晨光文具:线下平台价值凸显,模式创新空间巨大
　　类别：公司研究 机构：兴业证券股份有限公司
　　投资要点
　　事件:晨光文具连续两天涨停,两日累计涨幅达到20%以上。
　　点评:
　　我们认为晨光股价大幅度波动主要与市场未来预期有关。我们认为公司不是传统意义上的制造业或者零售企业,线下覆盖广泛的终端渠道具有互联网平台价值,公司目前拥有面向学生用品的线下平台以及面向办公用品的线上零售平台,未来模式创新空间巨大。本质上晨光的零售终端是一个已经高度品牌化的开放式的线下互联网络,能够解决最后三百米的需求。我们理解晨光未来零售终端价值可以从线下互联网络流量变现来考虑,而这个线下互联网精准布局校园周边以及社区附近,已经具有规模化和位置稀缺性,相比于线上平台,反而具有极高的护城河。我们长期看好晨光文具线下网络的平台价值以及办公用品领域的二次创业!
　　晨光渠道资源二次开发,展现线下平台价值。
　　1)既有零售渠道终端的升级改造。公司既有的渠道资源是我国校园周边覆盖率达到80%的晨光样板店、加盟店终端,目前加盟店占比依然较小。样板店升级为加盟店,终端销售的品类SKU 进一步扩张,同时渠道掌控能力进一步提升。需要注意的是晨光渠道体系的升级大部分不需要重新选址开店,本质上是对于我国校园周边既有的18万家文具零售终端进行规模化整合升级,加强对于终端渠道控制力。
　　2)我们认为公司的零售终端体系有望逐步开放面向其他品类,线下便捷综合平台价值凸显。实际上在我国互联网发展到今天,真正稀缺的不是线上平台,反而是覆盖面足够广泛的线下终端资源。由于公司目前6万家零售终端实际上已经构成了全国最大的便利店网络,客户覆盖精准指向学生群体。面向学生群体的广泛产品服务有望逐步嫁接,按照这个思路,晨光零售终端能够承载的其他领域包括卡通动漫等学生文化教育用品以及服务、物流快递服务以及社区金融服务,同时有望和线上综合电商平台合作。本质上晨光的零售终端是一个已经高度品牌化的开放式的线下互联网络,能够解决最后三百米的需求。我们理解晨光未来零售终端价值可以从线下互联网络流量变现来考虑,而这个线下互联网精准布局校园周边以及社区附近,已经具有规模化和位置稀缺性,相比于线上平台,反而具有极高的护城河。
　　3)晨光未来不仅仅是产品研发销售企业,而是拥有排他性的线下互联网平台。未来随着晨光终端零售渠道地逐步升级,平台面向其他品类的开放性将逐步增强,线下互联网的平台价值将逐步凸显。
　　办公连锁二次创业,未来有望进入高速成长期。晨光通过设立一站式办公服务平台科力普,涉足一万亿办公用品采购市场,定位为办公连锁零售,晨光不只是品牌商,而是零售商。科力普的创建其实已经是办公用品领域的综合平台,未来晨光有望通过自身品牌优势以及核心品类技术优势来逐渐复制美国史泰博的成长路径,我国未来办公用品零售领域的市场整合将开始显现。
　　维持“增持”评级。我们认为公司不是传统意义上的制造业或者零售企业,而是具有平台价值的线下互联网企业,公司目前拥有面向学生用品的线下平台以及面向办公用品的线上零售平台。短期内公司增长来源于品类扩张和渠道升级带来的单店增长以及办公用品领域高速成长,预计2014-2016年公司归属母公司净利润为3.34亿元、4.00亿元以及5.29亿元。
　　风险提示:管理风险以及办公市场拓展低于预期


　　三诺生物:年报符合预期,2015年有望内生和外延同时发力
　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司
　　事件:
　　公司3月16日晚公布年报:收入5.45亿,同比增长21.35%;净利润1.97亿,同比增长19.38%;EPS0.98元,符合预期。分配方案:拟10股转增3股,派3.6元。公司预告2015年1季度净利润同比-15%-15%。
　　点评:
　　年报符合预期。公司2014年实现营业收入54492万,较上年同期增长21.35%;实现营业利润19803万,较上年同期增长16.97%。实现利润总额23020万,较上年同期增长20.65%;实现归属于上市公司股东的净利润19734万,较上年同期增长19.38%。海外市场收入7100万,相比2013年略有下降;国内市场4.71亿,同比增长25.8%。我们预计2014年血糖仪出货数量跟2013年基本持平,约8000万-1亿收入(销售上更注重血糖仪的激活率而不单单是出货台数);血糖试条的收入预计增长25-30%。公司2012-2013年在渠道下沉的推动下收入快速增长,2014年收入增速回落到行业平均水平附近。公司产品主要是安稳、安准、安逸和智能等(安稳、安准超过6-7成,安逸和智能是14年推广的重点,医院血糖仪是2015年的推广重点)。公司也围绕着糖尿病、糖尿病肾病等慢性疾病在做其他检测指标POCT产品的研究,涉及的检测指标有血酮、肌酐和糖化血红蛋白等。预告2015年1季报同比增长-15%-15%,同比增长较低,主要是受1季度出口收入确认较少和非经常性损益等影响。
　　医院市场2015年有望开始发力。公司11月12日发布公告,公司研发的新型血糖测试系统(金准、金稳系列)及配套试条获得医疗器械注册证。该产品是公司从国外引入的蔡晓华博士(首席科学家,曾是诺华现代传感器部负责人)开发的,试纸条采用的是金电极,较公司原有碳电极产品的准确度等性能有了较大幅度的提升,基本达到罗氏、强生等企业的水平。金准系列产品主要用于医院市场,金稳系列产品主要用于OTC中高端市场。公司医院市场的销售队伍建设从2013年底开始加强,目前已有40-60人的规模,2015年医院队伍人数可能还会增加。初期医院市场预计以县级等基层医院为主,未来逐步往高端医院进军。未来2-3年,医院市场收入可能会有一定规模,但是学术推广等也投入较大,预计利润有限。目前该系列产品也已经启动了在美国的FDA注册,未来有望通过该款产品打开美国市场。
　　医疗服务、移动医疗、并购值得期待。2014年10月份,公司通过子公司三诺健康2812.8万收购健恒医院80%股权,健恒医院是一家以糖尿病治疗为主的专科民营医院。公司希望以这家医院为试点,探索出适合中国国情的慢性病管理模式,为患者提供更多关于慢性病监测、评估、干预和管理服务。三诺生物多年来积累了大量糖尿病用户,获得了一批有价值的慢性病数据。公司通过三诺健康这个投资平台,将逐步建立慢性病管理平台,为血糖仪客户提供健康管理服务。未来慢性病管理平台与慢性病数据平台有望相辅相成,互动发展。公司在健恒医院上摸索到经验之后,我们判断也有可能加快医疗服务并购等相关步伐,这与行业趋势也是相吻合的。公司9月份2亿元在深圳市设立全资子公司-三诺健康产业投资有限公司,未来主要围绕糖尿病、医疗服务和POCT等领域来开展整合和并购,2015年有望发力。
　　海外市场有可能有新突破。FDA正在注册中,预计血糖产品近2年在美国市场有望开始销售。公司原来海外市场(包括很多新兴市场)没有大力拓展,主要是因为产能不够;公司产能问题在2014年搬迁到新厂房之后彻底解决,为海外市场的拓展提供坚强后盾。2015-2016年有望发力。
　　维持“增持”评级,6个月目标价55元。上市以来,公司相继完成了销售人员扩充和渠道下沉、新产能投放、引进海外高级研发人才、股权激励等战略举措,至此公司在血糖监测领域的优势比较明显。我们判断2015年公司原有主业的收入和利润增速有望较2014年加速,主要是新产品(医院血糖产品等)+新区域(海外市场)的拉动;另外,公司并购也值得期待(主要是POCT、糖尿病专科医院等医疗服务、血糖新技术、移动医疗等方向)。不考虑并购,我们预测2015-2017年EPS分别为1.25、1.57、1.97元,给予公司6个月目标价55元,对应2016年35倍PE。
　　主要不确定因素。新产品推广进度、并购进度及整合、行业竞争加剧。


　　蓝思科技:苹果盖板核心供应商,2015迎接业绩拐点
　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司
　　蓝思科技是苹果产品主力屏幕盖板供应商,技术领先,行业地位稳固,募投项目和未来发展方向符合盖板行业材料革新、形状复杂化、功能集成、应用多元的大趋势。虽受三星订单缩水、2.5D 盖板初期良率低和较高研发费用影响,蓝思14年业绩下滑52%,但苹果产品热销推动公司1Q15 重塑增长,净利润增速35-55%。
　　我们认为公司2015 年将迎来业绩反转,利润增速有望达到37%,预估15/16/17年EPS 2.40/3.05/3.65 元,给予15 年20-25 倍估值,对应股价区间48-60 元。
　　主营智能终端盖板,受益于智能手机和平板电脑崛起。蓝思科技主要业务为智能终端盖板加工。过去三年,智能手机和平板电脑盖板是公司收入最主要的构成部分,2012、13、14 年手机和平板销售占比分别为74%、78%、66%和18%、10%、15%。2012、13 年公司在手机和平板电脑市场占有率分别为20%、25%和22%、12%。公司客户以苹果、三星、LG 等为主,其中苹果为蓝思科技最大客户,2012、13、14 年苹果收入占比分别为56.03%、40.12%、47.44%。盖板行业基本由蓝思科技和其主要竞争对手伯恩光学、正达光电、Fuji Crystal、星星科技等主导,集中度较高,其他公司进入较难。
　　三星、毛利率、研发费用拖累14 年业绩。蓝思2014 年收入145 亿元,增长8.58%,增速有所下滑,虽然苹果收入贡献增长28%,但向三星及其代工厂销售减少了22 亿。蓝思14 年毛利率由13 年的31.68%下滑到22.35%,主要是由于公司三大产品线毛利率均呈下滑之势。此外2.5D、蓝宝石等研发费用和榔梨厂区费用亦增加。公司2014 年净利润11.77 亿,较2013 年下降51.85%。
　　2.5D、国内客户、三星新品、蓝宝石有望推动15 年业绩反转。蓝思在重点实施的蓝宝石盖板、陶瓷材料、大/超大尺寸盖板、OGS/TOL、2.5/3D 盖板等项目,是公司长期成长的推动力。我们认为蓝思技术储备符合盖板产业发展趋势,即1)材料革新,2)形状复杂化;3)功能集成;4)应用多元。特别强调的是,虽然在In-Cell 和On-Cell 推动下,触摸屏与显示屏的融合势不可挡,但无论是那种技术,盖板始终无可替代。以2015 年来看,1)苹果2.5D 产品继续放量和良率提升;2)三星旗舰机种采用双面2.5/3D 玻璃;3)国内品牌客户的开拓;4)蓝宝石等新型材料应用的扩展等动能将推动公司收入成长,毛利率改善,15 年业绩重塑增长。公司预计1Q15 收入40-45 亿,同比增长60-80%,净利润4-4.5 亿,同比增长35-55%。
　　公司募投项目将扩大公司产能,增强公司行业地位。公司以22.99 元价格发行6736 万股,将IPO 募资15.1 亿元分别投入到中小尺寸触控玻璃面板技改项目和中大尺寸触控玻璃面板建设项目中,其中中小尺寸总投资17.8 亿,使用募资额7.4 亿,中大尺寸总投资18.5 亿,使用募资额7.7 亿。公司募投项目将有效扩大公司产能,增强公司在盖板加工领域的领先地位。
　　估值与投资建议。随着蓝思2015 年中小尺寸产能充分利用,中大尺寸产能释放,高单价2.5D 产品占比提升,以及前期研发投入逐渐产生效益,公司15年收入和利润均有望迎来反转,预估公司15 年业绩增长37%,15/16/17 年EPS 2.40/3.05/3.65 元,给予15 年20-25 倍估值,合理股价48-60 元。
　　风险因素:竞争加剧、客户转单、良率低于预期。


　　瑞茂通:电商平台成功上线,站上互联网金融风口
　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司
　　事件:
　　上周五,公司酝酿已久的电商平台“易煤网”正式上线公测,平台构建了四维(“易煤商城、交易撮合、团购业务、金融业务”)一体的运营模式,通过联合金融、监管、检验、港口仓储等相关利益方,实现产业链上下游企业的高效无缝对接,充分满足其煤炭交易、物流仓储、支付、 结算和融资等全方位的需求,致力于打造中国最专业的煤炭等大宗商品全产业链电商平台,平台提供“快融通”“煤易贷”两种金融服务,其中“快融通”为产业链上下游客户提供资金回笼方案,“煤易贷”为煤炭行业中上游企业提供货权质押融资,业务模式仍在继续完善中。随着电商平台交易规模的爆发,公司煤炭贸易及供应链金融业务有望迎来爆发,维持“强烈推荐”评级,目标价上调至30-33元。
　　评论:
　　1、线下资源整合,煤炭贸易规模有望迎来爆发
　　公司经营煤炭供应链链管理多年,积累了丰富的上下游资源,此次打造业内专业的供应链电商平台,将充分整合线下资源,促进煤炭贸易量爆发。2014年中国煤炭消费量在40亿吨左右,而公司2013年贸易量仅1400万吨,2014年预计为2100万吨,且业内尚无覆盖全国的专业化电商平台,未来空间巨大,预计2015年公司煤炭贸易量将达到5000万吨。
　　公司煤炭货源集中于山西地区,下游客户主要为燃煤电厂及钢材、冶金企业。在收入确认方面与上海钢联类似,平台所有销售金额都计入营业收入,平台服务费通过营业收入与营业成本的差额反应出来,约为每吨5~15元。
　　2、线上流量引入,全牌照供应链金融服务站上风口
　　随着煤价逐渐探底,整个煤炭行业现金流十分紧张,煤炭行业成为中国资金需求最强的行业之一,煤企也成为中国债市的主要发债主体之一。而对于众多煤炭产业链上下游的中小型企业,很难从银行或者债市融资,其资金需求十分强烈,公司正是抓住这一机遇,积极布局煤炭产业链金融。
　　公司目前拥有银行、保理、融资租赁牌照,易煤网交易量爆发的同时也为公司供应链金融业务带来了前所未有的契机。首先,易煤网交易量起来后会为公司带来大量的低成本资金沉淀;其次,电商平台大量的供求信息和交易也为公司保理、融资租赁等供应链金融服务的展开带来了充足的项目;再者,大量的交易数据沉淀也为公司金融业务信用风险的控制提供了保障。我们看好公司供应链金融业务发展前景,维持“强烈推荐“评级,目标价上调至30-33元。
　　风险提示:电商平台进展低于预期


　　千方科技:商旅人群精准出行服务运营模式突破在即,关注后续商业模式创新进展
　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司
　　事件:公司与中国民航信息网络签署全面战略合作框架协议--本协议项下的合作期限自2015年3月16日至2018年3月15日止;本协议有效期为三年。公司与中国民航信息网络本着自愿平等、优势互补、诚实守信、合作共赢的宗旨,在资本投资、一体化交通信息服务、机场运营管理信息化、民航出行信息服务等方面开展战略合作。
　　一、合作内容简介。由双方战略合作框架协议内容可以知道:1、面向旅客出行服务方面:(1)为中国民航信息网络提供机场周边、城市内道路、城际间高速/国道等路况信息服务,提供机场巴士的行程预测与到站信息服务。丰富中国民航信息网络产品信息服务内容,提升客户服务体验。(2)中国民航信息网络配合公司在车联网领域开展航班信息相关服务,拓展公司在私家车辆、运营车辆车载解决方案方面的服务能力。(3)中国民航信息网络与公司在商业方向开展深入合作,围绕机场商业、免税商品、积分兑换、支付结算等相关领域逐步深化合作内容。(4)公司与中国民航信息网络共同开发机场智能导航解决方案,实现国内外主要运营机场内、外服务区域、设施的图型化展示及智能引导。(5)公司与中国民航信息网络围绕航班信息智能服务共同打造行业服务解决方案,并为中国民航信息网络提供相关的信息支持。2、具体内容具体包括:机场、公共交通、长途客运相关的车辆智能管理系统;机场巴士、公共交通、长途客车的车载WiFi;航空与公路运输旅客联运业务;航空与公路运输的小件快运业务;公路运输的联网售票业务;3、公司以最低成本保证中国民航信息网络参股公司车联网业务。4、与中国民航信息网络合作将民航售票业务延伸至客运联网售票领域,打造空客一体化的服务体系。由双方合作内容可以知道:千方科技与中国民航信息网络的合作将打通商旅人群出行服务信息链,能向商旅出行人群提供点到点的精准出行服务--路线规划(结合航班情况安排出行时间及详尽的路径规划)、市内及机场高速导航、机场航站楼楼内导航、机场停车管理、到达后的出行服务等。我们认为,千方科技与中国民航信息网络的合作还将延伸至出行场景中的O2O场景合作--机场商业、免税商业、积分兑换、支付结算等诸多领域。
　　二、商旅人群出行服务市场规模测算。来自中国民用航空局的统计公告显示,2013年民航业完成旅客运输量35397万人次,考虑到商旅人群出行过程中前往机场及机场到达最终目的地的时间在3-4个小时,为此类用户提供精准的点到点精准出行服务具有显著的社会价值--此类服务可以降低出行中的误机等待时间并提升出行服务效率;与此同时,为此类人群提供出行服务具有潜在的重大经济价值--此类用户对价格不敏感、智能终端使用率更高进而O2O场景的构建更加便利。我们仅以10%的开发成功率进行推断,在假设单次仅能贡献5元净利润的简单假设可以得出此业务的潜在净利润规模在2亿左右,对应合理市值在150亿左右。
　　三、用户出行服务场景进一步多元化,商业模式落地成为后续持续关注重点。在公司与Inrix合作后的公告点评中,我们提到:基于电子公交站牌的广告、用户拓展价值对应的合理净利润规模分别在10000万元及28800万元左右,并由此推断公司的潜在市值规模在300亿左右。与中国民航信息网络的合作进一步将变现场景延伸到高端的商旅人群,潜在的净利润规模在2屌个亿以上,合理市值空间超过百亿。一旦千方科技在丝人群市内出行、高端商旅人群出行领域实现用户的爆发,其市值达到400亿以上是大概率事件。后续商业模式落地的跟踪指标包括:布局电子公交站牌的城市数量、单个城市布局电子公交站牌的数量、单块电子公交站牌的广告收益、电子公交站牌的用户发展数量、电子公交站牌的用户价值、商旅人群的发展数量、单用户的价值等。考虑公司产业链整合进展,我们判断这些成长指标的兑现时点或在2015年下半年开始,对2015年的净利润或难以形成较大贡献。
　　四、盈利预测和投资建议。尽管面向用户的出行服务是公司正在大力推进之中,但考虑借壳联信永益时的业绩对赌协议仍需保证完成,且对运营类业务更为精准的预测或需要公司公告定增相关的详细可行性分析后方能进行,我们暂不调整盈利预测。预测2014-2016年的主营业务收入分别为152228万元、193681万元和248599万元;对应的净利润分别为25136万元、34117万元和47440万元,对应的每股收益分别为0.5元、0.67元和0.94元。继续给予千方科技买入评级,考虑到千方科技业务协同创新的想象空间、强大的执行能力及过往良好的业绩转化能力,短期可给予其对应2015年每股收益85倍市盈率倍数的股价空间,对应股价56.95元。这一估值与同属同一细分领域的四维图新及易华录相比,仍位于合理估值区间:易华录目前股价对应2014年业绩快报的市盈率倍数在112倍,四维图新目前股价对应2014年业绩快报的市盈率倍数在192倍左右,而千方科技目前股价对应2014年业绩快报的市盈率倍数在96倍,故相对估值仍处相对合理区间。由于公司新业务的兑现仍需时日,增发方案仍在证监会审批通道之中,目前股价对应增发后的市值已经在250亿左右,我们判断为保证增发的顺利推进,公司或对短期股价无显著诉求,投资者需要警惕潜在的不利影响,但与此同时,我们坚定认为千方科技是数据运营思维最为彻底、最具长期用户端持续变现可能的A股计算机公司。
　　五、主要不确定性。商业模式异地复制能否成功具有不确定性、竞争加剧引致价格战、政府采购延迟、成本费用上升超出预期、经济系统性风险等。


　　红宝丽:三大业务板块产能齐投产,保温板材销售有望突破
　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司
　　关注1:今年公司三大业务均有新产能投产
　　公司主营业务分为三大部分,分别是硬泡聚醚组合、异丙醇胺、以及聚氨酯阻燃保温板。目前公司硬泡聚醚产能包括南京化学工业园区的11 万吨以及老厂区的4 万吨,以及预计在今年3 季度投产的3 万吨特种聚醚。异丙醇胺方面包括一异、二异产能合计3 万吨, 三异1 万吨,已是全球最大的异丙醇胺产能;新建的5 万吨改性异丙醇胺预计将在2 季度投产。阻燃保温板项目共有1500 万平方米产能,其中已有一半产能已于2013 年初投入生产,余下750 万平方米将于今年2 季度投产。
　　关注2:硬泡聚醚仍是公司支柱业务,将向冷藏物流市场开拓
　　公司的主要业务仍是硬泡聚醚,主要作为“白料”用于冰箱冰柜保温外壳的生产,年销量10 多万吨,占冰箱硬泡聚醚领域的三分之一市场份额,是行业龙头。近年来,国内冰箱内需增长较为缓慢, 每百户居民冰箱拥有量达到瓶颈。但随着城镇化建设的推行,中小城市、农村家庭用冰箱由小型转向功能型冰箱的升级置换将带来白料的增量需求:目前我国冰箱年产量约为9000 万台,其中小型冰箱平均每台需要3kg 左右的白料,而功能型冰箱需要5-6kg 的白料。公司下游客户包括海信、美的、西门子、LG 等国内外一线家电企业,随着我国家电出口国经济复苏,未来几年我国冰箱出口有望以10%的速度增长。2015 年,公司已成立专门销售团队,主要拓展冷藏物流、冷库等领域市场。目前我国冷藏运输率仅为10%-20%,而欧美日等发达国家均达到80%-90%,未来市场空间巨大。
　　关注3:改性异丙醇胺是异丙醇胺产业链的进一步延伸
　　公司原有的1 万吨三异丙醇胺主要用作水泥外加剂,一是能够提高球磨效率、降低能耗;二是可以增加水泥强度,以增加矿渣、粉煤灰等混合材的掺入量,目前处于满负荷生产。公司即将投产的5 万吨改性异丙醇胺用作水泥外加剂时,兼具三乙醇胺的早期增强性能和三异丙醇胺的后期增强性能,可形成替代优势,下游客户除原有的水泥外加剂厂外,还可直接销售给水泥生产企业。目前我国水泥年产量达20 多亿吨,按照万分之五的添加量计算,将形成100 多万吨的外加剂需求,市场广阔。
　　关注4:重点拓展京津冀,高阻燃保温板销售将迈上一个新台阶
　　公司的高阻燃保温板是利用聚氨酯硬泡组合聚醚的生产技术优势研发而来的,产品通过聚醚杂环结构达到难燃效果(即B1 级,复合A 级),不需外加阻燃剂,而且保温效果卓越,价格适中。2014 年,由于政策迟迟未出台以及下游房地产行业遇冷导致公司阻燃保温板产品销售不畅。目前建筑设计防火规范已出台,从2015 年5 月1 日起强制推行,民用住宅在27 米以下、27 米到100 米、100 米以上的所用外墙保温材料阻燃级别需分别达到B2、B1、A 级,其中公司所在的江苏省已率先推行该规范。公司在聚氨酯保温板的推广方面一直走在行业前端,参与制定了行业规范,获得了住建部的认可,已进入了江苏省保障房采购名录。2015 年公司将把市场重点放到建筑节能领先的京津冀地区,北京、天津、保定是全国前三个将建筑节能标准由65%提高到75%的城市,北方地区所用的聚氨酯保温板厚度较南方地区厚一倍,用量多,公司保温板产品销售有望迈上一个新台阶。
　　结论:公司多年来一直从事硬泡组合聚醚和异丙醇胺的生产,产能分别已经达到国内和全球最大。公司利用自身生产技术优势,有效拓展产业链上的新领域,下游市场空间广阔。2015年,公司三大业务板块都将有新产能投产,通过销售团队的努力拓展,公司营收有望实现较快增长。我们预计公司2015-2016年的营业收入分别为26.65亿元、32.62亿元,归属于上市公司股东净利润分别为1.35亿元、1.80亿元,每股收益分别为0.25元和0.33元,对应PE分别为32X、24X,维持“推荐”投资评级。