山西汾酒：二季度大幅改善，今年恢复明年弹性大
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：黄付生日期：2015-08-19
　　二季度收入和利润出现正增长，同比大幅改善公司单二季度收入8.1亿同比增加9%，净利润0.66亿元，远高于去年同期的0.19亿。在经历近三年的下滑后，公司收入和利润终于出现同比改善。

　　上半年销售费用5.27亿，尽管较去年同期有所减少，但费用率小幅提升。单二季度销售费用达2.08亿，远超去年的1.7亿，费用率也提高到26%。

　　公司的预售款项为3亿，较期初的3.88亿小幅减少，总体稳定。

　　应收票据11.4亿，增加7千万，应收帐款也增加2千多万。从这些财务数据也可以看出，公司销售仍处在恢复期。

　　三季度业绩是关键，同比改善是趋势由于公司一季度的收入和利润占全年的比重较大，四季度的收入占比小，利润可能负贡献，因此三季度的营收和利润情况决定公司的改善情况。

　　我们从终端和公司了解的情况看到，公司今年是触底回升的修复之年，努力实现收入的转正。乐观的是，公司渠道的库存，特别是高端的青花瓷，已经处在合理库存阶段。中端的老白汾系列相对正常，省外推出的甲等老白汾短期难支撑中端酒的增长。低端酒的老白汾系列等相对稳定增长。

　　渠道改善及营销改革努力推进针对公司销售困境，新的销售公司总经理上任后，进行了大刀阔斧的改革，尽管受到了一些阻力，但也取得了良好的效果。

　　继去年成立了多元股权结构的太原定制酒公司后，今年公司继续深化销售层面的股权改革，由销售公司持股40%、经营团队持股11%以及经销商持股49%的汾酒上海营销公司，以及股权多元的竹叶青贸易公司和电子商务公司的不断创新与探索，有望倒逼出台更为优化的上层体制设计，为彻底摆脱国企束缚，释放更大的体制活力提供支撑。

　　盈利预测与估值：
　　2015年公司收入目标实现10%以上增长，一季度压力较大，但二季度表现略超预期，全年的任务仍有望完成。我们略下调前期预测，15-17年收入预计增速为10%、18%、15%，EPS分别为0.43元、0.70元和1.01元，对应2015年市盈率为47倍，考虑到今明两年的业绩弹性，我们维持推荐评级，目标价28元。




　　隆平高科：主营业务稳定增长，外延并购+国际战略是未来看点
　　类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：谢刚，张俊宇日期：2015-08-19
　　事件：隆平高科公布15年半年报。报告期内公司实现营业收入8.03亿元，同比增长10.54%；归属上市公司净利润1.83亿元，同比增加38.48%，每股收益0.18元。三费方面，营业成本5.16亿元，同比上升10.99%；销售费用5673.47万元，同比下降0.07%；管理费用7032.74万元，同比增加7.88%。单从2季度情况看，实现营业收入2.32亿元，同比上升12%；净利润0.36亿元，较去年2季度扭亏为盈。

　　杂交玉米、杂交水稻种子销售情况良好是业绩增长的主因。公司上半年实现杂交水稻种子销售收入4.13亿元，同比增加12.01%，玉米种子销售收入2.11亿元，与去年同期基本持平。在行业高库存压力下，公司水稻、玉米销售情况良好。水稻方面，优势品种Y两优1号、深两优5814销量稳中有升，C两优608今年销售相比去年同期有较大幅度增长，同时公司目前主推品种隆两优华占、晶两优华占由于其高产、抗稻瘟病、抗倒伏、耐高温、米质好等优势特性，销量处于快速上升阶段，今年推广面积在100万亩左右，预计未来一到两年将出现大幅增长，推广面积增幅不低于100%。玉米方面，隆平206仍是公司主打产品，正处于高速成长期，预计14/15销售季推广面积超1500万亩。

　　从毛利率和费用率来看，水稻、小米维持稳定高毛利水平，财务费用稍有增加。报告期内杂交水稻种子毛利率为41.6%，玉米种子总体毛利率为45.76%，与去年同期基本持平。从费用端来看，公司由于贷款增加，利息支出导致财务费用有所上升。

　　推广思路转变卓有成效。公司从12开始对安徽隆平玉米种子实施“订单销售”政策(种子销售季开始之前农户向经销商下订单，公司按订单发货，不存在退货情况)，取得非常良好的效果。今年继续转变推广思路，对于推广面积较小、同质化程度较高的品种，公司采取了减法策略，针对种粮大户进行精准营销，集中优势力量推广大品种。根据公司半年报数据显示，安徽隆平15年上半年营业收入2.87亿元，同比大幅增长增加28.7%，实现净利润9088万元，同比增长40%。

　　定增引入中信，从三方面提升公司综合竞争力：
　　首先公司可以更好地推行商业化育种体系。当前国内种子企业研发能力普遍较弱，有科研能力的企业不到1.5%，大多数企业科研经费投入少，平均不到销售收入的1%，低于国际公认的“死亡线”(国际公认标准：企业科研低于1%是死亡线，2%是维持线，5%为正常线，目前发达国家一般为8%-12%)。此时公司通过定增，全面升级研发体系，加大生物技术领域投入力度，完善生物育种站加大布局，在国内推进的同时，还可借助大股东中信同步推进国外生物育种战略。

　　生产模式可以有较大的升级。原先大小公司生产模式都差不多，机械化程度低下。公司通过定增获取充沛资金，可以实现公司种子规模化、机械化、标准化生产，大大提高效率。

　　推广、销售、服务更加信息化。通过定增项目中的信息化系统建设，公司可以对种粮大户实现在线实时销售与服务，增加销量的同时，节省成本，同时通过服务增加客户粘性。

　　从公司发展的战略来看，我们认为外延并购是实现公司快速发展的必然途径。由于种子行业的高技术、高投入、出成果慢等特性决定了单个公司必须通过外延并购才能不断做大做强。纵观国际种业巨头，无不是通过外延并购实现市场占有率的快速提升。公司定位于成为种业的航空母舰，除了自身研发实力的不断提升外，外延并购也是不可或缺的战略要素之一。同时从公司定增业绩承诺来看，到2018年公司承诺实现净利润9.4亿元，我们认为仅仅通过公司自身业务的发展，是基本无法实现的，外延并购是必然途径。

　　长期来看，公司发展战略路径十分清晰：
　　(1)通过外延并购，延伸产业链，丰富产品种类；
　　(2)逐步进入其他高附加值的经济作物种子领域；
　　(3)依托于稻种研发优势，逐步开拓市场更为广阔的国际种子市场；
　　(4)通过与农资和技术服务团队合作，为种植户提供综合解决方案，提升种子销售粘性。

　　从当前大种植农业股的涨势来看，种子经过接近两年的去库存，正在从底部慢慢复苏，叠加下半年的较高政策预期，我们认为当前时点是布局种业的最佳时机，隆平高科作为国内种子龙头企业，必定首先获益！按此前增发预案完成增发，摊薄后公司2015-2017年EPS分别为0.48、0.67、0.76元，继续维持“买入”评级，目标价36-37元。我们持续看好公司中长期的业务扩展和业绩增长潜力，在全球化的并购整合完成后，公司市值有望向更高层次迈进。

　　风险因素：新品种推出时间低于预期，并购整合进展不畅。




　　岭南控股：开源节流主业如期高增长，国企改革仍是最重要看点
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：刘越男日期：2015-08-19
　　东方宾馆：适应市场提营收，成本控制降费用
　　上半年东方宾馆营收1158万元，比上年同期增长了2.18%，净利润为3,101.47万元(+185.25%)。扣除岭南酒店利润分配的因素，实现净利润1,501.47万元(+38.10%)。利润增长较快一方面来自于客房与餐饮业务及时应对市场变化进行升级和调整，营收实现正增长。同时，严格控制成本，降低各项费用，东方宾馆营业成本同比仅增加0.46%，销售费用、管理费用及财务费用总和同比下降了0.15%。

　　酒管公司快速增长
　　报告期内，岭南酒店实现营业收入1,729.48万元(+44.93%)，实现净利润654.76万元(+89.49%)。报告期内，岭南酒店共与3家新增酒店管理项目签署合约，上述3个项目分别为广州增城森海欢乐水城项目、广州公共资源中心项目及湖南永州神州瑶都大酒店项目。

　　岭南酒店旗下“岭南花园”及“岭南东方”等高端品牌提升计划如期推进，“岭南五号酒店”及“岭南佳园度假酒店”等品牌标准得以稳定，并具备可复制能力。目前，“岭南五号酒店”品牌的第一家旗舰店广州岭南五号酒店已处于内部试业阶段，将成为广州首家高端设计精品酒店。深化与控股股东旗下旅行社的战略协作与扩张，打造“景区+酒店”的开发运营模式，成功签约了大型酒店旅游综合体——广州增城森海欢乐水城项目。

　　东方汽车稳健增长
　　广州市东方汽车有限公司实现营业收入1,311.95万元(+1.12%)，实现净利润198.52万元(+11.08%).
　　国企改革重点标的、买入评级
　　预计2015年净利润5227万元，当前并未低估。但考虑到广之旅2014年流水43亿元，A股市场最高可给到2倍PS。而大股东除上市公司和广之旅外，还有3亿元左右的利润。整体上市的市值空间大。建议配置，买入评级。

　　风险分析国企改革的时间与幅度有一定的不确定性。




　　瑞丰高材：助剂主业稳定增长，转型再下一城
　　类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：笃慧日期：2015-08-19
　　事件：公司2015年8月18日公布半年报，实现营业总收入40,242.87万元，同比增长0.65%；净利润2,372.10万元，同比增长38.12%，扣非后净利润2024.82万元，同比增长22.04%；基本EPS0.11元。

　　助剂销量增长，产品价格下滑，营业收入与去年同期基本持平。公司主营业务收入同比增长1.36%，驱动业务收入增长的主要原因是销售数量的增长，上半年产品发货量约2.59万吨，同比增加9.09%。但是由于原材料价格的下降，产品销售价格降低，导致报告期实现营业收入变化不大。下半年募投1万吨MBS产品有望在国庆节前后投产，能够为MBS产品的放量提供保障。

　　原材料降价，MBS产品毛利率提升10.45个百分点。受原油价格走低和橡胶等行业对丁二烯的需求量下降，MBS抗冲改性剂的主要生产原材料丁二烯价格相应降低，MBS抗冲改性剂生产成本降低。另外，公司下游包装制品等需求增加影响，客户对于MBS抗冲改性剂的生产需求增加。导致MBS抗冲改性剂销售价格的降低小于单位成本的降低，所以，报告期MBS抗冲改性剂销售毛利率出现较大幅度的增长。

　　二季度毛利率环比下降1.31个百分点，我们认为主要是Q2原油价格反弹影响，但自6月底以来油价继续下跌30%，预计三季度产品毛利率将继续提升。

　　设立投资公司，公司转型再下一城。公司同时公告，拟在深圳前海深港合作区出资1100万元设立控股子公司，名称暂定为：深圳前海瑞丰联创创业投资有限公司，公司持股比例约52.38%。在我国传统制造业面临产能过剩，新兴经济领域迅猛发展，经济全面转型升级的背景下，依靠创业投资、并购重组、财富管理、基金管理等模式支持经济转型升级是时代发展的必然需求。投资设立该控股子公司并介入创领域，有利于促进业务的转型优化升级，促进实体经济与虚拟的有机结合与相互支持，提高公司盈利能力及水平。

　　下半年两个看点：1)商业保理业务有望贡献利润；2)1万吨MBS预计国庆节前后建成投产。非公开发行项目已于2015年8月5日获得中国证监会正式受理，目前公司通过积极吸纳人才，瑞丰保理已经组建了一支20人的团队，相关人员资历深厚、经验丰富、分工明确；瑞丰保理的组织结构与内控制度也已经建立完善；并开始商业化运营，有望下半年开始为公司贡献利润。同时，公司传统塑料助剂业务，MBS技术获得重大突破后，打开进口替代市场，目前MBS产能2万吨，开工率90%以上，1万吨扩产改造项目厂房正在建设，预计国庆节前建成投产，缓解公司产能不足的状况，为传统业务增利。

　　盈利预测及投资建议：维持前期对公司的盈利预测，预计公司2015-2017年的营业收入分别为8.9亿元、10亿元和11.2亿元，同比增长5.26%、12.10%和11.80%；归属母公司净利润分别为5895万元、6588万元和7076万元，同比增长74.20%、11.55%和7.18%；定增尚未过会，暂不考虑新增股本摊薄，对应EPS分别为0.29元、0.33元和0.35元。鉴于公司保理业务一步步向前推进，维持“买入”评级，对于2016年目标价25元。

　　风险提示：非公开发行进度低于预期或未顺利过会；MBS市场竞争加剧；原材料价格大幅波动。




　　通威股份：饲料销量稳定、盈利能力进一步提升，双主业转型打开中期市值空间
　　类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：谢刚，陈奇日期：2015-08-19
　　投资要点
　　事件：公司发布半年度报告，营业收入64.00亿元，同比增长0.43%，归属于上市公司股东净利润0.93亿元，同比增长10.18%，eps0.1138元/股，同比增长10.16%。

　　2015年上半年行业低迷致公司销量同比持平，但供应链管理提升毛利率0.27个百分点至11.27%高位。公司饲料业务实现销售收入58.95亿元，同比增长0.87%，毛利率11.27%，同比增长0.27个百分点。上半年饲料行业整体景气仍较低迷，公司饲料销量受行业影响至同比持平的162万吨。但公司上半年加强原料采购与供应链的管理，使得毛利率在去年同期11%高位的基础上，继续提升0.27个百分点。公司食品加工与养殖业务实现销售收入4.02亿元，同比减少4.71%，毛利率5.91%，同比增加0.8个百分点。动物药品业务实现销售收入0.16亿元，同比增加15.59%，毛利率59.67%，同比增加23.43个百分点。其他业务实现销售收入0.44亿元，同比增加4.45%，毛利率44.06%，同比增加7.94个百分点。

　　未来2年水产趋稳，以及畜禽反转将有力提升公司业绩弹性。2015年，随着宏观环境的常态化以及消费升级，水产品市场整体交易机会将有所放大，同时畜禽行业从Q2已经启动2年的上涨征程。我们判断公司2016年饲料销售达493.9万吨，未来2年CAGR 为12.05%，其中水产料将达到277.88万吨。预计公司2015-16年收入分别为173.77、211.47亿元，增速为12.77%、21.7%，归属母公司所有者净利润为5.03、6.96亿元，增速为52.9%、38.1%。不考虑增发摊薄，对应2015-16年EPS 分别为0.62、0.85元。

　　总体来看，公司通过以渔光一体为核心的双主业转型，实现差异化优势领域的强强联合，并且通过互联网、战略合作等一系列工具，打造真正基于强大技术优势的渔光领域的综合服务运营商。公司通过转型将在产业领域构建更高的技术壁垒，能够在细分领域保证长期稳定的竞争优势。

　　考虑定增完成后，公司总体估值约160亿元(120现有市值+20收购资产+20配套融资)，那么我们分布估值中期市值空间：当前饲料业务估值16年7x20得出饲料140亿+永祥多晶硅16年预计2.2亿元以上。25+光伏电站16年5.15亿元=270亿元以上。因此，我们给与公司目标市值270亿元(维持“买入”评级，摊薄后21.6元)，属于当前农业股中弹性标的。




　　四川美丰：基本面反转确定，车用尿素和LNG长期看好
　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：商艾华，李晓迪日期：2015-08-19
　　事件：8月17日，公司发布2015年半年报，上半年实现营业收入18.9亿元，同比减少19.1%，归母净利润4569万元，同比大增136.3%，实现扭亏为盈。

　　盈利大幅改善，业绩符合预期：公司上半年盈利大幅改善的主要原因是主营业务销售情况明显好转，其中复合肥营收同比增长114%，毛利率同比增加2.1个百分点，尿素产品价格上升，毛利率同比大增20.5个百分点，达到23.9%。(2)公司自有产品营业收入有所增加，贸易收入所占比重减少，导致公司营业收入减少，综合毛利率同比大增11.3个百分点，达到13.7%。(3)绵阳工业园已正式投产，新产能开始放量增厚公司业绩，三聚氰胺等产品延伸尿素产业链，提高产品附加值。

　　车用尿素业务期待爆发。公司车用尿素业务营收同比下滑21.4%，低于我们的预期，毛利率同比基本持平。我国车用尿素行业目前尚处于起步阶段，作为全行业唯一国有上市公司，四川美丰以先进入者和行业标准制定者占据制高点，引导行业的未来发展。依托美丰加蓝的质量优势，技术优势，成本优势，渠道优势，全力推进车用尿素业务，开拓新的盈利空间。随着国家治理空气污染政策的陆续出台，尤其是柴油车国四标准的执行，我们坚定看好车用尿素的长期发展前景，期待爆发。

　　积极推进LNG业务，阆中项目进展顺利：目前阆中项目进展顺利，年内有望顺利建设完成，2016年开始将贡献收益。公司拥有中石化大股东背景，锐意进军能源行业，布局清洁能源的战略思路清晰。随着中石化混合所有制逐步推进，旗下资产分拆置入上市公司平台的可能性较大。

　　业绩预测与估值：我们预测公司2015、2016和2017年EPS分别为0.25元、0.60元和0.82元，动态PE分别为41倍、17倍和13倍。公司基本面反转确定，我们看好公司车用尿素和LNG业务的长期前景，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动的风险，LNG项目投产进度低于预期的风险，车用尿素市场需求不及预期的风险。




　　延华智能：业务转型初显成效，期待下半年发力
　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱国广日期：2015-08-19
　　事件：公司2015年上半年实现营业收入4.03亿元，同比增长11%；归母净利润0.35亿，同比增长16%；Q2与Q1各项业务收入变化情况保持稳定。

　　聚焦智能建筑、智慧医疗、智慧节能板块深耕细作，业务转型和收入结构转型初显成效。1)分项业务收入中，智能建筑收入增长23%基本符合预期；智慧医疗上半年受反腐等因素影响，业务推进速度低于预期，收入仅增长3%，公司下半年将持续发力，争取实现收入增长50%以上；智慧节能业务受合同结算及收入确认差异影响，同比下滑36%，下半年将回归常态，预计增长30%以上；2)公司上半年管理费用增长36%，主要是由于股权激励摊销所致，研发投入同比增长45%，短期影响部分利润，长期有利于公司发展。

　　成电医星过户完成，下半年并表预计将增厚公司业绩约1250万元。1)公司已于7月30日完成成电医星标的资产的过户事宜，下半年开始并表，预计将增厚公司业绩约1250万元；2)2015-2017年成电医星承诺归属上市公司净利润分别不低于3004万元、3755万元及4693万元，将显著增厚公司业绩；3)成电医星核心产品医院信息系统和区域医疗卫生信息平台累计在全国17省市，1000多家各级医院和医疗卫生机构实施应用；4)区域医疗卫生信息平台在四川成都、河北鹿泉、湖北保康县和云南巧家76家医院、661个村卫生室实施和应用；5)成电医星与上市公司在市场区域、业务模式、客户构成、业务战略各方面均可以实现完美互补。

　　智慧城市持续推进，智城公司已落地9个。1)公司主要围绕智慧城市开展智慧建筑、智慧医疗、智慧节能等各项业务；2)公司当前已落地的城市有遵义、贵安、南京、新疆、武汉、荆州、吉林等9个城市，未来将逐步向全国扩张；3)通过“智城”建设，采取PPP模式与地方区域政府利益绑定，结合公司医疗信息化业务，推动区域性大数据健康管理平台顺利成章。

　　盈利预测及评级：预测2015-2017年每股收益分别为0.14元、0.22元和0.30元，(原预测分别为0.18元、0.29元、0.50元，下调的主要原因为智慧医疗业务受反腐等政策因素影响招标推进略低于预期)对应PE分别为94倍、58倍、42倍。我们认为：收购成电医星后将极大提升公司在智慧医疗领域的竞争力，结合智慧城市未来打造大数据健康管理平台可期。维持“买入”评级。

　　风险提示：医疗信息化业务推进或持续低于预期；行业增长或放缓。




　　上海凯宝：大品种遇政策寒流，考验公司战略布局，给予“增持”
　　类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：胡彦超日期：2015-08-19
　　事件：2015.8.18，上海凯宝(300039)发布2015年中报，2015H1年营收8.83亿元，同比1.45%，归属上市公司股东净利润1.89万元，同比+2.81%。

　　点评：在严峻的招标、控费的环境下，中药针剂企业面临前所未有的业绩压力。以痰热清单品为主的上海凯宝：1)高基数基础上稳健增长来之不易：公司业绩略低于预期；2)全年业绩目标的达成有望以来营销多元化调整+并购拓展：新谊的收购+产业投资基金的成立，显示了公司积极外延拓展的信号，我们预计公司后续会陆续通过参股、并购等灵活的产业投资方式迅速丰富自身产品线，提升盈利能力。维持“增持”评级。

　　招标压力下，痰热清注射液销售和去年基本持平略有增长。1)基药招标促进销售放量：受安徽、湖南、浙江等地严峻招标压力，痰热清上半年销售和去年基本持平。我们认为这是整个中药针剂面临的系统性风险，特别是类似痰热清、热毒宁、参芪扶正等销售上10亿的大品种，在医保控费的压力下，承受较大的业绩压力，我们认为在痰热清已经进入基药增补目录的广东、新疆、广西、辽宁、吉林、山东、河南、安徽、浙江等地将加速放量，以弥补其价格方面的压力，另一方面随着公司销售模式的多元化调整，基药市场对其业绩的促进作用也将逐步体现。2)短期依旧没有摆脱产品单一的风险：目前痰热清注射液占公司整体收入的91%，尽管基药市场快速放量，但仍存在降价等政策风险(如已经实施的浙江省)，短时间内如果没有新的品种引进，公司仍存在业绩增速放缓的风险。我们认为公司2014年是公司打基础的一年，三期投产+产品系列化开发收获+并购持续落地，为未来的增长打下了坚实基础。但是具体分析公司短期业绩，公司收购的品种多是临床在研阶段的品种，尽管有优欣定这样的1.1类新药(抗抑郁)，但是未来上市后的推广仍存在不确定性，我们认为2015年医药板块在政策压力下并购动作频频，有望在并购的进程上进一步加速，打造支撑公司长期稳健增长的产品线。

　　具体财务指标分析，2015Q2毛利率同比降低2.4个百分点，显示公司终端定价面临一定压力。销售费用率提高1.4个百分点至50.02%；管理费用率提高0.1个百分点至8.04%。招标降价压力下，显示公司费用略微提升。2015H1经营性现金净额9839万元，同比-27%，主要是经营性应收项目增加48%所致，显示了在医保控费趋严的环境下，公司对医院放宽回款，存在一定的坏账风险。

　　后续关注：销售多元化改革+并购拓展。尽管在痰热清注射液学术推广的基础上，公司开发了痰热清胶囊、口服液、5ml注射液等品种(胶囊剂已于2014.4月底投产，自营加招商的模式进行推广，超过100元的日使用费用)，但我们认为新品的推广必然经历一个逐步释放的节奏，短时间内无法弥补痰热清注射液增速放缓带来的业绩压力，我们预计随着公司销售模式多元化、基药市场的开拓、并购拓展，公司业务将保持稳健增长的态势。

　　盈利预测：考虑后续新谊药业纳入报表的影响，我们略微上调公司盈利预测，预计公司2015-2017年收入分别为18.31、22.91、26.95亿元，增速分别为23.66%、25.14%、17.57%，归属母公司净利润分别为4.11、4.69和5.39亿元，同比增速17.52%、14.25%和14.99%，对应2015-17年摊薄后EPS0.49、0.56、0.65元。考虑公司并购进程的实质推进，给予一定的估值溢价，给予2016年35-40PE(行业可比公司平均41PE)，目标价区间为19.6-22.4元，目前公司股价对应2016年30PE，给予“增持”评级。

　　自2014年下半年，我们提出公司如果依赖痰热清注射液单一品种，短期内实现由100亿到200亿市值的突破非常困难，即便在牛市疯狂期，2015.5我们就公司依靠该单一品种能否跨越200亿市值，仍然给予理性的解读。目前加上招标的系统性影响，该跨越更显困难。目前新品放量进度略低于预期，我们将持续关注公司并购进展及新品上市进程及开发进度。

　　风险提示：新产品推广低于预期、中药降价风险、新产品定价影响推广