8 月10 日收盘后苏宁云商(002024)发布公告，披露非公开发行方案，阿里旗下淘宝与第二期员工持股计划参与增发，增发完成后淘宝将持有公司19.99%股权，成为公司第二大股东，公司也将认购阿里股份，形成交叉持股；与此同时，公司还与阿里签订战略合作协议，包括电商、物流、售后、O2O、支付等层面。结合周末期间永辉超市(601933)披露京东战略入股与合作，我们认为A 股零售公司正迎来新一轮的板块性投资机会。

　　苏宁永辉不只拥有线下的门店场景和客群，更有强商品供应链和物流布局。阿里京东是网购电商领域的两大寡头，与拥有成熟、跨区域全国门店网络的零售企业联姻将获得线上商流落地所需的场景以及客群。但是如果仅是这一个合作理由可能还略显单薄，我们从阿里-银泰类似入股合作尚未取得预想进展便可推测一二。苏宁和永辉分别在家电和生鲜领域拥有强大的供应链基础，深谙优势品类经营，将有望与阿里和京东的相关电商业务产生共振。此外，苏宁和永辉在物流领域的布局将同样与阿里和京东形成协同。对零售价值链更好的掌控决定了苏宁和永辉对电商巨头的吸引力，我们相信新的阿里-苏宁与京东-永辉合作模式势必能够比阿里-银泰走的更远。

　　网民红利流量的式微与商业模式的快速更迭迫使互联网巨头寻求变阵，电商社交化趋势下传统零售“劳密”特征或将华丽变身走向风口。从更深层次来看，网民增速的下降和移动化碎片化趋势的加强，使得电子商务原有的互联网流量寡头格局面临破局，而简单的将PC 端业务平移到移动端可能并不能一劳永逸。电商社交化特别是微商的出现，将原有流量分配一维单向变成多维分散，使得微信微博这样的社交平台以及新兴分享式平台的电商价值迅速崛起。对于苏宁永辉等传统零售而言，劳动密集型特征将有机会华丽升级，一线员工将变身意见领袖。对阿里京东来说这有着巨大价值。

　　苏宁和永辉短期受益资金和流量支持，长期将有望出现马太效应推动行业整合。短期来看，电商巨头的入股合作将使得苏宁永辉的转型发展获得资金和线上流量支持。从长期来看， “豪门联姻”将出现马太效应，行业整合将有望加速。线下渠道价值将随着集中度提高而呈现递进式凸显。

　　投资建议：A股零售将迎来新一轮板块性投资机会。在目前消费周期性低迷的背景下，互联网巨头主动拥抱拥有线下优势的传统零售企业将提振市场情绪。与2013下半年微信5.0 发布所引起的O2O 投资热潮相比，这次线上与线下的融合更加深入，且有望碰撞出新的更加迎合消费需求变化的商业模式，零售企业渠道价值重塑将被市场再度认识。我们推荐优先关注苏宁、永辉为代表的掌握门店、供应链、物流优势的企业，另如步步高、红旗连锁；优质百货龙头如欧亚集团、大商集团、首商股份、王府井、鄂武商等受此驱动“互联网+”预期将更加强烈且估值便宜，建议积极配置。

　　风险提示：(1)苏宁生态圈被动弱化(2)生鲜电商物流短板短期较难克服(3)线上线下、自营开放等不同商业逻辑磨合障碍苏宁云商公布 2015 年上半年业绩快报。公司 2015 年上半年实现销售收入 630.82 亿元，同比增长 23.32%；实现营业利润-9.26 亿元，亏损同比收窄 10%；实现归属于上市公司的净利润 3.45 亿元，扭亏。实现基本每股收益 0.05 元。

　　正文：

　　1、 逐步向互联网企业转变。 上半年公司线上业务实现自营商品销售收入146.05 亿元(含税)，开放平台实现商品交易规模(指完成收款及配送服务的订单金额，并剔除退货影响)为 35.62 亿元，上半年公司线上平台实体商品交易总规模为 181.67 亿元(含税)，同比增长104.65%。

　　2、 3 倍杠杆员工持股计划，激励充足。 苏宁云商 7 月 10 日发布第二期员工持股计划，总规模不超过 10 亿元，股东借款支持部分与员工自筹比例为 3:1，其中包含部分高层及核心管理人员。激励充足，保证未来业绩增长。

　　3、 第二批门店 REITs 实施完成。5 月 18 日公司公告将 14 家门店转让给中信金石基金，公司将以市场价长期回租。这次交易带来了 10.22 亿元的税后收益，增厚业绩 0.14 元。

　　4、 给予公司“ 增持”的投资评级。 公司经营逐步改善， 预计 2015 年销售收入可以达到 1200 亿元左右，目前公司市值 1005.57 亿元，2014/2015P/S0.92/0.83 倍。 公司的处在实体店向互联网企业转型的过程中， 由盈利估值向销售规模估值的重构尚需时间。(来源：国元证券)京东参与非公开增发入股 10%， O2O 战略雏形初现

　　公司 8 月 8 日发布公告计划以 8.93 元/股非公开发行 7.18 亿股，占发行后公司总股本数的 15%，募集资金 64.59 亿。发行前京东帮能不持有公司股份，发行后分别持股 5%，牛奶国际发行前后持股比例不变，为 19.99%，张轩松、张轩宁增发前分别持股 19.75%、12.19%，增发后持股比例变为 18.79%、 10.36%， 二人合计持有公司 31.94%股权， 仍为公司实际控制人。

　　永辉超市的优势在于生鲜品类的精细化管理能力及合伙人制度带来的团队效率的充分释放，属于超市行业的整合者。截止 2015 年 H1， 经营连锁门店 351 家，经营面积272 万平，优势品类为生鲜。 京东起家于 3C 电子品类，其优势在于强大的后台管理系统及物流配送体系，通过效率的提升成本降低来构建竞争壁垒，截止 2015Q1， 京东在全国拥有 7 大物流中心，在 43 座城市运营了 143 家大型仓库，拥有 3539 个配送站和自提点，覆盖了全国 1900 多个区县。公司此次增发通过股权合作的形式与京东达成战略合作，充分利用双方在市场地位、用户、信息、物流等优势，探索线上线下结合的模式。对于永辉来说线下生鲜开始受到冲击，对于京东来说生鲜品类的拓展相对较难，因此我们判断此次京东永辉的合作将更多将聚焦在生鲜电商领域。京东永辉在生鲜领域的深度合作有望使永辉在线上领域快速发展。

　　盈利预测和投资建议

　　已经持股中百集团 20%股权、联华超市 21.17%股权，并与合作伙伴在联合采购、管理经验共享上逐步推进，有利于提升整个行业的经营效率， 此次与京东战略合作对行业格局影响较大，未来进展需要持续关注。 增发摊薄后 15-17 年 EPS 预测为 0.21、 0.27、0.33 元， 10.12 元收盘价对应 15-17 年 48.0X、 37.5X、 30.7XPE，公司作为行业龙头享受一定程度的估值溢价，维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示： 生鲜品类受电商冲击，中百、联华整合不达预期，与京东合作进展较慢(来源：广发证券)近期我们调研红旗连锁。 公司在成都便利店业具有绝对龙头地位，收购互惠、红艳后门店数量增至 2000 家， 占比超 40%。 1H 公司收入增 11%， 其中便利店同店增 3%， 增值服务增 18%， 新开 70 家新店。 公司经营稳健，我们认为未来三年能实现 10-15%的年收入/利润复合增长率，自建信息系统领先，能够适应业务快速扩张及转型需求。未来核心看点：1)外延扩张&并购，成都市区网点密集度仍有提升空间，并购助力成都以外区域拓展； 2)线上业务和本地化 O2O 平台，目前 2000 家门店，具有极强的入口价值，围绕本地化生活服务可以嵌入自营/合作电商物流(最后一公里)、 建立 O2O 平台并向更高附加值的金融业务延伸。 看好公司社区服务入口价值，给予“ 推荐” 评级。

　　信息系统领先， 支持网点快速扩张。 今年 1H 收入增 11%， 其中同店增 3%， 增值服务增 18%， 新开 70 家新店。我们预计公司将维持每年 100 家以上的内生增长，加上外延并购年均网点增速 10%以上。公司自建信息系统处于国内超市领先水平，60-70%的 SKU 标准化， 根据系统分析科学指导品类管理、 库存管理、 销售预测，降低缺货率(目前 10%左右) ， 弱化店长作用，实现门店快速复制。 公司收购成都第事大便利店互惠商业(388 家)及红艳超市(125 家)，门店数量增加至 2000 家，巩固了成都便利店龙头地位，收购门店全年预计实现收入 9 亿元。互惠超市由于拖欠供应商债务使得盈利能力低，红旗接手后将升级门店、输出管理、统一采购，使经营迅速恢复正常水平。

　　密集网点+物流体系承接电商“最后一公里”，放大渠道价值。 公司持续投入后台供应链建设，收购互惠、红艳后物流中心增至 5 个，下一步将推进自动化、半自动化设备升级；自有车队实现市区“日配”，电商事环内 1 小时送货。我们认为在电商普遍向中西部区域及三四线城市渗透背景下， 本地化的密集网点和仓储配送资源能更经济的承接电商“最后一公里”配送需求。 除了自建电商平台， 目前公司已与苏宁、渤海商品交易所等电商及快递物流企业已展开多层次合作，并进一步探索更深度的供应链融合。 电商业务将倒逼公司物流效率提升， 并放大网点和物流资源价值。

　　零售+增值服务为基础，未来向社区生活服务 O2O 平台转型。 公司在门店铺设自助生活服务终端，支持 60 多项增值业务，平均单店单日增值业务金额近万元，我们测算年增值业务规模 40 亿元，平均佣金率千分之五，为公司带来约 2000 万营业利润贡献和可观的资金沉淀。 深入社区的密集网点是公司核心竞争壁垒， 零售+增值服务基础上，公司积累了年 2.5 亿人次的交易量和 200 万活跃会员，未来将融合线上线下，向本地生活化服务平台转型。围绕社区 O2O 平台，公司未来流量变现能力极强， 或进一步向更高附加值的金融业务延伸。

　　看好公司门店网络渠道价值，维持“推荐”评级。 公司拟以 11.8 元/股价格筹集资金 10 亿元，用于门店扩张、升级和社区 O2O 平台建设。 因新并购多家超市， 我们将 15-16 年 EPS 由 0.23、0.25 提高至 0.23、0.27 元，目前价格对应 PE=5851X(暂未考虑增发摊薄)。公司作为国内 A股唯一的便利店企业，一直享有估值溢价，密集的网点和客户群覆盖在成都地区先发优势明显，在零售业务的基础上，增值、生活服务和线上 O2O 平台打造及金融业务拓展将进一步提升估值。 给予“ 推荐”评级，目标价 20 元(对应 2016PE=75X， PS=2.5X) .

　　风险提示： 再融资项目不确定性； O2O 平台推动不达预期