金固股份：布局车联网入口，商业模式进一步进化
　　类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司
　　报告要点
　　事件描述今日金固股份发布《关于签订投资备忘录的公告告》。金固股份和引航基金拟对上海语镜汽车信息技术有限公司进行股权投资，其中金固出资2,500万元，持有上海语镜12.5%的股权。
　　事件评论
　　上海语镜是一家免费车联网运营商，有望迅速成长为汽车流量入口。上海语镜成立于2011年，是达晨创投参股投资的大数据早期项目，发展潜力受行业关注。公司的商业模式主要为：车主在汽车后视镜上免费安装“语镜”(产品类似安吉星)，利用内置的GPS、GPRS、车载电话、三轴传感器等模组可实现车主实时获得道路交通拥堵信息、车载电话等功能，后台软件系统采集沉淀车主行车所有相关数据(并不对外公布)。该模式有三点值得重点关注：1)车主不支付硬件以及服务费用(本质上是数据交换服务)，这种车联网模式有望迅速推广；2)公司入口价值明显，是车联网增值服务的有效载体；3)沉淀数据价值具备明显，具备远大的行业应用前景(如UBI、ATMS 等)，其本质是DAAS 商业模式。
　　战略参股上海语镜，体现了打造汽车后服务闭环商业生态的先进战略构架，特维轮的商业模式进一步进化。C 端流量获取是公司特维轮业务的一大难点(虽然当前通过传统的线上营销获得了一定的成效)，而车联网能够更为直接和有效的解决汽车后市场O2O 流量的瓶颈。公司布局上海语境战略意味深远：1)从业务层面看，增加C 端流量来源，表现在两方面，一是利用“语镜”车载终端接入“特维轮”；二是，利用“语镜”APP 植入“特维轮”；2)形成了相对封闭的汽车后服务业务闭环，客户粘性大幅提升；3)从公司业务构架和优势来看，公司车联网布局有望进一步加重。
　　综合来看，我们认为公司估值存在明显低估，重申推荐，建议积极配置。
　　公司特维轮业务属于典型的互联网业态，超常规发展可期，依据公司的发展速度以及可比一级市场公司的估值，其明年中20-30亿的估值可以期待；公司EPS 业务明年估值18-30亿；钢轮业务给予20-22亿左右的估值；综合来看，公司明年合理估值看至60-80亿市值。预计公司2014-2016年EPS 为0.45、0.89、1.48元，对应PE 为48X、24X、15X.



　　承德露露：再出管控价格新招，大力发展电商
　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司
　　近期对承德露露的最新动态做了一些走访，汇要如下：
　　1、狠抓价格管控
　　前期预计的价格体系已在10月下旬开始执行。
　　针对目前市场参差不齐的现象(比如片区经理完成指标压力较大，放松了片区内经销商的窜货行为的管控)，导致片区间出现较多问题，影响了管控较好的片区的经销商积极性，对此，公司采取了相应的对策，提高了经销商的打款价格，改革后的价格体系是对经销商是69.3元10搭1，经销商对终端是72元10搭1，同时公司业务员继续下沉对接终端，执行公司渠道下沉，管控终端的路线，使得经销商对终端政策切实有效落实，这样不仅经销商价差得到提高，而且终端价格就更加一致，只要卖到70块就能达到公司心理预期。
　　2、片区调整开始落实
　　公司已经执行较长时间的样板片区学习交流制度。在窜货和指标完成综合考核调研后，公司决定对部分片区进行调整。近日我们回访，发现被调整片区已经开始了大力度的办事处精简，人员岗位调整等动作，目标“减少管的人，增加执行的人”，例如将办事处经理调整为业务执行经理，下放到一线。有能力的片区对周边弱片区的整合，既反映了总经理的改革迫切愿望，也切实能起到一些效果。
　　3、激励机制改进，业务员激励“不封顶”
　　一方面是业务员考核总部财务直管，片区经理对业务员的考核只占30%以内，以前公司考核到办事处，对业务员的考核不够直接，2012年开始执行的激励机制力度是提高的，但是没有全落实到单个业务员，改变后，业务员的指标和完成成绩，业务员自身就能清楚收入状况，改革的方向是提高业务员收入，公司一线业务员的收入同销售直接挂钩，不封顶；另一方面是提高销售额大的区域的经理的激励，他们的收入水平会提高，以往我们知道新兴地区虽然基数小，但考核增速，增速快的新兴区域经理收入要高出收入规模过亿的大区经理的收入，新考核实行后，基本工资变化不大，但销售规模大的片区只要完成基数，完成增量计划，其收入将改观明显。
　　4、增量政策的可能性
　　2015年工商总局可能会出“植物蛋白包装不许放填充物”的政策，对六个核桃有影响(6个核桃20罐一箱，但是箱子也不小，因为两头放了填充物，有欺骗消费者的实际功效，觉得箱子大，实际比露露少4罐，这种填充物有巨大的资源浪费和环境污染)；再有一个就是没有时间表的《核桃露国标》(据悉，相关部门近期有过问标准问题，预计存在加快推出可能性).
　　5、果仁核桃发展势头尚好，暂无政策调整计划；未来加大投入
　　随着公司股东和管理层重视果仁核桃露的发展，果仁核桃露的增长态势得到公司上下的认可，强化了信心——果仁核桃是公司销售副总直管。今年赞助的《汉字听写大赛》效果还可以，但是只是特约赞助商，不是冠名赞助商。从果仁核桃露的目标人群，传播渠道考虑，公司还会加大投入，2015年不排除在价格合适的情况下升级到--冠名-《汉字听写大赛》甚至《成语大赛》；第二，果仁核桃露在长江流域突破效果较好，江南地区，例如江西地区已经从无到有进入了几千万的销售量级，未来也有可能就近建厂。
　　6、利乐产能也存在可能性，2016年大概率解决南方露露问题
　　汕头南方露露问题尚未解决，经营协议到2016年到期。由于利乐包已经成为公司产品线的重要补充，且有一定的销售规模，电商购买也较为踊跃，因此，公司大概率是要收编南方露露，在价格合适的情况下，这种收编是多赢。但是由于利乐线投入并不是很大，公司未来产能规划还在继续，因此，不排除公司未来自行进行利乐线布局。
　　7、高度重视电商，正在全面筹划
　　公司高度重视电商，目前已经初步将经销商自发散乱的电商运作收归企业，由企业指定实力经销商运作，进驻天猫，一号店，京东三大阵地，合作协议基本一年一签，因为公司正在大力筹备电商团队，做好公司直抓电商的准备。公司电商希望高起点发展，包括产品设计、团队组建，电商总部的选址等。从天猫官方店来看，10月开始正式运作，目前成交量正在提高。



　　用友软件：p2p望接入征信体系，友金所当脱颖而出
　　类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司
　　事件描述。
　　7 月1 日，用友软件与深圳力合金融控股等三家公司共同发起设立的深圳前海用友力合金融服务交易所有限公司(简称“友金所”，用友软件控股60%)；10月16 日在深圳正式上线运营；11 月6 日亮相2014 深圳金博会，引发了互联网金融、传统金融领域等专业人士热捧。
　　事件评论。
　　外部环境不断优化，P2P 行业洗牌在即：1、征信体系不断健全，激活万亿民间资本，社会征信体系是互联网金融健康发展的基石，央行征信研究机构正加速推动P2P 平台接入征信系统，加之未来政府、税务、工商、个人等信用数据都将在很大程度上开放，届时投融资者的信用几何，一查便知，可有效降低P2P平台商在投融资定价、信用评估、风险管控等环节的成本，从而激活46 万亿个人民间资本入局P2P 市场，迎来行业真正爆发；2、P2P 集中度不断提升，友金所有望脱颖而出，目前P2P 市场参与者数量多达1400 家良莠不齐，今年以来跑路事件频发多达150 家，淘汰率超过10%，亟待监管整合。我们认为，银监会P2P 监管细则将带来行业第一次洗牌，而运营过程中公信力、资本实力、风控能力将带来第二次洗牌，友金所有望脱颖而出，争当行业前十。
　　友金所具有天然优势，为投融资筑起极高的安全护城河。较之绝大部分行业参与者，友金所的天然优势在于：1、用友软件的公信力和客户资源优势；2、力合金控在小贷、融资租赁、基金等业务的产品设计、风险管控、平台运营等方面的丰富经验；3、引入一支资深银行专家团队掌舵，融入了银行的风险全流程管理、第三方资金托管、资金流向控制、本息保障计划、担保公司代偿、平台资讯可视、金融信息安全认证等业务元素。
　　产品设计充分考量了投资方的关注点，极具吸引力。对于投资者来说，入局P2P最关注的问题是资金安全、收益率、流动性、进入门槛、交易成本。正是由于管理层对信贷业务有着深刻的理解，对友金所的产品设计做了充分考量：1、100%本息担保、逾期65 天立即执行担保代偿等安全机制；2、10%的固定年化收益率(陆金所为8.61%)；3、第三方资金托管账户可提现，债权满30 天可转让；4、1000 元起投低门槛；5、仅收取债权转让0.2%手续费，其他全免。
　　维持“强烈推荐”。友金所是用友软件深耕互联网金融的一张漂亮的入场券，未来小微企业客户的金融服务蕴藏更大市场空间。预计2014~2016 年EPS 为0.53、0.66、0.83 元，对应的PE 为42、34、27 倍，维持“强烈推荐”评级。



　　金城医药：积极谋求转型的特色中间体企业
　　类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司
　　投资要点
　　转型生物原料药，盈利能力快速提升：2012-2014年，金城医药利润贡献业务由传统低毛利的头孢类中间体业务转为高毛利的特色原料药业务，截止2014年上半年，公司谷胱甘肽净利润占比已经从2012年的19%提升到69%，成为公司目前主要利润贡献点。
　　我们看好公司坚定的战略转型，未来3年公司整体净利润增长率有望保持30%以上，其增长动力主要来源于：1)谷胱甘肽持续高速增长的确定性，2)头孢类抗生素恢复性增长，3)公司坚定的战略转型驱动盈利能力持续提升。
　　谷胱甘肽高速增长确定性强：大市场、高壁垒、广覆盖。1)谷胱甘肽在药品和保健品方面广泛应用，全球原料药需求300吨左右，10%+/年的增速。相比于谷胱甘肽300吨是市场规模，公司2013年销售规模仅65吨(占比20%)左右，2013年底公司200吨新产能投入使用，为未来3年抢占市场空间奠定产能基础；2)发酵工艺技术壁垒高，目前全球量产厂家仅2家。谷胱甘肽为手性结构，发酵工艺的提取精制环节操作复杂，致使其工艺壁垒奇高，公司引进日本株式会社钟化的技术并优化，可以量产。
　　目前全球可以量产的厂家只有日本协和发酵和金城医药，市占率分别为80%、20%。3)谷胱甘肽原料供应格局改善+下游应用拓展，谷胱甘肽市场未来3年有望迅速扩容，我们预计2015-16年市场空间有望达到500-600吨，年复合增速达30-40%。4)国内制剂厂家全覆盖，并积极拓展海外市场。公司产品60%以原料药形式在国内销售，40%以保健品原料销往北美、东南亚等地区，国内市场占比达70%的4个主要制剂生产厂家，截止2014年7月金城已经达到全覆盖。
　　受益于下游头孢类抗生素制剂恢复性增长，公司中间体业务未来3年有望保持5%左右的销售增长：通过对样本医院头孢类抗生素销售分析，我们认为通过产品结构调整，“限抗”影响已然消化，未来3年行业整体销售收入有望保持10%左右的增长。公司主要头孢类中间体AE-活性酯、头孢克肟侧链酸活性酯、头孢他啶侧链酸活性酯、呋喃铵盐市占率分别为60%+、80%、50%+、60%左右，有望优先分享行业回暖趋势，逐步呈现恢复性增长，保持5%左右的销售增长。
　　通过并购持续完善生物药平台和全产业链布局：公司在生物原料药业务方面持续开发、并购新的产品(谷胱甘肽、丙谷二肽、腺苷蛋氨酸)，并积极谋求向产业链下游延伸(收购上海天宸药业)，走金城特色的转型之路，我们认为公司管理层战略转型思路清晰，未来有望逐步构建生物制药和化药特色原料药及制剂平台，完成公司由“化工企业”向“制药企业”的战略转型。
　　盈利预测：我们预计公司2014-2016年收入分别为10.0、11.60、13.02亿元，增速分别为10.1%、16.0%和12.2%，归属母公司净利润分别为1.08、1.50和1.82亿元，同比增速66.93%、39.17%和23.71%，对应14-16年EPS0.86、1.18、1.47元。综合绝对估值和相对估值结果，合理估值区间为44.02-50.7元，对应2015年39-43倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：竞争对手扩产带来业绩低于预期的风险、新产品推广进度不达预期的风险、收购低于预期的风险。



　　巨星科技公告点评：扩张大幅提速，打造智能工具及服务机器人新增长极
　　类别：公司 研究机构：长江证券股份有限公司
　　事件描述。
　　巨星科技发布公告，使用自有资金5,000 万元设立全资子公司——杭州巨星机器人技术有限公司。
　　事件评论。
　　设立机器人业务全资子公司，标志智能工具及智能服务机器人新业务的扩张将大幅提速。巨星科技持有子公司100%股权，资本金5000 万元，主要发展智能工具和智能服务机器人两大产品领域，可享有较低税率。
　　整合三大核心竞争优势，打造智能化产品发展平台。我们认为，此举有助于公司整合现有智能行业的制造、渠道、技术三大资源优势：
　　基础制造：基于轻资产运行模式，公司的产品制造实力突出；
　　渠道：借助国外超市销售渠道与杭叉全球销售网络，同时正搭建国内销售OTO(Online To Offline)平台；
　　技术：发挥国自机器人底盘与驱动、自主定位导航和机器视觉三大核心智能技术。同时，该子公司未来或将承接机器人技术的其他整合。
　　新业务发展潜力巨大，有望成为新核心增长极。智能工具指带有记忆功能、可智能化运作、易于操控的各类手工具及家用产品，这些产品在欧美市场需求旺盛。另一方面，家庭服务机器人市场空间也非常巨大，根据IFR 预测，2013-2016年全球销量将达到1500 万台，市场规模或达336 亿元。
　　坚定看好公司未来几年的发展前景，核心逻辑如下：
　　内生及外延提速，打造智能化新一代产品。明年智能产品或贡献显著利润。
　　手工具业务年均复合增速约15%，现金流充沛，有助于新业务发展。受益美国经济、新产品推广提升市场份额，手工具业务的收入增速有望保持平稳。
　　业绩预测及投资建议：预计公司2014-15 年净利润约5.5、7.1 亿元，EPS 分别约0.55、0.70 元/股，对应PE 分别为24、19 倍。维持“推荐”。
　　风险提示。
　　智能产品等新业务的成长速度慢于预期。



　　首航节能系列之一：立足能源，完善布局，昂“首”启“航”
　　类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司
　　投资要点。
　　“三级业务体系”相辅相成梯度推进公司业绩释放。
　　积极完善产业布局和转型，构建了以电站空冷和电站总包的支撑业务体系，构建了以光热发电、海水淡化以及压气站为基础的成长业务体系，构建了以上市公司平台以及融资租赁公司为基础的金融支撑体系。不同业务之间呈现出非常好的技术和客户协同，且这呈现梯度发展态势，公司培育的成长业务开始进入业绩释放期，成为公司业绩逐级抬升重要支撑。
　　光热发电市场巨大，订单落实和政策兑现可期，只需等风来。
　　光热发电是新能源中的“暴风级”行业，全球潜在可开发市场数十万亿。IEA预测2050年全球光热发电装机容量将达到983GW，其中中国118GW。首航节能光热发电团队出色，技术储备领先，是国内最为领先的光热发电服务商，目前公司开建亚洲第一座24小时发电的光热电站，获得国内第一个50MW的光热发电EPC项目。国家能源局今年来多次召开光热发电电价扶持政策会议，预计明年年初相关政策有望出台，将推动我国2020年3GW规划装机的实现。
　　海水淡化业务还需等待，商业模式创新和技术跨界是关键。
　　我国制定的2015年完成220-260万吨/日海水淡化的目标目前来看很难完成，但是我们认为海水淡化将会复制我国环保行业发展路径，缺水的客观诉求将倒逼海水淡化政策出台推动市场启动。首航节能“热法”技术国内领先，中试设备已经稳定运行2年。公司积极推进“热法”海水淡化的商业模式创新以及技术跨界。
　　改为现金收购新疆西拓将加快压气站余热发电的业务布局。
　　公司近期公告现金收购新疆西拓75%股权，后续25%股权在净利润达到1亿以上约定回购。新疆西拓收购将使公司在压气站余热发电业务开拓上具备先发优势，新疆西拓压气站余热发电资产盈利能力强，现金流好，有望对公司新的压气站余热发电和工业余热发电市场开拓提供现金流支撑。
　　盈利预测、估值与评级。
　　综合估算公司2014-2016年EPS分别为0.97、2.06、3.28元，对应的PE分别为43.4倍、20.5倍、12.8倍，首次覆盖给予公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示。
　　1)光热发电政策出台进度低于预期2)项目建设低于预期。