振
　　本报告导读:
华侨城成为上市公司大股东,有望在业务协同、激励改善、资源整合等方面取得多项重大突破。

事件:
公司关于非公开发行预案修订:①发行对象深圳华侨城资本投资管理有限公司认购全部股份;②发行价格由10.63 元/股改为8.81 元/股,发行数量由不超过1.29 亿股(含本数)改为不超过约1.56 亿股(含本数),募集资金13.7 亿元。③发行后,华侨城、控股股东分别持有17.55%、40.83%股份。④公司拟用募集资金购买世博旅游集团所持旅游文化公司100%股权。

评论:
定增引入华侨城,与集团层面混改产生共振,维持增持评级。①公司明确引入华侨城完成混改,并配合集团进行国企改革,管理及运营机制有望更加灵活;②华侨城预计在养老、娱乐地产上与公司协同合作,未来不排除将华侨城建设项目或整合省内外优质资源注入上市公司;③定增价高于停牌前股价,形成一定的投资心理安全线。维持2016/17年EPS 为0.20/0.25 元,若考虑到增发后总股本提高至88,629.77 万股,2016/17 年EPS 摊薄至0.17/0.21 元,维持目标价15.6 元,增持。

华侨城战略入股,开启国企改革进程。①此次定增华侨城认购全部股份(1.56 亿股),发行完成后,华侨城持有公司17.55%股份,成为二股东,发行价格由10.63 元/股改为8.81 元/股(高于停牌前价格),彰显其对公司未来发展信心;②公司第一大股东世博旅游集团从持有49.52%到40.83%; ③云南旅游此前公告中曾提示,停牌可能涉及实际控制人变更,结合云南省对旅游的发展战略,我们判断,不排除华侨城通过其他形式增加持股,成为实际控制人的可能。

华侨城将携千亿入滇,公司有望成为省内旅游资产整合平台。①此前云南省国资委、公司控股股东世博集团与华侨城集团共同签署战略框架合作协议,推动世博集团城市生态旅游文化综合体、景区景点、酒店等项目开发建设以及打造昆大丽、昆玉红等精品旅游线路,未来不排除以华侨城新建设项目或整合省内外优质资源注入上市公司体内。②华侨城在养老、娱乐地产上与公司各主业存在协同合作可能,有望在资源获取、资金支持上取得先发优势。

激励改善可期:考虑到华侨城在股权激励上数次成功运作,有望帮助云南旅游解决员工激励的问题。

风险提示:非公开发行审批及国企改革审批存在一定不确定性。（国泰君安　越男　王毅成）



 

　　启明星辰(002439)点评：合资拓展终端安全 安全生态更进一步
　　启明星辰与北信源、正镛信息等合资,共同拓展企业级终端安全防护市场。各方向合资公司注入产品著作权与源代码,有望整合技术优势与客户优势,形成企业级终端防护的顶尖品牌,安全生态共建更进一步。维持强烈推荐-A 评级。

事件:启明星辰公告全资子公司北京启明星辰安全技术公司与北信源、正镛信息、霋云汇共同设立辰信领创信息技术有限公司,启明以自有资金及无形资产出资3960 万元占合资公司股份49.5%。

合资拓展终端安全产品线。启明本次注入合资公司的无形资产包括云子可信网络防病毒系统系统V10 著作权及源代码,正镛信息注入景云杀毒V1.0 著作权及源代码。合资公司5 名董事启明提名3 名,北信源题名2 名。启明于15 年与腾讯合作共同打造云子可信网络防病毒系统,开始向企业级终端安全防护市场进军,北信源在企业终端安全领域具有较深积累。正镛信息企业终端杀毒系统景云杀毒能为企业部署私有云杀毒系统,具有病毒查杀、实时防护以及中控管理能力。我们认为本次合资公司的成立对于整合各方技术优势与客户优势,有助于形成企业级终端防护的顶尖品牌。

共建安全生态更进一步。启明在日前与腾讯合作以融合互联网安全情报与企业内部数据,共同打造威胁情报分析平台,至此正式显示出其安全生态建设思路。由于未来公有云以及互联网厂商开始向企业级安全渗透,传统安全厂商需要找到自身的独特的立足点以形成竞争优势。启明选择以开放姿态来进行融合,有望体现其企业级市场客户庞大的优势。在企业终端安全的共同拓展之后,我们预计在生态中的厂商将会努力实现各自在企业客户的安全数据的打通,以向大数据与智能化迈进,而采用合资的形式无疑是一种方便快捷的方式。我们预计类似合作将会持续,生态规模将会进一步扩充。

维持强烈推荐-A投资评级。考虑增发摊薄1310 万股,假设赛博兴安于16年并表,维持2016-2018 年的EPS 分别为0.44 元、0.57 元、0.73 元,当前价格对应16/17/18 年59/45/36 倍PE,维持强烈推荐-A 评级。?
风险提示:安全数据融合不及预期、生态建设不及预期。（招商证券　刘泽晶　黄斐玉　徐文杰）



 

　　华西能源(002630)点评：中标土耳其项目 海外锅炉总包再发力
　　中标土耳其项目，海外锅炉总包再度发力，纯正一带一路标的。

　　合同方土耳其伊兹德密尔能源电力公司隶属于土耳其IDC 集团，IDC 为土耳其境内在伊斯坦布尔挂牌上市的一家大型钢铁集团。

　　本次合同为公司首次签订的超临界发电机组总承包项目，合同的签订和执行表明公司产品和服务已为世界主要地区市场接受和认可，有利于进一步提高和完善公司产品技术及服务水平。该合同是公司再次与一带一路国家签订的超临界高效清洁电厂工程总包合同。合同的签订和执行有利于提高公司在一带一路国家市场的品牌知名度，推动公司进一步拓展东欧、中东、中亚等地区电力装备、工程总包市场，并将形成新的利润增长点。前期在亚非欧等国家的锅炉总包业务订单也收获满满，已签订塞内加尔工程总包项目34.96亿元、泰国总包合同17.18 亿元、巴基斯坦总包合同11.83 亿元，西非工程总包项目11. 27 亿元，瑞典总包项目51,750 万元，目前公司累计海外锅炉总包业务订单额为91.3亿元，随着订单的执行，将对16-18年的经营业绩产生积极的影响，积极关注后续每个项目的进展。

　　市值空间巨大，维持强烈推荐评级。我们维持16、17、18年EPS分别为0.54元、0.78元、1.03元。目前仍然具备较大的估值优势，未来公司逐步进入业绩增长的快速通道，是值得持续跟踪的投资标的，我们继续维持强烈推荐评级。

　　风险提示：项目订单量不达预期的风险，开工进度慢于预期的风险，宏观经济下行的风险，收购进展不达预期的风险。（国联证券　马宝德）



 

　　棕榈股份(002431)点评：携手早教龙头 深化生态城镇战略布局
　　事件:
6 月29 日,公司与嘉达早教签署了《战略合作协议》,嘉达早教定向增发共募集资金3 亿元,公司拟根据市场合理价格以自有资金不超过1.7 亿元认购嘉达早教的定向增发股票,占嘉达早教增发后总股本比例不超过19.54%。

评论:
1、标的公司深耕教育领域,成果卓越
嘉达早教作为早教行业的龙头之一,主营早教益智产品研发、生产及销售,年收入额达2.30 亿元,成功挂牌新三板后,,先后投资收购了嘉亨泰、成都品趣、达润教育、嘉里乖乖等相关企业,完成从早教理论应用研究到早教产品开发、早教服务的布局,并由实体产品提供商向早教内容服务提供商转型。

其中,嘉亨泰主营早教电子教育产品的开发与销售,目前销售网点300 个左右,预计2016 年达到1000 个左右,利于完善嘉达早教的国内销售渠道,实现国内销售业绩的增长。达润教育主营幼儿多媒体教育产品及儿童社区的研发与营销,内容储备丰富,未来将实现幼儿教育全课程链,并开发布局B2C 市场,预计2018年实现B2C 业务与B2B 持平,携手达润利于嘉达早教丰富内容数据库,并借助其渠道,推广早教产品。

2、此次合作意义深远,深化公司战略布局
此次携手合作意义体现在三个方面:一是生态城镇战略层面,携手嘉达早教利于公司生态城镇+内容战略的顺利推进,夯实生态城镇建设-运营-内容三驾马车模式;二是生态城镇业务层面,公司现有的生态景观资源、VR 应用技术、IP 商业开发、客户与市场等多方面可与其进行对接,有效开发公司生态城镇资源,实现双方的业务协同;三是快速切入亲子新兴行业,嘉达早教作为新三板少数的早教优质企业之一,在业务规模、盈利能力、战略布局等方面均处于行业前列,公司与其携手可以快速切入亲子新兴行业,分享企业和行业增长带来的投资收益。

3、公司现有生态城镇模式日趋成熟,PPP 加速生态城镇复制
公司现有的浔龙河、时光贵州、云漫湖生态城镇模式日渐成熟,可复制性强。在选址方面,一般选在距离市区以及机场、火车站30-60 分钟车程,距离周边城市均在1-2 小时内车程范围内,交通方便,人流量大;在施工建设方面,运用PPP模式,小资金撬动大项目,目前已签订近300 亿元的框架协议,加速生态城镇复制;在运营方面,将生态城镇分成不同板块,根据项目特色,与专业机构合作开发运营;在内容方面,童勋营、亲子游、引入院校、结合VR 等一系列文教体娱产业注入生态城镇。

4、携手早教龙头,深化布局,并加速项目复制,维持强烈推荐-A评级
公司转型生态城镇,并积极携手早教龙头以及结合VR 等,丰富运营内容,深化战略布局;同时,PPP 模式加速项目推广复制,预计16、17 年EPS 为0.20、0.25 元,PE 为57.9、45.2 倍,维持强烈推荐-A评级。

5、风险提示:经济下滑超预期,转型不及预期,PPP 推进不及预期,回款风险（招商证券　张士宝　王彬鹏　李富华）



 

　　三全食品(002216)深度报告：鲜食好生意 开始滚雪球!
　　投资要点
摘要:三全鲜食核心优势是,机器投放后运行几乎无费用,三代机增加早餐等品类后单机销售规模大增,商业模式成功概率大升,合适网点数会显著增加。测算单工厂只需营收1.3 亿可盈亏平衡,4.1 亿净利率可达约20%。机器网络扩张会推动合适网点数量增长,扩张性好,就像滚雪球。三代机6 月已在上海测试,加大测试力度后,最快3Q16 后期可能再次启动机器常规投放。

鲜食真是好生意。三全鲜食建立了中央厨房+自建终端 的直通渠道,由于机器放置在企业,运行时没有租金、人工、能源等费用,故规模只要达到一个量级覆盖固定的后台生产、管理成本,盈利能力就会非常好。我们测算单个工厂三代机年收入1.3 亿即可盈亏平衡,4.1 亿规模可实现20%净利率水平。

鲜食与传统餐饮企业投入结构显著不同,扩张边际成本曲线差异大。除原材料成本之外,事者投入差异明显:鲜食投入两块,一是后台工厂摊销、生产、管理,这些属于固定成本,事是物流。两块业务边际成本曲线下降快且长,利润弹性大;餐饮企业投入中房租、人工、能源是大头,且很难在店与店间共享,边际成本曲线平缓且长度有限。

三代机已面市,销售规模大增。三代机6 月已投放上海测试,销售规模大增,当前将加大测试力度,预计最快3Q16 后期将进行更迭与推广。利用公开信息对鲜食盈利性进行合理估算:16 年三代机开始铺市推广,预计当年亏损0.53 亿;17 年鲜食广深开始扩张,新增三水工厂折旧叠加广深费用投入,预计17 年亏损0.19 亿;18 年鲜食运营趋于成熟,当年净利可达0.19 亿,净利率约6.7%。

开始滚雪球。鲜食机数量增长后工厂、物流边际成本下降,会带动鲜食机适合铺设的网点数量进一步增长,网络扩张性强。由于工厂自有,直达终端,三全可实现全产业链控制,竞争优势明显,跟随者要抄袭并不容易。在主业利润率拐点已至背景下,鲜食业务报表贡献短期仍低,但这项业务可能已经开始滚雪球。

盈利预测与估值:维持盈利预测不变,预计16-18年EPS0.15、0.21、0.29元,同比增244%、42%、39%,最新收盘价对应PE58、41、29倍。考虑到16年主业利润率回升趋势确立;鲜食三代机可能推动业务开始滚雪球;半成品扩张顺应食品工业化趋势,维持强烈推荐评级。

风险提示:鲜食进度低于预期与食品安全事件