佳都科技(600728)点评：增发获准 夯实轨道交通龙头地位
 

　　投资要点：
　　全控华之源夯实公司轨道交通龙头地位。华之源是中国领先的城市轨道交通通信系统解决方案提供商，业务覆盖广州、佛山、东莞、南宁、宁波、厦门、合肥、贵阳、南昌、福州等城市，将华之源纳为全资子公司后，公司轨交业务将以新科佳都和华之源为主体开展，在城市覆盖、渠道资源、技术研发等方面协同效应明显。

　　安防、轨交行业高度景气，公司业绩高增长有望继续保持。安防行业已进入新一轮换机周期，图像分析、智能处理技术需求强劲，各地安防项目正加速上马。轨交项目建设明显加快，行业景气推动轨交业绩高速增长。值得注意的是，15年公司收入构成中有11.97 亿来自毛利率较低的云计算产品不服务业务，而该业务的增速相对安防、轨交较慢，随着高毛利率业务占比逐年提升，公司整体毛利率有望上升。营收增速加快、毛利率提升促进公司业绩高速增长。

　　人工智能进展顺利，相关项目正逐步落地。参股子公司云从科技不母公司各项业务合作良好，在金融安防领域，母公司为云从提供渠道和项目资源的支持， 而云从也为公司在安防、轨交智能化建设中提供核心的技术支持，双方合作稳定，伴随图像分析需求的爆发，更多以人脸识别、人群分析为核心的安防、轨交项目将逐步落地。

　　公司业绩持续高速增长，前瞻布局人工智能卡位智能图像分析新蓝海，给予强烈推荐评级。公司安防、轨交业务持续发力，业绩收入高速增长，在提前储备人工智能先进技术的同时，能够不传统业务相结合产生超额收益。预计16--18 年EPS 为0.20、0.28、0.40 元，对应当前股价PE 分别为40、27、20 倍，目标价10 元，上调至强烈推荐评级。

　　风险提示：安防、轨交业务拓展不及预期。（中投证券张镭李辻雷雳）





　　浙江鼎力(603338)调研纪要：下游租赁价格趋稳 行业快速增长可期

　　要点
　　我们近期调研了浙江鼎力的租赁商客户，主要内容如下：
　　高空作业平台租赁业务快速发展。2013 年国内仅10~20 家高空平台租赁公司（浙江省2 家），目前业内已有150~200 家（浙江省10 家）；当前市场保有量3 万多台；高空作业平台相对于脚手架成本、效率、安全性优势明显，未来仍将保持30%快速增长，远期有望对脚手架形成完全替代。

　　租赁价格下降，近期开始企稳。2013 年一台10m 剪叉车的租金有8,000~9,000 元/月，2014 年6,000~7,000 元/月，2015 年4,000~4,500，2016 年在4,000 左右，近期价格企稳，主要是由于成本回收期延长，新进入者减少；
　　目前10m车成本回收期3.5~4 年：2013 年10m 车售价10 万元，租金8~9 千元/月，按70%的出租率1.5 年可以回本，2016 年售价9 万元，月租金4,000 元，成本回收期3.3 年（75%出租率）；扣除税费，3.5~4 年回本。6m 车回本更快，约2.8 年。

　　浙江鼎力具备竞争优势。下游客户关注的首先是质量，其次是性价比，第三是品牌和服务；浙江鼎力首先大量加工由机器自动化完成，品质稳定，好于星邦等国内品牌；其次性价比高，较国外大品牌价格低30%；第三，交货周期短，且有服务优势。

　　期待Magni 的高空叉装车进入中国市场。Magni 叉装车起重高度40m 还可以起重5~6t 载荷重物，叉装后将货物准确运送到高空位置，适用于电子厂房、仓储物流以及外立面安装；该租赁公司计划未来购买浙江鼎力1,000 万元的臂式车。

　　谨慎看待其他工程机械龙头进入市场。某国产起重机械龙头近年推出高空作业平台，但质量有待提高；鼎力也在积极布局新的商业模式，取得融资租赁牌照后，将更好解决租赁商客户核心痛点。

　　建议
　　当前公司股价对应2016/17e 37.5x/29.4x P/E。我们维持公司2016/17e EPS 预测1.03 元/1.31 元，分别对应同比增长33%和27%。维持公司目标价46.2 元，隐含20%的上涨空间，对应2016年45x 目标P/E。重申推荐。（中国国际金融孔令鑫吴慧敏）





　　艾派克(002180)调研简报：并购利盟 打造原装+通用大市场
 

　　事项：
　　近期，我们调研了艾派克。

　　平安观点：
　　收购利盟国际意在协同共进：利盟2015 年营业收入为35.51 亿美元，折合人民币约为230.60 亿元，艾派克2015 年营业收入20.49 亿元。利盟的营收体量十倍于艾派克，此次艾派克并购利盟更加意在并购后的协同整合，充分发挥1+1>2的效果。一是市场互补，利盟是全球领先的打印产品及数据解决方案提供商，是打印设备的全球知名生产商之一，在欧美等市场有较强的市场地位，而艾派克在亚太的优势可以导入给利盟。事是生产协同，并购之后公司可以通过供应链的整合降低生产成本，实现净利率的提升。三是业务协同，艾派克是通用打印耗材市场的领导者，利盟在原装打印市场有较强优势，并购之后将形成原装+通用的竞争优势。四是专利协同，打印市场的最大壁垒是专利，艾派克收购的SCC 和利盟之前便有专利纠纷，完成并购之后可避免内部的专利战争。

　　利盟+奔图切入打印原装市场：目前艾派克体内的还是芯片及耗材等通用打印耗材资产，奔图打印机资产尚未注入上市公司。如果此次并购利盟成功后，公司进一步整合打印机业务，有望将奔图注入或托管给上市公司，形成利盟+奔图的高中低端打印机市场全覆盖的格局。根据Gartner 统计， 2014 年利盟共出货打印机、复印机及复合一体机共131.5 万台，排在世界所有打印机设备生产商第八位。利盟有全球性的销售渠道，其优势区域在欧美等地区，而其在高端办公领域有强大的直销团队和服务团队，具有相当的市场地位。奔图打印机实现了激光打印机的国产化，使中国成为继美、日、韩之后，全球第四个掌握激光打印机核心技术的国家，并为国家打印信息安全提供了保障。并购利盟之后，公司在打印机高端市场将有利盟的渠道和品牌，而在中低端将有奔图打印机的优势。

　　SCC+赛纳强化打印耗材业务：艾派克15 年完成了并购赛纳科技耗材业务和美国SCC，一举成为全球通用耗材行业的领军企业、全球实力最强的耗材部件供应商。SCC 是全球最大的第三方耗材配件生产及供应商，有超过25 年的发展历史，拥有行业内最广泛分销渠道，为全球 2 万位客户提 供1.5万多种产品。SCC+赛纳的扩张强化了打印耗材业务，通过整合SCC，未来SCC的盈利能力将逐渐提高。

　　投资策略：我们认为艾派克并购利盟后，将进入市场更加广阔的打印机及原装耗材市场，与原有的通用打印耗材业务相得益彰，公司通过内部整合提高盈利能力，对外方面仍将有扩张并购的机会，维持公司推荐评级。我们预计公司16-18 年营收分别为35.20/42.14/47.80 亿元，归属母公司净利润分别为4.96/6.02/6.35 亿元，对应EPS 分别为0.87/1.06/1.12 元，对应PE 为49/40/38 倍。

　　风险提示：重组整合不及预期；市场竞争加剧的风险；专利诉讼的风险。（平安证券刘舜逢/蒋朝庆）




　　全通教育(300359)：投资中国教育在线 强强联合打造K12教育新优势 构筑新壁垒
 

　　投资要点：
　　事件：公司拟以3840 万元收购赛尔互联24%股权。赛尔互联是赛尔网络有限公司联合有关方面组建的高新技术企业，依托中国教育和科研计算机网CERNET，运营中国最大的综合教育门户网站--中国教育在线，以满足各类教育需求为主，囊括高考频道、考研频道、留学频道等众多频道，贯穿从幼儿园到继续教育的所有教育需求，用户覆盖终身教育人群。赛尔互联2015年营收8154.90 万元，净利润达到602.65 万元。

　　实施数据驱动的投资布局策略，获取全国性、稀缺的权威数据入口，显著提升服务价值。公司围绕校内外多场景构建了以E-Saas 业务群为核心的四大业务群，此次投资将不仅有助于上市公司在教育服务数据的维度及链条上得以延伸，同时在数据对象的人数及区域广度上得到加强，教育领域数据融合趋势下上市公司基于前述全国性、稀缺的数据信息的服务价值将更为突出：1）中国教育在线网拥有高考服务平台、研究生招生服务平台、教师招聘频道，通过多年运营获取了大量权威数据，覆盖面广、跨地域且稀缺的权威数据价值高；2）通过数据的挖掘与使用，提升教育信息服务质量和价值是目标。全通教育本身具有数据优势，与中国教育在线网的数据互相联接能够起到更大效用。全面精准权威的数据有助于公司完善和提升服务内容及质量，更好的促进教育公平及提升效率。

　　强化公司在以公立学校为核心的K12 教育主战场优势及影响力。投资标的中国教育在线是由国家投资建设、教育部直接管理单位，是目前国内唯一在教育部备案的国字头的综合教育门户网站。在教育领域的权威影响力让它成为官方信息的第一发布平台；此外，校内是K12 领域的主战场，公司多年从事校内教育信息化并将持续提供服务，通过与中国教育在线的合作将进一步加强对公立学校的影响力，夯实与学校的合作基础，巩固、提升公司在主战场的优势，未来发展前景有望。

　　扎实优质内容基础，实现与上市公司现有业务群的协同：1）实现数据融合，有助于优化公司产品及服务；2）用户及渠道基础协同，有助于扩张公司产业链，将主要业务拓展至全国；3）中国教育在线作为中国最大的综合教育门户网站，以满足各类教育需求为主，发布各类权威的招考、就业、辅导等独家教育信息。其提供的内容和服务贯穿从幼儿园到继续教育的所有教育需求，用户覆盖终身教育人群，数据覆盖全国范围，与公司从服务于K12 教育未来延伸至服务于终生教育的方向一致。

　　依托强势股东优势，未来公司业务延伸空间足。教育部科技发展中心、清华大学、北京大学等作为赛尔互联重要股东，将在师资、教育资源及平台上全力支持公司发展，我们认为，此次投资加深了全通教育与国内一流院校的合作纽带。上述股东在教育领域的影响力突出，公司与其开展合作将获得行业制高点的势能，强化品牌效应，同时在行业影响力、政策理解等方面获得优势，未来公司业务延伸获得空间支持。

　　我们认为此次投资中国教育在线进一步奠定优质K12 公司龙头地位，维持长期看好的观点。这是全通教育继上市以来完成了渠道、产品的收购之后，现在围绕数据展开投资，打造K12 教育的新优势。此次投资策略逻辑清晰，布局合理；投资意义重大，其影响值得期待。

　　盈利预测。公司是国内K12 线上教育龙头公司，业务专注于教育领域，具有一定的稀缺性。未来三大看点：1）投资中国在线获取稀缺数据入口，提升教育服务价值，巩固公司行业龙头地位。2）掌握教育核心数据，扎实优质内容基础，为现有的四大业务群提供协同，提升ARPU 值，大幅增厚业绩。3）加深公司与国内一流院校的合作纽带，未来持续外延发展预期强烈。基于我国在线教育产业未来的巨大发展空间以及公司业务板块之间的高度协同性，我们预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.37 元、0.62 元和0.75 元。考虑到公司将迈入流量变现快车道，未来将继续深入在线教育布局，估值应有相应提升。再参考同行业中，转型在线教育的新南洋、立思辰、威创股份2016 年PE 一致预期分别为71.02、54.21、57.94 倍，软件信息服务行业的朗玛信息2016 年PE 一直预期为96.27 倍，我们给予公司2016 年95倍估值，对应目标价35.15 元。维持买入评级。

　　风险提示：转型不及预期风险；盈利能力下降风险；经济下行风险。（海通证券钟奇）





　　福耀玻璃(600660)点评：持续优化结构 中速增长潜力足
 

　　国内业务：提升产品附加值
　　2016Q1 国内业务收入增长10%+，市占率稳定，未来更多通过提升产品附加值、推动内部组织结构优化等方式维持市场占比和利润率。

　　市占率，国内汽车行业还会进一步整合，竞争力强的零部件公司还会提升市占率，目前福耀国内市占率接近70%，有提升空间，但不大。

　　产品，老产品年降压力下（今年降3%，年内可能还会降），ASP依然持续提升（2016Q1 提升4%），得益于高附加值产品占比提高（2015 年，包边/天窗/low-e/紫外线隔绝等高毛利率占比达30%+），公司将沿着智能、环保、节能、集成化四个方向，不断开发新品（近期去日本丰田推介新产品，整车非常感兴趣），提升产品附加值。

　　研发，总人数2 万+，研究员（包括4 大同步设计中心）200-300人，加上工程师，2000 多人，部分新产品开发上已经全球领先。

　　管理，系统总结和展望福耀，公司在通过知识生产化（智能化/信息化/自动化）进一步挖掘降本的潜力；同时以客户/市场为导向，打破部门边界（部门模糊化），成立跨项目小组，以满足客户个性化需求/提升市场快速响应能力，已取得一些效果。

　　资本开支：1、产量达150 万以上的区域，才去建工厂，目前无新增汽车产业集群；2、在建的为天津基地，去年判断北京工业将外移，5 月初在天津开始建工厂，承接北京转移的产能（北京250 万套，天津建成400 万套），扩张产能主要看到环渤海区汽车工业发展机会，同时也会利用天津港做出口；3、后续资本开支更多的是工厂升级改造，预计年开支为固定资产初值的10%。

　　融资规划：60 亿债券融资计划，上交所发行，2 年期限，择机发行，优化融资成本结构和方式（去年资金成本接近4%，今年Q1发在已经在3%+）。

　　国际业务：初步完成战略意图，逐渐贡献利润
　　福耀国际化很早已开始：1995 年前，产品国际化，贴牌生产出口；1995-2004 年，设立营销机构，品牌/市场国际化；2004-2014 年，技术服务国际化，进入OEM 市场，同步设计；2014 年始，生产制造国际化，提升供货稳定性和快速响应能力。美国基地：
　　1、北美自贸区年新车产量2000 万辆，包括售后市场（前档为主，按0.45 折算），年需求2700 万套来算，2017年8 月福耀将在美建成550 万套产能，2018 年满产，市占率预期20%（美国PPG 最高能做到30%）；2、战略性投资，目前总计投入6 亿美元，原出口仅是供应商之一，在新基地场地认证后（同行中现代化程度最高），成为更多整车公司战略供应商（之前仅通用/克莱斯勒/现代，新增本田/丰田/大众/宝马，宝马新车型都在福耀），意义非凡；
　　3、成本端，美国产业工人工资是国内的2 倍（3000 美元/月，国内平均7000 元/月），符合公司预期，浮法那边有工会，汽车玻璃这边没有；
　　4、美国团队1000 多人，国内过去100 多人，满足200 多万生产能力，老外负责生产和营销。

　　5、今年有效产能200 万套，今年预计产量130 万台，产能利用率60%，目前处于爬坡阶段，Q1 还是亏钱，下半年盈利，全年有盈利，且美国生产大部分的主要为新增订单，对原出口影响较小；6、浮法生产线，两条500 万套产能，去年点火一条，今年5 月份另一条点火，前期会对外销售一些，最终满足公司550 万套汽车玻璃需求。

　　7、美国算上浮法贡献，成本结构优于国内，当产能利用率发挥到70%-80%（2018 年），利润率将能达到17%左右。

　　俄罗斯基地：去年亏7000 万左右，今年内部预算盈利。调结构满足欧洲需求，全年做到60 万套左右，目前已略赚钱。投入上：总计投入1.4 亿美元，土地全部投完，设备产能按100 万套计算，后面看市场需求增加200万套。

　　欧洲基地：欧洲整个市场1500 万辆，北美竞争对手衰退明显，欧洲格局相对复杂，大的还在撑，会根据竞争环境选择建厂时机。

　　业绩展望：预计全年10%左右概率大
　　1、预计国内行业增速4-5%之间，Q2 运营环境差于Q1，公司在推进降本、改善结构措施，目前看维持收入增速高于行业，毛利率稳步小幅提升的信心较强；2、成本节约，Q1 天然气价格降低对公司有近2800 万成本节约，预计全年降本1.2 亿；3、海外贡献，去年美国开办费+俄罗斯亏损近2.5 亿，今年将进入盈利贡献期；综合考虑生产成本节约/毛利率改善/国内外收入增长及营业外支出下降，预计利润增速近10%，未来随着美国基地持续扩大，我们预计公司维持10%左右增长的能力较强。

　　投资建议
　　公司在海外建工厂实现属地化生产得到各大主机厂极大的认可，预计海外市占率将持续提升，综合考虑国内汽车市场弱复苏、出口修复、生产成本节约及海外基地进入收获期对公司盈利正面贡献，维持公司2016-18 年EPS为1.14、1.28、1.40 元预期，买入评级，目标价17.5 元。(中信建投许宏图)





　　五洋科技(300420)：控股泰壬科技 外延合作发展模式值得期待
 

　　事件描述
　　五洋科技发布公告，拟以自有资金1,020 万元收购江西泰壬科技有限公司51%股权，标的公司主营智能立体车库设备的研发、销售和运营。

　　事件评论
　　控股泰壬科技，智能立体车库布局再下一城。拟收购的泰壬科技主营智能立体车库的研发、销售和运营，继去年收购深圳伟创自动化后，公司在智能立体车库领域布局再落一子：1）收购完成后，泰壬科技和伟创自动化有望在立体车库领域形成地域协同，江西市场的开拓值得期待；2）迈出外延合作发展的第一步，后续在其他地区有望复制相关模式持续扩张。

　　政策利好催化，行业有望高速发展。我国汽车保有量约2.79 亿，但车位供给严重不足，目前仍有超5000 万个缺口。行业近年稳健增长，但我们认为，近期的政策或将成为行业加速发展的催化剂，主要包括：1）15 年8 月，发布《关于加强城市停车设施的指导意见》； 2）16 年1 月，发布《加快城市停车场建设近期工作要点与任务分工》，制定了停车场建设具体政策出台时间表。政策利好的持续催化下，行业增长有望加速。

　　看好公司中长期发展前景，逻辑如下：
　　低迷助力主业份额提升：主业下游行业低迷或有助公司市场份额提升，需求好转后将有望提升业绩弹性。

　　畅游智能立体车库蓝海：作为内资行业龙头，受益行业高速发展的同时，集中度的提升也将为发展提供增量。

　　系统集成业务值得期待：制造业、物流业机器换人持续推进，美的、格力、顺丰、京东均为公司客户，相关业务有望高速发展。

　　后续外延发展持续推进：转型升级再下一城，后续外延发展值得期待。

　　业绩预测及投资建议：预计16、17 年净利润约为0.90、1.19 亿元，EPS分别约为0.99、1.30 元/股，对应PE 分别为61、47 倍，维持买入评级。

　　风险提示
　　立体车库业务推进不达预期