中国平安:产、寿险维持较高增速
　　中国平安 银行和金融服务
　　研究机构：申银万国证券 分析师：张西林
　　事件:中国平安发布月度保费收入公告。根据《保险合同相关会计处理规定》,平安寿险、产险、健康险及养老险于2012年前九个月的原保险合同保费收入分别为10,087,267万元、7,388,658万元、16,500万元及474,145万元。
　　统计口径下(未经调整处理)平安寿险、产险、健康险及养老险于2012年前九个月累计规模保费分别为15,097,571万元、7,388,658万元、38,872万元及620,380万元。
　　产、寿险保费增速维持高位。1)平安寿险2012年前三季度实现保费1009亿元,同比增长7.37%,9月单月实现保费89.75亿元,单月同比增长15.48%,维持近期较高的增速。2)前三季度准则调整前保费1510亿元,保费确认率66.81%。3)平安产险2012年前三季度实现保费739亿元,同比增19.97%,9月单月实现保费92亿元,单月同比增长20.2%。扣除9月单月保费,寿、产险2012年前八个月保费同比分别增长6.64%和19.94%。
　　九月单月个险新单同比减少10%左右,看好平安寿险下半年价值增长。2012年寿险行业遭遇困境:1)营销员增员更为困难,增员费用提升,2)高利率环境抑制投资型保险需求。中国平安面临产能增长瓶颈,上半年增速落后于其他三家上市险企,上半年个险新单负增长25%。2012年下半年,平安寿险的高基数影响消除,保费有望实现高于同业的增速,而7、8两月个险新单增速预计在20%左右,九月略有下滑,但仍看好平安寿险四季度价值增长。预计平安寿险2012下半年新业务价值同比提升20%左右,全年将与2011年基本持平。
　　产险保费增速维持20%左右,较强的渠道掌控能力决定其较高的保费增速和稳定的盈利水平。平安车险50%以上保费来自交叉销售和电话渠道,对于渠道掌控能力显著高于其他公司,因此中国平安的保费增速与盈利水平受行业竞争加剧的负面影响较小。车险费率市场化改革渐近,平安产险符合自行拟订条款、费率的条件,管理、品牌优势明显。平安产险保费快速增长,且成本率稳定,未来仍将实现利润持续增长。
　　三季度利润增速大幅领先同业;税延型个人养老保险试点渐行渐近,平安寿险最受益:1)中国平安三季度单季度利润增速超过50%,若不考虑去年同期并表深发展的一次性影响则小幅负增长,好于同业;2)预计四季度税延型个人养老保险上海试点可能推出,较大程度上带动养老保障型产品的销售。根据我们测算,养老保险税收优惠政策将为行业带来10%左右的保费增量,对保险公司的价值贡献在5%-10%。平安寿险凭借其强大的销售能力、完善的城市销售网络、以及广泛的企业和个人客户资源,将最大程度受益于养老保险税收优惠政策。
　　维持买入,首推中国平安。我们看好保险行业的相对大盘的相对收益和中国平安相对保险行业的相对收益,主要原因是保费和净利润增速回升,以及政策预期的兑现。经过前期调整,中国平安目前新业务价值倍数4倍,仍严重低估,预计未来仍有20%的上涨空间,维持买入。
　　


 

　　南方航空:有望迎来交易性机会
　　南方航空 600029 航空运输行业
　　研究机构：海通证券 分析师：虞楠
　　事件:
　　南方航空公布公司9月份运营数据。旅客吞吐量(RPK)同比增长12.5%,运力投放(ASK)同比增长13.5%,整体运力过剩1个百分点。总体客座率80.3%,环比和同比分别下降3%和下降0.7%。
　　点评:
　　旺季运营特点:国内线景气度保持稳定,国际线需求小幅下滑。
　　公司本月国内线供需增速同比分别为9.9%和9.2%,供需差0.7%。受国内旅游旺季影响,国内线供需差连续两个月收窄。从增速上来看,上月增速达到今年1月以来的最高值。
　　国际线需求虽环比小幅下滑,但增速仍较快。上月RPK和ASK增速分别为27.4%和28.1%,供需差0.8%,供需状况弱平衡。随着十一黄金周到来,公司适度加大了内外线的运力投放。10月13日,公司A380首次飞出国门,开始执飞每天一班的广州-洛杉矶航线。我们认为,此举一方面说明公司继续打造以广州为国际中转枢纽的步伐会继续加快,另一方面,A380之前在国内线打转经营效应无法释放的局面有望在今后一步步得以改善。
　　从客座率水平看,9月公司内外线客座率分别为81.7%和75.8%。内外线水平同去年同期相近(去年9月上述客座率分别为82.2%和76.2%)。
　　从票价水平看,行业上月内外线票价分部同比上涨1.3%和2.2%,整体走势同2010年类似,为历史较好水平。
　　外贸形式略有改善,但货邮形势仍严峻。我国进出口增速自5月的14.1%后出现连续下滑。8月进出口总额同比增速仅为0.1%。9月份,增速6.2%相对有所回升。但国内PMI值显示,贸易形势依旧严峻。9月PMI49.8,为连续第二个月低于50大关。
　　公司层面来看,由于去年同期低基数原因,9月份RFTK同比增长13.2%,但环比仅比上月提升0.5个百分点。运力投放方面,单月仅1.8%的同比增长为年内最低,显示公司应对货运严冬收缩运力的动力仍较强。
　　维持公司增持评级。尽管从行业层面,今年旺季基本面超预期增长的可能性较小,盈利前景难有惊喜,但公司自身国际化路线清晰,在稳固澳洲线的同时,欧洲和美国航线多元化正在齐头并进。长期而言,我们看好公司未来业绩随着国内外经济形势改善的高弹性,维持公司增持评级,预计公司2012-13年EPS分别为0.23元和0.29元,目标价区间3.45元到4.14元,对应2012年15-18倍PE。
　　目前在行业客运需求基本面尚可,美国大选前人民币升值预期较强,以及由于美国经济数据较强,风险货币和油价等大宗商品陷入区间震荡等多因素影响下,航空股短期有望迎来交易性机会。
　　


 

　　江南化工:三季度业绩稳定,期待新疆市场及工程业务发展
　　江南化工 002226 基础化工业
　　研究机构：兴业证券 分析师：刘刚,毛伟,郑方镳
　　事件:江南化工公布2012年三季报,1-9月份实现营业收入12.23亿元,同比增长69.53%,实现营业利润2.79亿元,同比增长64.51%,实现归属于母公司的净利润1.81亿元,同比增长55.43%。按3.96亿股的总股本计,实现每股收益0.46元,每股经营性现金流量净额为0.44元。其中7-9月实现营业收入4.27亿元,同比增长0.61%;实现归属于母公司的净利润为0.75亿元,同比增长5.18%,实现EPS0.19元。同时公司预计2012年归属上市公司股东的净利润同比增长40%-70%。点评:江南化工2012年三季度业绩与我们此前EPS为0.47的预测基本相符。2011年6月盾安民爆资产注入是前三季度业绩同比大幅增长的主要原因。
　　资产注入带动前三季度业绩大幅增长。今年前三季度营业收入同比增长69.53%的主要原因是去年增发收购的盾安控股及盾安化工下属民爆资产于2011年6月1日并表,具体情况详见此前报告。此外硝酸铵价格从去年年底以来高位回落,前三季度硝酸铵均价同比下降9.99%(以工业硝酸铵为例),公司前三季度销售毛利率同比增加3.12个百分点至46.43%,但由于管理费用率同比增加4.59个百分点至14.80%,因而净利润增速略低于收入增速,净利润同比增长55.43%。若以现有业务去年前三季度业绩为基数,据我们测算公司净利润同比增长3.42%,我们预计今年前三季度公司炸药销量同比基本持平,硝酸铵成本下降是业绩同比增长的主要原因。
　　三季度毛利率同比增加,业绩总体稳定。三季度营业收入同比增长0.61%,由于硝酸铵三季度均价同比下降使得三季度公司毛利率同比增加6.42个百分点至50.36%,净利润同比增长5.18%。相比于今年上半年,公司销售毛利率因成本因素而环比增加6.03个百分点,加之管理费用率等环比下降,因而三季度净利润同比增速高于上半年(按现有业务可比口径计算)。
　　新疆市场需求旺盛,新批产能巩固公司区域垄断地位。新疆地区矿产资源丰富,并且正大规模进行铁路、公路等基础设施建设。我们预计新疆地区民爆器材需求及爆破工程服务有望保持高速增长。公司控股子公司新疆天河和参股子公司新疆雪峰基本垄断了新疆市场,新疆地区将成为公司未来发展的核心区域。并且近期新疆天河获批1万吨工业炸药许可产能,这将有助于扩大公司新疆地区工业炸药销量,巩固公司在南疆地区的垄断地位。
　　与矿企合作,爆破工程业务发展可期。江南化工目前在四川、安徽、新疆等地拥有数家爆破工程服务子公司,并且通过收购四川宇泰获得了矿山与拆除工程专业承包一级资质及相关技术和人才,我们预计未来江南化工完成对上述子公司的整合后,公司爆破工程业务的整体实力将有望显著增强。同时公司通过和中国黄金以及马钢的矿山企业合作,切入矿山爆破服务领域。从长期看,矿山爆破服务业务服务时间长,稳定性高,市场空间远高于民爆器材生产,有望成为公司新的利润增长点。
　　维持增持评级。我们维持江南化工2012-2014年EPS为0.66、0.80和1.00元的预测。公司目前是国内规模第二大的民爆行业龙头企业,凭借西部地区民爆器材强劲需求,其工业炸药盈利能力将有望稳步增长;同时通过和矿企合作快速进入爆破工程服务领域,其爆破工程服务业务有望实现快速增长。综合上述因素,维持增持的投资评级。
　　风险提示:宏观经济形势持续低迷的风险,原料价格大幅上涨的风险。
　　


 

　　万顺股份:ITO膜行业需求剧增,产能投放恰逢其时
　　万顺股份 300057 造纸印刷行业
　　研究机构：国泰君安证券 分析师：王峰，穆方舟
　　投资要点:
　　ITO导电膜应用空间广阔。ITO导电膜通过不断技术革新,在物理性能上与ITO导电玻璃的差距在不断缩小,而自身独特的某些性能更适合于大尺寸触屏,加之其较为明显的成本优势,在日益增长的中低端市场更受青睐。据相关报导,即将发行的iPad mini或将成为苹果旗下首款在屏幕上使用ITO薄膜的设备,ITO导电膜可能出现新一轮景气周期。
　　目前全球ITO导电膜供应较为紧张。受益于触屏手机的快速增长,ITO 导电膜的需求也开始出现大幅增长,而上游ITO 导电膜的产能增长速度滞后,供需关系上造成供应紧张,如果考虑上mini ipad、甚至是下一代ipad应用膜技术对于ITO导电膜的影响,ITO薄膜供求缺口将更大。根据国泰君安证券中小盘团队电子行业的相关报告,保守估计ITO导电膜市场2011年需求量为324万平方米,2012年需求量为453万平方米,到2015年能达到2054万平方米,2012-2015年的年均复合增长率达45%,这还没有包括触控超级本、一体机、GPS、电子书等触摸屏领域。本月,日本触媒工厂爆炸事件,相关影响持续扩散。可能影响到ITO膜上游材料的供给,可能会对已经有所偏紧的膜供应产生进一步的影响。
　　导电膜获下游认可,弹性显现。公司已与欧菲光签订供货合同,产品获得下游认可。根据目前的最新情况,我们调高之前对13年的预测,预计公司12/13年EPS为0.39/0.61元,其中ITO导电膜12-14年业绩贡献分别为0.008/0.061/0.084元,对比ITO产业链相关公司的估值水平,我们给予该部分13年业绩35X--40X的估值,综合其他部分的合理估值,我们调高公司目标价至11元,继续给予增持评级。
　　


 

　　丹化科技:三季度环比明显改善、透光率有所进展,维持推荐
　　丹化科技 600844 基础化工业
　　研究机构：中金公司 分析师：高兵，高峥，方巍，王子欣
　　业绩回顾丹化科技公告12年三季度业绩,前三季度公司实现营业收入7.58亿元,营业利润0.72亿元,归属于母公司股东净利润1.23亿元,每股收益0.16元,基本符合我们预期。
　　三季度单季业绩明显好转:公司三季度单季度营业收入达3.23亿元,环比增18.7%,单季度毛利率达29.1%,扣非后基本实现盈亏平衡。若扣除醋酐业务的亏损,通辽金煤项目已实现可观盈利。
　　目前公司经营情况较好,一方面乙二醇市场价格近期持续走强,从7月初至今价格上涨21%,公司在9月份停车检修后目前负荷达到设计产能的85%。另一方面,在乙二醇规模量产的基础上,通辽和河南两子公司全力解决乙二醇产品的透光率问题,并取得一定进展。我们这里需要强调的是,河南新乡项目稳步推进,虽然目前产品透光率有所提高,但还需要观察在装置长周期运行以后产品品质的提升情况。而通辽本部装置也会在河南项目长周期稳定运行后做一定的参考以改进目前产品品质。
　　河南五个基地中新乡、濮阳的煤制乙二醇项目报告期内试生产进展顺利,目前负荷已达50%左右。后续将在保证供气的基础上不断提升负荷,稳定运行。安阳、永城的煤制乙二醇项目也已进入设备调试阶段,力争年内开车,洛阳子公司的煤制乙二醇项目的建设工作也已启动。我们认为随着后续河南项目的稳定推进,公司乙二醇产品效益将逐渐显现。
　　公司会后续更加完善碳一产业链,使原有装置稳定运行、提升产能的同时再通过联产副产品等方式以降低运营成本,提高经济效益。
　　估值与建议
　　我们维持公司2012-13年盈利预测0.23元和0.60元,目前股价对应2012-2013年PE分别为55x和21x,维持推荐评级。
　　风险
　　煤制乙二醇项目试车再遇挫折;
　　河南项目进展晚于预期;
　　市场估值中枢下行风险。



 

　　昊华能源:非洲煤业短期难对利润形成贡
　　投资建议:预测公司12年-14年EPS1.00、0.88、0.76元,PE13、15、17倍。收购的非洲煤业在15年前较难对公司盈利构成正贡献;未来三年公司产能保持稳定,市场煤价持续下跌拖累公司盈利能力,维持公司中性的评级。
　　基本情况:公司公告:昊华能源子公司昊华国际拟以每股0.25英镑的价格,出资1亿美元认购非洲煤业普通股股票。认购分为首次增发及有条件增发两个阶段。首次增发完成后,将持有非洲煤业公司5.2%的股份,有条件增发完成后股权占比上升至23.6%,成为控股股东。
　　出资一亿美元即可控制非洲24亿吨煤炭资源、1400万吨产能以及非洲两大主要港口。非洲煤业在南非拥有3个生产矿和11个探矿权,3个在产矿总资源量为9亿吨,可采资源量为4亿吨;11个探矿权估算总资源量为79.56亿吨,可采资源量为20.04亿吨;2012财年原煤产量493万吨,到2017年末总产能将达到1400万吨/年,其中焦煤(半软焦煤)900万吨/年,电煤500万吨/年。另外,非洲煤业拥有南非货运铁路公司1000万吨/年的煤炭运输份额;取得莫桑比克的马普托港300万吨/年和南非的理查兹湾港20万吨/年煤炭运输份额,后期将参与马普托港扩容工程,运力将进一步加大。
　　收购价不高。非洲煤业拥有在产及后备煤炭可采储量24亿吨,以公司收购价款计算,吨储量价格为1.2元/吨,收购价款远低于国内外其他收购案例;12财年非洲煤业净资产3.7亿美元,收购PB1.12倍;每股0.25英镑的收购价格低于非洲煤业其他股东增持成本。
　　收购增厚公司中长期产能释放。从12财年开始,非洲煤业在建的600万吨Vele煤矿开始陆续投产,14、15年基本可以达产;在建的500万吨焦煤Makhado矿也将于15年前后投产。未来几年非洲煤业每年将有200多万吨的产能增长,推动公司权益煤炭产量由目前的1000万吨增加至2000万吨,6年增加一倍。
　　非洲煤业短期将不会对公司盈利产生贡献。非洲煤业目前仅有两个煤矿正常生产,受洗出率低、煤价下行以及11、12财年大幅计提减值损失等因素的影响,12财年亏损1.38亿美元。后期威乐、麦卡多焦煤矿将相继达产,昊华能源的介入也将提升非洲煤业经营效率,预计从14、15财年开始盈利将有所好转,而在此之前将不会对昊华盈利构成正面贡献