中国交建:订单充足保障未来业绩,资产证券化经验丰富
　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：岳恒宇 日期：2017-01-05
　　订单充足,金融平台为资产证券化提供优势
　　公司前三季度新签合同金额为4753.80亿元,同比增长10.10%;新签投资类合同1254.32亿,已超过去年全年。公司设立了中交资管、中交建融、中交基金、中交鼎信等金融平台,形成了在BT、BOT、PPP项目资产证券化方面的独特优势。公司在投资项目资产证券化上也有丰富经验,上月刚转让四条公路85%股权。目前PPP资产证券化文件出台,公司有望赢在起跑线。

　　海外收入稳健增长,公司全球布局能力进一步增强
　　集团入选国有资本投资公司试点,企业发展迎来新机遇
　　今年7月,集团入选7家企业国有资本投资公司试点之一。利用好试点优势,深化改革,转型升级,将为公司实现“全面建设世界一流企业”的发展目标奠定稳固基础。

　　投资建议
　　公司在BT、BOT项目上经验丰富,并设立多个金融平台,形成了在资产证券化方面的独特优势。近几年,公司海外收入增速不断提高,订单快速增长,加之“走出去”、“一带一路”政策支持与公司“五商中交”战略推进,海外布局能力进一步增强。今年7月,集团入选国有资本投资公司试点,将为公司进一步发展带来新的机遇。综上,我们看好公司未来发展,预计2016-2018年EPS为1.08、1.19、1.31元,维持公司A股的“买入”评级,同时首次给予公司H股“买入”评级。目前公司A股股价为15.29元人民币,公司H股股价为8.82港元(按当前汇率折算,约为7.90元人民币),公司目前A股市盈率(2016E)为14.1,H股市盈率(2016E)为7.7。




　　科融环境:大刀阔斧推股权激励,爆发式增长值得期待
　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：王祎佳,万炜,李俊松 日期：2017-01-05
　　行权条件设定彰显公司发展信心
　　此次股权激励计划采取股票期权的形式,要求激励对象在有效期内按照50%、50%的行权比例分两次行权,其中的一大亮点是对于行权条件的设定。草案中设定的行权条件为公司2017、2018年度净利润分别不低于1.50、1.85亿元。回顾公司2013-2015年归母净利润分别为0.46、0.42和0.26亿元,本次草案中设定的目标净利润相较于历史数据有大幅提升,彰显公司对于未来发展的信心,也预示着公司将迎来跨越式发展。

　　股权激励计划有利于绑定核心员工利益
　　从激励对象的设置来看,既涵盖了包括公司董事和副总经理在内的公司高层,也惠及广大中层管理核心员工,激励对象总数达到189名,激励范围广,激励人数多。我们认为这一方面可以更好的保持核心员工的稳定性,另一方面可以将员工利益与公司业绩进行深度绑定,激发员工热情,有利于公司的良性发展。

　　16年公司实际控制人发生变更,快速发展值得期待
　　2016年6月,公司大股东杰能科技的37位自然人股东将杰能科技91.96%的股权转让给天津丰利,交易完成之后,公司实际控制人发生变更为毛凤丽。天津丰利接手之后,立即将公司旗下经营天然气业务并出现亏损的新疆君创进行剥离,此举有利于提升公司业绩,控制经验风险,促进公司健康发展。天津丰利擅长于资本运营,预计未来将借助上市公司平台,立足环保主业,通过内生增长和外延并购推动公司快速发展。

　　烟气治理和节能燃烧两项主业突出
　　公司业务涵盖烟气治理、节能燃烧、水利和水环境治理、固废处理以及环境综合治理等多个领域,上述业务中的前两项为公司传统主业,在15年总体营收中占比86.7%。1)烟气治理业务领域:公司掌握烟气治理“近零排放”、节能减排综合利用、湿式静电除尘器、烟气脱硫脱硝、除尘等业务的核心技术,是国内烟气治理行业知名的成套方案供应商和总承包;2)节能燃烧领域:该板块是公司的起家业务,技术优势明显,市场份额稳定,业务主要包括锅炉节能点火、锅炉清洁燃烧、工业废(尾)气减排、燃烧系统控制等。预计两项业务将保持稳步增长,为公司贡献稳定利润。

　　固废业务稳步推进
　　公司积极发展固废处理业务,主要业务模式为投资建设垃圾焚烧发电项目。公司投资的诸城垃圾焚烧发电项目已经于15年4月并网发电;另外,徐州市睢宁县垃圾焚烧发电项目和睢宁宝源热电联产项目正在稳步推进中;公司还于16年2月签订辽宁海城农高区有机固肥处置PPP项目,进一步拓展了业务领域。

　　业务链条由水治理向水务运营延伸
　　公司于2015年通过收购英诺格林51.31%的股权,成功切入水处理行业。16年5月公司与北票市政府签订供水特许经营协议,公司获得北票市城市规划区30年城市供水特许经营权,项目总投资约1.82亿,这一项目的落地标志着公司正式由水治理工程进入水务运营领域。水务项目将为公司带来稳定优质的现金流。爆发式增长值得期待,维持买入评级
　　公司推出股权激励计划,将核心员工利益与公司业绩进行绑定;行权条件设定中净利润相对于历史数据大幅提升,预示公司将迎来跨越式发展;实际控制人变更之后,将借助内生增长和外延并购推动公司发展,爆发式增长值得期待。我们预计公司2016-2018年营业收入分别为12.88、35.71、45.68亿元、归母净利分别为0.56、1.50、1.87亿元,对应EPS分别为0.07、0.20元、0.24元,维持买入评级。




　　南都电源:铅回收业务放量增长,储能与锂电值得期待
　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：邬博华,张垚,马军 日期：2017-01-05
　　报告要点
　　事件描述
　　南都电源发布业绩预告,预计2016年实现归属母公司净利润3.25~3.86亿元,同比增长60%~90%,对应EPS 为0.42~0.50元。据此估算,4季度实现归属母公司净利润0.79~1.40亿元,同比增长26.79%~124.16%,环比-13.67%~52.62%。

　　事件评论
　　全年业绩持续高增长,预计4季度维持增长趋势。公司前3季度净利润同比增长74.79%,全年净利润维持了此前持续高增长趋势。同时,受益于铅价上涨下的铅回收业务放量,及锂电出货增长,预计4季度单季度净利润环比将有所增长,全年业绩或位于预测区间中位偏上。

　　传统后备电源业务稳定增长,铅价上涨带动铅回收业务超预期。1)受益国内铁塔4G 网络基础建设投资规模扩大,近年来公司传统后备电源业务维持平稳增长。今年前3季度实现收入18.74亿元,同比增长7.10%,贡献利润约1.2亿元左右。全年来看,预计贡献净利润1.5亿元左右。2)铅回收业务方面,今年前3季度安徽华铂贡献收入20.14亿元,实现净利润2.17亿元, 贡献归属母公司净利润1.11亿元。4季度国内铅价持续上涨,均价环比上涨27%,受益铅价上涨,预计华铂4季度业绩将进一步超预期增长,全年利润或达到3亿元左右,贡献公司利润约1.5亿元左右,是公司今年利润增长的主要原因之一。3)电动自行车用电池受市场竞争影响,前3季度实现收入8.17亿元,同比下降29.20%,影响了公司利润释放。不过,公司本年度电动自行车用动力电池业务自有品牌销售量大幅增长,预计下半年逐步减亏。

　　新兴业务快速启动,动力锂电逐步贡献业绩。在传统铅酸电池业务基础上, 公司积极布局新兴业务,并实现业务的快速增长:1)动力锂电业务加速布局,虽然受政策影响,前3季度国内新能源车放量缓慢,但公司动力锂电业务仍逐步打开局面,实现收入1.67亿元,同比增长155.72%,贡献利润约0.2-0.3亿元,预计全年维持了快速增长趋势;2)储能业务以“投资+运营的”模式快速推进,2016年签订合作协议超700MWh,并积极推动项目落地,后期将贡献业绩增量。

　　维持买入评级。预计公司2016、2017年EPS 分别为0.45、0.73元,对应PE 为44、27倍,维持买入评级。

　　风险提示:
　　1. 储能业务低于预期;



　　新文化:员工持股彰显信心,看好公司与周星驰深度合作维持买入评级
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：施妍 日期：2017-01-05
　　投资要点:
　　事件:1、公司公布第二期员工持股计划;2、公司全资子公司新文化香港、实际控制人杨震华100%控股的Young&Young分别以10.4亿元及2.86亿元获得PDAL公司40%及11%股权,周星驰持有剩余49%股权;3、公司董事会审议通过拟终止收购千足文化100%股权并募集配套资金的重组案。

　　再做员工持股彰显公司信心。公司发布第二期员工持股计划:公司董事、监事、高级管理9人共出资3050万元,其他核心员工出资1.195亿元,合计1.5亿,控股股东提供担保融资借款,比例1:1,合计3亿。将在未来6个月内通过大宗交易或者二级市场购买的方式完成购买,锁定期12个月。按照2016.12.29收盘价19.69元测算,持股计划可购买股票数量上限约为1523万股,占公司总股本的2.83%,比例高于第一次员工持股计划,彰显公司员工对于未来战略的信心。

　　投资PDAL深度绑定周星驰,价格相对合理。1)PDAL主要从事电影和影视娱乐内容投资、开发、制作、发行、电视剧制作、发行及等相关服务,除PDAL书面放弃外,凡由周星驰先生担任主控人员或主创人员(包括但不限于导演、编剧、制片人、监制)的电影、电视类作品,PDAL及其子公司享有不低于投资总额20%的优先投资权。未来与PDAL合作范围包括电影、电视剧、网络剧、话剧、漫画等影视娱乐内容。2)原股东周星驰承诺PDAL2016/2017/2018/2019财年实现的净利润目标分别不低于人民币1.7亿元、2.21亿元、2.873亿元和3.617亿元,收购PE2016-2019对应15、12、9、7倍,价格相对合理。

　　终止投资千足文化不改外延扩张战略。公司公告终止收购千足文化100%的股权并募集配套资金的计划,在未来的经营中,我们预计公司将继续通过内生或外延在综艺方面积极布局。

　　我们看好公司与周星驰深度合作,维持买入评级。公司与周星驰在电影领域的合作作品《美人鱼》至今保持着华语片票房冠军的记录,此次投资PDAL将进一步深度绑定周星驰稀缺品牌价值,并助力公司持续性地获得顶级IP。同时,未来随着与台湾大宇合作开发剧版《汉之云》(《轩辕剑》)、《仙剑奇侠传4》、《大富翁》、《明星志愿》等精品内容上线,将不断印证公司横向纵向一体化战略成效。由于电视剧业务毛利率低于预期,我们下调公司盈利预测,预计公司16-18年业绩分别为2.6亿/4.3亿/5.4亿(原盈利预测为3.4/4.3/5.6亿),对应PE分别为41/25/20倍,维持买入评级!




　　华锦股份:油价回升助推公司四季度单季亮眼表现
　　类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：郭荆璞 日期：2017-01-05
　　四季度单季表现抢眼。公司2016年四季度预计实现归母净利润6.27-8.27亿元,录得历史最高单季度盈利;对应EPS0.39-0.52元区间,亦有望突破2012年四季度EPS0.48元的单季最高记录。对比2016年三季度及2015年同期,公司四季度单季环比增速达134.96%-208.58%,同比增速141.15%-218.07%。

　　国际油价回升,带动下游石化产品价格大幅攀升。公司拥有新、旧两套乙烯装置,产能共计71万吨/年,除内供约15万吨乙烯外,其下游产成品主要为42.5万吨/年的聚乙烯;公司另有聚丙烯产能30万吨/年;乙烯装置副产品丁二烯产能12万吨/年。进入2016年二季度,随着国际油价的回升,上游产能拆除、新增产能扩产放缓的影响,上述产成品价格持续上涨。截止2016年12月30日,聚乙烯、聚丙烯和丁二烯的出厂价格分别达11752元/吨、10107元/吨和16678元/吨,较2016年9月均价涨幅分别达16%、18%和72%;同期原油价格涨幅为19%,可见公司主要石化产品与国际油价涨幅相仿,而丁二烯四季度创下年内新高,为公司贡献较大利润。

　　展望2017年,聚烯烃及丁二烯仍面临供给缺口,产品价格进入景气周期。我们预计到2020年时,国内乙烯表观消费量将达到约1950万~2000万吨,当量需求量将达到约4500万吨。按照未来国内乙烯装置负荷率维持在92%的水平预测,2020年国内乙烯市场仍存在1500万吨左右的巨大供需缺口,仍需大量进口乙烯及其下游衍生物产品。

　　2017年上半年,亚洲丁二烯装置检修较为集中,丁二烯市场供应面将较为紧缺,且国内部分丁二烯装置亦存检修计划,国内丁二烯市场供应面支撑明显;同时,合成胶作为丁二烯最大的下游领域,整体市场走势强劲,对丁二烯市场形成明显支撑。我们预计丁二烯价格2017年仍保持上涨趋势,公司现有丁二烯产能占国内有效产能的约3.3%,有望直接受益。

　　随着国际油价持续回升,公司下游石化产品进入景气周期;从历史上来看(见图1),除两次重大事项导致华锦股份股价涨跌幅与原油价格走势出现背离外,原油价格变化对公司股价影响十分显著。

　　转销存货减值准备。随着2016年1月国际原油价格触及2003年5月以来的低点,至约26美元/桶,公司计提了存货减值准备,但随后原油价格迎来反弹,从2016年二季度至今,国际油价月均价长期维持在40-50美元/桶区间,公司因此于2016年前三季度录得了转销存货减值准备收益约3.8亿元。随着11月OPEC达成冻产协定,油价冲破50美元大关,目前在50-55美元/桶震荡,公司四季度转销存货减值准备收益有望进一步增长。

　　兵工集团与华锦集团齐助力,公司蜕变为优质资源。公司享有振华石油海外油田资产24.5%的收益权,并且收益主要取决于伊拉克艾哈代布油田项目的盈利。2015年该受益权录得投资收益2.6亿元,鉴于振华海外石油项目的运营平稳,同期美元相较人民币升值幅度达6%,我们因此假设2016-2018年该收益权项目对应的投资收益分别为2.8亿元、2.7亿元和2.6亿元。另一方面,公司2016年12月公布,拟受华锦集团委托,每年加工40万吨原油,加工费366元/吨,预计该委托加工业务将为公司增加营业收入1.46亿元,增厚净利润约0.15亿元。

　　租地购车增授信,老基地改造前期准备有序进行。公司拟进行老基地现有炼化一体化装置改造项目,将炼油能力将从600万吨/年增加至1000万吨/年,并计划增加附加值更高的汽油约200万吨/年。从公司公告披露的情况,项目前期准备工作正有序进行:公司已向控股股东华锦集团租用土地97万平方米,租用期为10年;已向晋西铁路购买460辆轻油型罐车;已获得兵工财务贷款票据授信150亿元,并获得中国银行等13家银行综合授信额度385亿元。

　　盈利预测及评级:根据2016年业绩预告披露情况,若暂不考虑盘锦老基地改造带来的业绩增长,我们预计16-18年公司归母净利润分别为19.33亿元、20.27亿元及21.17亿元,EPS分别为1.21元、1.27元和1.37元,PE为9.9倍、9.4倍和8.7倍;若考虑至2018年,公司将逐步完成对老工业基地现有炼化一体化装置的优化升级,公司总炼油产能将达到1200万吨/年,则乐观预计18年公司归母净利润计达22.62亿元,对应EPS1.41元,18年PE为8.4倍。维持公司“买入”评级。

　　风险因素:公司产能扩张不达预期的风险;环保风险;汇兑损益风险;设备故障停工维修的风险;振华海外油田投资收益大幅降低的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险。




　　思美传媒:收购智海扬涛,提升客户资源
　　类别：公司研究 机构：国联证券股份有限公司 研究员：徐艺 日期：2017-01-05
　　收购互联网整合营销公司,扩充客户资源。

　　智海扬涛主要向汽车和快消等行业知名品牌客户提供基于数字的整合营销服务,包括品牌策略定制、创意设计与制作、媒介投放、互动传播、社会化内容营销、数据分析与效果监测、搜索优化和公关活动等内容。智海扬涛主要服务的品牌包括全顺、新全顺、途睿欧、丹麦皇冠猪肉、康师傅等,与国内领先的数字媒体建立了战略合作,如今日头条、爱卡汽车、汽车之家、易车网、澎湃新闻、优酷、爱奇艺、百度、滴滴、微博、微信等。

　　此项收购将完善公司内容营销全产业链。

　　目前,公司已经布局了上游IP资源、影视制作环节、内容营销和数字营销环节,并通过不断扩充客户资源,加强了整个内容营销产业链的变现。公司发行股份及支付现金购买掌维科技100%股权、观达影视100%股权和科翼传播20%股权已经有条件过会,掌维科技主要从事网络文学的版权运营服务,主营业务包括数字阅读业务和版权衍生业务,观达影视主要从事电视剧的策划、制作及发行业务,科翼传播主营业务包括内容整合营销传播服务和内容制作业务,具体可分为综艺节目及影视剧宣发、商业品牌整合营销和内容制作三大业务板块。

　　上半年公司内容营销收入增长近200%,收购后内容营销将继续加强。

　　公司上半年实现内容营销业务收入5.6亿元,比去年同期增长196.08%。在栏目冠名、网络综艺、植入营销等方面均有不俗表现,包括天猫再度冠名《极限挑战》,华润三九深度植入《二十四小时》,康师傅、云南白药特约《燃烧吧少年》,联合同程旅游、腾讯视频出品网络剧《世界辣么大》。公司内容营销板块的高增速一方面来自对内容营销板块的加码布局,另一方面来自公司不断增长的客户资源,目前上市公司已经沉淀了欧莱雅、上海家化、相宜本草、中粮集团、娃哈哈、上海通用、一汽大众、克莱斯勒、北京现代、中国平安、中国银行、农业银行、江苏银行、阿里巴巴、京东、滴滴出行、三九医药、滇虹药业、养生堂等一大批优质的商业品牌客户。再加上智海扬涛的协同效应,客户资源将更加丰富。

　　维持“推荐”评级。

　　智海扬涛承诺2016-2018年净利润为1250万元、1560万元和1950万元,此次收购对应17年承诺净利润估值9.6x,收购估值合理。考虑到智海扬涛从17年并表,我们预测公司2016-2018年的净利润分别为1.61亿、3.06亿和4.52亿,按照全面摊薄的股本3.47亿计算,每股收益分别为0.56元、0.88元和1.30元,对应当前股价市盈率分别为51x、33x和22x。

　　公司深度布局内容营销领域打开新的成长空间,外延并购的成长预期强,重大资产重组已获有条件通过,收购资产发行股份价格为28.95元,募集配套资金价格为29.11元,和当前股价接近,维持“推荐”评级。

　　风险因素:1)大客户流失的风险;2)传统广告业务大幅下滑的风险;3)新收购公司整合缓慢的风险。




　　赞宇科技:看好公司未来进行表面活性剂及油脂化工品的整合工作
　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：杨林 日期：2017-01-05
　　事件:公司近日公告,全资子公司杭州油化拟以3,360万元收购绿普化工60%的股权,同时公司拟以自有资金不超过1亿元设立浙江赞宇新材有限公司。

　　加速进行国内表面活性剂和油脂化工行业的整合工作。公司通过此次收购绿普化工,可以借助绿普化工的产品及客户优势,拓展新的市场领域,扩大公司发展空间,标的公司承诺2017年和2018年扣除非经常性损益的净利润分别不低于1,200万元和1,800万元;通过设立赞宇新材有助于公司在表面活性剂、日用化工、油脂化工领域拓展新业务,为公司创造新的利润增长点,有利于丰富公司的产品结构,提升公司的综合竞争力。目前公司已经占据了国内1/3以上的表面活性剂市场,通过先后并购杭州油化和双马化工旗下的南通凯塔、印尼杜库达,合计具备了100万吨的油脂化工品权益产能,未来将进一步整合国内表面活性剂和油脂化工品市场。

　　南通凯塔与杜库达并购完毕,员工持股计划锁定三年。公司在2016年6月3日完成对南通凯塔的并购工作,9月30日实现了对印尼杜库达的并表工作。按照业绩承诺计算公司应享有的净利润分别为0.60亿元和1.08亿元,目前南通凯塔和杜库达分别具备25万吨和45万吨产能,未来将逐步释放其产能。油脂化工品行业竞争格局较表面活性剂行业有序,公司未来将积极开拓下游市场,做大做强油脂化工业务,成为国内市场的领导者。同时此次并购增发资金全部来自公司大股东以员工持股计划,锁定期均为三年,彰显了公司大股东、管理层与核心员工对公司长期发展的坚定看好。

　　估值与评级。我们预计公司2016和2017年摊薄后的EPS分别为0.33元和0.50元,对应2016年12月30日收盘价(14.05元)PE分别为43X和28X,我们认为未来棕榈油价格仍然将保持高位,同时看好公司积极进行行业的整合工作,维持“增持”评级,未来六个月目标价15.50元。

　　风险提示。棕榈油价格大幅下降;并购项目业绩承诺不及预期。




　　洽洽食品:新品销售成果出众,电商渠道发展较快
　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生 日期：2017-01-05
　　新品销售成果出众,事业部制度已现优势
　　公司产品以葵花籽类为主,2016年上半年营收占比约69%。但近年来受制于葵花籽市场饱和,增速逐渐放缓。在此基础上,公司通过不断推出新品来增加葵花籽类产品的丰富度,满足消费者多样化的需求,找到葵花籽类产品营收的新增长点。公司15年底新推出的焦糖味瓜子和山核桃味瓜子16年销售很好,有2个亿左右的销售额,预计17年可以达到4个亿。

　　除了葵花籽类产品,公司其他产品品类也在积极进行新品推广,薯浪、缤纷果仁等新品16年销售也不错。17年还会陆续有新品推出。公司在实行了事业部制度之后,员工积极性增加,新品推出速度很快,优势已经开始显现。

　　电商渠道较快增长,线下渠道稳步扩张
　　公司自2014年5月成立电商公司以来,一直非常重视电商渠道的拓展。16年更是计划使用1.46亿元超募资金投资建设洽洽工业园电商物流中心项目。

　　公司16年前三季度电商渠道含税收入约2亿元,全年预计达到近3亿元,相比15年有较大的增长。目前电商渠道销售收入中,坚果产品占比约为40%,葵花籽产品约为30%,其他产品约为30%。电商渠道整体毛利率约为20%,略低于线下毛利率。公司目前线上线下产品约有10%的价差,但通过包装形式和规格的区别做到差异化,防止线上线下串货。公司17年电商渠道销售额计划做到5个亿。

　　线下渠道方面,公司目前共拥有终端30多万个。从区域来看,公司在华南和华东地区的渠道能力很强,在东北和华西地区的渠道有待提升。目前公司线上线下销售额比例约为1:10,未来将进一步增加线上渠道的销售占比。

　　布局原料种植,树坚果是未来发展重点
　　公司16年树坚果线上线下各实现约1元的销售额,总共约2个亿。15年树坚果销售额仅为2,000万,16年增长得很快。树坚果凭借其较高的营养价值,近几年实现了高速增长,增速在休闲零食各子分类中名列前茅,洽洽公司也将更加注重树坚果产品的发展。

　　树坚果主要受到原料的供应限制较多,多依靠进口,关税较高。公司在广西和安徽都在种植树坚果,小树到挂果要4年,挂果到丰产还要4年,时间周期较长。但随着未来原料端的布局完成,公司将享受到低成本带来的高利润。




　　江苏国泰:国际化供应链管理新龙头破浪而出,立足神州放眼全球
　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：花小伟 日期：2017-01-05
　　2016年12月7日,江苏国泰公告公发行股份购买资产相关事宜已经完成过户,集团11家子公司资产注入完毕,实现整体上市,至此,公司掀开了国际化综合商社全新发展篇章。

　　我们认为,目前市场对江苏国泰业务和估值认知存在两个误区。第一是认为公司主要看点仅在于锂电池电解液;事实上,而在此次资产注入完成后,公司2015年供应链管理业务占营业收入96.86%,毛利润占比高达90.54%,主要收入及利润来自外贸业务,且此次资产注入涉及的11家公司未来均将服务于供应链管理类业务。第二是认为公司主业中的外贸业务只能给与相对较低的估值,但事实上,公司外贸业务主要系为向国际快时尚品牌提供服装供应链管理服务,可比公司为利丰和怡亚通,这一类业务进入壁垒高、客户稳定性好、资产轻、周转率高且具有较强的马太效应,应当给予更高的估值。

　　供应链管理就是把供应链最优化,以最低的成本最有效率的完成从采购到满足最终顾客的所有流程。

　　(1)行业壁垒高,议价能力较强,资产较轻。大多数供应链管理商由传统的采购代理商逐渐经过业务转化演变,往往将经历采购代理--采购公司--无边界生产--虚拟生产--整体供应链管理五个阶段,对供应链管理的参与不断加深,进而提升对上游供应商和下游客户的议价能力,构筑行业进入壁垒。而虚拟生产的属性意味着此类业务资产更轻,周转率更高。

　　(2)快时尚品牌崛起,拉动供应链管理服务需求。以ZARA、H&M、UNIQLO等为代表的快时尚品牌以设计和生产周期短、低价、款式丰富为特点,最大限度地满足消费者对当下流行款式和元素需求的,近年来保持了10-15%的年均复合增速。一般来说,快时尚品牌商专注于附加值最高的设计和终端销售环节,而选择将原料采购和产品制造环节外包。而快时尚品牌要求产品生产小批量、多批次、周转快、成本低,对第三方供应链管理服务提出了更高的要求。

　　(3)马太效应显著,大浪淘沙孕育龙头。国际上成功的供应链管理公司都具备强大和稳定的服务需求,以及具有随之而来的规模化效应优势,或在供应链某个环节(例如物流)有着显著成本优势。快时尚的供应链管理马太效应显著,深度参与供应链管理各环节,具有全球化资源配置能力的大规模企业强者恒强。以国际供应链管理巨头利丰为例,公司2011年净利润一度突破40亿元,市值曾突破千亿人民币。

　　江苏国泰目前有贸易与化工两大主业,其中贸易板块主要是纺织服装供应链管理业务,化工业务主要是锂电池电解液和硅烷偶联剂、电子化学品。公司自上市以来业绩稳步提升,2016年末完成集团整体上市后,供应链管理业务占比显著提升。

　　(1)集团优质外贸资产注入,国际化商社发展路径呼之欲出。此次重组过后,集团旗下11家子公司注入上市公司平台,其中包括8家外贸供应链管理公司,1家智慧外贸综合服务业务及跨境电商平台、1家财务公司和1家投资公司,全面重新整合其优质出口贸易业务、跨境电商业务、金融投资业务,深化 原集团各子公司之间的业务协同和利益绑定。公司供应链管理业务下游主要客户为ZARA、Primark、GIII、H&M、UNIQLO、GAP等国际知名快时尚品牌,多个单一客户年销售额达到1亿美元以上,但前五大客户占比不超过出口收入的25%,且供应商相对多元化,保证了公司收入与毛利率的稳定性。公司目前在国际化布局方面与利丰有着较大差距,参考利丰发展经验,我们认为,在此次重组完成后,公司有望凭借资本平台优势,通过内生与外延并进的方式加快全球销售网络与产能网络布局,实现跨越式增长。

　　(2)新能源汽车行业爆发性增长带动电解液业务快速发展。公司是全国锂电池电解液产能第三的龙头企业,毛利率水平位居行业前列,该项业务受益于下游新能源汽车快速发展拉动,近年来盈利能力逐步提升。2016年以来,受主要原材料六氟磷酸锂价格大幅上涨推动,公司电解液业务收入及业绩大幅提升,2017年,受产能集中投放影响,预计六氟磷酸锂价格将回落,对公司2017年锂电池电解液业务可能带来一定不利影响。但长期来看,长期来看,公司锂电池电解液品质良好,销路顺畅,未来产能规模的扩张有望带动业务长期的发展。

　　(3)管理层高比例持股绑定上下利益。此次定增收购集团旗下11家子公司资产完成后,集团内部195位管理层及骨干员工将直接和间接持有上市公司21%以上股份,其所持上市公司股份在36月内不得转让,且就所在各子公司业绩分别作出了承诺。此外,完成重组后,各子公司原骨干员工仍将保留其原持有的子公司2/3的股权,可以使得各子公司管理层继续享受原公司发展红利,保证管理层与所属子公司利益长期绑定。

　　投资建议:不考虑本次重组的情况下,我们预测公司2016-2018年净利润分别同比增长37.1%、10.6%、28.9%,EPS分别为0.61、0.67、0.87元/股,对应PE分别为22、20、15倍。考虑此次重组并入子公司2016-2018年业绩承诺合计为3.79、4.16、4.78亿元,则集团整体上市后2016-2018年净利润总额分别为7.08、7.80、9.47亿元,对应增发换股和对外募资后总股本12.04亿股,EPS分别为0.59、0.65、0.79元/股,对应PE分别为23、21、17倍。考虑到公司目前定增对外募资底价13.52元,目前股价安全边际显露,首次覆盖,给予“买入”评级。

　　风险因素:2017年国内六氟磷酸锂产能大量释放导致锂电池电解液价格回落,可能导致公司化工业务业绩下降幅度高于预期。宏观经济增速下行可能导致外贸供应链业务下游客户需求萎缩,造成公司外贸板块业绩不及预期。集团整体上市后协同和整合受阻,导致外贸业务增速不及预期。




　　克明面业:产能释放保障供给,产业基金助力扩张
　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生 日期：2017-01-05
　　简评 营收利润高速增长,费用率下降致净利率提高
　　公司2016年前三季度实现营业收入14.33亿元,同比增长15.85%,实现归母净利润0.95亿元,同比增长24.16%。公司营收和归母净利润均保持着两位数的高速增长。公司预计全年归母净利润增速在0%-40%之间。

　　公司16年前三季度销售毛利率为21.49%,与去年全年毛利率(21.40%)基本持平,但销售净利率6.62%,相比于去年全年的5.71%提高了近1个百分点。主要是由于公司前三季度对费用管控良好,管理费用率同比下降了1.13个百分点,前三季度销售费用率虽然同比增加了0.6个百分点,但单三季度同比下降了1个百分点,改善明显。

　　产能扩张保障供给,新品推广表现良好
　　公司定增计划新建挂面产能37.5万吨,包括延津10万吨营养挂面产能和10万吨高档挂面产能,成都10万吨挂面产能以及遂平7.5万吨挂面产能。目前公司“遂平7.5万吨挂面生产线项目”“延津10万吨营养挂面生产线项目”和“武汉年产10万吨生产线项目(一期)”均已完工投产,“延津年产10万吨高档挂面生产线项目”和“成都年产10万吨挂面生产线项目”预计于17年底达产。公司将逐渐用自有产能取代OEM代工,产能的逐渐释放将为公司全面扩张提供保障。

　　公司在扩张产能的同时,也非常注重新品的推广。公司16年8月份上市的非挂面新品乌冬面表现良好,有望在两年内实现亿元的销售规模,此外,公司推出的其他新品也深受不同区域消费人群的喜爱。对于新产品的营销费用投入,公司会控制在毛利的50%以下,特殊情况下也不会超过毛利的80%,在保证销售额增长的情况下,也会顾及利润的增长。

　　成立产业基金,外延扩张打造行业龙头
　　公司16年10月19日公告,控股股东克明食品集团与深圳前海梧桐并购合作设立服务于克明面业聚焦关注的相关领域之产业投资并购基金,计划总规模不超过5亿元。该产业基金将紧密围绕克明面业战略,为公司综合提升企业竞争力提供并购标的,投资范围包括但不限于基于消费升级的休闲食品、烘焙食品、餐饮连锁及与之相关的互联网+企业相关的领域业务。

　　作为挂面行业的龙头,公司目前市占率仅为6%-7%,行业CR5约为30%,相比于方便面超过90%的CR5,挂面行业的集中度还有很大的提升空间。挂面行业商超渠道CR5达到44.74%,公司占比近20%,占有绝对的领先地位,但在其他渠道还有很大的提升空间。随着产业基金的成立,公司未来将通过外延扩张进一步提升市场占有率,巩固自身的龙头地位,提升盈利能力。

　　营销持续发力,渠道精耕细作。

　　公司未来营销将在产品、推广和品牌三个方面持续发力。打造高竞争力产品是公司的战略规划目标之一。公司也非常注重产品推广,16年全年在全国约有3万场左右的推广活动,精确地抓住了消费者。在销售渠道方面,公司通过设立营销子公司组建销售团队,积极扩展渠道,销售的增速特别明显。电商渠道方面,公司15年销售1000万左右,16年估计在5000万左右,增长很快。未来三年,公司将继续渠道精耕策略,通过差异化产品扩大市场占有率,强化公司品牌影响力。

　　盈利预测。

　　公司作为我国挂面行业的龙头企业,随着产能的释放及新品的推广,将持续做大市场份额,提高盈利能力。我们预计公司2016-2018年营收增速为17.6%、19.1%和20.1%,净利润增速分别为19.5%、21.4%和20.6%,对应的EPS分别为0.38、0.47和0.56元,目标价20.00元,维持增持评级。