传：顺网科技顺网游戏增长强劲,用户价值逐步兑现

　　顺网科技 300113

　　研究机构：长江证券分析师：马先文 撰写日期：2014-04-25

　　事件评论

　　公司营收增长71.52%,综合毛利率下行10.12%。公司14年Q1营收同比大幅增长,主要有以下几个方面原因:1、母公司营收8366.50万元同比增长62.11%,其中顺网游戏一季度实现收入2352.09万元大幅增长102.07%,游戏开服数(1630组)和联运数量(111款)均创新高;2、新浩艺等3家并购子公司并表,使得子公司收入同比大幅增长136.18%。公司Q1综合毛利率为72.81%,同比下滑10.12个百分点,主要原因:1、每年一二月份是业务淡季,游戏公司基本处于预算编制阶段,新品推出较少,因此星传媒收入在一季度处于较低水平,从而低毛利业务收入比重提升拉低了整体毛利率;2、由于新浩艺Q1常态性亏损,且整合起步阶段,因此拉低了公司一季度盈利水平;3、圈用户阶段,公司游戏覆盖用户增加导致服务器托管等支出大幅增加。

　　游戏联运用户ARPU 值仍处于较低水平,15年或进入高速增长期。公司目前页游业务覆盖用户量达到行业前五,开服数已经跻身前十,自有流量优势保障开服数快速增长,但是用户 ARPU 值仍处于较低水平(200元/人)左右。而业内排名靠前的平台商普遍经历了六七年用户积累的过程,热门游戏和用户付费意愿积累基本到了一个较高水平,高 ARPU 值用户占比较高,因此整体ARPU 值或达到600~700元/人且趋于稳定。客观而言,顺网游戏发展时间较短,用户ARPU 值提升需要经历一个过程,14年是顺网游戏成立以来第三年,预计15年会进入ARPU 值大幅提升的阶段。

　　盈利预测:我们预计公司2014~2016年EPS 为1.04、1.38、1.92元,维持“推荐”评级。

　　传：罗莱家纺加盟清库存后主品牌恢复增长

　　罗莱家纺 002293

　　研究机构：中国银河 分析师：马莉 撰写日期：2014-04-25

　　核心观点:

　　公司发布年报和2014年一季报。(1)2013年收入25.24亿,同比降7.4%;营业利润3.73亿,同比降11.1%;归属母公司净利润 3.32亿,同比降13.1%,EPS为1.18元。(2)Q4当季收入8.02亿元,同比降8.6%;营业利润1.17亿元,同比降20%;归属母公司净利润0.95亿元,同比降26.3%。(3)2014年Q1收入6.57亿,同比增6.8%;营业利润1.12亿元,同比增6.4%;归属母公司的净利润0.99亿,同比增15.2%。分红预案:每10股派发现金红利3.5元(含税)。

　　年报中指出,2014年度公司计划实现营业收入同比增长0-10%;计划实现净利润同比增长5-15%。同时一季报中披露,2014H1公司计划实现净利润同比增0-15%。我们估计增速比Q1下滑的主要原因是去年二季度基数较高(13年Q2净利润0.51亿)。

　　2013年主品牌收入下滑源于加盟清库存和公司电商策略调整。13年罗莱主品牌收入17.15亿,同比下滑19%,主要源于公司13年大力处理存货 (公司层面不给予经销商订货压力),致主品牌加盟出货下滑幅度较大,考虑到加盟商在13年有效清库存,我们估计主品牌14年收入会有一定幅度的反弹。主品牌的收入占比同比下降11个点至68.5%的另一原因在于公司电商策略的调整,自13年H2开始,推行线上线下同款同价政策,放缓了主品牌电商线上发展的进度。我们估计2013年电商全年贡献收入3亿+;其中H1电商收入约1亿,大部分是罗莱主品牌;下半年起基本是LOVO品牌。13年其他品牌收入 7.89亿,同比增长43%,收入占比也从12年的20.5%迅速提升至31.5%。另外,公司多品牌梯队中,KIDS是重要组成部分。KIDS近几年发展较好,增长率保持在30%+,今年渠道会有所调整,计划拓展独立渠道,与罗莱系列进行区分,我们估计收入贡献1亿左右。其他小品牌中,ZUCCHI、喜来登等高端品牌是现金流业务、渠道尚有扩展空间;比罗莱品牌低一些的优家、尚玛可受电商冲击,但以利润为导向的考核措施会使这两个品牌失血有效控制。

　　小品牌毛利率提升拉动13年综合毛利率恢复正常水平。13年毛利率恢复至44%,同比提升1.8个百分点。其中罗莱主品牌毛利率稳定在43.7%,其他品牌毛利率提升6.7个百分点至45.6%,主要来自于线上LOVO品牌的贡献(2013年Q4毛利率46.8%)。13年费用控制严格,销售费用同比降2.1%至5.55亿,除工资性支出刚性增加外,大部分费用都加大了控制力度。管理费用同比增11.1%至1.73亿,主要源于职工薪酬、租赁费等的刚性增加。2014年Q1毛利率稳定在44.5%,销售费用率和管理费用率保持在28.6%。14年公司以利润为考核导向,随着减员增效实施,费用绝对额得以有效控制。

　　应收款规模持续下降体现出对加盟授信减少。13年经营性现金流净额增0.68亿至4.14亿。其中存货6.85亿(较去年同期增0.67亿),周转天数增加30余天至166天。应收账款和应收票据总计1.34亿(较去年同期降0.26亿),受收入下滑的影响,周转天数与去年同期持平。2014年Q1经营性现金流净额为1.66亿,较去年同期增1.29亿,其中存货较年初减少0.79亿至6.06亿,应收款项较年初减少0.33亿至1.33亿。

　　维持谨慎推荐评级。考虑到13年清库存较为彻底,14年订货会给予加盟商一定的目标,我们预计2014年收入增速8%左右,结合费用控制力度,净利润弹性将会有所显现,估计同比增15%,预计EPS约1.36元,当前股价对应PE15倍。

　　传：洪涛股份2013业绩符合预期,1Q14增长加速

　　洪涛股份 002325

　　研究机构：中金公司 分析师：丁玥,柴伟 撰写日期：2014-04-25

　　2013 业绩符合预期

　　洪涛股份公布2013 年业绩:全年实现收入35.5 亿元,同比增长24.8%,归属于母公司净利润2.8 亿元,同比增36.7%,每股收益0.4 元,符合业绩快报。利润分配方案为每10 股派发现金红利0.5元(含税)。此外,一季度收入10.4 亿元,同比增29.4%;净利润0.83 亿元,同比增47.6%,每股收益为0.12 元。公司预告14 年上半年业绩增速30%-70%。

　　收入保持高增速,区域覆盖优势显现。13 年收入增速24.8%,其中华东大增156%,占比提高21 个百分点达40%,显示较强品牌辐射力和区域覆盖优势。华南/ 东北/ 华中收入分别同增5%/56%/57%,而华北、西南、西北分别同比下降36%/25%/32%。

　　毛利率和净利率提高,订单质量佳。13 年综合毛利率提高0.3 个百分点达18.4%,主要是因为:1)订单在质和量上有提升(高端公装细分市场持续领先);2)增速最快收入占比最高的华东毛利率小幅提升0.7 个百分点,亦有提速的华南和东北毛利率分别提高3 和4 个百分点。净利率大幅提高0.7 个百分点达7.9%是因为:1)营业和管理费用率分别下降0.3/0.4 个百分点,财务费用率因发行短期融资券提高0.3 个百分点;2)有效税率下降。现金流和周转率下降;发行短期融资券,提升ROE。经营活动现金流净流出2.3亿元,比去年同期大幅扩大0.8 亿元,主要是因为业务量增长规模扩大导致材料人工费用增加。净运营资本周转率下降0.33 至3.31,主要因为应收账款周转天数增加86 天达257 天。在手现金3.5 亿元。发行短期融资券收到2 亿现金,既缓解资金压力支撑增长又有助于利用财务杠杆提高ROE2.2 个百分点达16.8%。

　　发展趋势

　　公司在完成管理层换届后锐意创新。传统业务发展提速,并积极开拓线上新市常公司将借助对中装新网的收购,进入在线培训市惩家装市场两个新领域。

　　盈利预测

　　调整维持14 年盈利预测,净利润4.09 亿元;给出15 年盈利预测为净利润5.44 亿元。分别对应摊薄每股收益0.58 元/0.77 元。

　　估值与建议

　　当前股价对应2014 年PE16x,考虑到所得税率下降估值为14x,略高于可比公司。股价较定增发行底价(8.98 元)溢价仅4.7%。

　　不论是短期博弈还是长期模式创新都存在吸引力。首次给予目标价10.5 元,对应2014 年PE18x。维持“审慎推荐”评级。

　　传：美邦服饰2013符合预期,2014关注收入拐点

　　美邦服饰 002269

　　研究机构：中金公司 分析师：郭睿,郭海燕 撰写日期：2014-04-25

　　业绩基本符合预期

　　美邦服饰2013 年实现营业收入78.9 亿元,同比下降17.0%;净利润同比下降52.3%至4.1 亿元,和业绩快报基本一致。扣除政府补贴等因素影响,经营性净利润同比下降38.2%。公司拟每10 股派发现金2.8 元(含税),股息收益率为2.9%。

　　4 季度收入降幅收窄。期内公司率先推进直营渠道创新转型并逐步向加盟商延伸,效果已在4 季度有所体现,加盟商单季提货额同比增长16%,好于预期。按此测算,我们估计直营业务单季收入同比下降20%左右,主要受期内大规模关店影响(我们估计直营门店全年净关门店接近400 家,其中大部分为特卖折扣店)。

　　毛利率基本稳定,费用压制业绩表现。得益于转型创新的推进,直营业务毛利率同比提升4 个百分点,但受调整加盟商提货折扣影响,加盟业务毛利率同比下降4 个百分点,整体毛利率微增0.1个百分点。销售管理费用率同比提升2.8 个百分点,主要受刚性费用攀升、直营门店调整等因素影响,压制营业利润同比下降42.1%。

　　财务指标持续好转。年底存货金额约15.8 亿元,回归正常经营水平,周转天数略有加快(8 天)至150 天。应收账款较期初下降1.5 亿元至3.2 亿元,表明加盟商现金流持续好转,利于后续新品推进及补货积极性的提高;周转天数大幅加快13 天至18 天。

　　发展趋势

　　考虑到终端需求依旧疲软,公司转型创新效果体现仍需一定时间,结合春夏订货会(-10%)订单,我们预计一季度收入增速较年报难有改善。但秋季订货会拐点已经出现,订单同比增长10%左右。

　　盈利预测调整

　　维持现有盈利预测,预计2014-15 年净利润分别同比增长110.3%和23.2%,对应每股收益0.84 元和1.04 元。

　　估值与建议

　　重申“推荐”评级。短期来看,公司业绩难有明显改善,股价仍将在底部徘徊。后续建议重点关注收入端反转时点及O2O 战略的推进。维持6-12 个月17 元目标价,对应2014 年20 倍目标市盈率。

　　风险

　　终端销售放缓,收入拐点慢于预期。

　　传：华鲁恒升逆势红花,光辉灿烂

　　华鲁恒升 600426

　　研究机构：招商证券分析师：李辉,马太 撰写日期：2014-04-25

　　14年Q1业绩翻倍,源于产品销量增加,技术改造,成本降低,毛利率提高。财富赢家公司依托先进煤气化平台,发展化工化肥业务,业绩快速增长。维持“审慎推荐-A”。

　　14年Q1大增101.6%,略超市场预期。公司14年一季度营业收入、归属于上市公司股东的净利润分别为22.69亿元、1.95亿元,分别同比增长31.1%、101.6%,基本EPS为0.21元。在整个尿素和化工行业弱势的情况,表现靓丽。

　　主营产品销量增加,驱动收入增长。13年7月年产20万吨丁辛醇项目投产,预计14年一季度销售5万吨左右,贡献增量收入约3.7亿元,收入增幅为 21.4%;13年10月公司醋酸年产能由35万吨增加到50万吨,14年一季度醋酸销售价量齐升,预计增量收入增幅4%左右。另外,己二酸等其他产品亦提供部分增量。而尿素销售价格下跌,部分拖累了收入增速。

　　节能降耗,成本降低,毛利率提升。本期公司综合毛利率为16.73%,同比增加2.8个百分点。公司近几年持续进行技术改造,13年7月增加50万吨 /年(折氨醇)合成气产能,总合成气产能达到220万吨/年,原料供给能力增加,生产成本进一步降低。而且受益于原料甲醇价格上涨(涵盖DMF、三甲胺等产品原料甲醇自给率达70%以上),需求提升,醋酸价格攀升,本期均价达到3200元/吨,同比上涨10.3%,公司甲醇基本可以自给,预计本期醋酸销售毛利率达到24%左右,盈利能力较强。而价格下滑导致尿素销售毛利率同比有所下降。

　　全年业绩有望快速增长。1.经过洗礼,醋酸行业基本避免了恶性价格竞争,近2年价格围绕3000元/吨震荡。公司甲醇自给,成本降低,全年高盈利有望保持。2.己二酸减亏有望。公司正进行年产10万吨/年醇酮装置节能改造,预期14年6月底完成,将有助于降低己二酸成本,提高竞争力。3.硝酸、三聚氰胺提供增量。一期年产5万吨三聚氰胺、30万吨硝酸项目将分别于14年5月、6月投产。硝酸主要为下游复合肥企业提供配套,销售有保障。

　　维持“审慎推荐-A”:依托先进煤气化平台,发展化工、尿素等业务,竞争优势领先。预计14-16年EPS分别为0.68元、0.78元、0.81元,目前动态PE 10倍、PB 1倍。

　　风险提示:项目进度风险;需求下滑风险;化工品价格大幅波动风险。