传：奥康国际预计2015年业绩反转，关注国际馆平台的搭建

　　2011 年以来，消费周期性向下叠加电商冲击，品牌商面临着消费需求日益个性化的挑战，以加盟为主的品牌商，因加盟体系扛风险能力、资金实力较弱，受冲击更大。公司利用上市后的募集资金，大力支持加盟体系，探索类直营模式，逆势建设大型专业店。

　　公司主要从事以男女鞋业为主的研发、生产、分销、零售，拥有奥康、康龙、红火鸟、美丽佳人、VALLEVRDE（万利威德）等品牌；公司以加盟模式迅速崛起，近年来持续加大直营渠道的建设力度，以适应消费模式的变化对平台型终端的需求；公司清晰的品牌定位以及领先的品牌策划推广能力，使公司在同行业继续保持较高的知名度和美誉度。

　　公司管理层有打造百年品牌的长远眼光，一直对品牌形象悉心呵护，在营销方面得到了经销体系的深度认同，经销商层面对公司的归属感很强；2012 年成功上市后，经销商与公司共同发展的意愿强烈，公司在品牌知名度的提升、集成大店建设的尝试、皮具业务的发展、国际品牌代理业务的探索等方面的投入，坚定了经销商与公司合作共赢的信心；公司自2012 年下半年以来，帮助经销商调整终端门店，与经销体系共度难关，进一步巩固了经销体系的稳定性。

　　建设国际馆是搭建平台模式，国际馆在品牌配置、产品陈列、服务模式等方面都进行了整合与升级，为消费者提供更加时尚、更具体验感的购物环境；国际馆将多个品牌集成在一个馆内，满足消费者一站式购物体验，除自有品牌奥康、康龙、红火鸟、美丽佳人、VALLEVRDE（万利威德）等之外，还引进了知名的国际品牌如MARTINELLI（玛蒂娜丽）等多个来自西班牙、意大利、英国等国家的国际品牌入驻，以满足不同层次消费群体的多样化需求。

　　通过国际馆将多个品牌聚集，在满足消费者一站式购物、体验式消费的同时，将优势品牌的影响力延伸至其他子品牌及代理品牌；更突出的购物体验凸显出公司的竞争优势，也带动尚未到达成熟期的子品牌拓展国际馆所在区域的细分市场，在终端消费较为平淡的现下，提高公司在区域市场上的占有率。此外，国际馆的商业模式能有效降低单位面积租金成本，提升公司盈利能力。

　　国际馆地理位置优越，目前公司国际馆已建成170 多家，我们预计将近一半的国际馆在运营1 年多后能实现盈利。

　　对鞋服品牌而言，店铺是真正决定企业命运的核心战略资源，传统连锁品牌专卖店的道路越来越窄。

　　据瑞士银行统计显示，中国已超越美国，成为鞋类消费第一大国；但每年20 多亿双的国内消费中，99%是自主生产，未来十年，产能过剩、消费需求个性化，将导致国内鞋类零售行业竞争更加激烈。

　　国内消费者对鞋“量”需求增长的背后，更有“质”的变化，消费需求变得更加多元化、个性化与明显的阶级化，同时对于购物环境提出了专业化、便利化、舒适化、娱乐化等综合要求，传统连锁品牌专卖店的道路越来越狭窄。

　　1. 单店客流量难以提升：在传统专卖店模式下，品牌商习惯在同一购物场所开设多家品牌专卖店，以规模取胜，但同一购物场所的客流是一定的，有效客流量应剔除重复进店人次，多店之间绝大部分客流有重叠。

　　2. 产品、价格同质化：消费需求趋向休闲化后，男士休闲鞋需求量激增，各大品牌均对休闲类鞋款加大投入，产品在相似的设计方向下趋于同质化。为扩大男士休闲鞋份额，品牌商也开始快速拉长产品线，将零售价拉长在300元-1500 元之间，后以打折促销的方式，在500 元左右实现商品成交。无论拉长产品线，还是扩大价格线，企业都没有以“满足差异化细分市场需求”作为目的，而是粗放的增加品牌、输出更多款式。

　　大型专业店是趋势，同时满足了品牌商差异化品牌竞争、高效市场战略布局、单店销售爆发力的需求。

　　大型专业店在店铺规模、卖场形象、商品选择上明显胜出，更重要的是，其单店产能、成本控制、管理成本、管理深度等，比以规模取胜的连锁品牌专卖店更为突出，也符合未来零售业态的竞争法则。多品牌专业店有两种形式：1. 多行业品牌拓展，即一牌多品的跨行业大型店，如耐克的产品线由运动鞋到运动服饰，再到运动配件与运动器材；在做强原有品牌的同时，利用已有品牌知名度打破行业壁垒，进入皮具、服装等市场，共享消费群。

　　2. 多品牌市场拓展，即一品多牌专业店，精耕细作；多品牌定位于追求同类产品不同品牌之间的差异，包括功能、包装、宣传等，形成每个品牌的鲜明个性。在终端激烈的竞争中，只有将不同品牌定位在差异较大的细分市场，每个品牌有自己的发展空间，市场才不会重叠。

　　模式变革不是品牌或营销某一细节上的变化，大型专业店不是简单的扩大店铺面积、装修豪华、更多的商标鞋款，任何模式的变革都涉及企业上上下下诸多方面的变动，一品多牌的专业店模式需要合理的企业运营管理体系来支撑，只有这样，由简易分公司管理体制导致的多品牌间的资源浪费与信息屏蔽现象才能被破除，真正做到精细化管理、专业化运营，同时达到差异化品牌竞争、高效市场战略布局、单店销售爆发力等效果。

　　消费平淡、电商冲击、逆势扩张，公司2012 年以来业绩开始放缓、下滑，2014 年1 季度收入、净利润增速分别达到周期性底部，2014 年2、3 季度以来收入端下滑幅度开始收窄。我们选取了A 股市场上以加盟为主的可比龙头公司七匹狼、罗莱家纺、森马服饰，企业面临相似的冲击，调整步骤大致相似，但考虑到不同公司的战略选择不同，业绩的波动节奏略有不同。公司因大力扶持加盟商、加大促销力度，2011 年以来，应收账款周转率明显下降、毛利率水平明显下降。

　　根据调研反馈，目前消费虽然平淡，但已过了最低迷的时期，电商对线下实体的冲击也已趋于常态化，预计2015 年公司收入水平将呈现轻装上阵后的自然增长；公司利润在2013、2014 年连续两年下滑后，随着2015 年毛利率水平的逐步提升，大概率将出现业绩反转。

　　盈利预测与投资建议。公司地处男鞋生产基地温州，产业配套优势突出，目前的自有产能能保证公司的产品品质，在产品优势突出的同时，公司利用募集资金逆势建设大型专业店，我们认为公司对大型专业店的投入符合未来的发展趋势，从商业角度来看，公司长期性的战略投入可能会带来短期内的费用率提升，但公司稳健的管理层的优势能为转型成功提供一定的保障。国际馆作为一种平台模式，将为公司未来的稳健增长提供强有力的保障，我们看好公司未来在多品牌运营、店效提升方面的厚积薄发，预计公司2014-16 年实现归属于母公司净利润分别为2.28、3.03、3.72 亿元，同增-16.97%、32.89%、22.79%,对应EPS 分别为0.57 元、0.75 元、0.93 元，考虑到相关可比公司15 年PE 区间在15x-45 x 区间，给予公司2015 年30xPE,对应目标价22.64 元，调高至买入评级。

　　主要不确定因素：终端需求持续恶化、新品牌建设不达预期、大店建设不达预期。（）

　　传：华天科技收购加快公司Bumping和FC业务的开拓，持续看好

　　事件：

　　公司拟不超过 4,200万美元收购美国 FlipChip International 公司全部股权。FCI 主要从事集成电路的封装设计、晶圆级封装及测试，以及传统塑料封装及测试业务。1-8月份营收为 4,451万美元，净利润41.3万美元。

　　FCI 公司拥有Bumping 和FC 技术和海外客户群。

　　FCI 公司目前主要业务分为两块：在上海的纪元微科电子和纪元富晶电子，以及在美国的的研发中心和工厂。大陆子公司主要从事传统封装，有少量Bumping 业务，美国本部基本是Bumping 和FC 业务。公司今年收入预计为4亿元人民币，我们估计上海和美国基本对半。美国Bumping 主要是8寸，cu pillar 和solder bump 都有，按照约2亿元的收入规模，我们估计美国Bumping 业务量约在1万片/月以上，对应的客户可能是包含高通、三星、LG、TI 在内的在美国有制造业务的100多家IC 设计厂商。

　　本次收购的目的是加快公司Bumping 和FC 业务的开拓速度。

　　随着移动终端芯片的发展和制程技术的不断进步，Bumping+FC 市场需求的快速增长已经不容置疑，Yole Developpement 预计在2018年前FC市场复合增长率为19%,cu pillar Bumping 为35%。目前全球领先公司的Bumping 产能已达10万~20万片/月，而公司的中试线产能设计为5000片，技术的成熟需要一个过程，从零起步的客户导入周期更是漫长。通过对FCI的收购，公司将可以获得成熟的Bumping 技术和客户群。虽然FCI 目前收入规模不大，但对公司而言业务扩展的难度大大下降，速度将大大提升。

　　花小钱办大事，符合公司一贯稳健的风格，持续看好。

　　公司历史上盈利非常稳定，对外投资也比较稳健。在公司退出星科金朋并购时，我们曾认为营收4倍于己、且在亏损之中的星科金朋并不适合公司，而本次对FCI 的收购我们比较看好：体量不大，拥有一定的技术和优质客户，本身有盈利能力。从财务角度看也很划算，公司获得4亿元营收的硬件投资也要4亿元，而本次收购不超过2.6亿元。在大陆产业整体崛起背景下，我们持续看好公司成长，预计2014~2016年EPS 为0.44、0.57、0.73元，给予目标价17.9元，对应2015年PE 为31倍，推荐买入。

　　风险提示：中外监管部门对此项交易的审批风险；并购后的整合风险。

　　传：美盛文化以自主IP 形象开发为基础，未来产业链布局逐步完善

　　公司起家于动漫衍生品的出口业务，产品以品牌授权的服装产品为主，生产环节具有按单采购、以销定产的特点；公司在承接海外订单的同时，积极开拓国内市场。业务分为两部分，一是传统的动漫衍生品（以动漫服饰为主，非动漫服饰则为头巾、饰品等），该业务又可细分为外销市场业务（承接ODM 订单）、国内零售业务（子公司莱盛童话，迪士尼的授权商，开拓国内零售市场）；二是布局全产业链带来的动漫、游戏等新业务（目前已完成四个项目的收购，股权比例分别为Scheepers B.V.85%、谛顺科技86%、星梦工坊51%、纯真年代70%），2014年中期收入占比4%,该新兴业务定位于动漫形象的打造，未来对公司业绩的贡献在于动漫形象对应的衍生产品的货币化变现。

　　2014年1-9月实现营业收入3.53亿元，同增77.88%;归属于上市公司股东的净利润6238.03万元，同增48.40%;扣非净利润 6038.01万元，同增64.04%;经营活动产生的现金流量净额1074.41万元，同减55.77%;EPS0.30元，同增50.00%。其中， 三季度实现营业收入1.88亿元，同增52.88%;归属于上市公司股东的净利润4520.74万元，同增54.95%;经营活动产生的现金流量净额 4535.07万元，同减6.76%;EPS0.22元，同增57.14%。预计2014年度归属于上市公司股东的净利润变动区间7928.74至 9180.64万元，同增90%-120%。

　　缔顺动漫创作为未来公司自主IP 开发重点，预计业绩爆发将主要来源于游戏业务。

　　缔顺科技是美盛文化2013年7月份并购的控股子公司，目前主要业务包括原创动画制作、网络游戏研发与运营、和互联网技术开发，拥有《莫麟传奇系列》、《爵士兔系列》等原创动画片，《纸牌三国》、《小小勇者村》等原创游戏， 游戏港口（ http://www.gk99.com ） 、缔顺游戏（http://www.nextsee.com/）等游戏行业垂直门户网站。公司进行自主IP的创作投入，形成产业链无缝连接的优良生态闭环。

　　目前缔顺仍主要以动漫创作为主，游戏相对较少，预计未来业绩爆发主要将来源于游戏，而动漫将带来相对稳定的增长。

　　布局线上线下，实现产业链各环节协同，以自有IP 为基础，动漫热播、游戏上线、衍生品推出之间形成联动。

　　线下衍生品和线上游戏、动画片之间互容（三体联动）的具体方式预计将明年上半年推出。缔顺在制作实力上处于国内领先地位，结合公司下游渠道优势，可实现快速市场推广。线下衍生品方面，可能以授权、代理等方式进行魔法棒、服装等销售，并且通过在游戏、动画片中植入购买信息等方式实现客流引导。现阶段仍处于线上内容开发、设计，对应的线下实物尚未正式推广。

　　动漫游戏（包括“悠窝窝”网站）预计将是公司明年线上业务的重点。

　　如果效果超出预期，带来的收益将可能放大（考虑到公司计划各环节间实现导流，如果IP 市场反响较好，则衍生品可能在之后几年会呈现级数增长），衍生品线下目前还有没有明确的布局，仍需要半年左右时间去验证IP 的接受度。“悠窝窝”（20-30人团队）明年将充分利用万圣节等契机，力争打造成为全国COS 的最大平台，目前已和全国知名COS 社团合作，推广速度较快。预计未来公司的业绩增长，一方面来自于出口订单的平稳、快速增长；另一方面，公司积极延伸动漫产业布局，构建集动漫原创、游戏制作、网络平台、国内外终端销售、儿童剧演艺、影视制作、发行等为一体的综合型大文化产业版图，重点关注未来涉及动漫行业全产业链运作模式的开展：（1）公司原有的收入来源主要集中在生产环节，通过一系列并购，公司希望通过布局全产业链，占据更多的产业链利润；（2）公司先后四次并购，基本渗透至动漫形象的创作、发行环节，海外销售环节，以及国内电商销售渠道。未来随着海外销售渠道、国内线下销售渠道的布局完成，实现动漫全产业链的运营，将主要体现在动漫衍生产品的成功，以及后续衍生产品通过销售渠道顺利的货币化变现；（3）我们判断公司以美国的动漫产业发展方向为参考，构建掌控全产业的商业模式，以打造动漫集团、扩大产品类别、提升附加值，从而获取各环节预期收益。

　　受益于上海迪士尼2015年的开业，我们判断公司传统业务未来一年仍将保持较为高速的增长；相对于收购带来的动漫、游戏新业务对公司业绩的增厚作用，我们更看好公司对动漫产业链的布局，预计未来的衍生品货币化变现，将明显拉动公司业绩增长。

　　考虑到公司套期保值业务、政府补助等非经常性损益项目波动幅度较大，我们预计2014—2016年实现归属于母公司净利润分别为8093万元、1.42 亿、2.22亿元，同增93.92%、75.35%、56.55%,对应EPS 分别为0.39、0.69、1.08元/股。考虑到公司2014—16年净利复合增长率达到66%,并且具有规模优势、行业景气、业务扩展规划符合产业链发展方向等优势，给予一定估值溢价。其中制造业务受益于新客户订单快速增长及产品附加值提升，未来整体成长性明确，给予2015年30倍市盈率（EPS0.38元）；而14年起进入业绩贡献期的动漫、游戏及影视业务，考虑到收购项目将明显增厚公司利润，对比同类公司成长期的估值水平（13年PE 均值92倍），目前公司此块业务估值提升空间较大，给予公司15年85倍市盈率（EPS0.31元），整体对应合理价值37.81元，买入评级。

　　主要不确定因素：品牌形象授权终止、汇率风险、IP 形象与变现渠道对接不顺等。

　　传：华天科技 收购美国先进晶圆级封装厂FCI,先进封装技术互补协同效应显着

　　投资要点：

　　拟收购美国FCI 公司。周五晚公司公告拟以不超过4200万美元收购美国FCI（FlipChip International）公司及其子公司100%股权。FCI 主要从事集成电路的封装设计、晶圆级封装及测试，以及传统塑料封装及测试业务。今年1-8月FCI 实现营业收入4451.3万美元，净利润41.3万美元。截止今年8月31日，FCI 总资产为3467.6万美元，净资产为1139.1万美元。本次收购价格对应的PB 为3.7倍。

　　FCI 公司为先进晶圆级封装业务提供商，Bumping 与FC 技术出众。FCI 公司的晶圆级封装采用了Bumping+FC 的先进封装技术路径，为全球超过100名客户提供标准FC、WLCSP、Cu Pillar Bumping 和铜再布线服务。FCI 的Bumping与FC 技术出众，早在2009年就开始与中芯国际在12英寸晶圆Bumping 业务上达成过合作关系。

　　FCI 与昆山华天先进封装技术互补，协同效应显着。FCI 采用的是基于Bumping+FC 的晶圆级封装，而昆山华天采用的Shellcase 方案则是基于TSV的晶圆级封装，两者在先进封装技术上形成很好的互补。华天收购FCI 后将迅速弥补其过去在Bumping 与FC 技术上的不足，从而使得公司在先进封装技术上形成全面布局，更好地应对IC 向SiP 封装的发展趋势。并且FCI 也有望为公司带来更多海外客户，改善客户结构，提高公司在国际市场的竞争力，协同效应显着。

　　维持增持评级。由于本次收购仍存在不确定性，我们暂未考虑收购对公司盈利的影响，维持公司2014-16年的盈利预测0.45元、0.59元、0.71 元，对应14-16年的PE 为29.7X,22.9X,19.0X。考虑到公司各项业务的增长速度不同，我们认为公司先进封装业务、中端封装业务、低端封装业务合理估值水平分别是 15年50倍、30倍、20倍，对应目标价为15.5元，维持增持评级。

　　传：伊利股份风险释放，估值具备提升空间

　　公司14 日召开临时股东会，通过了涉及300 多名中高层员工的持股激励计划。

　　核心观点。

　　消除股东疑问，强化中层激励。公司在近期沟通及本次交流中强调，本次持股计划资金主要来源于员工本身薪酬提升计划的总预算，即未来中高层将采取现金与股权共同激励的方式，由于属于存量调配，对归属于股东净利润影响有限。同时，激励规模取决于公司业绩，与股东利益的一致性进一步强化至公司主要中层。另一方面，10 年的持股激励计划有利于留住公司主要中层力量，有利于公司长期稳定发展。

　　原奶价格有望持续低位，费用投放或将增加。今年新西兰大包粉价格持续下降，下降幅度近50%,国内经历罕见凉夏，原奶丰产，多效应叠加，原材料价格持续下降，叠加去年的提价效应，龙头乳企毛利率显着提升。我们预测由于新西兰奶粉价格仍在下跌通道，原奶供应充足，明年上半年乳企成本仍有下降空间。但与此同时，借此毛利率提升红利，行业促销力度开始上升，我们预测公司四季度费用率或将有所提升，但综合来看，净利润率仍有上升空间。

　　龙头地位巩固，向健康综合食品公司平台进军。我们预测，伊利1-9 月份液态奶销售同比增长14-15%,奶粉增长13%左右。公司几大品类份额均稳步提升，发展平衡，今年有望位居世界乳企前八，龙头地位进一步巩固。我们认为，凭借公司突出的品牌，渠道资源，已具备多品类发展，进军健康综合食品公司的条件，公司丰沛的现金资源亦为这一转型奠定了基础。

　　财务预测与投资建议。

　　我们预测14-16 年公司销售复合增速10.7%,考虑到14,15 年原奶价格下降超预期，上调14-16 年EPS 分别为1.45,1.79,2.05 元（原预测值1.30,1.67,1.94 元），业绩复合增速25.4%,根据可比公司平均估值水平给予公司15 年22 倍PE,对应目标价39.38 元，维持公司买入评级。

　　风险提示。

　　食品安全问题，行业竞争超预期

　　传：桑德环境股权激励现协同，高增长信心尽显

　　事件：公司拟将以定向发行股票的方式向256名激励对象授予2,200万份股票期权，激励对象主要是公司董事（不含独立董事）、中高层管理人员、核心业务（技术）人员和公司董事会认为需要进行激励的相关员工（包括子公司管理层和骨干员工）。其中首次授予90.15%,首次授予的股票期权的行权价格为23.69元/股。股权激励计划有效期4年，激励对象可在授予日起满12个月后， 按40%:30%:30%的比例分三期行权/解锁。业绩条件为：以2013年业绩为基准，2014-2016年度扣非后归属上市公司股东净利润增长率不低于35%、90%、190%,即同比增长35%、40.74%、52.63%。公司具有强大业务布局能力且拟收购桑德国际股权（预计2015年有望完成），将为未来业绩快速增长奠定基础，股权激励将现协同，高增长信心尽显。

　　关注环保产业链价值：（1）拟收购桑德国际31.19%的股权，搭建固废及水务平台；（2）环卫业务异地扩张：持续进军环卫业务，异地扩张势头迅猛； （3）布局再生资源回收领域：持续并购，积极储备再生资源利用项目；公司积极打造环保产业链，协同效应将助力全方位增长，看好中长期发展。

　　投资建议：由于非公开发行购买资产事宜尚未完成，我们暂不将其纳入盈利预测（收购完成后净利润将有显着提升），预计2014年-2016年EPS分别为 0.94元、1.24元和1.70元，对应PE为24.4倍、18.7倍和13.6倍，看好公司环保平台价值，考虑未来持续外延并购机会，维持“增持 -A”投资评级，6个月目标价28元。

　　风险提示：市场开拓低于预期、项目进展低于预期、现金流风险等

　　传：华东电脑参股微创软件，迈向高端化和国际化

　　事件：公司公告拟以5813 万元购买上海微创软件23.24%股权。截至2014 年6 月30 日，微创软件实现净利润800.08 万元。

　　点评：

　　上海“航母战略”助力，全力支持公司做大做强。微创软件于2002 年由上海市政府和美国微软公司共同投资成立，公司本次交易的对手方为隶属上海国资委的上海联合投资有限公司。此次投资参股是继今年8 月上海国资委将长江计算机集团受让给公司董事长旗下电科软信后，又一次将优质资产股权受让给公司。公司是上海收入规模最大的IT上市公司，也是当地市值最大的IT 国企，上海市全力支持公司做大做强。

　　参股微创软件助力公司迈向高端化和国际化。微创软件多位高管均曾在微软担任重要职位，公司参股微创软件不仅能够获得世界级的高端客户，而且能在管理和研发方面从世界顶级IT 企业中学习宝贵的经验。另外值得注意的是微创软件共设有13 处主要的运营中心，其中有3 处国际子公司位于美国西雅图，瑞典哥德堡和日本东京，交付网络涵盖亚洲、北美以及欧洲等国家和地区，将有助于公司打开国际市场。

　　近期国企改革连续突破，公司发展空间全面打开。近日政府推进国企改革取得实质性进展，由国务院副总理马凯挂帅的国务院国有企业改革领导小组成立，同时深化国有企业负责人薪酬制度改革工作电视电话会议11 月6 日在北京召开，广东也正式公布首批国企改革实施方案。国企改革分别从顶层设计和利益分配两大关键环节取得突破，并从广东等地区开始步入实施阶段。我们认为中电科集团作为市场化程度最高的国企之一，将成为国企改革先锋。公司作为集团内最先实现混合所有制改革并推出股权激励的上市公司之一，在大股东启动优质资产注入后，发展空间已经全面打开。

　　国产大飞机再获突破，柏飞电子助力再造一个华东电脑。中国商飞公司11 月12 日公告，C919 在珠海航展新增30 架大飞机订单，目前累计获得来自17 家客户的430 架订单，其中包括英国航空公司、美国通用电气租赁等国际客户。公司旗下柏飞电子是C919 通信导航、飞控等多个重要系统的电子设备提供商，大飞机投产后有望再造一个华东电脑。

　　投资建议：公司是IT 国企改革的龙头，也是上海市政府和中电科集团合作打造的IT“航母”，基本面趋势持续向好，后续资产注入空间大。预计公司2014-2015 年备考EPS 分别为1.11、1.41 元，维持“买入-A”评级，目标价55 元。

　　风险提示：C919 项目进展不及预期；整合不及预期。

　　传：伊利股份 短期市场分歧勿惧，明年稳健增长可期

　　1.尽管15年经济不容乐观，大众品需求低迷，但乳制品行业依旧是大众品中少有的增长行业，伊利已经加速单寡头竞争格局，跟蒙牛市占率的差距从1%提升到3%,竞争优势明显。

　　2.预计未来全球原奶供给充足，短期需求仍然低迷，奶价有下降空间：一方面，虽然新西兰奶价下降，但奶牛养殖业作为国家的主导产业，政府会给予一定的支持，因此产量会持续平稳增长，预计平均每年增长约5%;欧盟市场将于2015年3月取消牛奶配额，据IFCN专家预计其2015年可增加原奶产量1100 万吨，财富赢家同比增长8%,增加奶粉产量约100万吨，其中大部分用于出口。另一方面，中国企业高价原料奶粉库存较高，短期补库意愿低，全球需求低迷。因此，我们判断国际奶价仍有下行空间。国内原奶价格在去库存、进口奶价制约等因素影响下，预计在4Q14及1Q15呈现平稳或者下行的趋势。

　　3.公司公告员工持股方案获得出席股东87%的通过率，1%反对，12%弃权。员工持股计划涉及公司中高层管理人员、技术骨干等317人，将分10年持续参与二级市场的股票购买，并且公司将从扣非净利润中提取持股计划奖励金。1）方案获得通过显示股东大部分支持公司做法。2）30%提取部分包括原有奖金和未来增加的股权，激励效果更好，有效抵御同行用高薪挖角。3）在外资加速进入中国的背景下，不排除伊利引入国际战投的可能，同时高管质押股票融资之后在 24.5元/股左右大量增持股票体现了高管的信心。4）潘刚董事长近期多次陪同国家领导出访国外也打消了投资者关于治理结构稳定性的疑虑。

　　4.盈利预测与估值。伊利目前是食品板块中成长+价值的配置性标的，沪港通中实际受益的核心标的，我们坚定看好。但正如我们深度报告中的分析，建议投资者对中长期伊利的业绩长期增速不要过高预期。伊利净利率还可以提升，主要来自于奶粉业务占比提升和费用的有效控制。预计14-16EPS分别为1.50、 1.92和2.27元，给予15年23xPE,目标价44.2元，“买入”评级。

　　5.主要不确定因素。奶价大幅波动，进口原料粉和液态奶冲击加剧，食品安全问题