万华化学(600309)点评：MDI供需紧张 价格有望持续反弹 二季度维持高盈利
　　投资要点:
事件:5 月16 日华东地区巴斯夫及亨斯迈聚合MDI 市场价上涨1400 元/吨,华东地区万华MDI 市场价上涨500 元/吨。

MDI 厂家集中检修,市场供应紧张,MDI 价格有望持续反弹。上海联恒装置5 月初进入检修,重启日期或比预定日期推迟;瑞安自停车后重启以来,低负荷运行,产品的合格率一直有待提升;重庆巴斯夫4 月初重启,目前负荷只有五成。加上宁波万华80 万吨装置检修,国内MDI 整体开工率将不足50%,市场供应紧张。近期上海科思创近期停止对国内市场供货,东曹瑞安货源供应紧张,其他厂家也控货严重。虽然MDI 价格较2 月份价格已回调20%,但是目前价格仍维持高毛利,万华依靠前期库存及烟台、宁波一期正常生产将维持稳定供应,保持高盈利。

MDI+石化+新材料持续布局,公司盈利有望再上新台阶:(1)公司规划在北美新建40 万吨/年MDI 产能,目前前期工作开展顺利。美国MDI 需求连续三年增长超过10%,而国内装置几乎均是20 年以上老旧装置,市场潜力巨大。(2)2016 年下半年以来,以75 万吨的PDH 装置为核心的石化装置运行平稳,基本一直处于满负荷运行状态,环氧丙烷、丙烯、丙烯酸及酯等产品持续维持高盈利。2016 年公司成为中国唯一一家对沙特液化气CP 价格有价格建议权的公司,利用烟台工业园100 多万立方米的地下洞库的天然优势,开展LPG 贸易。(3)向下游延伸至TPU、SAP、PC、特种胺、水性涂料树脂、改性MDI 等行业增速更快、附加值更高的产品,成长空间广阔。其中,SAP 一期3 万吨已于2016 年建成投产,PC 首套7 万吨装置将于2017 年三季度投产,2018 年底产能将达到20 万吨。

匈牙利BC 盈利超预期,资产注入可期。2011 年1 月31 日,万华实业集团完成了对匈牙利BorsodChem 公司收购,2016 年BC 实现9600 万欧元的盈利。公司预计BC 公司未来12 个月不会出现正常性的经营亏损,拟在2018 年底之前提出解决同业竞争的方案,解决同业竞争。

盈利预测及投资评级:MDI 供应紧张,二季度仍有望维持高盈利,未来六大事业部成长空间巨大。维持盈利预测,维持“增持”评级。预计2017-2019 年EPS 为2.78、3.10、3.49 元,当前股价对应17-19 年PE 为10X、9X、8X。

风险提示:MDI 与石化产业链景气回升幅度不及预期;新业务拓展不及预期。（申万宏源　宋涛　张兴宇）



 

　　和仁科技(300550)：订单支撑业绩增长 新军字一号助力长期发展
　　核心观点
　　医疗信息化行业高速增长，行业集中度有望提升。根据IDC，医疗信息化行业2016-2020年复合增速预计11.2%，其中临床信息化复合增速预计16.2%。

　　随着我国医疗IT 建设进入临床信息化阶段，产品复杂程度和专业程度提升，具备综合解决方案能力的企业将获取竞争优势，受益市场集中度提升。公司主要两大类产品：1>以电子病历为代表的CIS 系统；2>数字化场景应用。前者将受益电子病历等CIS 系统普及与升级需求带来的行业规模增长与集中度提升；后者将受益医疗卫生固定资产投资与新增医院建设带来的市场需求。：
　　卡位军队医院，渠道下沉扩展地方医院。公司通过解放军总医院等标杆项目，已在2011年成为解放军总后勤部卫生部“新军字一号”的合作开发单位。

　　2013年，公司研发的电子病历系统已在全军155 所医院应用，其中三级甲等医院76 所。军队医院业务为公司奠定了良好的品牌声誉，加之公司丰富的大型医院信息化综合项目实施经验，使公司顺利拓展地方医院市场，公司先后在湖北、湖南、广西、重庆、江西、黑龙江、北京、陕西等地成立分子公司。在巩固大中型医疗机构市场优势的同时，尝试地县区域医疗项目的开拓力度。2016年，公司在地方医疗机构市场的占有率较往年明显提高。

　　全套解决方案能力突出，“新军字一号”开启长期业绩成长空间。公司借助电子病历及延伸系统，占据了医疗IT 建设的核心位置，逐步形成数字医院整体解决方案。该方案定位于大型医院全院级别的信息应用，其作用类似于操作系统平台，可扩展性较强，客户黏性较高。从订单情况看，公司项目金额大且总包项目较多，反映了产品竞争优势。公司目前研发的“新军字一号“项目整合医院核心系统，在功能和架构上创新，2017年力争在两所三甲试点医院完成老系统的替换和全院系统的整合，促进未来全面的市场推广与复制。

　　财务预测与投资建议
　　我们预测公司2017-2019年每股收益分别为0.93、1.10、1.27元，根据可比公司，目前公司的合理估值水平为2017年的55 倍市盈率，对应目标价为51.15元，首次给予增持评级。

　　风险提示
　　地方医院推广进度低于预期，“新军字一号”推广进度低于预期。（东方证券　浦俊懿）



 

　　广聚能源(000096)调研简报：受益于成品油定价机制 成品油盈利大幅提高
　　投资要点：
　　公司是珠三角地区主要的成品油经销商。公司是深圳市和珠江三角洲地区成油品主要经销者之一，同时也是深圳市唯一的大型液体化工品仓储企业。成品油批发零售、液体化工仓储及化工贸易、电力投资是公司重要的业务构成。

　　公司具有成品油、液化石油气、危险化学品特许经营资质，以及广东省内高速公路建设经营加油站的资质，拥有深圳西部地区最大的3.5万吨级石化类专用码头、300 米码头岸线的专用权及前海71368.5 平方米的仓储用地。公司在广东省内拥有12 座加油站，74 座液体化工品储罐及深圳地区库容最大的液体化工品保税仓，集成品油经销与液体化工仓储为一体。

　　受益于成品油定价机制，成品油盈利大幅提高。发改委推出的“地板价”定价机制，为公司扩大汽柴油批零价差带来机遇。年初公司充分利用国家在原油价格低于40 美元/桶时国内成品油价格不调整的政策，大幅提高库存，锁定加油站利润空间。全年根据价格走势及时调节库存高低，在价格高位时甚至采用负库存的运作模式，准确地抓住几次采购良机，降低了总体采购成本，增加了油站零售的毛利。16年公司销售油品17.33万吨，同比减少3%；实现成品油营业收入8.7亿元，同比减少10%；综合毛利率17.65%，同比增加4.7 个百分点；净利润7843万元，同比增加48%。经营业绩创历史新高。

　　液体化工仓储处于亏损状态。液体化工仓储方面，地区化工行业竞争力薄弱，仓储需求日益萎缩；而库区因自贸区规划限制、外围环境不利于日常装卸、提货等正常经营，新客户开发困难重重。安全监管、海关监管限制的日趋严格；设备老旧维修，水域环境维护等投入的费用，也给公司带来运营的负担。

　　16年公司仓储业务进仓总量为11.58万吨，同比增加10%；报表净利润为-194万元，亏损同比减少65％。

　　危化品处于开拓阶段。自2015年下半年起，广聚亿达着力开展危险化学品贸易业务。16年公司积极探索业务模式，稳健培育市场，销量、营业收入、利润等各项经营指标均有显著提高。2016年销售化学品共计39 种，完成销售量约0.17万吨，同比增加866%；营业收入543万元，同比增加655%；营业成本436万元，同比增加687%；综合毛利率约19.61%，同比减少3.3个百分点；净利润-26万元，亏损同比减少76%。

　　参股电力和银行。公司持有深南电12.22%股权，妈湾电力6.42%股权，宝生村镇银行3.79%股权，妈湾电力保持稳定的投资回报。深南电近两年处于亏损状态。去年以10.3亿元转让其持有的中山市深中房地产投资置业有限公司和中山市深中房地产开发有限公司各75%股权，大幅增加了公司投资收益。

　　盈利预测及评级。预计公司17-19年EPS 0.57、0.61、0.64元，参考行业可比公司2017年的平均估值水平24 倍，基于公司在珠三角地区竞争地位的优势，给予公司30 倍PE，目标价17.1元，首次覆盖给予增持评级；
风险提示。成品油需求低于预期。（海通证券　刘威）



 

　　盛运环保(300090)：签署菲律宾百亿合作协议 一带一路打开市场空间
　　事件：
　　公司5月16日晚发布公告称：公司在北京签署《菲律宾VISAYAS生态环境和基础设施及安居工程建设项目合作框架协议》，该投融资项目资金约13.8亿美元。对此，我们点评如下：
　　投资要点：
　　签署菲律宾框架协议，投资规模创历史之最
　　为响应国家“一带一路”政策，公司在北京签署《菲律宾VISAYAS 生态环境和基础设施及安居工程建设项目合作框架协议》，该项目的投融资总规模约13.8亿美元，主要包括：1）2 座处理规模各1000 吨/日的垃圾焚烧发电项目，投资金额约5.5亿美元，相关的技术和设备采用世界最先进的；2）处理规模500 吨/日的生物质再生能源发电厂，投资金额1亿美元；3）服务范围辐射200万人口的城市自来水厂，投资金额约1.1亿美元；4）城市污水处理厂投资金额2.2亿美元；5）现有4 个垃圾填埋场的治理改造及污染土壤修复工程，投资金额约1亿美元；6）配套的道路、桥梁、园林绿化、安居工程等公共设施约3亿美元。中菲双方将设立合资公司负责项目的建设和运营（中菲各持股70%、30%），特许经营权有效期30年，项目资金由中国政府提供的专项资金获取，土地由菲方提供。

　　此次框架协议是公司历史订单投资规模最大的一次，彰显出公司超强的拿单能力，同时排他性协议保障了公司将获取具体项目，另外公司未来有望将业务拓展至自来水厂、污水处理厂、土壤修复等领域，市政综合环境服务商正在不断成型。

　　一带一路打开市场空间，国际平台开始崭露头角此次框架协议是公司的首个海外协议，是公司积极走出去的重大突破，同时也是国际社会对公司技术等综合实力的认可。目前国内的垃圾焚烧发电市场已经进入成熟期，公司战略布局海外，打开了新的增长空间。

　　另外东南亚等国家居民的生活习惯、垃圾的热值与国内相差不多，公司的设备和技术具备一定的优势。在国家一带一路政策的推动下，公司有望将此次项目的成功经验进行复制，获取更多海外订单，公司国际平台开始崭露头角。

　　垃圾发电项目多+PPP 项目金额大，国内市场内生增长强劲公司国内业务的项目储备比较丰富。1）垃圾焚烧发电：目前在手项目50 多个，总处理能力超过3万吨/日。2016年底仅投产8 个垃圾焚烧发电项目，处理能力5900 吨/日，二期扩建项目6 个，同时开工建设项目12 个，假如不考虑新获取订单，仅公司在手项目（5 倍于现投产规模）在未来3年内全部建成投产，处理能力复合增速有望达到70%以上；2）PPP 项目：2016年8月公司与包头市昆都仑区签署了第一PPP项目，投资额50亿元；2017年1月中标江西省彭泽县矿山物料运输专用线建设PPP 项目，总规模21.2亿元，PPP 项目在手订单71.2亿元。

　　公司通过非公开发行股票、发债、产业基金等方式解决了资金瓶颈问题，项目落地速度将明显加快。在手垃圾发电项目多+ PPP 项目金额大，我们认为公司2017-2018年是公司项目建设的高峰期，对应业绩也将实现高增长，有望成为垃圾焚烧发电领域成长性较好的公司之一。

　　欲进军环卫、危废等领域，携手华禹基金外延预期强烈公司近些年通过不断的资本运作，具备了垃圾焚烧发电全产业链能力。

　　同时也在积极拓展其他业务，不断打造一个综合的固废处理平台。公司2016年8月公告以1537万元收购行唐县生活垃圾填埋场，同时将加快环卫收运项目建设，欲进军环卫市场。我们认为公司发展环卫收运业务与主业具备协同优势：1）垃圾发电行业往上游环卫拓展延伸产业链，是行业的发展趋势。2）可以保障和监控垃圾供应量，提升运营效率。

　　3）依靠项目地的资源背景，拓展环卫市场具备优势。

　　此外，公司此前公告拟受让安徽安贝尔不低于51%的股权，进军危废领域，控股安贝尔，不仅能增厚公司利润，而且危废行业市场景气度高，有利于提升公司估值水平。考虑到公司携手华禹基金成立了200亿元的并购基金，公司的外延拓展有望加速。

　　盈利预测和投资评级：不考虑此次菲律宾项目对公司业绩的影响，我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.30、0.41、0.46元，对应当前股价PE 分别为32、23、21 倍，公司2016年项目推进缓慢，导致业绩低于预期，因此我们下调公司盈利预测，仍看好公司长期投资价值，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济下行风险、菲律宾等项目推进程度缓慢的风险、外延并购不达预期的风险（国海证券　谭倩）



 

　　江苏国泰(002091)深度研究：外贸&化工双主业腾飞：快时尚产业链龙头供应服务商 新能源电解液产能放量
　　快时尚产业链龙头供应链服务商，高景气行业中的领跑者。公司外贸主业对接国际快时尚品牌，快时尚品牌近年保持10%以上复合增速，在全球服装行业整体低迷的大背景下市占率快速提升。公司作为高景气行业中的领跑者，叠加人民币温和贬值的利好，预计外贸业务未来将保持稳健增长。

　　供应链服务能力壁垒深，在资本运作、业务能力、治理机制上不断创新，夯实竞争壁垒。2016年12月集团11 家子公司资产注入完成，集团资产整体注入后协同效应有望显现。公司体制结构简单干净，激励充分，团队焕发活力。近年来加快国际化布局，在东南亚投资设立生产基地，充分利用劳动力成本、关税政策等优势，夯实外贸供应链业务竞争实力。

　　乘新能源产业东风，发力电解液业务大力扩充产能，华荣化工产能有望快速放量。子公司华荣化工是国内外起步最早、品牌效应最强的锂电池电解液供应商之一，从2016年以来不断增加产能投入。未来新增产能有：（1）2万吨电解液扩能技改项目；（2）公司拟对接国际动力锂电池龙头厂商CATL，计划在其宁德工厂内租用厂房建设年产4万吨电解液产能。预计锂电池电解液业务将在未来两三年快速放量，大幅增厚公司业绩。

　　盈利预测：预计2017-2019年实现归属净利润8.55亿元、9.73亿元、10.57亿元或EPS 分别为0.71元、0.81元、0.88元。当前市值对应2017年PE 为17.5X，初次覆盖给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：
　　贸易保护主义、汇率升值等宏观因素影响外贸供应链业务；品牌客户自身业务量萎缩或专项其他供应商；
　　新能源汽车补贴政策变化，电解液产能过剩导致价格大幅下降（方正证券　韩振国）



 

　　富春股份(300299)：转型战略效果显著 泛娱乐版图现雏形
　　投资要点：
　　游戏业务增速喜人，营收利润稳步提升。2016年，公司实现营收约4.53亿元，同比增长19.61%，实现营业利润约1.18亿元，同比增长67.34%;实现归母净利润约1.10亿元，同比增长56.97%，业绩增长主要受益于公司游戏业务快速发展。2016年，公司向全体股东每10 股派发现金股利0.8元（含税），同时进行资本公积金转增股本，向全体股东每10 股转增5 股。2017年一季度实现营收约1.72亿元，同比增长115.67%，实现归母净利润约0.62亿元，同比增长333.22%。旗下子公司摩奇卡卡2016年实现归母净利润0.65亿，兑现业绩承诺。

　　100%现金收购摩奇卡卡，17年并表，后期业绩可期。公司完成对摩奇卡卡收购，摩奇卡卡2016年实现归母净利润0.65亿元人民币，纯现金收购彰显了公司对摩奇卡卡业务与盈利持续增长的信心。此前，公司于2015年完成了对上海骏梦的收购，经过一年的整合与适应期，目前游戏业务增长迅猛。2016年，公司游戏业务营业收入实现2.75亿元。17年1月摩奇卡卡并表，公司全年业绩可期。

　　内容IP 布局持续深化，发挥泛娱乐文化产业链协同效应。公司目前仍以通信技术服务和游戏业务为主营业务，同时通过并购或参股等方式连接相关公司的小说、动漫、影视等内容，注重自身文化娱乐产业链的拓展延伸和自有IP发掘孵化体系的建设。2015年至2016年公司先后投资参股福州畅读信息科技有限公司、上海渔阳网络技术有限公司、深圳微星星科技股份有限公司、北京中联百文文化传媒有限公司、国信优易数据有限公司及东阳留白影视文化有限公司，业务逐步由双主营延展至动漫娱乐、文学阅读、粉丝价值运营、作家经纪业务、影视制作及大数据。参股公司业务互相交错，实现平台共享。

　　投资建议：基于1）互联网行业获客成本逐步爬坡的背景下，优先布局优质IP 的企业将在日益激烈的竞争中获取卡位优势，公司通过牵手摩奇卡卡，上海骏梦，逐步增强游戏IP 商业化能力的深度和广度，IP 价值放大及底层大数据平台的运用将成为公司提升业绩关键点；2）通过近两年持续并购及投资，公司锐意进取泛娱乐版图，未来公司仍将通过外延式并购、参股等多种方式，实现公司跨越式发展。我们判断公司有能力快速实现文化娱乐产业价值链建设战略规划，打造泛娱乐领先品牌。我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.79元、1.04 和1.35元，给予公司2017年PE 31 倍估值，对应目标价24.49元。首次覆盖，给予增持评级。

　　风险提示：新游戏开发运营失败、人才流失、兼并收购带来的财务及商誉减值风险、政策和市场风险