好想你(002582)渠道转型之路仍需探索，收购百草味
　　事件：好想你10月19日公布2015年前三季度报告，公司前三季度实现营业收入8.50亿元，同比增长23.35%；实现归属母公司净利润2535.13万元，同比下降42.04%。其中三季度单季度公司实现收入2.70亿元，同比增长27.83%，实现归属母公司净利润-1002.05万元，同比大幅下滑305.56%。公司预计2015年全年实现归属母公司净利润3222.05万元-4833.07万元，同比下降10%-40%。

　　点评：（1）商超渠道实现盈利带动费用率大幅下降，但毛利下降压缩盈利空间：公司三季度收入同比增长27.83%，略超我们的预期，核心驱动力来源于商超和流通渠道销售收入的大幅提高。我们预计2015年前三季度商超渠道的收入同比增长将近60%，而流通渠道同比大幅增长近200%。随着商超渠道的前期费用投放已经基本稳定，公司3季度的期间费用率出现了大幅改善，并在9月份实现盈利。2015年3季度公司的期间费用率为40.24%，较二季度环比下降16.37个百分点，但仍处于相对高位。其中销售费用率由2季度的37.49%下降到28.37%，管理费用率由12.71%下降到9.89%。但是伴随着期间费用率的下降，公司的毛利率水平同样出现大幅下滑，3季度公司的毛利率为35.19%，较2季度大幅下滑了14.29%，主要原因是以销售原枣类产品为主的流通领域销售收入大幅增加，拉低了公司的整体毛利水平。

　　（2）渠道转型之路仍不平坦，专卖店渠道全面升级，仍为未来开发重点：2012年以前好想你通过专卖店渠道的高端礼品模式取得了快速发展，收入规模由2008年的2.82亿元增长到2012年的8.97亿元。限制三公消费政策出台之后，公司的产品和渠道定位遭遇发展瓶颈，并逐渐发力商超渠道，产品定位回归休闲零食系列。但是商超渠道的开发带来了费用投放的持续高增长和回款压力。2015年上半年，公司的渠道重点再次回归线下专卖店，拥抱“互联网+”，在升级原有店面的同时，探索出四种专卖店发展的模式：好想你红枣旗舰店、好想你生活家健康零食店、好想你O2O移动连锁店、好想你食养生活馆。

　　（3）拟收购百草味，加速品类扩张和电商渠道布局：9月17日公司发布重大资产重组事项，拟通过发行股份与现金支付相结合的方式购买百草味100%股权。百草味以打造休闲食品一站式线上购物平台为发展目标，拥有包括坚果炒货灯5大系列300多个单品的产品体系，2015年预计可以实现20个亿的收入规模。我们认为好想你收购百草味的协同效应主要体现在两个方面：首先，在做大红枣深加工业务的基础上，加速产品品类扩张，完成大休闲食品领域的布局；其次完善好想你电商渠道布局，推动公司渠道转型。公司近年来的核心难点是销售渠道的重新梳理，通过此次对百草味的收购，公司有望快速渗透到发展迅速的坚果电商渠道，并与好想你的线下专卖门店相结合，完成O2O模式的打造。

　　投资建议：目标价20.30 元，维持“增持”评级。公司仍处渠道变革的关键阶段，在前期商超费用投入基本完成并逐步实现盈利的情况下，公司的费用率水平有望继续下降。但是重点打造的好想你生活家健康零食店等升级版线下专卖店模式的经营效果有待持续观察。同时公司拟收购百草味，加速品类扩张和电商渠道布局。我们预计2015-17年公司分别实现收入11.68亿、14.56亿、18.37亿，实现净利润0.39亿、0.54亿、0.66亿，EPS分别为0.27元、0.37元、0.45元，给予16年2xPS，目标市值30亿元，对于目标价20.30 元，维持“增持”评级。(中泰证券　胡彦超)



 

　　龙马环卫(603686)：重组终止不改外延扩张方向，装备+服务模式继续前行
　　事件描述
　　龙马环卫发布公告，终止重大资产重组并于明日复牌。

　　事件评论
　　重组因交易对价、方式等未达一致而终止，积极外延拓展战略不变。本次重组是出于外延发展的战略考虑。尽管在停牌期间，管理层与交易对方做了大量的沟通、磋商工作，但双方未能在具体款项上达成一致。虽已终止，但公司未来仍将持续推进外延发展。

　　收购龙环环境5.5%股权，培育新利润增长点：厦门林上林集团拟将所持龙环环境未实际缴纳出资转让给公司，占龙环环境注册资本的5.5%。本次股权转让完成后，公司将持有龙环环境56.5%的股权，对其具有更强控制力，加快推进“环卫产业服务”战略，进一步完善产业结构。

　　环卫装备和服务协同发展，新能源业务步伐加快：依托环卫装备领域已有的竞争优势，公司快速切入环卫产业服务领域，再通过服务扩张带动装备销售，实现两大板块协同发展。此外，上半年新能源装备收入同比增长56%，占比提升的同时，研发试制也不断突破。

　　看好公司中长期发展前景，核心逻辑如下：
　　需求刚性：“装备换人”大势所趋，立足中高端逆势增长。

　　持续研发： 上半年共完成新产品研发项目14项，56个产品公告申报。

　　壁垒较高：大企业因非流水线作业方式参与难度高，小企业因公告与服务壁垒难以做大。

　　执行力强：增持控股环卫服务资产，未来有望打造“装备+运营”整体解决方案提供商。

　　业绩预测及投资建议：预计15、16年净利润约为1.8、2.2亿，EPS分别约为0.66、0.83元/股，对应PE分别为60、48倍，给予“增持”评级。（长江证券　刘军）



 

　　四通新材(300428)募投项目投产顺利，业绩稳固提升
　　四通新材(300428)
　　我国铝基中间合金行业的先行者。公司从事中间合金类功能性合金新材料的研发、制造和销售，是国家火炬计划重点高新技术企业，是中国最大的中间合金生产企业之一，产品主要用于汽车、高铁、航空航天、军工、电力电子、建筑铝型材、食品医药包装等终端产品所需的中高端铝材加工。经过公司多年的技术研究和产品开发，部分产品在技术指标上达到了国际先进水平，取得了较高的国内市场份额，并逐步替代部分进口产品，领跑同业。

　　继续加强产品的研发，提升产品的市场竞争力。随着全球铝合金行业的不断发展和用户需求的不断变化，铝基中间合金产品的研发难度日益增加，公司将继续加大科技资金投入，通过自主研发、合作开发和购买专利等途径不断提升技术实力，不断增强企业的核心竞争力。公司于2015年5月25日和6月8 日分别公布了取得一种铝热还原法制备铝钪中间合金的方法和一种 AI-Si 合金用的变质剂及其制备方法的两项发明专利的公告。

　　IPO 募投项目投产后，有助市场占有率提高。公司现有中间合金产能约4万吨，本次募集资金的投资安排紧密围绕公司主营业务开展，扣除发行费用后将具体用于以下项目：“年产2.2 万吨功能性合金新材料项目”在扩大现有常规产品规模的基础上，继续完善产品结构，并开发高端铝基中间合金，如铝钪、铝钼、铝锂、铝磷等，从而提高公司的盈利水平和市场占有率；补充与主营业务相关的营运资金则有利于提高公司偿债能力，优化财务结构，IPO募投项目投产后，公司中间合金产品销量将快速增长，市场占有率将显着提高。

　　首次给予“增持”评级。公司以先进金属材料为主导产业，是国内金属新材料行业的领军企业。公司目前拥有晶粒细化、金相变质、金属净化和元素添加的4 大类、100 多种中间合金产品，产品质量稳定、性能优异，广泛应用于多个行业和领域。随着公司上市，募投项目顺利进行，预计能够顺利推动公司铝基中间合金制造服务能力、实现规模扩张、并购，促进公司长远发展。我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.82元、0.97元和1.10 元，目标价49.20元，对应2015年60倍PE，给予公司“增持”评级。

　　风险提示。主要原材料价格波动风险；供应商与销售客户相对集中的风险；他国进口政策变化与贸易摩擦的风险；环保风险；家族控制风险；汇率风险。（海通证券　钟奇　刘博　施毅）



 

　　万向钱潮(000559)Q3业绩暂时性下降，Q4将重返增长通道
　　万向钱潮(000559)
　　事件：公司公布 2015 年三季度业绩报告， 当季收入和利润低于预期。 公司公布 2015 年三季报， 1-9 月份公司实现营业收入 72.64 亿元，同比增长 0.96%，归属于上市公司股东的净利润为 5.72 亿元，同比增幅为 11.67%， 扣非后归母净利润为 5.41 亿元，同比增长 11.41%， EPS 为 0.25 元，同比增长 11.66%。三季度当季营业收入 19.65 亿元，同比下降 11.75%， 归母净利润 1.23 亿元，同比下降 23.64%，扣非后归母净利润 1.06 亿元，同比下降 31.91%。公司三季报收入和利润均低于预期。

　　暂时性因素是 Q3 收入和利润同比下降主要原因， Q4 将恢复正常增长。 两个暂时性因素导致 Q3 收入和利润同比下降：（ 1） 公司客户需求下降。 受行业不景气影响， 公司高端且重要客户，如一汽大众、上海大众、上海通用等在 Q3 延长高温假时间，并且进行检修导致汽车产销量在 Q3 回落，进而导致对公司零部件需求下降。（ 2） 投资收益确认时点错位。公司持有的万向财务公司分别在 2014 年 Q3 和 2015 年Q2 分红 3032 万和 2265 万元， 由于该部分投资收益确认时点发生错位，对 Q3 利润影响约 10 个百分点。（ 3） Q4 公司收入和利润将恢复正常增长。 一方面， Q4 不存在可供出售金融资产投资收益问题，该影响将消失， 另一方面，公司重点客户的需求在购置税减半刺激下重回增长态势，带动公司业绩增长。

　　公司积极向新能源汽车零部件转型，并且具有集团优质新能源汽车资产注入预期。（ 1） 公司通过参股形式进入新能源驱动电机业务。 公司于 2015 年 7 月投资 1.1 亿参股天津松正公司，其主导产品新能源驱动电机是新能源汽车三大核心部件之一，主要客户包括宇通客车、厦门金龙、厦门金旅、苏州金龙、中通客车等客车龙头企业。天津松正拥有强大的技术研发实力和后续发展能力，是行业龙头企业之一。（ 2）集团优质新能源汽车资产注入预期强烈。 万向集团曾多次将优质资产注入万向钱潮，并成为公司业绩主要来源。集团目前拥有电池、电机、电控及整车研发与制造完整产业链，曾承诺在合适的时机将电动汽车资产注入万向钱潮。当前新能源汽车进入加速发展阶段，集团优质新能源汽车资产有望陆续注入上市公司，从而带来业绩的高速增长。

　　盈利预测及投资建议： 考虑到公司三季度收入和利润不及预期，我们下调 2015-2017 年营业收入分别至101.2 亿元、 110.9 亿元和 124.1 亿元，归母净利润分别为 8.29 亿元、 9.18 亿元和 10.32 亿元，增速分别为17.3%、 10.8%和 12.4%，对应的 EPS 分别为 0.36 元、 0.40 元和 0.45 元，维持“ 增持”评级。

　　风险提示： 宏观经济下行导致汽车销量下降，进而导致汽车零部件需求减少，价格下降；集团新能源汽车业务注入万向钱潮的不确定性；新能源汽车发展过程中存在波动，需求不及预期。（中泰证券　曾朵红）



 

　　中国海诚(002116)新签订单同比降幅有所收窄
　　中国海诚(002116)
　　事件：公司发布2014年三季报，前三季度公司实现营业收入31.04亿元，同比减少23.14%。实现归属上市公司股东净利润1.66亿元，同比增加10.30%；基本每股收益0.41元。

　　投资要点：
　　宏观经济景气度下滑导致营收下降，盈利能力同比提升。受宏观经济以及轻工行业产能过剩等影响，公司总承包业务下滑导致营业收入下降。由二成本控制的加强以及毖利率较低的工程总承包业务收入占比下降，毖利率从去年同期的8.9%提升至10.7%，盈利能力同比提升。公司前三季度销售费用和管理费用同比下降21%和2%；由二利息收入的增加，财务费用为-1101万元，比上年同期减少176万元。盈利能力及资产减值计提之转回约1900万元使得净利润继续同比增加。

　　新签订单同比下滑幅度有所收窄。公司前三季度新签订单35.9亿元（不包括10月不大丰英茂糖业签订的8.2亿元工程总承包合同），同比下降38%；较事季度末新签订单同比42%的下滑幅度有所收窄。具体从细分行业来看，订单金额占比较高的制浆造纸和食品发酵行业同比下滑幅度均达到37%。除了造纸业行业产能过剩矛盾以外，去年同期签订的理文集团越南大单也是制浆造纸领域订单下滑的原因（合同金额9.11亿元）。而考虑到不大丰英茂签订的原糖深加工合同，预计2015全年食品发酵行业新签订单同比则不会出现大幅下滑。医药领域占比较小，但是增长速度较快；其他行业的新签订单同比降幅也出现了不同程度的收窄。预计2015全年的订单结构相比之前将更为均衡。

　　国内经济景气度下滑促使公司加快拓展海外市场步伐。为了应对公司宏观经济下滑以及轻工业产能过剩背景下订单下滑的状况，作为应对措施之一，公司积极开拓海外业务；将成为国际化工程公司作为戓略目标。公司致力二将海外业务收入的营收占比由2014年的9.5%提升至25%以上。

　　给予“推荐”评级。调整15~17年EPS分别为0.55/0.57/0.71元，对应PE为34.39/32.78/26.37倍。考虑到公司多元化转型业务业绩稳健，主营业务下游行业正逐渐走出底部开始向上走势，海外业务有望逐步拓展，给予公司2016 年 45倍 PE对应目标价25.65元，给予推荐评级。

　　风险提示：海外市场拓展速度不达预期,下游行业景气低迷时间超预期。（中投证券　李凡　孙羲昱）



 

　　东阿阿胶:阿胶龙头,业绩表现靓丽
　　东阿阿胶 000423 医药生物
　　核心观点:
　　前三季度净利润增长22.39%,增速符合预期
　　公司发布公告,前三季度公司实现营业收入37.85亿,同比增长45.34%,实现净利润11.30亿,同比增长22.39%。①第三季度公司实现营业收入和净利润12.38亿、3.58亿,分别同比增长41.04%和18.54%,增速略低于上半年,但基本符合预期。②利润增速低于收入增速的原因是费用增长较快前三季度公司销售费用同比增长116%,管理费用同比增长11%,产品提价后公司相应增加费用投入,比如阿胶块推出熬胶活动,阿胶浆则增强广告费用投入。

　　主业稳定增长,提价因素逐渐消除
　　作为阿胶系列主要生产和销售平台的母公司前三季度营业收入29.83亿,同比增长39.52%。①2014年1月份和9月份,公司提高阿胶块出厂价和零售价19%和53%,合计提价82%,2015年前三季度,阿胶块预计收入增速50%以上,销量依然有所下降。②阿胶浆2014年8月提价53%,2015年前三季度收入增速30%以上,销售同样有所下降,有待完全恢复。③阿胶衍生品系列预计增速为15%左右,相对上半年30%的增速有所下降,在原料受限的情况下,公司将原料优先分配给高毛利的产品,导致衍生品增速的下滑。

　　直销队伍建设中,预计明年起贡献利润
　　公司15年3月份获批直销经营许可证,许可产品为阿胶元浆和4款软胶囊,地区为山东济南和聊城,未来将视情况增加产品和地区。目前公司直销队伍正在建设中,2016起有望贡献净利润。

　　预计15-17年业绩分别为2.57元/股、3.23元/股、4.01元/股
　　公司为阿胶行业龙头企业,品牌渠道成熟,终端需求旺盛,公司近年通过开发小分子阿胶以及阿胶衍生品桃花姬等系列打开新的增长极。我们预计15-17年EPS分别为2.57/3.23/4.01(2014年EPS为2.09元),现价对应PE为18/14/11倍,维持“买入”评级。

　　风险提示
　　直销推进低于预期风险;驴皮价格大幅上涨风险;阿胶系列销售低于预期风险;