广电网络:网台融合大势所趋,广电网络先知先觉

　　广电网络 600831 传播与文化
　　研究机构：国泰君安证券 分析师：高辉 撰写日期：2012-05-21
　　业务发展态势良好业绩快速增长2011年营业收入14.2亿元,同比增长16.1%,增长主要得益于用户规模的持续增长。综合毛利率41.1%,较去年基本持平。新增有线电视用户39.62万户,在网用户达到530万户(其中,模拟电视在册用户185万户、数字电视用户345万户);整转数字电视用户61.02万户,在网数字电视主终端用户达到345万户(其中含高清用户1.73万户);发展副终端13.51万户,累计副终端用户达到41万户;付费节目终端用户达到98.77万户;净增个人宽带用户2.58万户,累计在线个人宽带用户14.17万户。
　　不必忧虑资本开支公司表示双向网改、高清业务拓展带来的大量资本开支,致使短期业绩承压较大,也是市场的主要忧虑点。但我们判断,在缺乏地方政府配套资金支持下大规模推进高清互动业务非明智之举,也非公司真实意图,不必过于忧虑。
　　另外,受益数字整转提价及效率提升,2012年毛利率稳中有升;从2013年开始,数字机顶盒摊销费用开始下降(07年开始数字整转,按6年摊销机顶盒),毛利率较大提升,并持续至2019年。
　　盈利预测:我们预测12-14年EPS分别为0.35元、0.50元、0.70元,复合增长率在40%左右,高于市场普遍预期,其逻辑:1、收入增速16%左右,毛利率随机顶盒摊销费用下降而较大提升;2、规模效应导致管理费用率稳步下降;3、贷款总额下降及贷款利率下行导致财务费用下降;
　　三网融合期待破局看好中国广电网络与中移动合作《经济观察报》2月24日消息,国家级有线网络公司中国广播电视网络公司(简称中国广电网络)或在2012年6月份挂牌。其组建方案在国务院三网融合网协调小组审核后,已上报国务院。除现有的广电总局外,即将成立的中国广电网络的行业监管单位还将加入电信相关主管部门。此次上报的组建方案为中央财政出资45亿元左右,用于总公司平台的先期搭建,其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用,待挂牌后再逐步进行各地资产的整合。
　　从目前的架构分析,我们认为,中移动介入中国广电网络的组建是大概率事件(中移动本身缺乏固网资源,在新的竞争格局中,与广电系统合作属于优势互补,一方有资金懂市场,一方有固网资源及庞大电视用户群),其给有线网络公司带来的实质性利好包括:1、中国广电网络公司可以通过搭建全国骨干网络从而在物理网上形成全国一张整网,并拥有互联网出口带宽,解决地方有线网络发展宽带业务的后顾之忧(不必担心电信方面的单方面大幅提价);2、目前中国广电网络自有资金仅45亿元,就整合全国有线网络而言是杯水车薪,如果中移动介入,中国广电网络公司与地方有线网络公司的合作方式将更加多元化,包括控股、参股方式的股权合作;包括手机、固话、宽带、视频、增值业务的打包业务合作等等。
　　网台融合大势所趋广电网络先知先觉从此次更名看(由原来的国家有线网络公司更名为中国广播电视网络公司),意味着其业务范围将由单纯的有线网络运营向上游电视台业务延伸,网台融合已是大势所趋。
　　在网台融合的大背景,地处陕西省的广电网络上市公司先知先觉,其融合意图较其他地区更为明确且强烈,但其推进速度受制多方面原因,故时间的不确定较大。
　　资产注入预期是估值提升的动力源泉公司作为拥有陕西省530万有线用户的区域垄断有线网络运营商,良好的基本面形成公司股价的有力支撑,而资产注入预期则是估值提升的动力源泉。我们判断,三网融合有望今年破局,这必将加快有线网络行业及公司的整合步伐,维持增持评级及16.5元的目标价,空间80%。



　　瑞贝卡:蝶变,只为那片价值的蓝天

 

　　瑞贝卡 600439 基础化工业
　　研究机构：宏源证券 分析师：黄立军 撰写日期：2012-05-21
　　蝶变,只为占据价值链最高端。在公司传统出口业务稳步增长背景下, 最受市场关注的国内品牌零售业务正逐步度过青涩培养期,当前处于盈利快速增长的拐点,终端店铺经营情况的持续改善使公司从制造型企业向时尚品牌零售企业转型的路径越发清晰。
　　公司未来成长路径?
　　品牌度过青涩培育期,进入增长快车道。自2012 年起,公司国内零售业务的良好表现将成为重要看点,我们判断公司年均开店50-80 家,同店增速20%以上,终端综合平效4 万以上,销售毛利率高于60%的品牌快速成长趋势将在未来三年得以保持。
　　出口总趋势向好,量价齐升、毛利率扩张的逻辑依旧顺畅。其中, 非洲市场将成为未来销量增长的重心,欧美市场则以推进产品升级进而提升售价为方向,整体出口毛利率将呈稳步上升趋势
　　如何看待公司当前环境下的投资价值?安全边际+想象空间。
　　出口提供安全边际:考虑到北美市场复苏势头良好,非洲市场仍是发展重心,欧洲市场稳步增长,我们认为当前出口业务估值较为合理,安全边际较高。
　　品牌提供弹性空间:终端数据显示公司正在向国内女性时尚消费高端品牌的方向快步前进,广阔的国内时尚消费空间及公司无出其右的先发龙头地位都为零售业务未来增长提供了充足想象力。
　　盈利预测及投资建议:我们预计2012-2014 年公司EPS 分别为0.40、0.55、0.76 元,综合考虑当前估值水平及未来成长前景,给予公司买入评级。
　　风险提示:海外经济恶化;门店扩张速度低于预期;原料价格波动。



　　华邦制药:双药并举,前程似锦

 

　　华邦制药 002004 医药生物
　　研究机构：国泰君安证券 分析师：李秋实 撰写日期：2012-05-21
　　皮肤药龙头,畅享行业增长:2004~2010年,我国皮肤用药复合增速13%,整体运行平稳,2011年市场增长有所提速。华邦制药选择增速较快的银屑病切入,产品线逐步向抗过敏、抗真菌和激素类等其他细分领域延伸。未来公司看点在于销售渠道将逐步从处方药扩展到OTC领域,凭借研发优势和产品梯队继续享受龙头地位,我们认为皮肤病用药业务有望保持15%~20%的稳定增长。
　　颖泰嘉和天生丽质,盈利能力处于提升拐点:我们认为颖泰嘉和属于国内研发型的一线农药企业。1)行业属性看,公司研发和销售实力出众,占据了产业链的价值端,可以给予估值溢价;2)成长空间上,仿制重磅品种及丰富的产品线提供了未来业绩的持续性。3)短期内,公司的产能劣势逐步改善,盈利能力正处于加速提升阶段。在并入上市公司后,公司有能力、有动力释放业绩,高增长可期。
　　颖泰嘉和将借助上市公司资金优势,共享研发资源,迅速做强:华邦制药通过资本运作,多元化发展,产业布局基本完成。公司历史增长稳健,颖泰嘉和的加入将加速整体发展,双方有望共享现有平台资源,充分发挥整合效应,同时颖泰嘉和将更有效的利用上市公司的资金优势,加快自身的发展步伐。在皮肤药提速,颖泰内力提升的驱动下,公司整体盈利向好。
　　给予增持评级,目标价23元:不考虑增发摊薄,我们预计公司2012~2013年EPS为0.98、1.22元。考虑到颖泰嘉和在国内的行业地位以及农药出口业务的高成长性,我们以2012年25倍PE给该块业务定价,并给予华邦医药及其他业务2012年20倍PE的估值,对应目标价23元。给予增持评级。



　　人福医药:内外兼修,打造中部医药产业龙头
 

　　人福医药 600079 医药生物
　　研究机构：长江证券 分析师：刘舒畅 撰写日期：2012-05-21
　　内外兼修、机制灵活,聚焦医药主业
　　近年来,公司聚焦麻醉药、计生药、生物制品等医药制造业,大力发展医药商业和制剂出口等业务,逐步剥离房地产、教育投资等多元化业务,使公司步入一个新的高速成长期。公司内生增长与外延扩张并重,民营机制十分灵活,管理层激励充分,高度利益共享。
　　麻醉药壁垒高、需求旺,是业绩增长的稳定器
　　以芬太尼系列为主的麻醉药业务具有壁垒高,需求真实且刚性,不受招标降价影响等优势;开始向镇痛等领域横向扩展,市场空间极其广阔。公司营销渠道不断下沉,销售队伍逐渐充实,充分享受市场扩容。我们认为公司的麻醉药业务龙头地位稳固,有望保持30%以上增速。
　　以优势制造业为核心,布局医药全产业链
　　公司以麻醉药等优势制造业为核心,积极进行外延式扩张,布局医药上下游全产业链。如控股武汉中原瑞德,布局血液制品;收购河南百年康鑫药业,涉足中成药领域;与军科院合作,建立医药研发平台;收购多家区域流通企业,整合医药商业;收购美国普克,谋求制剂出口等。我们认为公司产业布局战略清晰可行,有望成为医药行业集中度提高的整合者之一。
　　高增长可期,维持推荐评级
　　公司逐步剥离非医药资产,聚焦医药主业,有望成为中部医药产业龙头,长期投资价值显著。宜昌人福是我国麻醉药龙头,行业壁垒较高,受益于麻醉药领域持续扩容;计生类药品、特色维药还有改善空间;血制品业务开始逐步贡献利润;制剂出口年内有望实现盈亏平衡,长期值得看好。预计2012-2013 年EPS 分别为0.80 元、1.07 元,还有超预期的可能,维持推荐评级。



　　富安娜:终端销售略有好转,新品迎接订货会
 

　　富安娜 002327 纺织和服饰行业
　　研究机构：中金公司 分析师：郭海燕 撰写日期：2012-05-21
　　公司近况
　　富安娜于5月19日开始2012年秋冬季订货会。在订货会前公司董事长与投资者就订货会情况、公司经营状况和发展战略进行了交流。
　　富安娜、罗莱、梦洁2012年一季报收入增速分别为21%、5%和-10%。公司认为家纺行业增速放缓主要受经济形势和房地产市场调整影响。除此之外,我们认为放缓原因还包括2011年家纺公司预期过于乐观而大量铺货,产品提价幅度较高。公司表示4~5月终端销售情况有好转(未提供具体数字),直营渠道5月好于4月,二三线城市强于一线城市。
　　由于加盟店多在二三线城市,加盟店销售情况好于直营。
　　公司增速领先行业源自经营模式不同,直营占比高是公司优势。公司能通过直营销售情况更快、更广泛地接收到来自市场的信息,及时调整经营策略。对加盟商的压货力度较小。
　　公司的收入增速较为平稳。
　　考虑到公司订货会政策并没有显著变化,今年产品提价幅度较小,而2011年门店净增速在22%,我们预计2012年秋冬季订货会订单增速在25%左右,高于一季报收入增速,但低于2012年春夏季订货会40%的订单增速。
　　首发限售股年底解禁,大股东暂无减持计划。
　　估值与建议
　　预计公司2012/13年每股收益分别为1.68/2.18元,净利润增速分别为30.8%和29.3%。当前股价对应2012/13年市盈率分别为22.8/17.7倍。今年以来家纺行业受增速放缓影响股价表现不佳。
　　市场担心行业高增长时代已经过去,因此短期股价仍需要等待明确的正面数据刺激。中长期来看,领军品牌的区域性依然较强,还有全国扩张和渠道下沉的空间。富安娜依靠自身直营占比较高的优势,灵活应对终端需求变化情况,收入增速相对稳定。维持推荐评级。
　　风险
　　房地产市场持续低迷影响家纺销售。终端库存压力增大。


　　山西汾酒:营销逐步改善,20年汾酒增长态势好于青花瓷
 

　　山西汾酒 600809 食品饮料行业
　　研究机构：申银万国证券 分析师：童驯 撰写日期：2012-05-21
　　事件:5月19日,山西汾酒召开股东大会,期间管理层和投资者进行了交流。
　　投资评级与估值:预计12-14年EPS分别为2.905、4.049和5.230元,同比增长61.1%、39.4%和29.2%,对应12-14PE25.4、18.2和14.1倍。预计半年报业绩增速将有所改善(11年半年报基数还是较高),全年增长54-62%,中长期看好青花瓷、老白汾享受次高端、中高端扩容放量,维持买入评级。
　　有别于大众的认识:1、汾酒近期销售仍保持较为稳定的增长,预计二季度收入增长24%左右:(1)主产品继续享受次高端、中高端扩容,目前终端销售情况整体平稳,经销商库存压力相对其他酒企而言并不大;(2)受宏观经济和省内企业结构性调整的影响,今年产品销售上,汾酒20年增长较快(目前出厂价248元,终端价378元):一季度青花瓷系列销量903吨,销售额7.6亿元;老白汾系列销量2883吨,销售额5.1亿元;汾酒20年系列销量1025吨,销售额4.6亿元。(3)省外扩张方面:12年在11年7个环山西市场基础上,加上4个战略市场,湖南、湖北、辽宁、广东。目前完成效果较为理想:一季度,公司有9个大区和独立省区完成全年目标任务35%以上,其中北京达到1.9亿元,内蒙大区也突破了1亿元,另外还有6个省区或大区超过了5000万元。2、由于今年仍是公司省外大力扩张年,费用投入较高,成本上升等原因使得毛利率提升较慢,预计全年利润增速54-62%:(1)公司今年计划省外过亿市场达到10个(11年为7个)其中,北京计划3.5亿(11年销售额近2亿),河南近2亿,其他1亿多。(2)2012年是规模和市场扩张的最后一年,所以今年费用投入不会明显下降,但从明年开始,主要抓公司内部效益,费用投放可能有所放缓。(3)虽然公司产品结构在不断升级,但是11年以来包装包材、人力成本的快速上升,预计全年毛利率较去年略有上升。(4)销售公司股权收回预计将在三季报中予以体现,预计增厚12年EPS0.35元左右。3、营销管控上,公司今年在省外进行严厉监管和考核大幅减少窜货和通过价费分离等方式解决经销商不兑现费用投入等问题;省内同样对价格、渠道等进行管控,部分地区要搞直控县。营销模式上:(1)渠道分类细化:采取全品项区域化和全区域品项化,划分区域是先天条件,有能力的全区域全品项,能力有限的是全区域单品项,或者是单区域全品项。(2)重视和发展团购模式:公司的团购主要是指定制酒、专供酒,团购酒面向的客户主要是省内大型国企央企。团购模式前年提出,去年得到较快的发展,去年团购的销售收入1.6亿左右,今年团购的门槛由500万元上升到1000万元,全年团购收入有望实现翻番。
　　4、新保健酒园区的建设为未来公司快速发展奠定产品力基础,管理层认为清香型白酒未来仍有较大发展空间。11年白酒行业收入达到3747亿元,清香型白酒占比不到2%,未来仍有提升空间。管理层认为通过营销人员扩张等方式,其产能可以得到有效消化。此外,集团和中汾酒业合作的10万吨产能项目未来的产品将主要定位于中低端,但杏花村品牌可能会予其使用。5、竹叶青保健酒规划12-15年收入CAGR61%,意图打造成保健酒第一品牌。竹叶青在竹叶青销售公司营销老总黄帅旗的领导下,发展思路清晰,11年实现收入3亿多,增长100%以上,12年目标收入实现5亿,15年达到20亿。
　　股价表现的催化剂:青花瓷、老白汾省外热销;与银基的合作有所新进展。
　　核心假设风险:营销执行力有待改善;宏观经济减速下销量增速放缓。