医药行业：关注国企改革概念股

　　7月份大盘大幅跳水，所有板块均处于大幅下跌中。其中跌幅相对较小的是农林牧渔、国防军工板块，其次是银行、休闲服务和采掘板块。在7月份小盘股跌幅比较大，而大盘股的跌幅相对较小。医药行业虽然有一定涨幅，但是鉴于中国即将进入老龄社会，再加上医药股有业绩支撑，投资者还是看好医药股，因此医药股的跌幅并不大。而且医药行业后续也许有利好出台，投资者仍可看好医药行业。

　　在医药子行业中，医疗器械和化学原料药跑输沪深300指数。其中，医疗器械跌幅最大。跌幅较小的是生物制品和医疗服务。

　　个股上来看，涨幅靠前的有江中药业、上海莱士、康恩贝、中恒集团。在这些涨幅较大的个股中，江中药业受到跨界发展终现转机的利好影响，股价大涨34.33%，列涨幅榜第一位。同时，上海莱士受到中期净利8.33亿，同比增380%的利好消息影响，股价大涨30.70%，列涨幅榜第二位。另外，康恩贝受到上半年净利同比增长50%以上的利好消息影响，股价大涨15.06%，列涨幅榜第三位。处于涨幅榜末端的是常山药业、江苏吴中、英特集团、新华医疗。

　　从估值角度来看，经过前期大幅调整，各行业的市盈率有所下降，不过创业板的估值仍然偏高。国防军工股的PE比较高，其预测整体法为103.81倍，TTM整体法的PE为168.18倍，TTM整体法其他高于医药生物板块估值的分别是计算机、传媒、机械设备、综合、电子等板块。从排行来看，医药股的估值处于前列。虽然医药板块涨幅不大，但估值还是不低。其预测整体法的PE为38.66倍，从TTM角度上来说，医药板块的PE水平在51.06倍，估值相对较高，相对全部A股溢价率超过100%，子板块估值来看，估值最高的前两名仍然是医疗服务和医疗器械，另外，估值较高的还有化学原料药和生物制品。估值较低的是中药和医药商业。

　　目前A股医药上市公司中，有48家具备国企背景，普遍具有资源和品牌优势，即将展开的国企改革将推动企业加快释放经营活力。关注国企改革，首先关注是优质型国企，优质型国企已经适应了激烈的市场竞争，并形成了核心竞争力，后期有望进一步做大做强。比如东阿阿胶、华润三九。其次关注潜力型国企，潜力型国企一般收入、资产规模大，或者具有隐形资源，但是公司治理与盈利模式存在一定缺陷。比如华润双鹤。在目前国企改革的大背景下，投资者可以关注这些国企改革。

　　个股推荐： 8月份我们的医药组合为，东阿阿胶，恒瑞医药，鱼跃医疗，华润双鹤。

　东阿阿胶：产品提价效应明显，上半年业绩超预期

　　公司公布15 年中报：收入25 亿，增48%；净利7.7 亿，增24%；扣非净利7.2亿，增28%，EPS 1.18 元，上半年业绩超过我们预期，业绩增长主要受益于前期产品提价。阿胶系列收入增长37%，核心产品阿胶块在2014 年提价后对整体收入带动明显，但受原材料驴皮限制，销量有所下降；桃花姬增速约30%，全年收入规模有望近5 亿；阿胶浆保持平稳。15 年看点在阿胶浆恢复增长、现有高档药材存货的兑现、新产品的销售情况以及电商、直销等创新销售渠道的推进。我们略上调预测15 年净利润同比增长23%(原预计增长20%)，看好公司后续表现，维持“强烈推荐-A”评级。

　　提价效应明显，中报业绩超预期：收入25 亿，增48%；净利7.7 亿，增24%；扣非后净利7.2 亿，增28%，EPS 1.18 元，业绩超过我们预期，增长主要受益于前期产品提价，公司在2014 年三季度公告阿胶块和阿胶浆分别提价不超过53%，今年4 月桃花姬210g 提价25%，整体提价效应在上半年有所体现。销售费用5.7 亿，增长99%，主要是渠道费用和广告投入加大。

　　主营阿胶系列的母公司实现较快增长：主营阿胶系列的母公司分别实现收入、净利润20 亿元和7.74 亿元，同比分别增长41%和18%。阿胶块14 年公告提价不超过53%，但上半年母公司毛利率70.2%，仅提升1.6%，主要原因在于驴皮紧缺，价格波动较大，抵消了部分提价效应。为了应对成本的上升，公司积极调动政府资源，推动养驴基地的建设，但由于驴生长周期较长，存栏量的回升需要一定的时间。

　　分产品：阿胶系列收入增37%，阿胶块在2014 年提价后对整体收入带动明显，但受原材料驴皮限制，销量有所下降；阿胶浆保持平稳。保健品子公司收入3.3 亿，同比增长131%，主要是统计口径加入中药材业务，其中桃花姬增速约30%，全年收入规模有望近5 亿。

　　15 年看点：1、阿胶浆价格调整到位，实现恢复性增长；2、阿胶块保持稳定增长；3、积极拓展电商、直销等新销售渠道。

　　业绩预测及投资评级：略上调预测15~17 年净利润同比增23%、17%、16%，实现EPS 2.56 元、3 元和3.49 元。看好公司阿胶品类的大市场，随着阿胶未来成长空间的打开，未来阿胶估值将回归，维持“强烈推荐-A”评级。

　恒瑞医药：国际合作新一步

　　公司发布公告，与美国 Tesaro 公司达成协议，授权引进其待批的抗肿瘤止吐专利产品 Rolapitant。这也是公司授权引进的首个专利药。

　　评论

　　首次尝试授权引进，专注抗肿瘤领域。 Tesaro 是美国中小型规模的制药公司，目前市值 20 亿美元，专注于肿瘤领域。其专利药Rolapitant 是一种创新型抗肿瘤止吐药，已在美国完成所有临床，处于 FDA 待批阶段。恒瑞将负责将该产品引入中国，负责全部的临床、注册及销售活动。此次合作将会： 1)进一步丰富其管线(公司已上市及在研产品中，抗肿瘤辅助用药极少)； 2)专注于抗肿瘤强势领域，产品上市后有望产生较大的销售协同。

　　不排除进一步合作可能。 Tesaro 是极佳的授权引进合作伙伴，主要原因有： 1)规模较小，自身无力进入中国市场； 2)优势治疗领域高度重合，在研发及销售等环节易产生协同； 3)从事专利药业务，产品生命周期长。 Tesaro 目前研发管线中的小分子靶向，单抗等产品都具备授权引进的价值，我们预计此次合作只是一次试水，未来公司有望进行更大规模的产品引进。

　　海外扩张提上日程。 恒瑞今年将首次将海外布局发展提至公司战略首位。 今年以来，我们反复强调恒瑞已经走到了海外扩张的临界点。 公司目前账面现金充裕，截止到今年年底公司账面现金数量将接近百亿元，海外并购意愿充分，时机合适，且团队年富力强。纵观 Teva，太阳制药， Lupin 等国际仿制药巨头的成长历程，我们认为现阶段仅仅是另一段全球化长征的开始。

　　估值建议

　　恒瑞是中国创新药和出口的先锋企业，也是 A 股市场业绩增长最为确定的医药股。维持 2015/16 年预测 EPS1.13/1.55 元，对应P/E 为 38X/28X. 经过近期的充分调整，目前又到了布局的绝佳时机，重申“确信买入”， 股本调整后维持目标价 71.5 元。

华润双鹤：业绩拐点确立，中报有望超预期

　　降压0号提价有望带动公司业绩恢复增长

　　公司品种降压0号、糖适平和二甲双胍进入低价药目录。核心品种降压0号自14年8月1日以来持续提价，出厂价格提升近30%，我们认为0号能够带动公司制剂业务增长提速。此外公司培育品种匹伐他汀钙、儿科用药珂立苏等正加速放量。我们看好公司制剂业务带动公司业绩反转。

　　大输液业务仍增长乏力，但有望好于14年

　　随着各省招标的不断推进，公司大输液产品价格持续下降，大输液业务仍增长乏力。但我们认为15年公司直立式软袋产品的上市销售和BFS(三合一)的中标省份增多，大输液业务整体有望略有增长。

　　并购华润赛科将为公司带来增长新动力

　　华润赛科聚焦于心血管药物的生产与销售，未来有望与公司心脑血管产品线产生较好协同。华润赛科承诺2015年业绩不低于2.04亿元，对公司业绩增厚明显，目前公司估值较低，具备投资价值。

　　估值：目标价35元，“买入”评级

　　根据瑞银VCAM估值得到目标价35元(WACC 7.2%)，对应16年PE 24倍。目前股价对应16年PE 19倍，具有21%的折价空间，我们给予“买入”评级