前三季度净利润7.7亿,EPS0.66元,同增22%,符合预期。实现营收51亿,同增28%;毛利率37.7%,净利率15.0%,同比略升2.3、降0.7pc。向前看,预计2013全年和14年利润率继续维持稳定状态。期间费用率13.6%,同降2.2pc。期末每股净资产11.65元。

　　前三季度销售101亿,已漂亮完成全年销售目标。公司前三季度销售101亿(同增44%),面积73万平,均价1.4万元/平,已完成全年100亿销售目标。2014年推盘丰富,货值估计可达180亿。

　　年初至今拿地272万方,达前三季度销售面积3.7倍,奠定未来成长基础;拿地楼面价约4800元/平。公司YTD拿地建面272万方,其中石狮190万方、宁波江北区39万方、苏州31万方、常熟12万方。石狮项目中配建51万方安置房,预计政府按工程进度付款,资金压力较小。苏州地块楼面地价虽达 1.5万/平,但项目容积率仅1.05,预计可做别墅类项目,利润率有保障。

　　公司加强激励,注重销售,预计周转提速,销售持续高增速可期。世茂房地产(813.HK)与公司业务划分方面,约定公司主要从事商业地产开发,但并未规定不能开发住宅。预计住宅在公司销售比例保持30%左右;商业地产中,少量优质物业持有,约八成用于销售亦可保证周转速度。

　　风险提示:宏观经济走弱,商业地产销售增速可能放缓

　　传：东吴证券三季报点评 高基数致利润增速相对平缓

　　事件:

　　东吴证券公布2013年三季报,实现营业收入12.18亿元,同比增长23.21%,归属母公司股东净利润3.05亿元,同比增长38.86%,EPS为 0.15元。三季度单季度实现营业收入4.46亿元,环比上升42.80%,同比增长34.75%,净利润1.15亿元,环比上升126.42%,同比增长22.60%。期末归属母公司股东净资产77.83亿元,较年初上升2.72%。

　　点评:

　　三季度收入及利润持续稳定增长

　　2013年前三个季度东吴证券实现营业收入12.18亿元,同比增长23.21%,其中代理买卖证券业务收入6.00亿元,同比增长34.31%;投行承销业务收入0.43亿元,同比下降31.44%;受托资产管理业务收入0.30亿元,同比上升130.70%;自营投资收益3.46亿元,同比上升 24.54%。三季度实现营业收入4.46亿元,同比增长34.75%,其中代理买卖证券、投行承销、资管及自营投资收益同比分别增长70.20%、 -91.90%、169.32%和31.24%,三季度净利润为1.15亿元,同比增长22.6%,增速低于多数上市公司,原因主要归结于上年三季度在市场低迷的环境下公司依然取得相对较好的业绩。

　　经纪业务:佣金率略有下降

　　2013年前三个季度东吴证券实现代理买卖证券业务收入6.00亿元,同比增长34.31%。代理股票和基金交易6500.30亿,较上年同期提升 41.80%;市场份额为0.92%,与去年同期相比基本持平;平均佣金率为0.92‰,略低于去年同期。第三季度股票和基金交易量为2500.18亿元,较去年同期上升80.25%;市占率为0.92%,略低于去年同期;单季度佣金率为0.94‰,相比今年二季度和去年同期略有下降。(表2)

　　自营业务:收益率环比改善

　　截至2013年三季度末,东吴证券自营业务规模为45.46亿元,较二季度末41.05亿元上升18.89%,年内实现自营投资收益3.46亿元,前三个季度投资收益率为7.52%,较上年同期有有所下降。从第三季度单季度来看,确认投资收益率为2.39%,环比二季度1.22%有明显好转,同比上年三季度略有下降,主要原因在于公司去年三季度的自营业务逆势取得较好的收益率水平。(表3)

　　投行业务:受IPO暂停冲击大,收入降幅明显

　　2013年前三个季度东吴证券投行承销业务收入0.43亿元,同比下降31.44%。年初以来完成增发项目1个,债券主承销13个,去年同期公司完成 IPO主承销2家,债券主承销4家。虽然债券主承销商业务增长明显但由于IPO主承销的下降,前三季度投行业务收入下降。(表4)

　　融资融券业务规模大幅扩张,但存款利息下降导致净利息收入同比略有下降

　　2013年前三季度东吴证券净利息收入为1.62亿元,较上年同期微幅下降3.5%。截至2013年三季度末,公司融资融券余额达19亿元,较上年三季末 2.25亿的余额翻了数倍,市场占有率从上年三季末的0.32%提升到0.66%,由此可知融资融券利息收入亦较上年同期有大幅度的增长,总的利息净收入同比略降,预计主要原因先进规模下降所带来的利息收入减少。

　　投资建议:总体而言,东吴证券2013年业务保持较快增长,但上年的高基数使得今年业绩增速低于多数上市公司,预计2013、2014年EPS(考虑定增摊薄) 分别为0.197元和0.187元,维持增持投资评级。

　　风险提示:资本市场波动

 

　　传：伊利股份股价异动点评 调整修正市场预期,推荐逻辑不变

　　事件:2013年10月30日晚,伊利股份公布三季度业绩报告,因业绩增速不达预期,导致公司股价连续两个交易日大跌。

　　推荐逻辑不变,大跌提供买入机会,维持“增持”评级:行业竞争格局稳定、管理层持股后积极性提升,公司业绩保持快速增长的推荐逻辑未改,维持 2013-2014年EPS1.50、1.69元。目前公司股价对应2014年PE仅23倍,安全边际较高,维持一年目标价60元,建议增持。

　　评论:

　　伊利股份三季度业绩低预期导致股价大幅波动,我们认为原因有三个:第一、在股价持续大幅上涨后,市场9月份开始对公司业绩预期日益乐观,导致公司业绩低于市场预期的幅度比较大;第二、3季度的奶荒在推高成本的同时也导致公司供货不足,这一点超出了我们的预期;第三、在前期大幅上涨后,伊利股份的动态估值已经不低,双杀导致股价大幅急跌。

　　但是我们认为推荐伊利股份的逻辑并未被破坏,短期大跌已经基本消化三季度业绩不达预期的负面因素,建议增持:乳品行业格局稳定、公司竞争优势明显、管理层持股后积极性提升,公司业绩保持快速增长的推荐逻辑未改,短期大跌提供买入机会。维持2013-2014年EPS预期1.50、1.69元,给予2014 年36倍PE,维持一年目标价60元,建议40元以下坚定买入,布局2014年,目标空间50%,增持。

　　收入、毛利率不佳,源于奶荒和短期的成本大幅上升,公司竞争优势仍在,不必担心长期增长。

　　 原奶供需缺口加大:今夏的高温,加上8月恒天然肉毒杆菌造成的新西兰进口奶粉限制(做原料),加大了国内原奶供需缺口,1-9月统计局公布的液态乳产量增速仅7.7%(1-6月11.6%)。

　　 现金流正常,公司销售终端依然健康:公司三季度收入增速11%,而销售商品、提供劳务收到的现金流同比增13%,且Q3单季现金回笼率1.28,高于Q1、Q2(1.03、1.18),意味着终端销售依然健康。

　　对于奶价未来走势的判断:未来2-3年,预计原奶价格将维持小幅上扬。

　　2013年原奶价格出现了持续、大幅的上涨,10月份后原奶价继续维持上涨趋势。我们认为随着需求的稳定增长,供给如果不能表现出大幅增长,缺口还将在较长时间内存在,主要原因如下:? 第一、原奶需求仍将保持稳定增长;? 第二、高质量奶源紧缺,结构性缺口大:原奶需求大户和规模养殖企业已经认识到国内原奶结构性缺口的现象,目前正在经历从散养为主向规模化养殖过度的时期, 但是由于小牛从出生到产奶需要三年时间,因此这一现象短期难改;? 第三、屠牛事件导致乳牛加速退出:2012年起牛肉价格大幅上涨,导致屠牛事件时有发生,退出加速;? 第四、短期摧化因素:1)今年三季度南方高温,产奶量下降导致的;2)8月恒天然肉毒杆菌事件后,国内限制从新西兰进口奶粉,导致主要奶源之一的进口大包粉减少,加大了国内原奶的供需缺口。

　　综上,我们认为短期催化因素对2014年的影响会下降,结构性缺口及屠牛事件会逐渐改善,并且预计3年后可以得到较大幅度的缓解,但短期却难以见到明显的成效,因此预计2014年原奶价格将仍有2-5%的小幅上涨,但涨幅会低于2013年。

　　原奶价格上涨对于伊利股份业绩影响的分析:提价和结构调整缓解原奶成本压力。

　　今年三季度伊利、光明等均表现出成本压力下的毛利率下降,但是在成本大幅上涨的情况下,公司毛利率3季度单季度毛利率也仅仅下降了3.7个百分点,主要还是因为行业竞争格局相对稳定的情况下,全行业出现的涨价以及消费结构提升的现象。短期,由于原奶价格上涨速度太快,预计4季度公司毛利率同比仍有所下降, 但是预计2014年2、3季度的公司毛利率将回升。