昆药集团:内生增长确定,期待战略转型
　　投资要点
　　2015年业绩快速增长主要源于营销精细化改革+原材料三七价格下跌。2015年公司医药商业实现收入25亿元,医药制造实现收入24亿左右,整体收入增长13.9%,其中医药制造业务增速20%左右。公司在2015年对公司的营销体系进行精细化改革,推行事业部制,划分络泰、天眩清、血塞通软件、特色口服药和普药等五大事业部,并对事业部充分授权,将渠道下沉至市县级甚至是单个医院,加大了络泰等主要产品和特色口服中药等新品种的推广,带动公司各产品的快速增长。

　　从具体产品来看,公司的核心产品血塞通注射剂(络泰)2015年实现销售规模5.1亿,与2014年基本持平;二线产品快速增长,血塞通软胶囊剂实现收入1.19亿元,同比增长约30%;天麻注射剂(天眩清)销售收入为2.82亿元,增长30%左右。公司旗下子公司发展势头良好,化药平台贝克诺顿实现收入6.6亿元,同比增长18%左右;中药OTC平台昆中药实现收入5.14亿元,同比增长28.79%。2015年净利润整体同比增长45.71%,高于收入增速的主要原因在于原材料三七价格的显著回落,以血塞通注射液为代表的心脑血管疾病系列产品的毛利率大幅提升15个百分点,节省生产成本7000-8000万元。

　　二线产品有望持续发力,内生增长仍有空间。公司主要产品血塞通注射液是三七皂苷类心脑血管疾病用药,主要竞争对手包括中恒集团血栓通(50%)和珍宝岛血塞通(30%),公司市场份额约为20%左右。在医保控费背景下,传统中药注射剂市场增速逐渐放缓,但由于中恒集团受董事长立案调查影响血栓通销售大幅下滑,腾挪出一定的市场空间,对血塞通注射液销售有一定利好,因此整体来看,血塞通注射剂有望保持平稳增长。血塞通软胶囊相比注射剂型在安全性方面具有显著优势,已进入16个省市地方医保,但是80%销售主要集中在北京、广州、浙江和昆明等城市,因此随着市场深度和覆盖度的提升,未来3年有望保持30%的增长;天眩清主要用于镇静催眠,属于化药批文,在天麻素制剂细分市场占有率接近60%,随着公司在医院市场学术推广力度的加强,有望继续保持20%以上的增长;昆中药随着OTC药品价格放开和销售渠道逐渐向外省扩张,有望保持20%左右的增长;而主要原材料三七价格未来5年大幅上涨的概率较小,不会造成成本压力。

　　大股东全额认购定增,充实现金储备,外延并购有望加速。2015年8月,公司定增方案获得通过,定增价为23.66元/股,大股东华方医药以12.5亿元现金全额认购,持股比例由18.83%提升至30.14%。此次定增后,公司现金储备金进一步充实,为外延并购奠定提供坚实基础。其实近两年来,公司在外延并购方面已经进行积极探索,与王庆华教授为法人代表的香港医韵医药技术有限公司组建合资公司,共同开发长效降糖药GLP-1融合蛋白,涉足糖尿病领域;投资500万美元参与Rani公司C轮融资,布局糖针胶囊。随着战略定位的改变,打造聚焦心脑血管、专注慢病领域的国际化药品提供商,并提升化药、生物药制剂领域的竞争力,因此预计未来外延并购将加快步伐。

　　盈利预测与投资评级。预计公司2016-2018年EPS为1.35元、1.69元和2.06元,对于当前股价PE为23X、18X和15X。我们认为公司内生性快速增长具有确定性,随着公司战略定位的转变,将会加快以产品为导向的国内外并购。参考申万中成药子行业2016年平均估值为25X,给予公司合理估值为25-30X,合理价格为33.7-41元,给予推荐评级。

　　风险提示。医保控费背景下,血塞通注射液销售加速放缓;血塞通软胶囊和天眩清销售不及预期。（财富证券　汤佩徽）



 

　　仁和药业:业绩迅速增长,打造医药FSC模式
　　业绩维持高速增长,费用下降净利率提升。公司自2014年起,业绩开始回暖(2012-2013年业绩出现下滑,净利增速分别为-21%和-24%),从2016年一季度业绩预告来看(净利预增35%-50%),公司业绩高速增长的态势还将延续。分产品来看,药品实现营收22.58亿元(同比增长14.80%),健康相关产品实现营收2564万元(同比下降9.88%),其他业务产品实现营收979万元(同比增长377.35%)。公司2015年销售费用率为14.79%(2014年,17.66%),管理费用率为7.49%(2014年,9.45%),财务费用率为-0.23%(2014年,-0.14%)。公司2015年毛利率为44.56%(2014年,45.73%),净利率为17.26%(2014年,14.37%)。

　　巩固优势品牌产品,重点推进新产品以实现新的销售增长点。2016年公司将继续对四大品牌进行推广,并且根据市场实际需要,开发、补充和挖掘产品潜力,以巩固妇炎洁、优卡丹、可立克、闪亮滴眼液系列产品的市场地位;同时将重点打造清火、肾脾双补、米阿卡、克快好等系列核心产品,加快做好事业部新产品开发,实现新的销售增长点。

　　打造医药FSC模式,实现全产业链闭环管理。仁和药业医药FSC模式是指通过整合上游产品资源,中游商业企业以及下游门店终端,借助互联网和大数据,以缩短供应链,进行闭环管理,使药品从生产厂经过仁和药业商业与零售体系直供消费者。

　　(1)上游,公司将整合目前仁和药业旗下8家制药企业拥有批文的1000多个产品;在和力物联OEM模式中,公司与全国212家制药企业结盟的整合了1500多个品种,另外公司拟收购的叮当医药独家代理近500个品种,未来公司掌控的品种有望超过5000个,实现药品规模的整合放大。

　　(2)中游,公司将在在中型以上城市建设上百家区域性叮当医药公司,以保证产品配置效率。同时,根据需要,在二线以下城市,适度加密分公司布局。

　　(3)下游,公司通过整合京卫元华旗下京卫大药房连锁、叮当连锁药店,将在全国主要城市以2.5公里为半径发展建设全覆盖的3000家前店后医的终端药品零售门店;同时积极布局公立医院药房托管业务,抢占公立医院药房终端,进行连锁化发展。

　　盈利预测。预计公司2016-2017年EPS分别为0.42元、0.52元,对应目前股价PE为20X和16X。公司业绩保持快速增长,公司FSC模式打造产业链闭环管理,随着平台品种的增加,公司业绩有望继续保持快速增长;另外公司定增底价为8.37元(股东大会通过阶段),有一定的安全边际。结合公司业绩增长预期以及行业平均估值水平,给予公司2016年25-30倍PE,目标价为10.5-12.6元,给予推荐评级。

　　风险提示。仁和医药FSC模式推进低于预期;OTC药品销售不及预期。（财富证券　刘雪晴）



 

　　精功科技公司点评:大资金,大规模,大云计算
　　投资要点
　　事件:公司发布公告,修订重大重组交易预案。精功科技拟以发行股份及支付现金的方式购买盘古数据100%股权,其中,向天地投资、精功集团及吴晨鑫发行股份购买其分别持有的盘古数据46.73%、19.05%和2.795%股权;向天地投资和吴晨鑫支付现金购买其分别持有的盘古数据28.63%和2.795%股权。本次交易完成后,上市公司将持有盘古数据100%股权。此外,公司拟向精功集团、共青城荣杉发行股份募集配套资金,其中,向精功集团募集资金220,000万元,向共青城荣杉募集资金60,000万元,募集配套资金增加对IDC 项目投入。公司股票将于2016年4月21日起复牌,并继续推进重大重组事项。

　　蛇吞象式的重大转型重组,深度布局云计算IDC 领域:公司原有碳纤维、光伏、建材设备业务表现不佳,盈利能力不强,谋求跨行业转型。云计算服务是未来发展方向,云计算基础设施投入非常巨大,国内IDC 市场规模将很快超过1000亿元,因此公司将云计算IDC 作为转型方向。精功科技作为总资产15.6亿的公司,收购的标的盘古数据价格高达52.5亿,重组方案需要新增近5.7亿股本,上演了蛇吞象式的重组,展示了公司向IDC 领域发展的坚定决心。盘古数据2012年成立,主营业务为提供IDC 基础架构服务以及基于互联网数据中心的增值服务,具备3年IDC 建设经验,是公司进入云计算IDC 领域的理想标的。

　　资金充足,行动迅速,在IDC 行业激烈竞争中占据先机:IDC行业是资金密集行业,需要投入大量的资金才能完成初步的部署,行业资金壁垒非常大。公司先期已经向盘古数据注入了10亿资金,支持新数据中心建设,又通过募集配套资金可额外再投入超过10亿资金,解决了最重要的资金问题。公司采取运营商合作定制的商业模式,由广东电信完成网络建设,大大加速了数据中心交付速度。公司主要面向北京、广州、深圳一线城市IDC 市场,已建成2个数据中心,正在建设2个数据中心,已签订协议的5个数据中心共拥有约7,000个机架。其中,已建成的数据中心最早将于本月开始运营。

　　重要客户资源提前锁定,未来盈利可期: 盘古数据采取运营商合作定制的商业模式,也使得公司可以长期与广东电信合作,拥有稳定的客户资源。盘古数据承诺2016年、2017年、2018年和2019年实现的经审计的净利润不低于3.3亿元、5.9亿元、6.9亿元和7.8亿元,将对精功科技业绩有较大的提振。

　　盈利预测与投资建议:新并购公司利润将对公司盈利水平形成较大积极影响。预计公司2016-2017年的EPS 为0.24元、0.39元,对应 PE 61/38 X。我们关注公司向云计算IDC 转型以及新业务发展,强烈建议关注该公司重组进展和业务发展情况,给予增持评级。

　　风险提示:重大重组方案可能因证监会否决导致重组失败风险,募集配套资金不成功导致重组失败风险高,IDC 项目进展不及预期风险,IDC 业务盈利不达预期风险。（东吴证券　徐力）



 

　　东富龙:传统制药装备业务下滑,海外市场收入翻番
　　事件:公司公布2015年年报以及2016年一季报,2015年实现营业收入15.56亿元,同比增长23.58%;归属上市公司股东净利润为3.87亿元,同比增长15.29%;每股收益为0.62元。2016年一季度公司实现营业收入4.25亿元,同比增长9.19%;归属上市公司股东净利润为8367万元,同比下降14.76%;每股收益为0.14元。

　　投资要点
　　传统制药装备业务收入下滑,利润空间下降。受到医药行业增速下降及新版GMP验证结束等因素的影响,国内市场整体需求下降,制药装备领域产品同质化,价格竞争激烈,导致公司业绩较去年同期下降,从年报中从可以看出,公司冻干机实现营收2.33亿元(同比下降9.67%),冻干系统设备实现营收7.50亿元(同比下降2.84%),一季度也延续着下降趋势。公司2015年与2016年一季度销售费用率为4.48%、4.92%(2014年,4.38%),管理费用率为15.24%、14.75%(2014年,16.24%),财务费用率为-4.90%、-0.86%(2014年,-4.83%)。公司2015年与2016年一季度毛利率为44.38%、44.51%(2014年,48.12%),净利率为24.51%、20.23%(2014年,27.91%),公司毛利率与净利率较2014年都有一定的下滑。

　　食品设备产品与海外市场销售收入翻番。面对国内医药行业下行压力,公司积极开拓海外市场,2015年海外市场实现营收2.22亿元,同比增长117.38%;公司于2014年收购了上海瑞派,将业务拓展到了食品器械领域,公司2015年食品设备实现收入3659万元,同比增长130%。海外市场与食品设备为公司带来新的利润增长点,未来值得关注。

　　布局精准医疗,切入康复养老领域。公司已搭建上海溥生、上海伯豪、重庆产研院、东富龙医药四家子公司组成的研、产、销系统,围绕癌症分子检测、细胞治疗两个产业方向重点投入;此外,公司参股诺诚电气,持有其14.77%股权,涉足康复护理及养老领域。

　　推进传统药机设备的智能化升级,扩展业务范围。2015年,公司积极拓展冻干工程总包业务,成功交付首个冻干系统交钥匙工程项目,并收购致淳信息65%的股权,为公司进一步发展医药信息化做好准备,打造制药工业4.0智慧工厂。公司从冻干注射剂系统装备,逐步扩展到全系列注射剂装备、原料药装备工程、生物工程装备、口服固体制剂装备、制药制造管理软件,医疗器械和精准医疗业务,食品工程装备,以形成多个利润增长点。

　　盈利预测。下调公司2016-2017年预期EPS为0.68元、0.80元,对应目前股价PE为31X和26X。在行业整体承压的境况下,公司积极拓展海外市场,同时通过产业升级打造制药工业4.0智慧工厂;拓展业务线以形成多个利润增长点,布局精准医疗与康复养老领域,未来前景可期。目前公司短期承压,业绩出现下滑,但随着公司多项新业务的展开,长期具有较好发展前景。参考同行业可比公司估值水平,给予公司2016年30-35倍PE,目标价为20.4-23.8元,维持推荐评级。

　　风险提示。新业务推广不及预期;海外市场拓展不及预期。(财富证券　刘雪晴)



 

　　亚厦股份:传统业务下滑,3D打印、VR、BIM技术助未来发展
　　传统业务受宏观经济影响营收下降显著:报告期内,亚厦股份建筑装饰工程业务收入47.94亿元,同比下降39.26%;建筑幕墙业务收入30.49亿元,同比下降31.77%。这两项传统业务收入下降明显,业务合计占总收入的比重为87.46%,而2014年同期为95.04%。2015年机房工程营收增加,实现5.27亿元,同比增长259.81%。15年营收一方面受宏观经济和固定资产投资增速下降的影响,另一方面则受宏观经济大坏境的影响,部分项目施工进度放缓,未达预期,导致营业收入下降。

　　业绩下滑,低于预期:2015年,公司毛利率为16.68%%,同比下滑了2.22个百分点。期间费用率方面,较2014年同期有所增长,三项费率合计达到6.92%,比2014年同期增加3.74个百分点。其中,管理费用率为4.38%,比上年增加2.25个百分点;营业费用率为2.07%,比2014年增加1.12个百分点;费用率的上升主要因为公司正在加快实施一体化大装饰战略,2015年增加了互联网家装、智能家居等新兴业务的投入力度,同时加大了管理及创新方面的投入力度,导致报告期内费用上升较快。毛利率下降和费用率的上升同时作用引起2015年净利润下降幅度超过营收下降幅度,达到44.59%。同时,根据2016年一季报,1-3月净利润1.05亿元,同比下降47.59%。

　　蘑菇+领航互联网家装,打造时代新品牌:公司积极推进公司主要传统业务与互联网和新兴技术结合,建立蘑菇加家装品牌,推出硬装、软装、家具、家电、智能家居一体化的集成家家装解决方案。报告期内,蘑菇+荣获中国家居电商十大诚信示范品牌、互联网+家装领航企业、中国家装行业电商十强等荣誉。未来,公司将加快建设配载运营中心,集成供应链和中心仓,以信息化为载体,全方位自动实现快速响应的齐套和配载。家装行业的巨大前景和公司互联网业务的不断完善将促进蘑菇加品牌的建立。

　　3D打印建筑、VR、BIM技术助推未来发展:公司运用3D建筑打印、VR、BIM技术等新兴技术,快速推进建筑装饰工业化研发体系的信息化融合。盈创科技举行了3D打印建筑标准专家研讨会,将尽快酝酿推出国家首个地方标准,未来也将成为首个国际标准。盈创科技的3D打印建筑商业化也取得突破,为米兰世博会打印KPI馆A馆,为阿联酋迪拜建造世界上首座3D打印办公楼,与MRVARUNSHARMA&ASSOCIATES、韩国现代建设集团等签订合作协议书,抢占3D打印建筑市场。公司的BIM技术团队在项目的投标、项目实施过程中发挥了积极的作用,进一步提高了建筑装饰工业化项目的研发工作效率和工作进程。在上海外滩金融中心、连云港文化中心、江苏大剧院、G20主会场等重大项目中得到了应用和推广。公司还作为副主编单位积极参与中国建筑装饰协会《建筑装修工程BIM实施标准》15的编制工作。此外,公司通过与法国达索公司合作引进及深度二次开发的ENOVIA研发信息化协同系统,进一步提高了建筑装饰工业化项目的研发工作效率和工作进程。公司旗下蘑菇+首创VR装饰业务模式,借助VR技术为客户提供视觉化体验,丰富的虚拟沉浸和互动功能体验,为客户提供了前所未有的享受,为所见即所得增添了新内涵,实现蘑菇+互联网家装的模式升级。

　　盈利预测与投资评级:我们预计公司2016-2018年每股收益分别为0.49元、0.64元和0.66元。考虑到亚厦股份在装饰行业的领先地位以及公司未来的发展前景,我们维持对其买入评级。

　　风险因素:经济运行下行,下游需求放缓;应收账款回收风险;宏观经济周期及产业政策变化风险;房地产调控深入。(信达证券 范海波 吴漪 丁士涛 王伟)



 

　　艾华集团:业绩稳健增长,看好成为世界一流品牌
　　事件:公司公布2015年报:营收13.09亿元,同比增长11.47%;归属母公司净利润2.26亿元,同比增长25.14%;每10股派发现金7元(含税),分红共计2.1亿元,占公司15年净利润93%。

　　业绩稳健增长,极高分红比例。15年公司业绩实现稳定增长,营业收入13.09元,同比增长11.47%;归属母公司净利润2.26亿元,同比增长25.14%;扣非后归属母公司净利润2.17亿元,同比增长19.39%。分产品来看,铝电解电容器实现收入12.82亿元,同比增长11.63%;铝箔实现收入2348万元,同比增长28.73%。公司净利润增长一方面来自于主业增长,另一方面来自于公司15年10月获得高新技术企业资格带来的税率降低(15%的企业所得税,截止到2017年12月31日),税率降低贡献15年净利润增长近30%左右。另外,公司本次采用极高比例的现金分红,远超市场预计。公司每10股派送红利7元(含税),分红股利2.1亿元,占公司15年归属母公司净利润的93%。

　　布局全产业链提升盈利能力,有望冲击全球前三。公司拥有腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器全产业链的核心技术和产能,提升协同效用和降低成本,同时也实现核心原材料自主可控。公司13-15年毛利率为32.6%、35.2%和35.2%,领先于国内竞争对手近10个点左右。从全球来看,15年公司在全球的市场份额排名第六(4.7%),第五名韩国企业(5.3%),1-4名都是日本企业(1-4名市占率分别为20.5%、16.4%、11.7%和7.4%)。公司能够提供具有性价比的全球一流品质产品,同时公司在成本端和市场端都具有天然优势,我们看好公司未来冲击全球前三。

　　行业内生增长、细分市场开阔和进口替代为公司提供广阔成长动力。根据Paumano PublicationsInc.公司2013年发布的报告《AluminumElectrolytic Capacitors:World Markets,Technologies &Opportunities》,2013-2018年全球铝电解电容器的市场需求量将从1030亿只增长至1350亿只;2013-2018年全球铝电解电容器市场规模将从39.26亿美元增长至48.93亿美元,年均复合增速4.5%,保持平稳增长态势。公司的增长动力主要来自于:(1)行业本身的内生需求增长;(2)开拓细分市场。除了节能照明、消费电子、家用电器、工业等领域,公司产品还可以广泛应用于汽车电子、新能源汽车、高铁、航空和军事装备等领域。(3)进口替代。在提供全球一流品质的同时,公司在成本及服务响应有明显优势,大有替代日系电容趋势。

　　盈利预测和投资评级。我们预计公司16-17年营业收入分别为15.70和19.63亿元,净利润为2.72和3.52亿元,对应摊薄后EPS分别为0.91和1.17元。我们认为公司经营稳健,成长空间广阔,目前股价对应16-17年PE为31.8和24.7倍,给予推荐评级。

　　风险提示:经济不景气导致消费和工业需求下滑