上汽集团:迈出股权激励,治理机制改革的重要一步
　　上汽集团 600104 汽车和汽车零部件行业
　　研究机构：中信建投证券 分析师：陈政 撰写日期：2013-09-18
　　事件
　　上汽委托长江养老设立投资账户
　　公司公告为满足国内上市公司实施中长期激励的需求,长江养老保险对其产品进行了有针对性的开发变更,新设长江中长期延付增值三号投资账户。该账户针对公司管理层/关键骨干和对公司发展有重大贡献的员工,接受其委托,将缴费资金的80%配置于权益类资产(公司自己股票),另20%配置于固定收益类资产(公司相关债券及衍生产品等)。简评方案详解:
　　1、上海市国资委推动了本次国企激励方案的出台,先后包括上港集团/上海建工及上汽集团,前提是相关企业实现集团整体上市且已有现金激励计划;
　　2、资金来源/规模:预计公司将把应付管理层和核心员工的现金奖励基金额度(今年约5000万)的一半(约2500万)拿来购买长江的投资产品(即公司的股票和债券),被激励人可选择购买更高额度,以后年度的激励基金也按此执行(明年很可能超过3000万);
　　3、锁定期及价格:该投资产品锁定期一年,且到期后如股价低于公告日前二十个交易日均价,不能卖出。
　　影响:股权激励的一大步,体制机制改革的重要一步
　　1、我们认为该方案最直接的影响是以渐进/迂回的方式实现了对管理层和核心员工的股票激励。随着激励计划的持续执行,激励对象将在几年内获得上亿市值的上市公司股票(未考虑股价上涨);
　　2、更重要地,表明上汽集团成为上海市国企体制机制改革的重要试点,在未来几年加快推进新一轮国企市场化改革的大背景下,公司在体制机制改革和公司治理方面有望不断推出创新性举措;
　　3、股票激励及未来的体制机制改革将从两个方面大幅提升公司价值:1),管理层利益与股价表现更一致,业绩释放与基本面表现更一致;2),中长期看公司的运营效率/投资合理性及市场竞争力有望明显提升。 投资建议:见微知著,股价低估+业绩释放动力+中长期体制机制改革,强烈建议买入上汽/华域
　　上汽/华域目前的PE/PB估值不仅是A股汽车行业最低,也是全球大型整车/零部件公司中估值最低的,这明显与中国汽车市场的增长及上汽/华域的市场地位/盈利能力表现是不匹配的,反映了投资者的谨慎情绪和市场风格的极大偏离,从中期看是严重低估的。
　　本次股票激励方案的实施使上汽/华域一年内的业绩释放动力明显增强,且上海通用/上海将在明年下半年开始迎来新一轮产品更新期,内生增长动力可期;未来更多的体制机制创新和改革将大幅提升公司的中长期盈利前景。
　　强烈建议投资者买入上汽/华域;同时继续强烈推荐业绩高速增长确定/未来有望从国企改革中受益的长安汽车。预计上汽集团2013-2015年EPS为2元、2.35元、2.7元,目标价20元。(中信建投 陈政)

　　杰瑞股份：能服业务渐入收获期，目标千亿市值
　　四大动力驱动，未来三年业绩复合增速 45%以上
　　国内致密油气、页岩气及高应力储层原油开发带动设备持续增长。中短期受益石油增产、致密油气开发；中长期页岩气如大规模开发，需求将爆发式增长；水平井+压裂应用将持续上升，带动设备需求。
　　承接国际中低端石油装备产能向中国转移，出口提速。
　　市场化导致民营能服面临历史性机遇，公司服务收入明年起有望快速增长。市场化改革加快，中国民营能服进入历史机遇期。公司已具备产业链布局、人才、资金、技术等多重利器，能服崛起只待东风。
　　大市值造就产业链横向拓展加速度，显着增强长期竞争力。
　　二次创业渐入收获期
　　公司从设备制造向服务转型可视作二次创业。我们认为，随着过去2-3年的布局和积累，公司能服业务正在进入收获期，未来服务及设备业务的年收入均有望达到100 亿/年。
　　目前 400 亿元的市值是二次创业的起航点，下一目标1000 亿元！
　　业绩预测
　　预计 2013-14 年全年收入约为38 亿、58 亿。考虑定增摊薄的影响，每股收益分别至1.75、2.51 元/股，对应PE 分别为39、27 倍，维持推荐评级。
　　风险提示
　　2014 年能服业务推进速度慢于预期。（长江证券 章诚)


 

　　深圳燃气:政策支持行业长期较快速度增长
　　深圳燃气 601139 电力、煤气及水等公用事业
　　研究机构：瑞银证券 分析师：徐颖真,郁威 撰写日期：2013-09-18
　　国务院接连发文支持天然气发展
　　9月16日发布的《国务院关于加强城市基础设施建设的意见》中再次强调加快城市燃气管网建设,目标是到2015年完成8万公里老旧管网改造、94%城市燃气普及率、65%县城及小城镇燃气普及率。9月12日公布的《大气污染防治行动计划》要求,到2015年新增干线管输能力1500亿方以上,京津冀、长三角和珠三角地区到2017年基本完成燃煤锅炉、工业窑炉、自备燃煤电站的天然气替代改造。政策导向对城市燃气行业非常有利。
　　可转债有望于3个月内完成发行
　　公司4月份公告拟发行总融资规模不超过16亿元的可转债,用于建设天然气储备与调峰库及天然气高压管道支线,该发行事项尚待证监会批复,我们预计有望于3个月内完成发行。我们判断公司正力争从下游向中上游拓展,以期在天然气产业链中获得更多的主动权,我们拭目以待公司的战略调整。
　　6月份以来公司股价下跌已经反映了基本面的不确定性
　　6月底国家公布天然气价格调整方案,上调各省门站价,广东广西暂不执行,但市场担心最迟14年两广门站价也会上调,如果终端售价不能传导则公司的利润空间会被挤压,如果终端售价上调则会一定程度抑制用气需求,因此对公司影响负面,我们认为公司6月份以来的股价调整已反映了基本面的不确定性。若广东近期上调燃机电站上网电价,将对公司构成利好。
　　估值:维持盈利预测和目标价,上调评级至买入
　　我们维持公司2013-15年EPS预测0.39/0.43/0.50元,基于DCF模型和8.6%的WACC得到目标价9.82元。我们认为股价调整后已具吸引力,因此将评级由中性上调至买入。(瑞银证券 徐颖真,郁威)


 

　　腾邦国际:商旅+金融双管齐下,战略转型想象无限
　　报告摘要:
　　2013年上半年,在整个旅游市场不景气的背景下,公司延续既定发展战略,对资源进行优化调整,实现战略再聚焦,将战略方向进一步聚焦到综合商旅服务及深化B2B业务传统优势上来,全力打造商旅+金融协同发展的商业模式,实现了业绩快速、稳定的增长。
　　B2B金牛业务是公司未来发展的主力:B2B业务是公司的传统业务,也是公司的优势业务。公司在机票代理市场份额稳步提升,目前,公司机票代理市场份额已由2012年的1.5%提升至2.5%左右,仅次于携程。2013年上半年,公司机票代理业务实现营业收入1.46亿元,同比增长约41%。我们认为,公司凭借领先的行业优势,并通过异地收购和转型升级,有望实现B2B业务的快速低成本扩张,未来业绩增长依然有保障。TMC明星业务是公司未来发展的重点:TMC业务具有高水平、高门槛、高利润的三高特点,增长空间巨大。目前,行业普及率仅10%以下,集中度低,市场空间大。公司目标客户定位明确,凭借品牌、资金、技术、人才优势提供个性化的服务,通过区域并购实现内生外长,是未来重要的利润增长点。
　　金融服务业务助推商旅业务发展:腾付通获得银行卡收单业务许可,融易行小额贷款公司解决商旅小微企业低成本流动资金需求,盘活商旅服务资金供应链,盈利能力可观,将成为公司未来新的利润增长点。根据公司的可行性报告,小额贷款公司2015年预计可做到2500万的净利润规模。腾付通和小额贷业务将有力助推公司B2B和TMC业务的发展。
　　盈利预测及投资策略:公司全力打造商旅+金融协同发展的崭新商业模式,B2B传统业务通过异地收购将快速实现扩张,是业绩增长的有力保障。TMC商旅管理业务有望实现快速的发展。另外,腾付通和小额贷等金融业务也将助推公司主营业务的发展,提升公司的业绩弹性。公司推出的高管股权激励措施亦有利于公司长期发展。今明两年,公司将迎来业绩释放期。自3月7日我们发布深度报告重点推荐公司以来,公司股价已出现明显上涨。但是,鉴于公司短期业绩高增长确定,战略转型想象无限,公司未来股价催化因素依然存在,我们预计公司2013-2015的EPS分别为0.69元、0.93元和1.21元,公司目前股价27.56元,对应动态PE40倍、30倍和23倍,维持推荐评级。
　　风险提示:航空公司直销比例扩大、佣金率下滑等。(东北证券 梁莉)

　　中航投资:股权置换释放大额浮盈,预计显著增厚今明年业绩
　　中航投资 600705 综合类
　　研究机构：广发证券 分析师：李聪,张黎,曹恒乾,潘峰 撰写日期：2013-09-18
　　股权置换释放大额浮盈,预计显著增厚今明年业绩
　　公司公告,拟将持有14.09%的西飞集团股权置换成7.77%中航飞机(000768)股权。目前已通过董事会决议,未来尚需股东大会和国资委通过。简单而言,本次股权置换相当于西飞集团使用其持有的中航飞机股权资产向股东方中航投资进行自身的股份回购。
　　通过本次股权置换之后,中航投资(600705)将持有中航飞机7.77%股权的市值相当于20.78亿元,而此前持有西飞集团14.09%股权的账面价值仅为3.37亿元,浮盈高达17.41亿元。
　　如果2013年内能够完成本次的股权置换,预计将会因为长期股权投资的账面价值重估,一次性释放约4亿元净利润,同时假设公司持有7.77%的中航飞机股权在2014-15年进行均匀减持,预计将会为中航投资2013-15年分别增厚净利润4.06、4.50、4.50亿元,相当于中航投资2012年归属母公司净利润7.22亿元的比例高达56%、62%、62%,业绩增厚显著。
　　验证集团产融结合、融为核心战略对公司的巨大支持
　　此次股权置换,直接的影响在于,中航投资原本持有的缺乏流动性的股权投资,被置换为业绩与基本面优异的上市公司流通股权,并进而带来业绩的高增长。
　　间接影响在于,通过中航投资与航空工业主业的全方位立体互动,来实现航空工业与中航投资的协调发展。通过多元金融发展和资本安排,金融助力集团实体产业壮大,实现价值孵化;然后,实体产业成长之后,反哺金融平台。
　　投资建议:维持买入评级
　　除了上述的股权置换显著增厚业绩对公司利好之外,近期市场预期上海自贸区将对租赁行业进行税收优惠,也将直接利好于公司旗下的中航租赁。
　　中航租赁依托自贸区税收优惠政策以及与进出口银行战略合作,将有望在税收、资金成本、项目来源等多个租赁业务核心环节上具有核心竞争优势。我们继续维持对中航投资的买入评级。
　　公司投资亮点包括:
　　1)基本面方面,公司主营业务内生增长稳健,外延扩张仍值得期待(对子公司持股比例提升等);
　　2)估值方面,我们上调公司2013-14年备考EPS预测为0.99、1.03元(2014年已考虑股本增加22%影响),2013-14年PE仅为18、18倍;
　　3)可比公司方面,与中航投资盈利模式较为接近的对标公司是GEcapita。2012年GEcapita占GE集团盈利的比例高达54%,而2012年中航投资占中航集团盈利的比例仅为20%,未来存在较大的提升潜力;
　　4)催化剂方面,股权置换、自贸区税收优惠政策、高管增持等。
　　风险提示:本次股权置换事项尚需股东大会、国资委批准。(广发证券 潘峰,曹恒乾,张黎,李聪)

　　盐湖股份：公司公告新增100万吨/年氯化钾项目投料试车
　　公司钾肥产量增加。公司公告目前该项目每小时生产氯化钾70-80吨，产品品位在93%-98%之间，试车工艺系统整体运行正常；而公司上半年钾肥产量137.21万吨，钾肥销量155.94万吨，产品不含税均价2199元/吨，较上年同期下降近460元/吨，但受钾肥价格下跌的影响，公司销售毛利率下降至54.67%，销售净利率下降至21.63%。我们认为，钾肥业务仍是公司主要收入和利润的来源，随着新项目的投产，将使产量和销量都有提高，弥补产品价格下跌对公司盈利的影响。
　　等待钾肥价格反弹。对于中长期钾肥市场，我们认为全球钾肥行业，特别是经销商层面的去库存已经发生了，经销商去库存明显。但同时由于中国市场的库存堆积，加上钾肥行业历史上显现出来的规律，即当供应商开工率转折之后2-3个季度，才会出现价格的转折点，我们对钾肥行业在2013年钾肥价格不乐观，耐心等待2014年可能出现的反转迹象。
　　静待化工项目减亏。化工产品收入2.02亿元，亏损5.55亿元（包括计提存货跌价准备2.5亿元，利息支出6131万元）。主要因为上半年综合开发一期个别装置不能连续稳定生产，下半年工作的重点依然是项目试车，我们预计公司综合开发项目一期有可能实现减亏；碳酸锂项目上半年年产量为212吨，公司预计下半年产量会有提升。综合开发项目的进展情况对公司估值影响较大，静待公司化工项目减亏的时间点。
　　盈利预测及评级：我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.10、1.50和2.13元，维持买入评级。
　　风险因素：盐湖地区持续紧张的运力对钾肥的销量影响；化工项目持续亏损。(信达证券 李皓,郭荆璞,麦土荣,常川)