中信银行:意料之中的大额拨备计提

　　中信银行前三季度净利润符合中金预期.
　　中信银行前三季度归属股东净利润同比增长12.4%至272 亿元,与我们的预测一致。三季度单季净利润同比下滑15%,主要受大幅计提拨备影响(已被市场充分预期)。
　　要点.
　　三季度计提拨备41 亿元,为08 年以来单季最高水平,而资产质量依然维持稳定。中信银行三季度单季拨备计提规模创下08 年以来最高值,单季信用成本亦高达105bps,而资产质量依然维持稳定。三季度不良余额环比增速由二季度的14%大幅下降至3%,不良率环比下降1bp 至0.60%,三季度年化不良净形成率稳定在0.13%(上半年:0.12%),为已披露业绩的中小银行中最低水平。
　　三季度日均余额净息差环比下降9bps,主要受资产收益率下滑较快影响,体现在:1)生息资产(期初期末平均余额)环比增长4.6%,而利息收入环比下降0.3%;2)生息资产及付息负债结构环比均改善,三季度末贷存比环比上升1.5个百分点至71.6%。
　　三季度手续费净收入环比微降0.9%,我们判断监管收紧对中信手续费的影响已基本体现,四季度手续费有望企稳回升。
　　盈利预测调整.
　　维持盈利预测, 2012/2013 年每股盈利分别为0.75/0.75 元。
　　估值与建议.
　　尽管激进的拨备计提政策导致中信三季度单季净利润同比大幅下滑,其拨备前利润环比依然小幅上升0.8%,为已披露业绩的中小银行中最好水平。受三季度盈利大幅下滑影响,中信A 股在9 月末以来的银行股反弹中明显落后于其他银行股,目前仅交易于0.73 倍2013 年市净率。我们认为更换管理层对中信银行业绩的影响已基本体现,维持推荐评级。(中国国际金融罗景毛军华)




　　丽江旅游:索道提价预期兑现,业绩增长前景明朗
 

　　事件:11月28日,公司发布公告称,旗下玉龙雪山大索道提价申请获批,双程票价由原来的150元提高到180元,上调幅度20%,此票价中包含原批准的玉龙雪山生态环境保护专项资金25元。新价格在2013年春节后正式实施。
　　点评:1)关于玉龙雪山索道的提价进程,丽江旅游索道门票价格从03年以来一直未作调整,已满足提价条件。2011年5月15日,公司向政府有关部门提交了《关于调整丽江玉龙雪山旅游索道客运票价的请示》,申请将玉龙雪山索道的价格由双程150元/人次提高到200元/人次。我们在8月份的《丽江旅游调研报告:立足丽江,布局周边,延伸旅游产业链带来新增长点》中指出,从其他景区启动提价程序来看,丽江旅游索道提价年底获批预期强烈。从时间点来看,此次提价获批略早于市场预期。2)我们预计此次索道提价将增厚公司13年的净利润在10%左右,我们调高公司13-14年的EPS至1.07元和1.22元。
　　公司未来看点:公司主营业务增长良好。在发展主营业务的基础上,公司加快资源整合步伐,进一步延伸旅游综合产业链,新业务将为公司带来新的业绩增长点:“雪山景区甘海子餐饮中心”项目目前土建工程基本结束,预计2013年5月完工。“丽江古城南入口旅游服务区”项目目前按计划开展工作。此外,公司与香格里拉县人民政府签订《香巴拉月光城项目投资开发合作意向书》,计划在独克宗古城建设高端度假酒店和藏文化风情体验区。11月16日,公司发布公告称,将在泸沽湖景区投资建设牛开地片区度假村、里格精品度假村两个项目。此举对于提高公司未来的投资收益及提升公司可持续发展能力有着积极影响。公司投资的几个新项目虽然短期对公司业绩几乎没有影响,但是标志着公司异地扩张步伐加快,产业链进一步完善,未来发展前景值得关注。
　　盈利预测及投资策略:受益于丽江旅游市场的高增长,公司主营业务业绩平稳增长,在此基础上,公司加快资源扩张整合步伐,延伸旅游综合服务产业链,未来业绩增长前景明朗。我们调高公司2012-2014的EPS至0.84元、1.07元和1.22元,公司目前股价16.86元,对应PE20倍、16倍和14倍,维持“推荐”评级。
　　风险提示:新项目进程具有不确定性、经济下行导致游客量增速低于预期等。(东北证券周思立)




　　罗莱家纺:龙头转势金不换
 

　　公司中长期持续成长的逻辑依然十分顺畅:当前家纺行业依然处于新兴快速成长期,而公司又属于业内具有明显竞争优势的龙头,发展速度高于行业水平,这符合“大行业、小公司”的经典成长搭配,公司未来仍蕴含巨大发展潜力,2016年实现百亿计划不是梦。
　　公司短期快速调整属于“可遇不可求”的多重利空叠加:一重来自于行业需求的明显下滑(地产调控政策之严厉超预期+经济调整的时间及幅度超预期),一重来自于公司对未来发展的判断过于乐观,导致预算偏于激进,二者相叠加致使上半年业绩增长低于预期。
　　目前时点向后看,V形复苏的右侧趋势正在形成:行业层面,今年年初开始的地产复苏向家纺传递,我们预计明年上半年有望看到终端需求的回暖;公司层面,外延扩张提速并考虑到加盟商去库存过程趋于完成,收入增速将明显回升,而公司在费用控制方面亦将不遗余力,利润改善的趋势是比较确定的。
　　危中显机,此刻建议投资者战略性买入公司并长期持有:从投资角度,我们认为对公司这类细分成长行业的优质龙头,不是考虑该不该买的问题,而是什么时候买,买多少的问题。当前值得投资者战略性买入的理由在于:1,负面因素已被市场充分消化;2,基本面的拐点初步形成;3,明确复苏的信号正在临近。
　　盈利预测及投资建议:假设明年所得税率优惠取消,我们小幅调整公司盈利预测,预计公司2012~2014年净利润增长率分别为2.57%、17.23%、29.17%,实现EPS分别为2.73元、3.20元、4.14元,上调公司至“买入”评级,给予半年目标价55元,对应20*12PE、17*13PE。
　　风险提示。经济继续下滑,地产调控力度再加大;公司外延扩张速度不达预期,期间费用增长过快。(宏源证券李振亚)





　　中国太保:净资产表现好于预期
 

　　2012年三季度业绩好于预期
　　中国太保2012年前三季度实现归属于母公司净利润31.35亿元(每股EPS0.36元),同比下降55.3%,低于我们预期。但归属于母公司的净资产为814亿元(每股BPS9.47元),高于我们预期。
　　要点:
　　净利润低于预期源于承保成本上升幅度高于预期。公司三季度单季度计提资产减值准备16亿元,尚未超出预期;但承保成本占保险合同准备金的比率相比1H12上升100bp至3.5%,这可能是由于公司在激烈的市场竞争下加大了业务拓展的费用投入,特别是其财险业务。
　　综合收益高于预期来自投资表现好于预期。公司单三季度归属于母公司的综合收益为-3.4亿元,资本变动前净资产环比仅下降0.4%,好于我们的预期。我们判断,这可能是由于公司三季度投资表现虽然不佳,但却好于我们的预期。
　　财务资本实力雄厚,支持业务快速发展。太保集团上半年偿付能力充足率达到271%,远高于监管要求的150%。
　　另外,太保寿险已获准发行不超过75亿元的次级债。此外,公司还有约250亿的次级债发行空间。如果再考虑公司近期公告的约80亿H股定向增发,集团偿付能力充足率水平可以保持在近400%左右的较高水平。强劲的财务资本实力有利于公司应对资本市场的短期波动,适应后金融危机时代的保险业偿付能力制度变化,支撑公司中长期业务快速发展,把握未来健康险/养老险的发展机遇。
　　盈利预测调整:
　　维持盈利预测不变,2012/2013年每股盈利分别为0.91/1.19元。
　　估值与建议:
　　中国太保A/H股对应2013年业绩的内含价值倍数分别为1.1倍/1.2倍,处于较低水平。我们维持中国太保“推荐”评级以及目标价格25元人民币/31元港币。(中国国际金融唐圣波)




　　雪迪龙:今年脱硝改造低于预期,预计明年有望受益于行业高增长
 

　　投资要点
　　脱硝改造进程低于预期,明年将有望受益于行业高增长。从火电厂排放标准出台后,今年是脱硝改造第一年。根据环保部的统计,2011年脱硝覆盖率仅16.9%。根据我们的判断,2012年脱硝改造覆盖率将有望达到30%,新增脱硝装机量为1亿kw,相对2011年增长102%,但由于火电厂进行脱硝改造的积极性仍不强,因此前三季度公司收入情况持续低于预期。我们预计,其中可能有较多的项目是在四季度开工,预计在明年一季度确认收入。而公司作为脱硝CEMS龙头,其订单和收入也将受益行业的高速增长。
　　运维业务增长低于预期,第三方运维仍待推动。由于火电厂自身对脱硝监测系统及设备的运维成本低于第三方运维,因此今年来看第三方运维的增长也低于此前预期。根据我们的判断,火电厂自身运维的成本在1万元左右,远低于第三方运维的5万。但火电厂自身运维可能存在“考官、考生一个人”的问题,因此第三方运维的政策推进将使公司运维业务在脱硝覆盖率提升后步入持续增长期。
　　人员扩张带来费用率提升,明年规模效应也将有所体现。由于去年年中出台了火电厂排放标准,公司对2012年脱硝行业的大幅提升给予了较高预期,并进行了人员扩张,从而提升了销售费用。但脱硝行业的提升持续低于预期,因此使公司前三季度销售费用率只增长了3.27%。我们认为,明年脱硝改造的放量将有望使得公司费用率回归正常水平。
　　财务与估值
　　下调盈利预测,维持买入评级。考虑脱硝改造低于预期的影响,我们下调公司的盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.73、1.07、1.38元(原预测为0.88、1.23、1.42元),年均复合增速32.2%,根据DCF估值测算的公司每股价值为23.92元,维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　脱硝增长低于预期、价格下滑超预期、市场份额下滑超预期。（东方证券郑恺）





　　友谊股份:布局社区型购物中心
 

　　收购郡江国际购物中心项目85%股权,挂牌价4.63亿元:
　　公司董事会通过了《关于杨浦郡江国际购物中心85%股权收购项目的议案》,公司将向上海今代纺织科技发展有限公司购买其持有的上海鹏欣国际家纺投资建设有限公司(“鹏欣公司”或“标的公司)85%股权。该标的通过上海联合产权交易所公开挂牌出让,挂牌价格合计4.63亿元,由两部分构成:其中标的公司85%股权转让价格为2.74亿元(按股东全部权益评估值85%计),转让方对标的公司的债权转让价格为1.89亿元。鹏欣公司为杨浦郡江项目的开发商,公司通过本次收购鹏欣公司85%股权,将获得杨浦郡江项目对应的地下一层至地上四层商业部分建筑面积4.89万平米、地下二层至地下三层停车场建筑面积3.64万米(停车位494个),合计8.53万平米的商业物业,折合公司对该购物中心项目的单位投资额为5424.71元/平米。鹏欣公司的资产评估值为9.34亿元,假设鹏欣公司的资产全部对应杨浦郡江项目,则对应的平均投资额约为1.09万元/平米。
　　收购股权以较低成本进入社区,深耕上海打造社区型购物中心:
　　郡江国际项目位于杨浦区宁国路218号,紧邻内环,宁国路、平凉路。地处杨浦区四大功能区之一的杨浦大桥高端商务区,将与北外滩、陆家嘴形成三点一带的商务区。该项目由三部分组成:A栋为郡江SOHO领寓(住宅部分),目前均价约为1.95万元/平米;B栋为郡江国际大厦(写字楼部分),目前均价约为1.99万元/平米;C栋为地下一层至地上四层的购物中心楼(即本次股权转让对应项目)。项目所在的平凉路周边商铺转让价格大约在3-4.5万元/平米之间(以上价格数据均来自搜房网)。公司通过收购标的公司股权,得以用较低价格进入该区域,我们预计该项目将于2013年底开出。
　　该项目定位为社区型购物中心,符合公司“深耕上海、积极抢占市场空白点”的发展要求,可进一步增加百联购物中心在杨浦区的商业网点布局;同时就内环商业资源的稀缺性而言,可为公司带来较好的物业资产和经营业绩贡献。但鉴于项目预计开出时间较晚(2013年底),我们暂不调整公司盈利预测。
　　维持买入评级,6个月目标价9.36元:
　　我们维持公司2012-2014年EPS分别至0.70/0.78/0.89元的判断不变,以2011年为基期三年CAGR为3.3%(其中零售主业CAGR为14.77%)。给予6个月目标价9.36元,2013年对应12XPE。我们中长期看好公司未来创新业态购物中心以及奥特莱斯的潜力,公司是国内领先的零售业态创新者,奥特莱斯和购物中心的运营能力处于同行前列。我们认为在消费升级的大背景下,新兴业态将越来越多的分流传统百货的客流,并将成为未来零售业的主要渠道,因此充分认可公司全国发展奥特莱斯、区域性发展购物中心的战略,维持买入评级。
　　风险提示:公司重组后整合效应低于预期,期间费用率高企侵蚀利润