新华百货:百货业务处于扩张期致总体业绩增速放缓,12倍估值偏低
　　公司在银川商业竞争中占据垄断地位,在市内外延空间逐渐饱和的情况下,已开始跨省扩张;新一轮外延扩张有序进行,由于新门店开业、培育费用支出及财务费用增多,业绩进入平淡期(预计3年),其未来业绩驱动力将由利润率提升转化为收入增长为主。
　　商业竞争缓和,区域龙头仍具优势:银川市消费市场虽总量较小,但因深处内陆,商业竞争2008年以后才逐渐显现,且目前仍较缓和,有利于区域龙头巩固市场地位,这体现在新华百货较高的区域代表性(收入/宁夏社零总额达11%(大幅高于大部分A股区域零售龙头的集中度),且占据银川70%以上百货体量)。
　　百货:因处较明显资本开支期,且市场份额已高,短期难有明显增长。公司6家百货门店中,(A)2012上半年东方红广场收入增长最快(20-25%),(B)老大楼其次(20%左右),但其6月开始装修,预计连同扩建部分将在11月开业,2012年将产生3000多万元费用增量(租赁费约400多万元,其余为折旧摊销)。(C)建发现代城招商情况有所改善,但客流仍少,预计2012年难明显减亏,亏3000万元。预计第7家门店(D)西宁店2013年5月前后开业,因前期投入及财务费用,预计2012年亏损3000万元,培育期3-4年。我们测算以上三项损益合计影响EPS约0.4元。百货业务处于较明显的资本开支期,短期业绩受压制,2011年净利润仅增1-2%,预计2012年可能略降。
　　超市:未来年度成长性最好的业务。2007-11年公司超市业务收入和净利润(含森林公园店)分别年均复合增长36%和88%,对公司整体净利润的贡献逐年提升至30%。我们认为,超市业务较好的成长性一方面受益于公司较强的区域占有率(门店数78家,总经营面积约18.3万平米),另一方面也与银川市商业环境和居民收入水平与业态发展相契合有关。预期超市在未来年度仍是成长性最好业务,是公司业绩增长的主要来源。继该业务2011年实现30%的净利润增速后,预计2012年仍有望增长40%以上。
　　家电连锁:预计2012年净利润持平,净利率回落。2007-11年收入和净利润各年均复合增长18%和36%。公司家电门店共60多家,总经营面积约6万平米;预计2012-14年将保持约5家的开店速度。家电2011年净利润同比增长15%,成长性低于超市,但优于百货。预计2012年因市场疲弱及竞争加剧,净利润基本持平,净利率进一步回落。
　　盈利预测:根据最新跟踪,我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.36元、1.62元和1.88元,增速为11.68%、19.10%和16.05%。对应当前15.91元的价格,PE分别为11.7倍、9.8倍和8.5倍,估值较低(对应于2012年较低的利润增速)。维持6个月目标价20.43元(对应2012年15倍PE)和增持的投资评级。
　　风险与不确定性。新开门店培育时间超预期,公司难以在短期内消化费用压力,从而业绩释放时点和增速低于预期。(海通证券 潘鹤 路颖 汪立亭)
　　


 

　　天广消防:快速成长的消防产品行业新星

　　观点:
　　1、公司主营自动灭火与消防供水系统 公司是福建省最大的消防产品制造企业,也是国内自动灭火与消防供水领域最具实力的综合供应商之一,在细分市场上处于国内领先、区域龙头的地位。公司产品广泛应用于公共设施、工业领域、商用建筑、市政工程、住宅建筑等领域。
　　公司成长性良好,过去4年营业收入复合增长率为20.67%,净利润复合增长率达28.41%。在公司的主营产品中,毛利率高的自动气体灭火系统增速较快,过去4年复合增长率达到40%,收入占比从2007年的6% 提升到2011年的14%。由于自动气体灭火系统主要用于中高端消防工程市场,未来这块业务预计将持续增长,占公司销售收入的比重也将不断提高,从而增强公司的盈利能力。
　　2、国内消防产品市场规模近几年快速增长近几年我国消防产品市场增长迅速。据统计,2008年销售额约460亿元,2010年销售额进一步增长,达到了700亿元,加上安装、维保等,消防产业总体规模超过1180亿元。国内消防产业市场规模过去3年间的复合增长率为15.02%,明显快于同期国内建筑业安装工程产值10.90%的复合增速。
　　根据《建筑消防设计规范》、《高层民用建筑设计防火规范》及其他相关设计规定与行业经验,在住宅建筑方面每平方米建筑面积消防投入约占建筑安装总投资的 2%-5%,在办公与商业建筑方面每平方米建筑面积消防投入约占建筑安装总投资的5%-8%。随着国内对建筑消防工作的重视,相关消防投入有望继续增加。未来几年国内消防产业市场增速预计仍将高于建筑业安装工程产值增速。
　　3、公司通过异地扩张加速外延发展
　　公司今年决定在天津滨海新区临港经济区设立全资子公司,并将通过天津产权交易中心竞买天津保税区投资控股集团有限公司下属项目公司天保嘉辉公司100%股权,在此基础上建设公司北方消防产品研发生产基地。该项目计划总投资4.7亿元人民币,建成后将成为消防产品生产、研发,消防工程设计、安装综合性基地, 形成年产约500万台、套消防产品和承接系统消防解决方案的能力。
　　受运输成本的影响,消防产品尤其是气体灭火设备的市场开拓面临销售半径的制约。过去公司的生产基地在福建,市场集中在广东、福建等东南沿海省份,在北方地区市场占有率低。未来北方生产基地的投产将加大公司产品在北方市场的竞争力,提高公司在该区域的市场占有率。根据慧聪网的调查统计,华北地区消防产品的市场容量与华南地区接近,在140亿元左右。
　　4、消防工程业务快速增长,实现公司优质资源整合依据一体化战略规划,公司积极拓展业务链,进军消防工程设计、施工领域。公司现在通过全资子公司福建天广消防技术工程有限公司从事消防工程业务,该业务近三年成长很快,复合增长率达到50%。公司前向一体化战略使得产品销售与工程业务并举,实现二者的相互补充和相互促进,实现公司优势资源的有效整合。据估算,消防工程市场的规模是消防产品市场的2 倍左右。消防工程业务未来将是推动公司业绩增长的重要动力。
　　结论:公司作为国内消防产品行业近几年崛起的新星,凭借一站式供应能力在下游经销商群体中建立良好的合作关系。未来公司将通过异地扩张产能和产业链前向一体化提高市场占有率并增强盈利能力。我们预计公司2012-2014 年每股收益0.42 元、0.51 元和0.65 元,对应动态PE 分别为33 倍、27 倍和21 倍,公司成长性良好,给予公司推荐评级。(东兴证券 韩庆)
　　


 

　　东阿阿胶:战略调整,锁定高端人群

　　投资要点
　　公司的发展战略仍定位于保健品。公司阿胶产品近几年进行了多次提价,阿胶块仍然走价值回归的策略,提升中高端消费人群的占比。阿胶传统消费市场主要集中在江浙及广东等地,为了消除阿胶消费的地域局限性,目前公司正在向全国推广阿胶产品,通过建立阿胶专卖店,代客熬胶及促销等活动来促进终端的销售。滋补保健品的定位也更强调公司高端的形象,目前消费者以生活水平较高的白领和商务人士居多,以区别和竞争对手不同的定位。前期由于库存渠道的积压,三季度仍然在控货中,预计在公司大量的推广及终端促销等活动后,四季度渠道库存将会出现明显下降。
　　阿胶浆提价跟踪。公司复方阿胶浆是在地方政府基药目录,其提价需要在全国物价局等相关部门备案。目前无糖型的阿胶浆基本已经按提价后的价格在销售,普通含糖型的阿胶浆备案工作还没有做好。全国备案完成后才有可能统一提高出厂价。
　　公司对经销商的信用政策稍有调整。由于金融环境的影响,经销商压力比较大,公司对原来先款后货的信用政策也相应进行了调整,给予部分信用好的经销商三个月至半年的回款期,虽然回款周期延长,但加强了和经销商之间的合作关系。公司也相应加强了对业务人员的考核,不仅看回款,也对终端的销售情况进行考核,更有利于促进渠道库存的清理。终端销售方面,公司也在加强电子商务平台的合作,目前公司在淘宝网有两个旗舰店,和九州通的京东好药师也有合作,这种新的销售方式可以满足年轻消费者的购买需求。
　　财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.52、1.90、2.36元, 参考可比公司估值,给予公司32倍市盈率,对应目标价48.64元,维持公司增持评级。
　　风险提示 原材料价格上涨、库存控制效果低于预期 (东方证券 李淑花)
　　


 

　　津膜科技:小公司大市场,前景看好
　　到2010 年底,全国城市污水处理再生水平均利用率为8.5%。在即将出台的十二五环境保护规划大框架下, 该规划明确提出,到2015 年,全国城市再生水利用率要达到15%以上,而发达国家再生水利用比例达到70%以上。综合看公司的过往项目公司在CMF\SMF 领域竞争实力较强, CMF\SMF 法是在原有污水处理厂的基础上改造提升污水处理质量,短期投资成本较MBR 具备一定的优势,在大型污水厂提标改造上具备很大的竞争优势,十二五期间我国再生水比例要提升到15%,我们预计采用CMF\SMF 法提标改造也占很大的比例。此外,公司在MBR 领域也具备一定的竞争优势,预计在该领域也有较大的发展前景。
　　给水市场空间广阔,大型城市市场启动在即,公司具备竞争优势。《生活饮用水卫生标准》(GB5749-2006),对生活饮用水标准总指标从以前规定的35 项增加到106 项,并对原标准35 项指标中的8 项进行了修订提升,全部指标最迟于2012 年7 月1 日实施。传统的工艺(混凝-沉淀-过滤-消毒)难以达到该标准,膜技术有望在给水领域大规模应用。2012 年8 月我国自来水的产量为41.80 亿立方米,折产量合约1.4 亿吨/日,考虑到实际产能要高于目前产量约10%-20%,预计我国自来水的日产能约1.5-2 亿吨/日的水平,按照200-500 元每吨的改造成本,自来水升级所带来的膜系统工程的市场容量约300-1000 亿左右。由于应用膜技术提升自来水水质的成本相对较高,财政较好的地区改造的可能性较大,假设50%的市场近期进行改造,近几年的市场容量就达到150-500 亿,可能不低于再生水市场。从目前的进度看大型城市尚未启动,预计明年大型城市有望启动。以天津为例,天津地区自来水月产量约4.6 亿立方米,折合约0.153 亿吨/日,预计产能在0.17 亿吨/日,按照300 元/吨的改造成本,天津地区给水领域的市场约51 亿,而公司2011 年的收入仅2.19亿,该市场对公司来水是巨大的。而自来水改造主要应用CMF\SMF 技术,公司在该领域具备优势,目前公司已经拿到相关自来水提升的订单。
　　幕投项目明年投产,产能增加正当时:公司目前产能比较紧张,募投项目正在土建等工作,明年下半年新的产能达产,明年上半年增加1-2 条生产线增加产能的供给,随着明年自来水领域及污水领域提标改造的增多,国内膜技术市场有望启动,公司产能增加正当时。
　　积极拓展海外市场。公司在膜领域较早的关注了国外市场,在前几年在做展会和认证,通过了一些主流公司的认证,即将进入收获期。公司产品较国际大公司具备较大的成本优势,随着国外大型公司对公司产品的认可,公司在国外的收入有望进入快速增长通道。
　　工业领域的模式。公司对工业领域的膜市场也较为重视,随着国家对工业企业污水会用比例提出了更高要求,工业领域膜应用市场空间也逐步扩大。公司上市后与绍兴地区的印染企业合作,采取BO的模式,绍兴是我国印染之都,随着国家对印染水会用比例的提高,膜技术在该领域的领域将大幅扩大,而公司在该领域占据了先机。
　　盈利预测及投资建议。我们预计公司2012-2013 年每股收益分别为0.55、0.70 元,对应目前市盈率分别为50 倍、39 倍,公司为典型的小公司的大市场类标的,所处行业十二五前景良好,综合考虑给予增持的投资评级。
　　投资风险。公司所生产膜的质量风险;十二五行业政策执行低于预期;新产品研发风险。(山西证券 梁玉梅)
　　


 

　　金地集团:收购境外壳资源,融资方向新拓展
　　投资要点:金地今日公告,其全资子公司辉煌商务有限公司将以16.54 亿港元收购新加坡上市公司FCLC(F99.SI)持有的星狮地产(0535.HK)的56.05%的股权,占南联地产已发行股本的73.91%。股权转让相关协议已经签署。
　　本次收购作价合理,对应1.3 倍P/B 和0.92 倍P/RNAV(按对应母公司的权益计算)。本次收购标的星狮地产2011 财年母公司所有者权益23.16 亿港元,其主要资产为:1)上海松江山水四季城项目54.85%股权,目前尚有74.5 万方未开发面积,该项目为2005 年注入,楼面地价约5860 元,目前周边项目售价约16000 元,重估净资产价值约9 亿元;2)深圳威新科技园约14.3 万方写字楼100%股权,目前年租金收入约1.2 亿人民币;3)北京搜狐网络大厦1.5万方商业及办公楼60%股权,目前年租金收入约0.3 亿人民币。目前深圳及北京两处自持物业评估价值约13 亿港元,合计重估净资产价值约32 亿。本次收购价格为16.54 亿港元,对应1.3 倍P/B 和0.92 倍P/RNAV,价格相对合理,与此前万科收购南联地产作价基本相当。
　　公司通过此次收购成功获取海外融资平台,并借机取得了标的公司的优质资产。此次收购的意义在于:1)拓展了新的融资渠道。这是金地继去年尝试收购至祥置业和今年海外发债之后,公司在海外融资方面的新进展由于国内受限,海外融资渠道的获取对于地产公司融资多方向的拓展是有意义。但是投资者需要注意的是,海外投资者对股权融资亦有一定的回报要求,融资成本未必很低。2)公司也借机获取了星狮地产的优质资源,包括2 处区位较好、基本满租的自持物业和上海75 万方的住宅开发项目,深圳威新科技园三期还有约3.1 万方商业项目用地将于日后出让,公司获取该地块可能性很大。
　　香港收壳拓展融资渠道,对公司影响中性偏利好,维持增持评级。公司通过此次收购成功获取了海外融资平台及其旗下优质资产,融资渠道的拓展对公司影响中性偏利好,维持公司全年销售额310 亿和2012、2013 年每股收益0.68元和0.74 元的预测。公司RNAV 为8.5 元,目前股价对应的PE 为8 倍、7 倍,P/RNAV 为0.60,维持增持评级。(申银万国证券 殷姿)
　　


 

　　中国人寿:8月保费收入增速大幅增长
　　按照《保险合同相关会计处理规定》调整后,中国人寿2012 年1-8 月期间的原保险业务收入为2293 亿元。
　　点评:
　　1、 2012 年1~8 月累计保费收入为2293 亿元,较去年同期下降3.2%。8 月份单月保费收入260 亿元,较去年同期增长19.8%。
　　2、 累计保费增速跌幅逐渐收窄,单月保费收入增速近20%。自今年2 月开始,中国人寿保费长时间出现负增长,8 月份单月保费出现大幅增长。在上半年市场保费增速下滑的情况下,2012 中报公司新业务价值还维持正增长,主要是由于5 月份公司大力销售健康重疾产品,我们判断,下半年公司的新业务价值数据应该还是会较为靓丽,但是重疾病保险的最终利润情况还有待观察。
　　投资建议及风险提示公司账面的浮亏基本消化干净,下半年的EPS有望回复,估值又再次回到低位。我们给予中国人寿 买入的评级。推荐排序为 中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险。未来存在重大灾害风险以及资本市场大幅波动的风险。(广发证券 李聪 曹恒乾 张黎 潘峰)