卡奴迪路:税收优惠致净利略超预期,扩张支撑业绩较快增长
　　卡奴迪路 002656 批发和零售贸易
　　研究机构：招商证券 分析师：王薇,刘义 撰写日期：2013-04-09
　　收入符合预期,但所得税优惠导致净利润略超预期。公司今日发布年报,12年收入6.36亿元,同比增长37.86%;营业利润和归属母公司净利润分别为2.13和1.77亿元,同比分别增长48.81%和61.72%,每股收益1.77元;拟每10股转增10股派现3.7元(含税)。分季度看,12Q4收入、营业利润和净利润同比分别增长37%、29%和62%,尽管毛利率有提升,且仍有利息收入,但销售费率和管理费率提升导致营业利润增速略低,而净利润增速略超预期,主要是母公司获得高新技术企业资格,执行15%所得税优惠政策所致。
　　同店虽有压力,但外延扩张保障12年收入快速增长。12年服饰终端消费不振,全年百家重点零售企业服装零售额同比增长12%,增速较11年降低8个百分点,且创近年来新低,各品牌公司同店增长普遍较低,公司也仅获得5-6%的同店增长,较11年显著放缓,此外商场促销活动较多,回款率下降导致同店回款额略微负增长。但依托较强的精细化管理能力,以及上市带来的资金优势,公司12年开店步伐明显加快,11年和12年门店净增量分别为51家和125家,增幅分别为19%和39%,截至12年底门店总数为443家,门店规模在同类品牌中处于领先地位,其中,直营和加盟分别为269家和174家,增幅分别为54%和22%。较多的次新店和新开店拉动12年收入同比增长37%。
　　自主品牌快速发展,代理业务获得高速增长。公司12年商旅、假日及代理业务收入分别为4.76、1.32和0.28亿元,同比分别增长37%、33%和87%,截至12年底主品牌(商旅及假日系列)门店数量为426家,代理门店数量为17家。
　　分区域看,华北、华中和东北收入增速均在60%以上,华南和西南在20%以上,华东、西北和港澳在30%左右。分品类看,裘皮类收入增速只有8%,而其余品类增速均在30%以上。
　　毛利率提升、利息收入和所得税优惠导致12年净利润增速略超预期。公司12年规模效应提升有助于成本控制,拉动全年毛利率同比提升近4个百分点至67%。
　　其中尤其是假日系列的毛利率提升较多,主要原因是直接从港澳采购降低了采购成本所致;销售费用率同比提升2个百分点至25%,主要是直营规模扩大所致;管理费用率同比提升1个百分点至8%,主要是管理规模(子公司数量增加)扩大所致;财务收入近1200万元,主要是受益于募集资金到位;综合看,期间费用率同比略微提升0.7个百分点至31.3%。毛利率增幅高于费用率增幅,导致营业利润增速(49%)高于收入增速(38%)。此外,母公司已获得高新技术企业资质,2012-14年执行15%的所得税优惠,导致净利润增速(62%)高于营业利润增速。
　　库存总额和应收款增速偏高,但单店库存压力尚不大,应收款坏账风险并不大。
　　12年底库存余额2.67亿元、较年初增加82%,其中,成品库存2.21亿元,较年初增加99%,主要是直营开店多规模扩大导致备货增加(12年底直营店较11年底净增54%),且由于零售压力使得12年售罄率较往年略低,整体看,公司库存总额增速偏高,但分摊到单店的库存支持的销售大约100多万,对于公司目前的单店销售还是比较正常的,只是未来需注意,终端需求改善有限的背景下库存上升速度是否可控;12年底应收款余额1.12亿元(商场款7千多万),较年初增加151%,12年终端零售压力较大,商场账期延长,同时大环境压力下对加盟扶持有所加大,但应收款主体还是商场账款,所以坏账风险并不大;12年经营性现金净流入0.33亿元,较11年下降70%,主要是经营性现金流入增速放缓所致(同比仅增长22%,低于收入增速,主要原因在于商场回款不太理想,以及加大对加盟商的扶持力度)。
　　今年主品牌仍将稳定较快增长,且新业务将逐步进入收获期。虽然今年同店增长难有显著改善,但依托外延扩张及订货会支撑,预计主品牌(商旅和假日系列)仍能延续稳定较快增长;预计今年新开店数量将保持在120家左右(增幅27%左右,直营和加盟分别新增90和30家),且次新店较多(12H1净增40多家,H2净增70多家);此外,公司今年春夏订货会同比增长26%(成本下降背景下均价略有下调以适应市场环境,而毛利率保持相对稳定)、秋冬订货会同比增长21%(大环境压力下增速放缓在所难免,但均价同比上涨3%左右;分渠道看,直营订货增长25%,加盟订货增长5%),订货会将为主品牌稳定较快增长提供一定支撑;代理业务去年第四季度以来快速布局,将于今年Q2贡献业绩(预计全年收入占比将由去年的近5%提升至今年的10%左右),但毛利率和净利率较主品牌低,所以对盈利增长的贡献不如收入显著;高端定制业务也将于今年Q2贡献业绩,公司全年的收入目标是5千万左右,但毛利率和净利率也略低于主品牌。此外,衡阳精品买手店将于14年贡献业绩,今年贡献尚不大。展望今年Q1,由于新业务贡献较少,而相关费用并不少,预计今年Q1业绩增速略低于全年水平(净利润增速25-30%)。
　　盈利预测与投资建议:公司是广派男装的优秀代表,在高端渠道领域具备较强的开拓能力,渠道推力尚存较大释放空间,且通过多年积累逐步沉淀出一定的精细化管理能力。虽然全年看同店增长难有显著改善,但依托较高质量的外延扩张,公司13年春夏和秋冬订货会增速在业内仍属较高水平,预计主品牌今年仍可维持相对较快增长。此外,公司今年新业务将逐步进入收获期,国际代理和高端定制将于Q2开始显著贡献业绩。全年看,预计公司业绩的较快速增长仍在行业内处于明显领先水平。
　　公司目前规模还比较小,主品牌仍存一定增长空间,且新业务进一步打开天花板,未来几年成长性在业内相对较高,且渠道控制力与零售能力均较强。预计公司2013-15年EPS分别为2.27、2.77和3.14元/股(需注意我们给的预测里面未包含衡阳精品店的收入),对应13年PE为16.3倍,鉴于公司具备较为扎实的管理基础,并且近两年在行业内相对快速的增长地位,13年仍属于我们在行业内全年相对重点推荐的品种。半年至一年目标价格可给予13年18-20倍左右的市盈率,目标价格中枢为40.94-45.49元。维持“强烈推荐-A”的投资评级。
　　风险提示:经济复苏低于预期影响服饰终端消费;国际品牌的竞争加剧;直营建设进程加快导致费用上升;新业务收入贡献低于预期且费用增加超预期。


 

　　TCL集团:一季报业绩同比增长约7倍,华星光电盈利或超预期
　　TCL集团 000100 家用电器行业
　　研究机构：瑞银证券 分析师：廖欣宇 撰写日期：2013-04-09
　　低基数下一季度业绩预计同比增长约7倍
　　公司预计一季度归属于母公司股东的净利润为2.95亿元~3.1亿元,合每股收益0.035元~0.037元,在去年同期较低的基数下增长670%~710%。
　　家电业务保持快速增长,通讯料将延续亏损
　　一季度公司销售LCD电视400万台,同比增长22%。其中智能电视占15%,3D电视占19%,产品结构继续改善,有助提升多媒体业务盈利能力,稳定贡献集团业绩。冰洗空等白电销量增长20%,但规模较小对集团利润贡献有限。
　　一季度公司智能手机出货量占比约17%,环比去年四季度持平,仍在进行功能手机向智能手机的切换,我们预计通讯业务将延续亏损但亏损额降低。
　　华星光电的液晶面板业务盈利或超预期
　　华星光电一季度玻璃基板投片量30.8万片,产能利用率达到95%,我们认为源自彩电行业销量较好及下游企业的补库存行为。一季度32寸opencell液晶面板均价(Displaysearch数据)102.3美元,由于中国征收进口关税(5%),我们判断华星光电的出厂价高于国际同行,盈利状况较好。同时华星的玻璃基板从日本进口(占成本比重约30%),受益于日元汇率贬值。
　　估值:目标价2.79元,维持买入评级
　　目标价的推导是基于瑞银VCAM贴现现金流模型,WACC假设为8.3%。我们将继续跟踪一季度公司各个业务具体的分部业绩。


 

　　中南传媒：业绩显著好于行业 估值创历史低点
　　宏源证券4月8日发布中南传媒（601098）的研究报告称，2012年业绩符合预期,明显好于行业平均水平。去年营业收入69.3亿元,同增18%;其中出版业务收入和发行业务收入分别增长13.05%和20.12%。归母净利润9.4亿元,同增17%。传统业务在如此大体量基数上保持较好增速实属不易。毛利率38.65%,同比下降0.9个百分点。净利率13.29%,同比下降0.5个百分点;费用率持平。
　　传统业务亮点纷呈。出版:一般图书增长13.62%,改革推行事业部(分社)制,激活创作力;教材教辅增长11.91%,起始年级和非起始年级两批教材送审已全获通过,两套涵盖全学科、全学段的教辅产品,品种达650余册(种),顺利通过了湖南省教育厅评议,进入公示目录。发行:一般图书、教材教辅、文化用品分别增长15.62%、17.79%、76.30%,2012年中南传媒在全国图书零售市场的码洋占有率为3.16%,同比增长0.35个百分点,稳居全国前四强。报媒板块:增长9.80%,发行增量主要来自《快乐老人报》和《长株潭报》,《快乐老人报》发行量快速飙升,成为中国首家发行超百万份的老年纸媒。广告收入增量主要来自拓展线下活动业务和定制营销等。
　　数字出版加速商用。天闻数媒与深圳龙岗区政府携手建设电子书包实验局,在长沙开展单校试点,与北京、上海、山东、山西等地18所学校签订单校产品解决方案商用合同;政企业务首获近千万元订单,加速开发电子公文包。大湘网日均PV量突破千万,成为湖南本土最具影响力、市场份额最大的生活门户网站,实现了当年创建、当年运营、当年盈利的佳绩。中南E库收集内容资源和版本资源7万多种。
　　维持“买入”评级。2013年业绩对应PE为15倍,公司剔除现金后对应PE仅为9.3倍,估值已创历史新低;考虑到今年并购力度加大、数字出版收入发力等催化剂将出现,强烈建议现价买入。


 

　　宁波港:大股东增持,持续看好公司发展前景
　　宁波港 601018 公路港口航运行业
　　研究机构：广发证券 分析师：张亮 撰写日期：2013-04-09
　　主要事件:公司控股股东宁波港集团于4月8日通过二级市场增持公司股票17,837,660股,且宁波港集团计划在未来十二个月内择机进一步增持公司股票,增持价不高于3.7元/股。
　　控股股东增持显示其对上市公司发展前景充满信心
　　控股股东持续增持限价(3.7元/股)远高于公司目前股价,显示控股股东对上市公司发展前景充满信心。2013年4月8日,申万港口行业市盈率(TTM,整体法)为13.69倍;wind一致预期数据库中对宁波港2013年EPS预期为0.238元,对应目前股价的市盈率(TTM)为10.5倍,宁波港动态市盈率估值明显低于行业均值(低30.4%)!收购舟山衢黄港口47%股权,扩充矿石接卸产能随着我国首条40万吨级航道--蛇移门航道的建设完工,预计舟山衢黄港口铁矿石码头有望成为华东铁矿石接卸中心,上市公司收购舟山衢黄港口股权对公司铁矿石装卸业务带来支撑。
　　一季度上市公司业务量增速超过沿海港口平均增速据
　　公司公告,2013年一季度上市公司实现集装箱吞吐量431.5万标箱,同比增长10.3%(沿海港口7.5%);实现货物吞吐量11298万吨,同比增长10.8%(沿海港口7.8%)。均高于沿海港口评级增速。(注:沿海港口增速数据取自交通部统计快报。)我们持续看好公司的稳健成长,给予“买入”评级,按照行业平均市盈率估值13.69倍,给予目标价3.06元。
　　风险提示:经济复苏低于预期导致外贸出口低于预期;新投产码头达产时间低于预期;航运市场不佳导致装卸费下滑。


 

　　京新药业：品种决定弹性 弹性决定高度
　　海通证券4月8日发布京新药业（002020）的研究报告称，公司拥有两个重磅品种:康复新液(空间10亿元以上)和地衣芽孢杆菌(空间5亿元以上)。预计康复新液2013年40%以上增长。地衣芽孢杆菌,进入新版基药、副作用少、批文少,收入能迅速过亿元。降血脂用药20%增长。建议“买入”。
　　京新药业以“做大成品药,做强原料药”为战略,制剂比重逐年提高,培育出康复新液、地衣芽孢杆菌等潜在重磅品种。产品大类包括心脑血管药物(他汀类)、特色中药(康复新液)、生物制剂(地衣芽孢杆菌)和抗感染药物等。
　　康复新液主要成分是美洲大蠊提取物,分析师估计2012年收入6000万元左右,毛利率约60%。由于康复新液①适应症广(几乎适用所有创伤、溃疡)②疗效好(治疗胃溃疡可比奥美拉唑)③拥有批文的企业少(4家)。抗胃溃疡药物规模约150亿元,阿斯利康的洛赛克(奥美拉唑)样本医院收入11.2亿元。分析师认为仅该适应症,收入有10亿元潜力,预计未来3年收入年均40%以上增长。
　　公司地衣芽胞杆菌收入可能迅速过亿元,收入有5亿元潜力。①适应症为常见病。肠道疾病发病率仅次于感冒,止泻用药市场规模约40亿元。②副作用少。地衣芽孢杆菌是人体分离的菌种,毒副反应小。③批文少。仅有公司和东北制药有批文。④上量快。经过长期市场培育,新进入基本药物目录。目前公司产能为1.5亿粒,满产满销对应收入约1.5亿元。
　　心脑血管用药20%增长。京新药业心血管用药2012年收入过亿元,其中辛伐他汀(5000-6000万元)和瑞舒伐他汀(4000-5000万元)是主要品种。辛伐他汀竞争较为激烈,公司市场份额约1.7%,预计未来3年10%左右增长。瑞舒伐他汀竞争相对较小,预计未来3年20%以上增长。预计2013年新品种匹伐他汀获批。
　　喹诺酮类药物。抗感染药物行业已经从2011年的限抗的困境中走出。京新药业是我国最大的左氧氟沙星生产基地,预计未来3年内10%-15%增长;抗抑郁药舍曲林预计2013年3000万左右收入,我国抑郁症患者估计3600万人,其中10%得到了正规的药物治疗,市场规模仅20亿元,年增长15%,成长空间很大。
　　预计公司2013-2015年EPS为0.60元、0.94元、1.39元,同比增长分别为138%、57%、48%。康复新液有望持续40%以上高增长;地衣芽孢杆菌进入新版基药,将快速放量;业绩弹性大,两年有望200%增长。应该给予溢价,12个月目标价24元,首次给予“买入”评级,对应2013年40倍PE。


 

　　开山股份:螺杆膨胀机盈利能力极有吸引力,维持“买入”评级!
　　开山股份 300257 机械行业
　　研究机构：申银万国证券 分析师：黄夔 撰写日期：2013-04-08
　　投资评级与估值:我们预计,随着公司膨胀机产能逐渐达产,新接膨胀机订单交付、结算速度加快,市场会对膨胀机的前景更加乐观。我们预计公司2013年-2015年公司将实现膨胀机收入3亿、6亿和10亿,2013年-2015年公司将实现营业收入22.2亿、28.6亿和34.4亿,收入三年复合增速为31%,2013年-2015年净利润分别为4.3亿、5.7亿和6.9亿,净利润两年复合增速为33%,2013年-2015年对应EPS分别为1.50元、1.98元和2.43元。鉴于膨胀机正处于高速增长前期,我们给予公司12个月目标PE30倍(对应2013年EPS),上调公司12个月目标价至60元(原目标价48元),维持“买入”的投资评级。
　　关键假设点:2013年-2015年螺杆膨胀机收入预计为3亿、6亿、10亿,毛利率40%;2013年-2015年螺杆空压机市场容量年均增速恢复至15%。
　　有别于大众的认识:市场认为,1、开山的螺杆膨胀机性能仍然难以验证;2、下游用户采购螺杆膨胀机的收益水平并不清楚。
　　我们认为:开山螺杆膨胀机性能的不确定性已经较低,首台机器在衢州元力钢铁集团已持续运行半年,累计发电40余万度,达到或超过了设计参数的标准。螺杆膨胀机的两大核心部件--螺杆主机和“三器”(预热器、换热器、冷凝器)全部由公司自制,部件性能可控;外部热源的禀赋可以由开山技术支持团队的售前考察来保证。基于以上两点,我们认为开山螺杆膨胀机的性能是有保证的。
　　基于合理和保守的假设,我们对合同能源管理和业主直接采购设备两种方式进行了收益水平测算。合同能源管理公司备考的ROE水平能够达到30%,业主直接采购设备的备考ROE水平能够达到60%以上。我们认为,该收益水平非常有利于膨胀机的市场开拓。
　　核心假设风险:螺杆膨胀机适用范围及性能低于预期。
　　股价表现催化剂:螺杆膨胀机市场拓展的进度超预期。