硕贝德:凝神聚气,再上征程
　　类别：公司研究 机构：宏源证券股份有限公司
　　报告摘要:
　　覆盖广泛,稳定队伍,进一步提升士气。激励对象包括总经理温巧夫、副总经理林盛忠、财务总监李斌和董秘孙文科,以及各分公司、子公司、业务部门的关键管理人员和核心业务骨干158人,共162人,约占公司员工总数的14.61%,覆盖全面,范围广泛。此外,预留权益部分可以在首期权益授予后12个月内追加授予新进员工、其他员工或首期激励对象,进一步扩大激励范围和提高激励力度。我们认为,该激励计划将有效稳定公司管理及技术团队,显著提升士气,保证公司战略规划的施行。
　　目标不低,力度不小,科阳、凯尔有弹性。股票期权的行权条件和限制性股票的解锁条件相同,包括两部分:公司业绩方面,以13年为基准,14-17年扣非净利润增长分别不低于30%、50%、130%、200%,即同比增速为30%、15.38%、53.33%、30.43%;个人绩效方面,依照综合考核评分结果分S、A、B、C、D五档,前一年度考核为S级、A级、B级可100%行权/解锁,C级可行权/解锁60%,D级丧失当期行权/解锁资格。15年同比增速略低的原因在于当年激励摊销成本较高,达到1943万。我们认为,总体而言,公司设定的未来成长目标不低,而且凯尔目前尚处于与公司的磨合阶段,科阳光电处于试生产阶段,两个子公司大大拓展了公司的成长外延,有很大弹性。
　　盈利预测与投资价值:我们预计公司14~16年EPS分别为0.28元、0.54元和0.99元,对应市盈率为58.8、30.8和16.6,维持增持评级。


　　伊利股份:对外投资公告点评
　　类别：公司研究 机构：华鑫证券有限责任公司
　　公司公告:拟以自有资金在宁夏伊利乳业有限责任公司院内扩建超高温灭菌奶项目(一期日产 448吨),投资金额4.5亿元;拟以全资子公司内蒙古伊利畜牧发展有限责任公司为平台,通过增资方式引进云锋投资基金和中信产业投资基金,两家基金将共同设立的一家法律实体以不少于20亿元人民币等值的美元合计持有本次增资完成后畜牧公司 60%股权。
　　UHT奶地位短期难撼:宁夏的超高温灭菌奶(UHT奶)项目是公司自今年3月拟在山东潍坊扩建超高温灭菌奶项目(一期日产 661.2吨,投资额5亿元)后的又一大动作,目的在于进一步巩固自己在液态奶,尤其是UHT奶方面的龙头地位。虽然低温奶(巴氏奶)是未来乳制品的发展方向,增速最快的品类是酸奶及乳酸饮料,但不可否认,就目前中国乳制品市场现状而言,由于UHT奶具有保质期长、可以远距离运输等特点,更适合在三、四线城市推广,仍将在未来较长一段时间内占据居民乳制品消费的主要地位。而巴氏奶对储藏、运输设备要求较高,价格偏高,加之保质期短,受限于冷链运输,只能形成以地方性销售为主的地域性品牌,比如辉山、三元和皇氏。而随着城乡居民,特别是农村居民生活条件的改善,UHT奶将形成巨大的消费需求。本次投资有利于提高公司盈利能力、增强公司竞争力,提升公司品牌影响力。
　　加大奶源建设力度:另外,随着公司业务的持续快速发展,对原奶这一主要原料的需求也快速增长,公司拟引进战略投资者,加大牧场建设力度,扩展和优化奶源基地布局和原奶供应保障体系。截至2013年底,畜牧公司拥有24个牧场,共饲养约6.7万头良种荷斯坦乳牛,年产约32万吨优质原料奶,是国内领先的乳牛畜牧业公司及规模较大的原料奶供应商之一。2013年营业收入为 23.44亿元,归属于母公司所有者净利润为1.34亿元。预计全年净利润将超过2亿元。
　　盈利预测:我们预测公司2014-2016年EPS将分别达到1.95元、2.42元和2.96元,按照2014年6月19日收盘价31.84元进行计算,对应2014-2016年动态PE分别为16.3倍、13.2倍和10.8倍,估值具备明显优势,结合公司未来的成长性,我们维持“推荐”的投资评级。
　　风险提示:1)食品安全问题;2)行业竞争格局过于激烈的风险;3)原奶成本急剧波动


　　全通教育:从“商业模式设计”到“商业模式验证”
　　类别：公司研究 机构：方正证券股份有限公司
　　调研纪要
　　在线教育平台“全课网”试运营顺利:公司正在积极推进其新产品“全课网”,“全课网”目前处于试点阶段,注册暂时仅对试点学校开放。
　　“全课网”是以学生自主学习任务单为主线,同步课堂资源,提供教师微课程制作,在线作业和评测等一系列教学应用工具,并实现教师个性化教学和学生自主学习的在线教育平台。公司目标是让其成为中小学校园首选的教学应用平台,最大满足教师、学生、教研室、教学管理者等各方需求。
　　公司K12教育认知清晰,“全课网”市场想象空间巨大:公司对K12教育阶段有深度理解,采取与成人在线教育不同的自上而下模式,从教师和课堂切入,把握整个教育生态链上游。在多媒体,信息化下当前教学形式也正在发生巨大变化,在线教育整体市场空间巨大。
　　先发用户渠道优势和强大推广能力为公司产品护航:公司传统业务具有深厚用户基础,目前公司共有370多万付费用户,100万老师用户,服务7000-8000所学校。同时公司运营团队强大,管理智能化,并拥有高达800名的庞大的到校服务团队,可以提供多样化的服务支持。
　　众多优势下,“全课网”目标是3-5年内成为国内老师最喜欢用,使用团队最多,频率最高的教学平台,基于这个平台公司会辐射至众多学生群体,最大实现市场价值。
　　商业模式升级,战略规划清晰,新产品2015年或开始贡献业绩:从B2B到B2B2C,公司商业模式在不断升级,但其“节约教师工作每一秒”的核心理念并未发生改变。公司战略规划清晰,未来3年目标是1、做好传统基础业务,这也是公司业绩和转型的保证;2、夯实原有的同运营商合作的渠道,增加用户规模,提高Arpu值;3、“全课网”今年的发展以活跃用户数作为目标,2015年进行部分收费,2016-2017年将“全课网”打造为学习首选的教育信息化工具,未来以全课网在校园市场份额作为公司发展目标。公司顺应行业趋势,在巨大市场空间下,我们看好公司战略、管理层和运营团队,我们认为公司未来价值空间巨大。
　　投资评级与估值:我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.59/0.71/0.91元,对应PE分别为91/75.1/58.9倍,公司目前市值仅48亿,教育产业未来空间巨大,公司商业模式独特,我们乐观看待公司在互联网教育产业的积极试水,给予公司“买入”评级。


　　森马服饰:打造极致互联网单品
　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司
　　事项:
　　我们在天猫森马时尚旗舰店(semirfashion.tmall.com)注意到森马将于6月26日推出首款金秀贤系列衬衫,80支全棉衬衫149元,款衬衫无论从材料、工艺、版型等方面都追求极致的高品质,性价比突出。
　　评论:
　　童装加快产业链延伸步伐,休闲服积极突破同样值得关注
　　受益于快速增长的童装市场,公司童装业务有望继续发力,同时加快推进儿童产业链延伸,围绕巴拉巴拉核心VIP客群以及资源、渠道与供应链优势构建儿童多业态组合,打造以童装、动漫在内的儿童产业一站式服务平台,有望为公司打开新的想象空间。
　　与此同时,我们也应该重点关注公司休闲服业务所呈现的积极变化与突破。公司休闲服业务经过近年的大力去库存目前已基本企稳,库存压力逐步缓解,2014年春夏与秋冬订货会均实现10%左右增速,显示终端信心逐步恢复的积极信号。即将于6.26在天猫森马旗舰店上线的80支全棉衬衫(VDP80),从某种意义来说是公司电商策略的重大突破,低倍率背后是资源的整合和互联网思路的突破,借助自身优质供应链、规模化优势寻求产品性价比最大化,以优质产品+高性价比+明星效应打动消费者,有望成为公司线上发展的重要利器。
　　追求极致的产品性价比,充分挖掘明星效应聚焦核心群体
　　公司此次推出的80支全棉衬衫(VDP80),在原料、纱线、做工、版型等方面都力求高品质,通过打造“最极致”的衬衫为消费者提供极致的产品体验,其中“80支”是此次产品的最大特色,其面料、质感、舒适度都远远领先于大部分衬衫产品。价格方面,此次线上销售价格149元,远低于行业内同类衬衫,这对于绝大部分年轻网购群体具有极大吸引力。
　　此外,公司在签约金秀贤后,此次也将充分利用其在主流消费群体“80后”、“90后”中的影响力,为产品销售宣传造势,通过聚焦线上的核心购买群体,有望降低线上营销成本并强化消费者对产品的认同感。
　　低倍率背后是资源的整合和互联网思路的突破,服装行业的“小米模式”同样可行
　　作为服装电商发展的重要力量,公司此次以追求极致的高性价比销售80支全棉衬衫(VDP80),可看作公司在电商策略的重大突破,传统的线下库存线上消化的模式已被逐步替代,未来服装产品的线上销售将更多是体现在产品性价比与供应链能力方面的竞争,可以看出公司对于电商模式的变化趋势具有深刻的理解,通过优质供应链、规模化优势为消费者提供优质的低倍率产品,其在互联网思路的突破与转变已走在行业前列。
　　今年以来凡客也已逐步走向产品极致与性价比的互联网经营思路,今年3月在其官网上推出的VDP80在21分钟内即全部售罄,销售规模达到19353件,高性价比+限量销售模式与目前风靡电商行业的“小米模式”高度契合,但其中最大的区别在于,凡客在自身资源整合及优质供应链体系上的相对薄弱不足以长期支撑其低倍率的销售模式,专业度、供应链、资金链、盈利性将是其长期所面临的主要问题。
　　与凡客不同,森马在线下已有较长的经营历史,长期深耕于供应链的建设与完善,拥有强大的规模化的优质供应链能力,而这也将为电商策略的转变提供关键支撑,通过共享供应链资源降低中间成本,同时充分利用品牌核心客群与规模化优势提供高性价比的产品,这也是“小米模式”的核心所在。我们认为,高性价比产品销售的关键在于可量化,通过标准化的参数与低倍率的价格形成强烈的高性价比冲击,而服装作为非标准化品类,同样需要可量化的标准来吸引消费者,VDP80是其中具有很强代表性的标准化单品,而公司未来也将延续这种互联网经营思路,以更具代表性的单品进行突破,同时这也借鉴了优衣库的标准化单品经营模式,具有很高的可行性与参照性。
　　风险提示
　　消费环境持续低迷导致休闲服饰增长受阻;门店扩张不达预期,费用增加过快;
　　维持推荐评级
　　公司作为拥有较强竞争优势的多品牌服饰龙头,公司童装业务具备较好的业绩成长性以及向儿童产业链的多方面延伸带来的巨大想象空间,同时休闲服饰平稳回升,我们也需要重点关注公司休闲服业务所呈现的积极变化与突破,包括在电商领域打造极致低倍率的互联网产品,此外公司手持现金超过50亿元,未来并购整合和合作代理也将是一大看点。维持14~16年EPS1.62/1.95/2.30元的盈利预测,对应PE17/14/12倍,维持推荐评级。


　　一心堂新股研究报告:立足云南、布局西南
　　类别：公司研究 机构：中航证券有限公司
　　投资要点:
　　一心堂前身为成立于2000年11月8日的云南鸿翔药业有限公司,主营业务为医药零售连锁和医药批发,归属于医药制造业中的医药流通细分行业范畴,本次拟在深交所中小板挂牌,发行6,510万股,募集资金净值7.49亿元,主要投向直营连锁营销网络建设项目、信息化电子商务建设项目、补充流动资金以及偿还银行贷款等;
　　一心堂作为目前云南省最大的医药零售连锁企业,坚持以连锁药店终端业务为核心,通过以省级区域为基础的密集扩张策略,完善物流体系以及对供应链的价值整合,强化公司在云南省医药零售市场的主导地位,并大力拓展桂、川、渝市场,截止2013年12月31日,公司共开设直营药店2,389家,成为西南地区医药零售连锁行业的领航者之一;
　　一心堂的核心业务是医药零售连锁,营业收入主要来源于直营药店,近几年,公司持续扩大经营规模,不断增开新的零售连锁门店,推动其业绩保持快速增长趋势,虽然客单价和交易量的提高也是推动公司业绩增长一个重要因素,但我们认为更主要的因素仍将是门店数量的增加;
　　近几年,在居民健康意识提升、收入水平提高、医保支付比例提升等因素的影响下,我国药品市场规模持续扩大,与此同时,政策驱动药店零售行业的市场集中度不断提升,连锁企业迎来较好的发展机遇,随着新医改的深入,尤其是医药分离等政策的落地实施,将会为其发展提供更大的市场空间;
　　一心堂立足云南,并深耕西南地区,具有较为明显的规模、连锁管理和成本控制等市场竞争优势,预计本次上市完成,公司将会进入新一轮的扩张周期,进而推动其业绩的快速增长,此外,随着规模效应显现,公司对上游的议价能力将会进一步提升,有望带来盈利能力的持续稳定;
　　投资评级:
　　我们预测公司14-16年的EPS分别为1.14元、148元、1.76元,同比增长率分别为23.21%、29.36%、19.46%,根据公司招股意向书披露信息,我们简单估算公司的本次发行价格应该在12.20元,对应的市盈率远低于行业当前平均水平,我们认为公司的合理价格区间应该在24.40-28.50元之间,因此,首次给予“买入”评级,建议投资者申购;
　　风险提示:
　　经营风险;管理风险;市场风险;政策风险。


　　上汽集团:从DDM模型和历史估值波动看上汽股价
　　类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司
　　投资逻辑
　　维持高分红具有可靠保障,DDM 模型适用于上汽:汽车行业未来成长空间仍然较大,至少5-10 年内有望维持正增长。上汽业绩主要源于上海大众和上海通用,稳健增长更具保障。上汽历史上分红比例一直很高(06 年以来平均在27%左右),且上交所政策和公司内部章程对分红比例均有严格规定。综合判断,上汽未来维持30%以上的分红比例具有可靠保障,且不排除达到50%左右的分红比例,DDM 绝对估值模型适用于上汽。
　　从DDM 模型估值结果来看,13-18 元是上汽合理价格:我们按照不同分红比例和不同利润增长率(乐观、中性、悲观)进行了合理假设,对上汽DDM 模型进行计算,并得出相应的敏感性分析结果。基于详尽的数据分析结果,且综合考虑较大概率的情形之后,我们认为,上汽绝对估值的最低值应为13 元,合理估值应为18 元左右。
　　从相对估值角度判断,上汽当前估值也具有足够安全边际:从PB 角度来看,上汽08 年曾破净,累计破净时间为28 天,平均PB 约0.93 倍。但我们认为,08 年上汽PB 破净仅为极端情况,即宏观经济和公司基本面均出现严重恶化,我们认为,0.9 倍PB 基本可以看作公司估值底部。从PE 角度来看,上汽PE 近年来显著下降,5 倍为其底部极端值。与国际同行对比来看,上汽PE 明显偏低,PB 属于合理范围(国际汽车巨头14 年平均PE约10 倍,PB 约1.3 倍)。
　　个股期权推出在即,有望成公司未来估值提升的契机:我国个股期权即将推出,上汽有望成为首批标的。个股期权的推出对相应正股交易度活跃和价格上涨都有显著作用,这也将成为上汽估值提升的一大契机。
　　投资建议
　　无论从绝对估值还是相对估值角度,上汽当前股价都具有足够安全边际,且向上空间远大于向下空间,未来个股期权的推出也有望成为公司估值提升的有力催化剂。我们认为公司已具有突出的长期投资价值,是A 股中难得的真正可以长期持有的价值投资标的,上调公司评级至“买入”,建议可继续积极买入!
　　风险
　　汽车行业增速超预期下降;宏观经济出现严重恶化;公司未来分红比例大幅低于预期。