华泰证券：深度研究报告暨三季报点评：“互联网+”战略初见成效，市占率有望继续攀升
　　华泰证券
　　“互联网+低佣金”战略先行者。 战略发展的四个阶段： 1、“ 低佣金+打造线上平台”，实现客户规模扩张； 2、提供融资、多样化财富管理以及强大账户系统，提升客户粘性； 3、从“成本端”和“收入端”，实现对客户规模变现； 4、平台战略延伸： 大数据 or 融资平台。

　　客户规模扩张带来业务变现，成本端和收入端看到成效。 1、股基成交额市占率攀升至市场第一，三季度达到 8.53%； 2、规模效应带来成本降低，公司在佣金率行业最低情况下，经纪业务营业利润率仍处于大券商平均水平。 3、公司在利息收入和资管业务收入上实现放量，增速快于营业收入增速，两融、保证金利息收入以及资管业务收入为主的增量收入占比从 12 年的 18%提升至 15 年中期的 30%。

　　战略体系良性循环，为先行者筑起战略壁垒。 华泰战略壁垒主要包括两方面： 一方面，随着公司客户规模的快速扩张，规模效应显现，业务成本不断下降，增量收入不断增加，业务结构趋于多元化，使公司对佣金收入依赖度进一步降低，进而促进公司继续降佣和加大投入，最终形成良性循环， 使得后来者战略复制的成本很高。另一方面，公司客户端体验一流，客户逐渐养成使用习惯，使得竞争者复制难度提升。

　　三季报点评：市占率继续提升，业绩弹性逐步释放。 第三季度业绩环比出现较大幅度下降，主要是受股灾的影响，随着市场逐步恢复正常，公司四季度业绩触底回升概率较大。同时，我们从三季报中可以看到两个亮点：一方面是公司经纪业务市占率的稳步提升，另一方面是公司资管业务的逆势增长，我们认为这都得益于公司“互联网+低佣金”战略稳步推进。

　　首次覆盖，给予“买入”评级。 我们认为证券行业进入变革加速期，华泰证券依靠“互联网+低佣金”战略有望实现市占率的稳步提升。根据我们保守预计，公司 15-17 年 EPS 分别为 1.28/1.09/1.37，对应目前PE 为 13x/16x/12x， PB 为 1.6x，目前低估值具有长期投资价值，给予“买入”评级。

　　风险提示： 1、市场出现超预期下跌，日均交易量不达预期； 2、自营业务亏损情况超预期； 3、战略发展不达预期，市占率未再提升。

　　国海证券 代鹏举


　　贵人鸟：体育产业战略布局，长期看好
　　贵人鸟品牌业务未来将保持稳定增长，目前库存基本恢复到健康水平，代理商压力也在减缓。 公司的竞争力主要体现在产品贴合消费者需求，提高高性价比、舒适的产品。鞋服行业处于完全竞争阶段，消费者对公司品牌的定位基本已经形成，通过加大宣传力度来提升公司品牌影响的效果较小，主要还是在现有的用户基础上，进一步去考量用户的体验感和需求，提升产品品质。

　　动域资本完成投资的项目 20 个，是目前国内体育产业基金中项目最多的。 公司布局体育产业是以人群划分，入股虎扑是瞄准了互联网人群，虎扑现在的月活达到 5000 万，这些活跃用户基本代表了互联网中的体育重度爱好者， 公司希望通过投资各个细分领域的项目，将资源和产业链条整合起来，这些项目打通的过程也是让产业发展的模式更清晰。

　　与大、中体协合作，拓展校园赛事。 公司与大、中体协合资成立三家新公司，分别为赛事运营、网络科技(包括视频制作、互联网视频业务等)和经纪公司，前两者已经落地，经纪公司还在筹建期。大、中体协均隶属于国家教育部，每年在全国范围内组织的活动有 120 多项，可以说在全国性赛事方面处于垄断地位，成立的新公司中，大、中体协是以全部赛事主办的权利入股，未来还将推出更多的全国性赛事，是公司战略布局中重要的一步。

　　盈利预测。 公司在体育产业中的布局较为全面，从互联网端的虎扑到涵盖了小学到大学所有全国性赛事的大、中体协，以人群为基础实施战略布局，也与专业运动平台接洽过，但由于细分领域专业性较强、平台规模普遍较小，针对专业人群的把握还不到位，以及互联网不普及、生活水平较低的社会人群，也未能完全覆盖到，但公司的战略高度和发展方向是符合行业现状甚至走在前列的， 公司在资源、产业链上的整合能力较强，长期看好。 我们预计公司 15-17 年的 EPS 分别为 0.57 元、 0.65元和 0.72 元，对应 PE 分别为 57.80 倍、 50.32 倍和 45.79 倍。维持“增持”评级。

　　风险提示。 鞋服行业终端销售低迷、体育产业布局不达预期等。

　　东吴证券 庄沁


　　天士力：3季报点评：工业增速放缓，生物药布局加快
　　天士力
　　天士力发布三季报， 1-9 月公司实现营业收入和归母净利润分别为 93.8 亿和12.2 亿，分别同比增长 1.85%和 6.88%。其中单 3 季度公司收入和归母净利润分别增长 1.4%和-1.8%， 每股收益 1.14 元，我们点评如下：
　　投资要点：
　　工业增长放缓，受大环境影响
　　前 3 季度公司工业和商业分别实现收入 46 亿和 47 亿元，分别同比增长 4.19%和-1.19%。 工业增长的放缓与整个医药行业环境有较大关系，商业同比负增长主要由于公司主动对商业业态进行了优化，减少了药品调拨业务，加强了医院等终端销售。 从毛利率看，工业和商业都有一定提升，其中工业毛利率提升了 1.27 个百分点，达到 71.95%；商业毛利率在业态优化背景下毛利率提升了 1.56 个百分点，达到 7.43%。 费用方面，除管理费用有超过 20%的较高增长外，销售费用个位数增长(5.6%)，财务费用也得到了很好控制，同比负增长(-8.6%)。 从半年报的管理费用细分看，增长比较快的是研发费用(30.7%) 和员工薪酬(31.6%) 细分科目，业务招待费等有较明显控制，出现了较大的负增长。

　　积极扩展产品线，布局生物制药
　　8 月，公司与香港上市公司亿胜生物的全资子公司签署关于重组蛋白药物战略合作框架协议。 10 月，子公司上海天士力与关联企业 CBCSPVIILIMITED、韩国 Genexine 公司三方签署合作协议将共同组建天视珍公司，引进 Genexine公司多种具有在国际上领先水平的长效蛋白类药物，在中国合作研发新药。公司积极布局生物药，扩展现有产品线。

　　投资建议
　　公司是中药国际化的领军企业之一， 明年丹滴通过 FDA 认证是较大概率事件，这将开启天士力成长的新篇章。 虽目前药品政策环境难言乐观， 但龙头企业有望受益于行业洗牌带来的市场份额的提升。公司有望受益于内生强大的产品储备和优秀的渠道能力驱动下增长，另外外延并购也值得期待。中长期的成长前景看好，暂维持盈利预测和增持评级。

　　风险提示：招标限价、医保控费等政策影响、 FDA 不及预期
　　渤海证券 王雯


　　双环传动：非公开发行过会，看好减速器新业务2016年放量
　　双环传动
　　事件： 2015 年 11 月 4 日公司公告，非公开发行股份获得证监会审核通过。 根据增发预案，公司将拟发行数量为不超 6434.32 万股；发行价格不低于即 18.65 元/股；融资总额不超过 12 亿元，锁定期1 年。

　　投资要点
　　12 亿元增发布局 RV 减速机，轨交齿轮，新能源汽车
　　公司 6 月公布定增预案，募集 12 亿元投向工业机器人 RV 减速器( 3.65 亿元)， 轨交齿轮( 2.06 亿元)，新能源汽车齿轮( 1.66 亿元)，自动变速箱齿轮( 2.62 亿元)
　　多行业布局+大客户战略两翼护航齿轮主业 15-20%稳定增长
　　多年来，公司一直坚持多行业覆盖、大客户和海外战略，显着提高了公司主业的抗风险性。我们预计，公司将充分享受齿轮行业的稳定增长，我们预计未来三年主业齿轮年复合增长率为 15-20%。同时，公司积极高铁轨交、新能源汽车、机器人齿轮等方向。目前轨交产品已通过采埃孚( ZF) 进入高铁产业链， 新能源汽车和变速器齿轮已量产， 机器人齿轮正在开发并供应 ABB。 未来相应募投项目的投产将显着释放产能和贡献业绩。

　　RV 减速机是国家 863 计划，减速器完全国产化指日可待
　　减速机是工业机器人精确运行不可或缺的核心零部件，约占工业机器人成本的 36%， 精密减速器长期依赖进口是制约国内工业机器人发展最为重要的因素。 作为公司未来发展战略中的重要支柱，公司对工业机器人 RV 减速器的研发和产业化极其重视，同时凭借着公司丰富的齿轮传动产品开发经验，以及国家 863 计划等专项资助计划， 计划完成 14 个型号 2 个系列产品的研发工作( 已完成 11 个型号 2 个系列产品于上海工博会展出，市场反馈良好)， 各项性能均达国际先进水平， 现正在样机试用阶段， 即将投放市场，预计单价仅为纳博的 60%-70%。 我们判断减速机 2015 年将进行小批量生产，定增完成后，募投项目产能逐步释放， 2016 年有望达到 1 万台产能，募投项目 2 年达产于 2017 年建成，规划建成 3 年后完全达产。

　　牵手重庆机床&KAPP,进军系统集成，全产业链布局“工业 4.0”

　　公司于 8 月份公告，拟与重庆机床、 KAPP 分别按 30%、 40%、 30%比例共同出资 1 亿元设立重庆中德公司智能制造有限公司， 提供智能工厂装备以及全套解决方案。 继“工业 4.0”上游 RV 减速器后，公司在中游装备、下游系统集成布局再下一城， 完成了“工业 4.0”全产业链的初步覆盖。未来，公司大概率继续拓展，不排除凭借 RV减速机方面的优势，进军工业机器人领域。

　　盈利预测与投资建议
　　公司“主业平稳增长+工业 4.0 转型加速”的布局稳健，我们看好公司凭借其深厚的技术积累与战略眼光、未来能转型为国内一流的工业 4.0 系统集成商。 考虑到增发对公司股本的摊薄， 预计2015-2017 年 EPS 为 0.41/0.46/0.54 元，对应 PE58/52/44X，考虑公司在减速机行业的稀缺性及未来转型工业 4.0 较大的成长空间，维持 “买入”评级。

　　风险提示： 传统主业增速低于预期；工业4.0转型低于预期。

　　东吴证券 黄海方


　　新湖中宝：地产业务开源节流，互金生态建设持续推进
　　新湖中宝
　　地产业务开源节流，为互金平台升级提供资金支持
　　前三季度实现地产销售 72.97 亿元，同比增 43%。 四季度预计行业整体成交仍保持活跃，公司大概率实现 132.25 亿元的销售目标。 拿地节奏稳健，减少招拍挂的土地投资支出也是为互联网金控平台的转型腾出资金空间。目前土储超 1000 万方且成本低，未来能为互金业务提供持续资金流支持。

　　互金生态布局完善， C 端 B 端全面深入
　　公司从 2013 年开始不断强化互联网金融方面的投资力度， 明确“地产+互联网金控”双主业发展战略。 2014 年以来，公司不断加大对互联网流量平台和金融资源的投资力度、完善互联网金融生态系统、形成连接“人与资本”的财富管理网络平台， 对应的是 To C 端。而 2015 年 8 月开始与 Wind资讯的合作，则是公司互联网金融生态系统向 To B 端迈出的关键一步。

　　业绩表现符合预期，员工持股彰显长期发展信心
　　前三季度公司实现营收 66 亿元，同比增 60%，归属净利润 5.94 亿元，同比增 33%， EPS 为 0.073 元。地产结算毛利率基本保持平稳， 持股的金融企业经营效益良好带来丰厚投资收益。财务稳健。公司员工持股计划已经完成购买(1:4 劣后:优先)，成交金额 5.62 亿元，均价 5.29 元/股。

　　预计公司 15、 16 年 EPS 分别为 0.17、 0.22 元，维持“买入”评级
　　今年以来公司地产业务销售和结算均有良好增长，土地投资则以一二级联动拿地为主。地产业务开源节流、以及公司强大的股权债权融资能力，为互联网金控平台的发展提供充足的资金保障。而与 Wind 资讯的深入合作，标志着新湖互联网金控生态系统在 C 端和 B 端的全面完善。

　　风险提示
　　四季度房地产市场表现低于预期。互联网金控平台建设推进慢于预期。

　　广发证券 乐加栋,郭镇,金山


　　香雪制药：获加拿大市场准入，中药国际化已下一城
　　香雪制药
　　抗病毒获颁加拿大天然健康产品证书， 首入发达国家市场
　　公司发布公告， 产品抗病毒口服液收到加拿大卫生署核发的天然健康产品证书，注册证书编码为： 80064092。 这意味着香雪生产的抗病毒口服液已获得在加拿大市场销售的准入， 将有助于拓展公司产品走向国际市场，对抗病毒口服液产品推广产生积极影响。

　　2004 年加拿大将植物药纳入天然药品管理， 利好规范企业
　　2004 年前后，加拿大政府对天然药/植物药的管理开始发生积极变化，在当年实施的《天然健康产品管理法规》中，首次将天然药/植物药纳入了天然药品的管理范畴，承认它们具有对某些非严重疾病的预防、治疗和症状缓解作用，建立了与化学药类似的上市申请、审查批准以及上市后监管等程序，从而在立法上正式确立了中药等此类产品的合法地位并实现了规范管理。 至 2009 年为过渡期， 2010 年开始产品只有在通过审查并获得许可后才可上市，整合后利好规范生产的企业。

　　香雪中药国际化新突破，对内享受单独质量层次利好招标
　　①香雪于 2015 年 6 月份向英国药管局提交了用于缓解感冒及流感的板蓝根产品注册申请，并收到其下发的《药品注册申请受理通知书》，成为首家按照欧盟指令要求申报中成药的中国药企，之后与开发成功首例获英国官方批准的中草药产品的企业 Phynova 合作。 ②加拿大新法规实施以后，传统植物药申请成功的概率约为 14%，国内仅天士力的复方丹参滴丸和柴胡滴丸少数产品获批， 公司产品获批不但获得加拿大规范市场，还将对其它发达国家市场形成示范效应。 ③在国内，通过发达国家认证有望享受单独质量层次，利好各省市招标。

　　预计 15-17 年业绩分别为 0.35 元/股、 0.50 元/股、 0.64 元/股
　　公司传统药品保持稳健增长，饮片并购预期强烈， 细胞免疫治疗、小核酸等项目值得期待。我们预计公司 15/16/17 年 EPS 至 0.35/0.50/0.64 元(2014 年 EPS 为 0.30 元)，目前股价对应 PE62/43/34 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示
　　药品招标降价风险；细胞免疫治疗、小核酸药物研发风险；
　　广发证券 张其立


　　回天新材：投资电站转变背膜销售模式，轻装上阵带动背膜稳定盈利
　　回天新材
　　事件：公司全资子公司上海回天拟以10005 万元收购英利能源所持有的荣盛电力100%的股权。荣盛电力为一家从事太阳能光伏发电站建设和运营的项目公司，目前在泗阳县已建成装机容量11.5MW 的地面光伏项目并已并入政府电网。

　　收购电站建设运营公司，债权转股权带动背膜稳定盈利：太阳能电池背膜是公司的主要产品之一，15 年销量大幅增长，由于光伏行业客户回款有一定信用账期，导致公司应收账款也有所增加，而账期较长也是公司一直不敢放量满产的主要原因。此前公司对背膜和相关的胶黏剂产品一直采取单一销售的方式，此次收购荣盛电力，将债权转成光伏电站的股权，公司意在探索一条通过参与光伏发电项目建设的方式带动太阳能组件用胶、背膜的销售，同时从单一的销售产品拓展为电站投资、运营和出售的全产业链模式。我们认为，公司在推广产品的过程中不断的根据市场具体情况调整商业模式，通过参与电站项目建设有助于公司降低应收账款坏账风险，同时运营光伏电站也会为公司带来良好的投资收益。预计公司明年光伏发电 项目总装机量将达50MW，背膜及相应的电站运营能够形成近4 亿收入，预计产生4000 万净利润，预计16 年下半年，投资电站带来的效益将逐渐显现。

　　业绩短期承压，期待新产品顺利推广：见下页；
　　胶黏剂行业市场空间大，公司作为国内龙头成长空间巨大：见下页；
　　依托线下资源切入汽车后市场，并积极整合搭建产业链平台：见下页；
　　看好公司未来发展，给予买入-A 评级：公司现有胶黏剂业务行业大空间、高盈利、高成长，公司作为国内行业龙头未来将维持稳定增长。同时，公司利用线下优势整合汽车后市场，发展空间广阔，大股东及核心管理层认购公司增发，锁定3 年，体现对公司未来发展的决心和信心。我们预计公司15-17 年EPS 分别为0.45、0.74 和0.96 元，维持买入-A 评级。

　　风险提示：胶粘剂市场需求低于预期的风险、后市场竞争激烈的风险等
　　安信证券 王席鑫,孙琦祥


　　金陵饭店：新楼折旧、利息费用拖累业绩，或将受益于国企改革
　　金陵饭店发布三季报， 2015 年前三季度，公司实现营业收入 5.2 亿元，同比增长 31.5%；实现归母净利润 2,070.5 万元，同比增长 5.3%；实现扣非后净利润 714.9 万元，同比减少 47.4%；每股收益 0.069 元，同比增长4.55%。 2015 年第三季度，公司实现营业收入 1.9 亿元，同比增长 52.2%；实现归母净利润 559.4 万元，同比增长 37%；每股收益 0.019 元，同比增长35.7%。公司酒店业务、商业贸易短期仍然承压，后续看点主要是江苏省国企改革(参照汇鸿股份，总体方向是引入战投、股权激励、集团层面资产整体上市)以及外延式扩张(养生养老、健康医疗等产业)，目前总市值 42亿元相对较小，未来随着国企改革的推进和地产项目结算有望带来业绩反转，下调公司 2015-2017 年每股收益预测至 0.11 元、 0.14 元、 0.17 元，维持买入评级，目标价格下调至 20.00 元。

　　支撑评级的要点
　　亚太商务楼折旧、利息费用拖累净利润增速。 2015 年前三季度，公司实现营业收入 5.2 亿元，同比增长 31.5%，主要系子公司新金陵饭店旗下亚太商务楼营收增加所致。但亚太商务楼投入运营后的折旧、借款利息费用较高，拖累净利润增速。亚太商务楼 6-38 层为国际 5A 标准办公楼， 41-57层为超五星级新金陵饭店，裙楼 1 层分别是酒店、写字楼大堂及精品商业，裙楼 2-3 层是酒店的宴会、会议中心，裙楼 4 层是酒店的健康中心及 SPA。

　　评级面临的主要风险
　　国企改革进展低于预期；天泉湖项目低于预期。

　　估值
　　下调公司 2015-2017 年每股收益预测至 0.11 元、 0.14 元、 0.17 元，维持买入评级，目标价格由 30.00 元下调至 20.00 元。

　　中银国际证券 旷实


　　万科A：公司10月销售情况点评
　　万科A
　　公司分析
　　公司 10 月的销售情况： 公司 10 月份实现销售面积 187.4 万平方米，销售金额 236.5 亿元，分别同比-1.7%和+7.1%，环比+1.7%和-3.2%。 整体来看，公司 1-10 月累计实现销售面积 1627.3 万平米，销售金额 2041.3亿元，分别同比增长 11.9%和 19.3%。 公司销售业绩略低于我们的之前的预期。

　　销售业绩将持续增长： 从全国一、二线城市的销售情况来看， 10 月全国30 大中一线城市销售面积环比增长 1.9%，同比增长 11.0%，二线城市销售面积环比增长 6.3%，同比增长 18.0%，十月销售成色好于九月，成交量稳步增长。 从房价走势来看， 10 月全国一线城市住宅价格指数环比增长 1.5%，同比增长 13.8%，二线城市住宅价格指数环比下降 0.2%，同比下降 1.3%。 一线城市房价持续上涨，二线城市房价增长略显疲态。 公司10 月销售略低于我们的预期，销售金额环比回落我们预计主要是由于 10月二线城市的推盘占比增加所致。 公司 10 月的销售均价也相应环比-4.8%，同比+8.9%至 12620 元每平米。 我们认为目前房地产市场环境仍较为宽松，公司销售将会持续增长， 暂维持公司全年销售金额 2500 亿左右的判断。

　　本月补地积极，物流业务再拿 1 地： 在销售快速去化的背景下，公司 10月补地较为积极， 共新增 19 个住宅项目，权益建筑面积 260.5 万平米，支付土地款 134.5 亿元，项目主要位于一、二线城市。 另外，公司再获得杭州大江东香精厂项目物流项目，建筑面积 10.2 万平米，拥有 50%的权益，支付地价 0.41 亿元。 截至目前，公司累计已收获 7 个物流项目，累计权益建筑面积为 27.4 万平米，物流业务稳步推进。

　　盈利预测与投资建议： 公司的回购计划、员工持股计划、以及险资的不断举牌已使得公司股价具备较为明显的安全边际，而从公司的发展来看，公司的房地产销售近期将会继续受益于房地产政策和货币政策的宽松，在未来还将受益于市占率的提升，以及公司在消费地产、产业地产等业务的积极布局。 我们看好公司在行业下半场的发展前景。 我们预计公司2015、 2016 年净利润将达到 172 亿元和 196 亿元， YOY 增长 9.1%和 14%，EPS1.56 元和 1.78 元， A 股对应 PE 为 8.8 倍和 7.7 倍， PB1.5 倍； H 股对应 PE 为 9.6 倍和 8.4 倍 PB1.7 倍，公司估值偏低，我们继续给予 A股、 H 股“买入”的投资建议。

　　群益证券


　　永鼎股份：海外EPC进入收获期，加速布局汽车后市场
　　永鼎股份
　　借助国家“一带一路”战略，海外EPC工程业务进入收获期，百亿规模大订单进展顺利。公司是江苏省发展“一带一路”重点支持企业，2008年成立子公司永鼎泰富，较早布局海外新兴市场能源相关的 EPC 工程领域，借助“一带一路”战略， EPC 业务在新兴市场上正在逐步替代欧美公司，进入高速发展期。近期再次中标孟加拉电网项目后，三季报首次明确与第三国业主签订的 MOU项目金额在15-20 亿美元，约 90-120 亿人民币，目前已完成政府部门的报备和审批工作，该项目关于所在国输变电系统大规模升级、扩建和改造事项进入具体的商务条款和技术协议谈判阶段，约百亿人民币规模大单如果顺利落地，将对未来3-5 年业绩形成足够支撑。

　　受益于4G 建设、宽带战略光通信行业景气度回升，公司不断进行转型升级，通信光电缆业务快速增长。国家持续推进“宽带中国”战略，出台《关于加快高速宽带网络建设，推进网络提速降费的指导意见》推进光纤到户，扩大移动通信覆盖范围，提升宽带速率。国内光纤光缆行业景气度回升，近期中移动2015-2016 年光纤光缆集采结果出炉，采购光纤总数达 9452 万芯公里，光缆总数量高达 9821 万芯公里，永鼎也是中标厂商之一。招标价格超预期，平均上涨 5%左右。公司通信光电缆业务，未来 2 年有望维持 20%左右增长。同时公司旗下苏州新材料研究所在超导领域实力领先，建立了千米级二代超导带材生产线，相关产品已经在军工、电力等领域试用，未来产业化应用市场广阔。

　　收购金亭线束引入东昌集团作为战略投资者，设立产业基金，汽车后市场领域整合值得期待。 金亭线束研发和生产能力国内厂商领先，已经获得上海大众、上海通用、沃尔沃、康明斯等国内外汽车厂商和着名汽车零部件厂商认可。东昌集团成为公司第二大股东，集团拥有 80 余家 4S 店，与国内外品牌汽车厂商、汽车配件厂家具备良好合作关系。同时永鼎拟成立 15 亿的产业基金，投资汽车后服务市场、大数据方向，帮助上市公司进行产业整合。在此优势资源基础上，公司有望切入国内汽车电子和汽车后服务市场。不排除在车联网领域开展进一步深入合作或资本运作，外延式发展值得期待。

　　投资建议：我们预计公司2015-2017年的净利润分别为 1.91亿、2.91亿和3.98亿，EPS 分别为 0.40/0.62/0.84 元，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价 30元。公司在海外 EPC 工程业务和汽车后服务市场的布局，都极具发展潜力，建议投资者积极关注。

　　风险提示：海外EPC订单不确定性风险；汽车电子和汽车后市场布局缓慢
　　安信证券 李伟


　　宇通客车：借新能源发力欧洲客车市场
　　宇通客车
　　公司发布产销公告：2015年10月公司共销售各类客车5,309辆，同比增长15.9%。其中，大、中、轻型客车分别同比增长-10.3%、 28.9%、 88.1%至2,052辆、 2,294辆和963辆。 1-10月累计销量同比增长13.0%至49,475辆。其中，大、中、轻型客车分别累计同比增长1.7%、 8.2%、 61.3%至19,082辆、 20,248辆和10,145辆。

　　平安观点：
　　旺季来临，客车销售表现良好，新能源尤为突出。 2015 年 10 月，宇通共销售各类客车 5,309辆，同比增长 15.9%，1-10月累计销量同比增长 13.0%至 49,475 辆，总体销售情况良好。新能源客车方面，估计 10 月份产销量2300 辆左右，表现尤为突出， 2015 年全年产销有望突破 1.5 万台，超出市场预期。四季度是传统的客车销售旺季，凭借新能源市场的卓越表现，公司月度客车销量有望再创新高。

　　比利时车展获好评，借新能源发力欧洲客车市场。 2015 年 10 月 16 日，世界客车博览会在比利时举行，宇通携 9 款产品亮相，覆盖城间客运、旅游、校车、公交等各个细分市场，大获好评。其中，专门针对欧洲城市开发的 12 米纯电动公交性能出众，明年 3 月开始将在巴黎试运营。欧洲排放法规日趋严苛，柴油客车将大概率向新能源升级。与欧洲客车制造商相比，宇通在国内已经积累了丰富的新能源客车制造和运营经验，有望借助客车技术升级在欧洲市场占据一席之地。虽然欧洲各个国家的客车年销量并不大(德国 2014 年客车销量 5651 台)，但整车售价高于国内，市场规模不容小觑。

　　盈利预测及投资评级。 我们看好宇通新能源客车的产品竞争力以及客车新能源化带来的上升空间，我们维持公司业绩预测，预计 2015 年/2016 年/2017 年 EPS 分别为 1.67/2.07 元/2.38 元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示。 1)宏观经济下行导致地方财政压力大； 2)客车市场竞争加剧。

　　平安证券 王德安,余兵,王猛


　　中南传媒：三季度报告点评：业绩稳健增长，新老业务均迎机遇
　　中南传媒
　　业绩描述
　　公司 2015 年前三季的营业收入 65.31 亿元，同比增长19.05%；归属于上市公司股东的净利润 11.09 亿元，同比上升 18.86%，经营活动产生的现金流量净额为 4.12亿元，同比增加 141.33%。基本每股收益 0.62 元。

　　业绩点评
　　净利继续稳健增长，传统业态高效增长助毛利率上升：公司 2014 年净利润增长率为 23.02%，中报和三季报业绩继续保持了稳健的发展速度。值得注意的是，公司整体销售毛利率由去年年报的 40.67%继续上浮了约 2 个百分点到打了 42.68%。而这一成果的贡献者并不是数字教育、金融服务等新业态。尤其是在数字教育由于成本较高且收入只能到下半年实现而毛利率较低的情况下，公司出版、发行两项主业收入保持较快增长，同时有效控制成本上升，毛利率相较去年年报均明显提升。在公司营收格局仍以传统业态为主的情况下，传统业态经营效率的每一点提高，都会给公司整体数据带来明显提升。

　　2015 年 9 月携手培生教育巩固数字教育领先地位：2014年，公司旗下天闻数媒在业务拓展和营收增长方面均实现了重要飞跃。2015 年上半年，天闻数媒实现营业收入2235.84 万元。值得注意的是，由于实施的数字教育重点项目集中在下半年验收交付，其实现的收益将在下半年体现。2015 年 9 月，公司与培生教育签订了合作协议。培生教育 (PEARSON EDUCATION LTD)是全球领先的教育集团，迄今为止已有 150 多年的历史，其旗下拥有培生教育、金融时报和企鹅三大集团，分别在教育书籍、商业和政治新闻以及大众读物的领域领先市场。培生教育集团年销售额约 50 亿美元，在高等教育、中小学教育、英语教育、专业出版、考试测评、网络教育等众多领域位居全球之首。在过去的 5 年中，培生教育集团以高于市场平均增长的速度，引领教育出版潮流。与培生教育签订战略合作协议将对公司巩固数字教育领先地位提供优势资源保障，在国际教育的数字化产品、教育云平台发展、AiSchool 的优化与市场拓展等各个领域发挥重要作用。

　　教材教辅实力雄厚，二胎开放将受益：2015 年 10 月 29日，十八届五中全会公报提出将要全面实施一对夫妇可生育两个孩子政策。同时还提出将要提高教学质量，普及高中阶段教育、脱贫攻坚，关爱留守儿童。我们认为，此次全会的所有精神中，对教育产业的利好是相对超预期的。开放二胎带来的效益可能需要时间，但教学质量的提升和教育范围的扩展将给教育产业带来实实在在的好处。传统出版媒体正处于转型改革之中，原本就处于重要地位的教辅教材业务能够在转型升级的过程中迎来重要发展机遇，将为企业整体的改革输送强劲的动力。特别的，中南传媒作为教辅教材业务已占据有利地位的龙头出版企业，未来的发展动力将更加强劲。

　　新老业态齐头并进，长期走势看好：我们认为，公司作为业态转型升级较为成功的龙头传媒股，新老业态齐头并进，长期走势看好，维持“买入”评级。

　　风险提示 传统出版企业改革进度低于预期；文化金融协作项目进展缓慢；国家政策出现重大变化。

　　首创证券 张炬华,李甜露


　　赛轮金宇：公司动态点评：中越关系稳定，公司布局越南工厂受益TPP
　　赛轮金宇
　　投资建议
　　习近平访问越南，标志着中越关系稳定，合作加深。公司布局越南工厂规避“双反”，同时还能够受益于TPP 协议。今年是公司业绩的底部，未来随着越南工厂的正式投产，业绩有望重回高增长。公司作为最坚定发展半钢胎的民营轮胎企业，机制灵活，狠抓替换市场，进军配套市场，致力于打造具有国际竞争力的国产轮胎品牌。预计 15-17 年 EPS 分别为 0.18 元、0.29 元和0.42元，当前股价对应PE分别是43倍、26倍和18倍，维持“推荐”评级。

　　投资要点
　　习近平出访越南，中越关系稳定，合作加深：外交部网站消息，中共中央总书记、国家主席习近平将于11月5日至6 日对越南进行国事访问。此次访问适逢中越建交 65 周年，同时也是习近平担任中国党和国家最高领导人以来首次访问越南，也是中国国家主席时隔 10 年再次访问越南。中联部部长助理李军表示，此次访问越南时间虽然短，但成果很丰富，双方将在两党合作、发展战略对接、基础设施建设、经贸投资、文化教育、边境省份交流合作等方面签署一批合作文件，这些成果将为中越关系发展奠定更为坚实的基础。访问越南期间，习近平将同越方领导人就双边关系和共同关心的问题交换意见，以进一步增进政治互信、扩大务实合作，规划未来中越关系发展蓝图。过去，双方一直致力于通过双边和平谈判解决两国之间的海上问题，更重要的是即使海上遇到摩擦，双方始终是通过双边和平谈判解决问题，习近平出访不仅将推动中越外交，也有利于中越全面战略合作伙伴关系长期健康稳定发展。这次访问，是中越关系稳定，合作加深的重要标志性事件。

　　TPP 协议利好越南出口，轮胎行业满足原产地规则要求：10 月 5 日，TPP(跨太平洋伙伴关系协议)在美国宣布达成一致，协议成员国包括美国、日本和越南等 12 个国家。TPP 追求的是自由贸易，包括零关税、包括货物、服务全部自由流动，所有经济监管制度都必须统一标准。美国“双反”对中国轮胎出口造成冲击，赛轮已经在越南布局工厂，用于降低“双反”影响。而 TPP 则有望进一步增强越南工厂盈利水平、增加销售数量。另外，由于 TPP 具有原产地规则要求，而越南不但是TPP成员国之一，同时也是世界第三大橡胶生产国，轮胎最主要的原材料就是橡胶，轮胎行业无疑是越南最容易满足原产地规则的行业之一。

　　越南工厂明年将为公司贡献高增长：随着双反落地，高税率导致国内轮胎企业出口困难。但赛轮通过布局越南工厂，能够有效规避目前甚至是未来出现的贸易摩擦。但由于上半年越南工厂开工率较低，效益并未体现，甚至是亏损的。越南工厂 15 年低预期是造成公司业绩出现下滑的重要原因之一，但到 3季度，尤其是8-9 月份，开工率稳步提升。赛轮(越南)的半钢产能已经达到 700 万条/年产能。预计明年产能能够正常发挥，正常情况下，能够贡献 12 亿以上收入，1 亿左右的净利润。这为公司明年业绩高增长奠定了基础。

　　“双反”倒逼行业整合：美国轮胎“双反”终裁显示，赛轮“双反”税率为30.61%，佳通为 52.10%，固铂为31.85%，获得分别税率的企业为39.33%，获得全国税率的企业为 107.07%。赛轮税率仍然为行业最低，但是整个行业的税率均在30%以上，对轮胎出口影响不容小觑。我国轮胎生产企业超过500家，行业非常分散，具有国际竞争力的企业非常少。对于中小产能，“双反”事件的打击可能是巨大的，但这对行业领导者而言是并购的好机遇。回顾公司过去成长的历程，我们认为公司继续通过兼并收购实现快速增长的可能性仍然存在。公司以往并购的方向主要分为两大类：第一类是轮胎企业，如金宇实业、沈阳和平，通过对轮胎企业的并购，公司能够实现产能和收入的快速增长。第二类是渠道公司，2014年公司收购海外知名轮胎经销商KRT 和国马公司。公司通过收购海外渠道，借助现有海外渠道的销售力量，能够提高公司半钢轮胎在美国以外的市场竞争力和销量。同时，海外渠道的并购有利于公司出口多元化发展，从而规避现有以及未来可能出现的贸易摩擦。目前国内轮胎生产企业数量众多，在行业底部的阶段进行兼并收购将会是最好的时机，公司属于民营企业，机制灵活，同时也具备上市公司平台，有望成为行业并购整合的领导者。

　　风险提示：天胶价格大幅反弹，国内市场开拓低于预期。